리서치 보고서 해설Hilo Research

Luzhou Laojiao (000568): Nomura, Luzhou Laojiao를 Buy로 신규 커버리지 개시; National Cellar 1573 중심의 2027F 이익 회복 전망

Nomura는 부진한 수요가 프리미엄 백주 판매량을 압박해 2026F가 조정의 해가 될 것으로 보지만, 매출과 이익은 2027-28F에 회복될 것으로 예상한다. 목표주가는 CNY84.92이며 21.4%의 상승 여력을 의미한다.

기관Nomura

날짜20260929

기업Luzhou Laojiao

티커000568.SZ

업종Food and Beverage

투자의견Buy

요약

Buy; 목표주가 CNY84.92; 현재주가 CNY69.96; 상승 여력 21.4%

2026F 매출은 전년 대비 27.3% 감소한 CNY18.72bn, 순이익은 32.1% 감소한 CNY7.35bn으로 예상된다.
중고가 백주 판매량은 2026F에 전년 대비 32.0% 감소한 뒤 2027F와 2028F에 각각 7.5% 증가할 것으로 예상된다.
판매비율은 2026F에 15.0%로 정점을 찍은 뒤 2027F 13.5%, 2028F 12.0%로 하락할 전망이다.
Nomura는 2026F EPS CNY5.00에 17x 2026F P/E를 적용했으며, 이는 동종업계 평균 대비 약 4% 할인된 수준이다.

보고서 해설

개요

이 신규 커버리지 보고서는 프리미엄 백주 수요 부진과 유통채널 재고 조정 속 Luzhou Laojiao의 이익 조정을 평가한다. Nomura는 National Cellar 1573 중심 포트폴리오가 가격 회복력을 유지하고, 판매량 회복 및 판매비율 하락이 2027F부터 이익 성장 재개를 뒷받침할 것으로 예상한다.

핵심 견해

Nomura는 2026F를 Luzhou Laojiao의 핵심 조정기로 본다. National Cellar 1573을 중심으로 Luzhou Laojiao Tequ와 Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu가 보완하는 중고가 백주 포트폴리오는 매출과 이익의 핵심 기여원이다. 부진한 최종 수요와 진행 중인 채널 조정으로 프리미엄 백주 판매량은 단기 압박을 받을 것으로 예상되지만, National Cellar 1573의 소매 가격은 2026년 연초 이후 대체로 안정적이었다. 보고서는 중고가 백주 판매량이 2026F에 전년 대비 32.0% 감소한 25.4kt를 기록한 뒤, 2027F와 2028F에 각각 7.5% 회복해 27.3kt와 29.3kt에 이를 것으로 예상한다. 보고서는 2026F의 가격 회복력이 광범위한 가격 인상보다 제품 믹스에서 주로 나올 것으로 본다. 저가 제품의 판매량 부진이 더 집중되면서 중고가 백주 ASP는 2026F에 전년 대비 4.0% 상승한 CNY640k per tonne으로 예상된다. Luzhou Laojiao Tequ와 Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu의 판매량이 회복되고 믹스가 정상화되면 ASP는 2027F에 전년 대비 2.0% 하락하고 2028F에는 대체로 안정될 전망이다. Nomura는 중고가 부문 매출을 2026F-28F에 CNY16.24bn, CNY17.11bn, CNY18.40bn으로 예상하며, 같은 기간 매출총이익률은 약 90%로 유지될 것으로 본다. 기타 백주는 대중시장 제품이 더 넓은 소비자 기반을 보유하고 비즈니스 및 선물 수요에 덜 의존하기 때문에 수요가 상대적으로 더 회복력 있을 것으로 보인다. 그럼에도 Nomura는 기타 백주 판매량이 2026F에 전년 대비 8.0% 감소한 뒤 2027F와 2028F에 5.0%, 3.0% 증가할 것으로 예상한다. 부문 매출은 CNY2.35bn, CNY2.52bn, CNY2.65bn으로 예상되며, 경쟁과 판촉 압력으로 매출총이익률은 2026F 49%에서 2027F 47%, 2028F 46%로 하락할 전망이다. 이익 회복 논리는 영업 레버리지와 판매비 정상화에 크게 의존한다. 매출 감소 기간에도 채널 및 브랜드 투자는 비교적 경직적이므로 Nomura는 판매비율이 2026F에 15.0%, 약 CNY2.81bn까지 상승할 것으로 예상한다. 재고 압력이 완화되고 판촉 및 채널 지원 필요성이 줄면 비율은 2027F 13.5%, 2028F 12.0%로 낮아지고 판매비는 약 CNY2.67bn, CNY2.54bn으로 감소할 전망이다. 혼합 매출총이익률은 2026F-28F에 84.7%, 84.4%, 84.3%로 예상되며, 순이익률은 2026F 39.3%에서 2028F 41.2%로 회복될 것으로 보인다. 이에 따라 Nomura는 2027F와 2028F 순이익 증가율이 7.9%, 9.9%로 같은 기간 매출 증가율 5.6%, 7.2%를 웃돌 것으로 예상한다. 보고서는 총매출을 2026F-28F에 CNY18.72bn, CNY19.76bn, CNY21.17bn으로, 전년 대비 성장률을 -27.3%, 5.6%, 7.2%로 예상한다. 순이익은 CNY7.35bn, CNY7.93bn, CNY8.72bn으로, 성장률은 -32.1%, 7.9%, 9.9%로 예상된다. Nomura의 매출 전망은 2026F-28F에 Wind 컨센서스를 각각 0.8%, 1.2%, 2.2% 하회하며, 순이익 전망도 각각 0.3%, 0.5%, 0.5% 낮다. 이는 수요 회복 속도, 중고가 백주 판매량, 경쟁 및 채널 투자에 따른 마진 압력에 대해 더 보수적인 가정을 반영한다. Nomura는 Buy로 커버리지를 개시했다. 백주 기업의 사업 모델과 이익 프로파일이 성숙했다고 보고 P/E 기반 밸류에이션을 사용했으며, 약 CNY5.00의 2026F EPS에 17x 2026F P/E를 적용해 CNY84.92의 목표주가를 도출했다. 적용 멀티플은 약 17.5x인 동종업계 평균 대비 약 4% 할인된 수준으로, Luzhou Laojiao가 이익 조정 국면에 있고 2026F-28F EPS CAGR과 ROE가 동종업계 평균보다 낮다는 점을 반영한다. Nomura는 이 할인 요인이 National Cellar 1573의 브랜드 경쟁력과 가격 회복력, 그리고 2027F부터 예상되는 판매량 및 비용 회복으로 일부 상쇄될 것으로 본다. 목표주가는 21.4%의 상승 여력을 의미하며, 주가는 약 14.0x 2026F P/E에 거래되고 있다.

분석 프레임워크

Nomura는 먼저 1H26 영업 실적을 검토한 뒤, 중고가 백주와 기타 백주에 대해 2026F-28F의 판매량, ASP, 부문 매출, 매출총이익률 및 비용률을 전망한다. 이후 이를 Wind 컨센서스와 비교하고, 선정된 백주 동종업계와의 2026F P/E 비교를 통해 회사를 평가한다.

방법론 메모

산업 분석 프레임워크물량·가격 분해
판매량, 평균판매가격, 제품 믹스 및 매출총이익률을 분리한 부문 전망.
보고서는 판매량 감소와 회복, 그리고 광범위한 가격 인상보다 주로 믹스에 따른 ASP 변화를 통해 매출 변동을 설명한다.
가치평가 방법론PER·PEG 가치평가
동종업계 상대 P/E 멀티플 밸류에이션.
Nomura는 17x 2026F P/E를 CNY5.00의 예상 EPS에 적용했으며, 낮은 성장률과 ROE를 반영해 약 17.5x의 동종업계 평균 대비 할인했다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

Luzhou Laojiao (000568.SZ)
주요 커버리지 기업; 중고가 백주 판매량 개선과 판매비 정상화에 따라 2027F부터 이익 회복이 예상된다.
강점
National Cellar 1573 중심의 핵심 브랜드 경쟁력과 상대적으로 회복력 있는 가격.
약점
2026F 판매량 감소, 이익 조정, 그리고 동종업계보다 낮은 예상 EPS CAGR과 ROE.
비교
17x 2026F P/E를 적용했으며, 약 17.5x의 동종업계 평균 대비 약 4% 할인된 수준이다.
위험
거시경제 및 소비 회복 둔화, 산업 경쟁 심화 또는 중고가 판매량 회복 지연.
Kweichow Moutai (600519 CH)
Nomura의 밸류에이션 비교에 사용된 동종업계 기업.
비교
Buy 등급; Luzhou Laojiao 밸류에이션 비교에 사용된 동종업계 그룹에 포함된다.
Wuliangye (000858 CH)
Nomura의 밸류에이션 비교에 사용된 동종업계 기업.
비교
Neutral 등급; Luzhou Laojiao 밸류에이션 비교에 사용된 동종업계 그룹에 포함된다.

핵심 데이터

1H26 매출CNY10.47bn전년 대비 36.4% 감소
1H26 순이익CNY4.34bn전년 대비 43.4% 감소
2026F 매출CNY18.72bn전년 대비 27.3% 감소
2026F 순이익CNY7.35bn전년 대비 32.1% 감소
중고가 백주 판매량25.4kt in 2026F전년 대비 32.0% 감소 후 2027F와 2028F에 각각 7.5% 증가 예상
판매비율15.0% / 13.5% / 12.0%Nomura의 2026F / 2027F / 2028F 전망
목표주가CNY84.9217x 2026F P/E와 CNY5.00의 2026F EPS에 근거; 21.4%의 상승 여력

영향과 시사점

Nomura는 이를 핵심 프리미엄 브랜드의 약화가 아니라 단기 이익 조정으로 본다. 회복 논리는 중고가 판매량 안정화, 채널 재고 압력 완화, 2027F부터의 판매비율 하락에 기반하지만, 수요와 경쟁 가정으로 인해 전망은 컨센서스를 하회한다.

위험

예상보다 약한 거시경제 및 가계 소비 회복은 비즈니스, 선물 및 모임 수요 회복을 지연시켜 최종시장 판매와 매출 성장을 압박할 수 있다.
백주 산업의 경쟁 심화는 판촉 및 채널 지원 지출을 늘려 판매비율을 높이고 마진 회복을 늦출 수 있다.
최종 수요 또는 채널 재고 소진 회복이 더딜 경우 중고가 백주 판매량이 전망을 밑돌아 매출과 이익 회복이 지연될 수 있다.

주시할 점

성수기 최종 판매.
중고가 백주 판매량 회복.
National Cellar 1573 및 기타 핵심 제품 가격.
채널 재고 압력과 판매비율.