Luzhou Laojiao (000568): Nomura inicia cobertura de Luzhou Laojiao com Buy e prevê recuperação dos lucros em 2027F liderada por National Cellar 1573

Visão geral

Este relatório de início de cobertura avalia o ajuste de lucros da Luzhou Laojiao em meio à demanda fraca por baijiu premium e à redução de estoques no canal. A Nomura espera que o portfólio liderado por National Cellar 1573 mantenha preços resilientes e que a recuperação de volumes e a menor intensidade de despesas de vendas sustentem o retorno ao crescimento dos lucros a partir de 2027F.

Visões principais

A Nomura considera 2026F o principal ano de ajuste da Luzhou Laojiao. O portfólio de baijiu de média e alta gama, liderado por National Cellar 1573 e complementado por Luzhou Laojiao Tequ e Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu, é o principal contribuinte para receita e lucro. A demanda final fraca e o ajuste contínuo do canal devem manter pressão sobre os volumes no curto prazo, embora o preço de varejo de National Cellar 1573 tenha permanecido relativamente estável em 2026. A Nomura projeta queda de 32.0% no volume do segmento, para 25.4kt em 2026F, seguida de recuperação de 7.5% em 2027F e 2028F, para 27.3kt e 29.3kt. A resiliência de preços em 2026F deve vir principalmente do mix de produtos, e não de aumentos generalizados de preços. Como a fraqueza de volume se concentra mais nos produtos de menor preço, o ASP de baijiu de média e alta gama deve subir 4.0% em 2026F, para CNY640k per tonne. Com a recuperação de Luzhou Laojiao Tequ e Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu, o mix deve se normalizar, resultando em queda de ASP de 2.0% em 2027F e estabilidade em 2028F. A receita do segmento é projetada em CNY16.24bn, CNY17.11bn e CNY18.40bn em 2026F-28F, com margem bruta próxima de 90%. Outros baijiu devem apresentar demanda relativamente mais resiliente por atenderem uma base mais ampla de consumidores e dependerem menos de ocasiões de negócios e presentes. Ainda assim, a Nomura projeta queda de volume de 8.0% em 2026F, seguida de aumentos de 5.0% e 3.0% em 2027F e 2028F. A receita do segmento deve ser CNY2.35bn, CNY2.52bn e CNY2.65bn, enquanto a margem bruta deve cair de 49% em 2026F para 47% em 2027F e 46% em 2028F devido à concorrência e à pressão promocional. A recuperação dos lucros depende da alavancagem operacional e da normalização das despesas de vendas. Como os investimentos em canal e marca são relativamente rígidos durante a contração da receita, a relação de despesas de vendas deve subir para 15.0% em 2026F, equivalente a cerca de CNY2.81bn. Com a redução da pressão de estoques e menor necessidade de promoções e suporte de canal, a relação deve cair para 13.5% em 2027F e 12.0% em 2028F, e as despesas devem recuar para cerca de CNY2.67bn e CNY2.54bn. A margem bruta consolidada é estimada em 84.7%, 84.4% e 84.3% em 2026F-28F, e a margem líquida deve se recuperar de 39.3% em 2026F para 41.2% em 2028F. Assim, o crescimento do lucro líquido de 7.9% e 9.9% em 2027F e 2028F deve superar o crescimento da receita de 5.6% e 7.2%. A receita total estimada é de CNY18.72bn, CNY19.76bn e CNY21.17bn em 2026F-28F, equivalendo a -27.3%, 5.6% e 7.2% de crescimento. O lucro líquido estimado é de CNY7.35bn, CNY7.93bn e CNY8.72bn, com crescimento de -32.1%, 7.9% e 9.9%. As estimativas de receita da Nomura estão 0.8%, 1.2% e 2.2% abaixo do consenso da Wind, e as de lucro líquido 0.3%, 0.5% e 0.5% abaixo, refletindo premissas mais conservadoras sobre recuperação da demanda, volumes premium e pressão de margem. A Nomura inicia a cobertura com Buy. Usa avaliação por P/E, dada a maturidade dos modelos de negócio e perfis de lucro das empresas de baijiu, aplicando 17x 2026F P/E ao EPS de 2026F de aproximadamente CNY5.00 para chegar ao preço-alvo de CNY84.92. O múltiplo tem desconto de cerca de 4% em relação à média de pares de aproximadamente 17.5x, refletindo a fase de ajuste dos lucros e EPS CAGR e ROE de 2026F-28F inferiores aos pares. A Nomura considera que esse desconto é parcialmente compensado pela força da marca e resiliência de preços de National Cellar 1573, além da esperada recuperação de volumes e custos a partir de 2027F. O preço-alvo implica potencial de alta de 21.4%, enquanto a ação negocia a aproximadamente 14.0x 2026F P/E.

Estrutura de análise

A Nomura revisa o desempenho operacional de 1H26 e então projeta volumes, ASPs, receita por segmento, margem bruta e relações de despesas para baijiu de média e alta gama e outros baijiu em 2026F-28F. Compara as estimativas com o consenso da Wind e avalia a empresa contra pares de baijiu usando P/E de 2026F.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Projeções por segmento que separam volume de vendas, preço médio de venda, mix de produtos e margem bruta.

  O relatório explica a variação da receita por meio da queda e recuperação dos volumes, além de movimentos de ASP impulsionados principalmente pelo mix, e não por aumentos generalizados de preços.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação por múltiplo P/E relativo aos pares.

  A Nomura aplica 17x 2026F P/E ao EPS previsto de CNY5.00, com desconto ante a média dos pares de aproximadamente 17.5x devido ao menor crescimento e ROE.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Luzhou Laojiao (000568.SZ)

  Empresa principal coberta; espera-se recuperação dos lucros a partir de 2027F com melhora de volumes de baijiu premium e normalização das despesas de vendas.

  Pontos fortes

  Força de marca central liderada por National Cellar 1573 e preços relativamente resilientes.

  Pontos fracos

  Contração de volume em 2026F, ajuste de lucros e EPS CAGR e ROE previstos abaixo dos pares.

  Comparação

  Recebe 17x 2026F P/E, com desconto de aproximadamente 4% em relação à média dos pares de aproximadamente 17.5x.

  Riscos

  Recuperação mais fraca da macroeconomia e do consumo, concorrência mais intensa ou recuperação mais lenta dos volumes de média e alta gama.

• Kweichow Moutai (600519 CH)

  Par usado na comparação de avaliação da Nomura.

  Comparação

  Classificação Buy; incluída no grupo de pares usado para avaliar Luzhou Laojiao.

• Wuliangye (000858 CH)

  Par usado na comparação de avaliação da Nomura.

  Comparação

  Classificação Neutral; incluída no grupo de pares usado para avaliar Luzhou Laojiao.

Dados principais

• Receita de 1H26CNY10.47bnQueda de 36.4% em relação ao ano anterior
• Lucro líquido de 1H26CNY4.34bnQueda de 43.4% em relação ao ano anterior
• Receita de 2026FCNY18.72bnQueda de 27.3% em relação ao ano anterior
• Lucro líquido de 2026FCNY7.35bnQueda de 32.1% em relação ao ano anterior
• Volume de baijiu de média e alta gama25.4kt in 2026FPrevisão de queda de 32.0% em relação ao ano anterior, seguida de crescimento de 7.5% em cada um de 2027F e 2028F
• Relação de despesas de vendas15.0% / 13.5% / 12.0%Previsões da Nomura para 2026F / 2027F / 2028F
• Preço-alvoCNY84.92Baseado em 17x 2026F P/E e EPS de 2026F de CNY5.00; implica potencial de alta de 21.4%

Impacto e implicações

A Nomura espera um ajuste de lucros no curto prazo, e não deterioração da marca premium principal. Sua tese de recuperação depende da estabilização dos volumes de média e alta gama, do alívio da pressão de estoques de canal e da menor relação de despesas de vendas a partir de 2027F, embora suas estimativas permaneçam abaixo do consenso devido às premissas de demanda e concorrência.

Riscos

• Uma recuperação da macroeconomia e do consumo das famílias mais fraca que o esperado pode atrasar ocasiões de negócios, presentes e encontros, pressionando vendas finais e crescimento da receita.
• Concorrência mais intensa no setor de baijiu pode exigir maior suporte promocional e de canal, elevando a relação de despesas de vendas e retardando a recuperação de margens.
• Uma recuperação mais lenta da demanda final ou da redução de estoques do canal pode deixar os volumes de média e alta gama abaixo das previsões e atrasar a recuperação de receita e lucros.

Pontos a observar

• Vendas finais na alta temporada.
• Recuperação dos volumes de baijiu de média e alta gama.
• Preços de National Cellar 1573 e outros produtos principais.
• Pressão de estoques de canal e relação de despesas de vendas.