Luzhou Laojiao (000568): Nomura, Luzhou Laojiao의 2026년 조정 이후 2027F부터 이익 회복 전망

개요

이 커버리지 개시 보고서는 Luzhou Laojiao가 2026년 이익 조정 국면에 있으나, National Cellar 1573의 가격 회복력, 프리미엄 제품 판매량의 회복 및 판매비 감소가 2027F부터 성장 재개를 뒷받침할 수 있다고 본다.

핵심 견해

Nomura는 National Cellar 1573을 중심으로 Luzhou Laojiao Tequ와 Century-old Luzhou Laojiao Jiaoling Baijiu가 보완하는 중고가 백주가 Luzhou Laojiao의 매출과 이익의 핵심 동력이라고 본다. 약한 최종 수요와 채널 조정으로 이 사업은 2026F에도 압박을 받을 전망이다. 보고서는 이 부문의 판매량이 전년 대비 32.0% 감소한 25.4kt를 기록하고, 회사 전체 매출은 27.3% 감소한 CNY18.72bn, 순이익은 32.1% 감소한 CNY7.35bn이 될 것으로 예상한다. 약세는 이미 1H26에 나타나 매출은 전년 대비 36.4% 감소한 CNY10.47bn, 순이익은 43.4% 감소한 CNY4.34bn을 기록했다. 2Q26 매출과 순이익은 각각 65.5%, 79.5% 감소했다. 보고서는 National Cellar 1573의 소매가격이 2026년 연초 이후 대체로 안정적이었다고 본다. 저가 제품 비중 감소에 따라 중고가 백주 ASP는 광범위한 가격 인상이 아니라 제품 믹스 개선으로 2026F에 4.0% 상승해 톤당 CNY640k가 될 것으로 예상한다. 저가 프리미엄 제품 판매가 회복됨에 따라 ASP는 2027F에 2.0% 하락하고 2028F에는 안정될 전망이다. 판매량은 2026년의 낮은 기저에서 회복해 2027F와 2028F에 각각 7.5% 증가, 27.3kt와 29.3kt에 도달할 것으로 예상한다. 중고가 부문 매출은 2026F-28F에 CNY16.24bn, CNY17.11bn, CNY18.40bn이며 매출총이익률은 약90%로 예상된다. 기타 백주는 대중 제품이 비즈니스, 선물, 모임 수요에 덜 의존하므로 수요가 상대적으로 더 견조할 것으로 Nomura는 본다. 다만 기타 백주 판매량은 2026F에 8.0% 감소한 후 2027F와 2028F에 5.0%, 3.0% 증가할 것으로 예상한다. 매출은 CNY2.35bn, CNY2.52bn, CNY2.65bn으로 예상되나 경쟁 및 판촉 압력으로 매출총이익률은 49%에서 47%, 46%로 하락할 전망이다. 마진 회복은 두 번째 주요 이익 동력이다. 매출 감소기에는 채널 및 브랜드 투자가 경직적이므로 판매비율은 2026F에 15.0%, 약CNY2.81bn까지 상승할 것으로 예상한다. 재고 압력이 완화되고 전술적 판촉 및 채널 지원이 줄면 이 비율은 2027F와 2028F에 13.5%, 12.0%로 낮아지고, 판매비는 약CNY2.67bn 및 CNY2.54bn이 될 것으로 본다. 종합 매출총이익률은 2026F-28F에 84.7%, 84.4%, 84.3%로, 순이익률은 2026F의 39.3%에서 2028F의 41.2%로 회복될 전망이다. 이러한 영업 레버리지는 2027F와 2028F 순이익 성장률 7.9%와 9.9%가 매출 성장률 5.6%와 7.2%를 웃돌 것이라는 판단을 뒷받침한다. Nomura는 2027F와 2028F 매출을 CNY19.76bn과 CNY21.17bn, 순이익을 CNY7.93bn과 CNY8.72bn으로 예상한다. 이는 Wind 컨센서스보다 소폭 낮다. 2026F-28F 매출은 각각 0.8%, 1.2%, 2.2% 낮고, 순이익은 각각 0.3%, 0.5%, 0.5% 낮다. 이는 수요 회복 속도, 프리미엄 판매량, 경쟁 및 채널 투자에 대한 더 보수적인 가정을 반영한다. 밸류에이션에서 Nomura는 백주 기업의 사업모델과 이익 구조가 성숙했다고 보아 P/E를 사용한다. 동종업계 평균 P/E는 약17.5x이다. Luzhou Laojiao는 이익 조정 국면에 있고 2026-28F EPS CAGR 및 ROE가 동종업계 평균보다 낮기 때문에, Nomura는 2026F P/E 17x를 부여해 평균 대비 약4% 할인한다. 다만 National Cellar 1573의 브랜드력과 가격 회복력, 2027F부터 예상되는 회복이 이 할인을 일부 상쇄한다. 약CNY5.00의 2026F EPS에 17x를 적용해 CNY84.92의 목표주가를 산출했으며, 이는 21.4%의 상승여력을 의미한다. 주가는 약14.0x 2026F P/E에 거래되고 있었다.

분석 프레임워크

Nomura는 1H26 실적 추이를 검토하고 백주 부문별로 2028F까지 판매량, 가격, 제품 믹스 및 비용을 전망한 뒤 Wind 컨센서스와 비교하고, 선정된 백주 동종업계 대비 2026F P/E를 사용해 밸류에이션했다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  부문별 판매량, 가격, 제품 믹스, 채널 재고 및 판촉비 분석.

  보고서는 약한 최종 수요와 채널 재고 조정을 프리미엄 백주 판매량 감소와 연결하고, 수요와 재고 상황 개선에 따른 회복을 모델링한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  백주 동종업계 그룹 대비 P/E 멀티플 밸류에이션.

  Nomura는 CNY5.00의 2026F EPS에 17x 2026F P/E를 적용하며, 약17.5x의 동종업계 평균 대비 할인을 사용한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Luzhou Laojiao (000568.SZ; 000568 CH)

  주요 커버리지 기업. 프리미엄 백주 판매량과 판매비 추세가 개선되면서 2027F부터 이익 회복이 예상된다.

  강점

  National Cellar 1573의 브랜드력, 핵심 제품 가격의 상대적 회복력, 높은 프리미엄 백주 매출총이익률.

  약점

  이익 조정 국면, 동종업계보다 낮은 2026-28F EPS CAGR 및 ROE, 단기 판매량 압력.

  비교

  동종업계 평균 약17.5x 대비 17x 2026F P/E를 부여.

  위험

  거시경제 및 소비 회복 둔화, 경쟁 심화 또는 프리미엄 판매량 회복 지연.

• Kweichow Moutai (600519 CH)

  밸류에이션 비교 대상.

  비교

  이 동종업계 기업은 19.5x 2026F P/E에 거래되며 Luzhou Laojiao는 14.0x이다.

• Wuliangye (000858 CH)

  밸류에이션 비교 대상.

  비교

  이 동종업계 기업은 16.9x 2026F P/E에 거래된다.

• Yanghe Distillery (002304 CH), Gujing Distillery (000596 CH), Ying Jia Gongjiu (603198 CH), King's Luck (603369 CH)

  밸류에이션 비교 대상.

  비교

  약17.5x의 평균 P/E를 도출하는 동종업계 그룹에 포함된다.

핵심 데이터

• 1H26 매출CNY10.47bn전년 대비 36.4% 감소
• 1H26 순이익CNY4.34bn전년 대비 43.4% 감소
• 2026F 매출CNY18.72bn전년 대비 27.3% 감소
• 2026F 순이익CNY7.35bn전년 대비 32.1% 감소
• 2027F/2028F 순이익 성장률7.9% / 9.9%판매비 정상화로 매출 성장률을 웃돌 전망
• 2026F 프리미엄 백주 판매량25.4kt전년 대비 32.0% 감소
• 판매비율15.0% / 13.5% / 12.0%2026F/2027F/2028F
• 목표 밸류에이션17x 2026F P/ECNY5.00의 2026F EPS에 적용

영향과 시사점

보고서는 2026F가 조정의 저점이 될 것으로 예상한다. 회복은 프리미엄 백주 판매량 안정화, 채널 재고 압력 완화 및 판촉 지출 필요성 감소에 달려 있으며, 이는 2027F부터 이익 성장을 재개하게 할 수 있다.

위험

• 거시경제와 가계 소비 회복이 예상보다 약하면 비즈니스 연회, 선물 및 모임 수요의 회복이 지연되어 판매와 매출 성장을 압박할 수 있다.
• 백주 업계 경쟁이 심화되면 더 많은 채널 지원과 판촉이 필요해져 판매비율이 예상보다 높아지고 마진 회복이 늦어질 수 있다.
• 프리미엄 백주의 최종 수요 또는 채널 재고 조정 회복이 예상보다 느리면 판매량이 전망을 밑돌고 이익 회복이 지연될 수 있다.

주시할 점

• 성수기 판매 실적.
• 중고가 백주 판매량.
• National Cellar 1573 핵심 제품 가격.
• 채널 재고 압력과 판매비율.