Luzhou Laojiao (000568): Nomura inicia Luzhou Laojiao con Buy y prevé recuperación de beneficios en 2027F liderada por National Cellar 1573

Visión general

Este informe de inicio de cobertura evalúa el ajuste de beneficios de Luzhou Laojiao ante la débil demanda de baijiu prémium y la reducción de inventarios del canal. Nomura espera que la cartera liderada por National Cellar 1573 mantenga precios resilientes y que la recuperación de volúmenes y la menor intensidad de gastos de venta impulsen el retorno al crecimiento de beneficios desde 2027F.

Perspectivas principales

Nomura considera 2026F como el año clave de ajuste para Luzhou Laojiao. La cartera de baijiu de gama media y alta, liderada por National Cellar 1573 y complementada por Luzhou Laojiao Tequ y Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu, es el principal generador de ingresos y beneficios. La débil demanda final y el ajuste continuo del canal mantendrían presión sobre los volúmenes a corto plazo, aunque el precio minorista de National Cellar 1573 se ha mantenido relativamente estable en 2026. Nomura prevé que el volumen del segmento caiga 32.0% interanual a 25.4kt en 2026F, antes de recuperarse 7.5% en 2027F y 2028F, a 27.3kt y 29.3kt. La resiliencia de precios en 2026F procedería principalmente del mix, no de aumentos generalizados. La debilidad se concentraría más en productos de menor precio, elevando el ASP del segmento 4.0% interanual a CNY640k per tonne en 2026F. A medida que se recuperen Luzhou Laojiao Tequ y Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu, el mix se normalizaría, llevando a una caída de ASP de 2.0% en 2027F y a estabilidad en 2028F. Los ingresos del segmento se estiman en CNY16.24bn, CNY17.11bn y CNY18.40bn para 2026F-28F, con margen bruto cercano a 90%. Nomura considera que otros baijiu tendrá una demanda relativamente más resiliente por su base de consumidores más amplia y menor dependencia de ocasiones de negocios y regalos. Aun así, prevé una caída de volumen de 8.0% en 2026F y aumentos de 5.0% y 3.0% en 2027F y 2028F. Los ingresos se estiman en CNY2.35bn, CNY2.52bn y CNY2.65bn, mientras que el margen bruto bajaría de 49% en 2026F a 47% en 2027F y 46% en 2028F ante competencia y presión promocional. La recuperación de beneficios depende de la normalización de gastos de venta y del apalancamiento operativo. Debido a la rigidez de las inversiones en canal y marca durante la contracción de ingresos, Nomura proyecta una ratio de gastos de venta de 15.0% en 2026F, unos CNY2.81bn. Con menor presión de inventarios, la ratio caería a 13.5% en 2027F y 12.0% en 2028F, y los gastos bajarían a aproximadamente CNY2.67bn y CNY2.54bn. El margen bruto consolidado sería 84.7%, 84.4% y 84.3% en 2026F-28F, y el margen neto se recuperaría de 39.3% en 2026F a 41.2% en 2028F. Por ello, el crecimiento del beneficio neto de 7.9% y 9.9% en 2027F y 2028F superaría el crecimiento de ingresos de 5.6% y 7.2%. Nomura estima ingresos totales de CNY18.72bn, CNY19.76bn y CNY21.17bn en 2026F-28F, equivalentes a crecimientos de -27.3%, 5.6% y 7.2%. El beneficio neto se estima en CNY7.35bn, CNY7.93bn y CNY8.72bn, con crecimientos de -32.1%, 7.9% y 9.9%. Sus estimaciones de ingresos están 0.8%, 1.2% y 2.2% por debajo del consenso de Wind, y las de beneficio neto 0.3%, 0.5% y 0.5% por debajo, por hipótesis más conservadoras sobre recuperación de demanda, volumen prémium y presión de márgenes. Nomura inicia con Buy. Utiliza una valoración basada en P/E debido a la madurez de los modelos de negocio y perfiles de beneficios del baijiu, aplicando 17x 2026F P/E al EPS de 2026F de aproximadamente CNY5.00 para obtener un precio objetivo de CNY84.92. El múltiplo supone un descuento cercano a 4% frente a la media de comparables de aproximadamente 17.5x, reflejando el ajuste de beneficios y un EPS CAGR y ROE de 2026F-28F inferiores a los pares. Nomura considera que este descuento queda parcialmente compensado por la fortaleza de marca y precios de National Cellar 1573, así como por la recuperación esperada de volúmenes y costes desde 2027F. El objetivo implica 21.4% de potencial alcista y la acción cotiza a aproximadamente 14.0x 2026F P/E.

Marco de análisis

Nomura revisa el desempeño operativo de 1H26 y después pronostica volúmenes, ASP, ingresos por segmento, margen bruto y ratios de gastos para baijiu de gama media y alta y otros baijiu en 2026F-28F. Compara sus estimaciones con el consenso de Wind y valora la empresa frente a comparables de baijiu mediante P/E de 2026F.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Proyecciones por segmento que separan volumen de ventas, precio medio de venta, mix de producto y margen bruto.

  El informe explica los cambios de ingresos mediante caídas y recuperación de volúmenes, junto con movimientos de ASP impulsados principalmente por el mix y no por aumentos generalizados de precios.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración por múltiplos P/E relativos frente a comparables.

  Nomura aplica 17x 2026F P/E al EPS previsto de CNY5.00, con descuento frente a la media de comparables de aproximadamente 17.5x por menor crecimiento y ROE.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Luzhou Laojiao (000568.SZ)

  Empresa principal cubierta; se espera recuperación de beneficios desde 2027F por mejora de volúmenes prémium y normalización de gastos de venta.

  Fortalezas

  Fortaleza de marca central liderada por National Cellar 1573 y precios relativamente resilientes.

  Debilidades

  Contracción de volumen en 2026F, ajuste de beneficios y EPS CAGR y ROE previstos inferiores a los pares.

  Comparación

  Se asigna 17x 2026F P/E, un descuento aproximado de 4% frente a la media de comparables de aproximadamente 17.5x.

  Riesgos

  Recuperación más débil de macroeconomía y consumo, competencia más intensa o recuperación más lenta de volúmenes de gama media y alta.

• Kweichow Moutai (600519 CH)

  Comparable utilizado en la valoración de Nomura.

  Comparación

  Calificación Buy; incluido en el grupo de comparables para valorar Luzhou Laojiao.

• Wuliangye (000858 CH)

  Comparable utilizado en la valoración de Nomura.

  Comparación

  Calificación Neutral; incluido en el grupo de comparables para valorar Luzhou Laojiao.

Datos clave

• Ingresos de 1H26CNY10.47bnCaída de 36.4% interanual
• Beneficio neto de 1H26CNY4.34bnCaída de 43.4% interanual
• Ingresos de 2026FCNY18.72bnCaída de 27.3% interanual
• Beneficio neto de 2026FCNY7.35bnCaída de 32.1% interanual
• Volumen de baijiu de gama media y alta25.4kt in 2026FSe prevé una caída de 32.0% interanual, seguida de un crecimiento de 7.5% en cada uno de 2027F y 2028F
• Ratio de gastos de venta15.0% / 13.5% / 12.0%Previsiones de Nomura para 2026F / 2027F / 2028F
• Precio objetivoCNY84.92Basado en 17x 2026F P/E y EPS de 2026F de CNY5.00; implica 21.4% de potencial alcista

Impacto e implicaciones

Nomura espera un ajuste de beneficios a corto plazo, no un deterioro de la marca prémium central. Su tesis de recuperación depende de la estabilización de volúmenes de gama media y alta, menor presión de inventarios de canal y una ratio de gastos de venta más baja desde 2027F, aunque sus previsiones permanecen por debajo del consenso por sus hipótesis de demanda y competencia.

Riesgos

• Una recuperación de la macroeconomía y el consumo de hogares más débil de lo esperado podría retrasar las ocasiones de negocios, regalos y reuniones, perjudicando las ventas finales y el crecimiento de ingresos.
• Una competencia más intensa en baijiu podría requerir mayor gasto promocional y apoyo al canal, elevando la ratio de gastos de venta y ralentizando la recuperación de márgenes.
• Una recuperación más lenta de la demanda final o de la reducción de inventarios del canal podría dejar los volúmenes de gama media y alta por debajo de las previsiones y retrasar la recuperación de ingresos y beneficios.

Aspectos que vigilar

• Ventas finales en temporada alta.
• Recuperación de volúmenes de baijiu de gama media y alta.
• Precios de National Cellar 1573 y otros productos centrales.
• Presión de inventarios de canal y ratio de gastos de venta.