Three-Circle Group (300408) 리서치 보고서 해설

개요

Nomura는 Three-Circle Group의 1H26 실적을 검토하고 MLCC 회복과 데이터센터 광통신 수요가 성장을 지속시킬 것으로 주장한다. Buy를 유지하고 2026-28 전망을 크게 상향했으며 목표주가를 CNY70에서 CNY140로 올렸다.

핵심 견해

Three-Circle Group의 1H26 실적은 Nomura의 예상치를 소폭 상회했다. 매출은 전년 대비 54.8% 증가한 CNY6.42bn, 매출총이익률은 2.4%포인트 개선된 44.3%, 순이익은 56.2% 증가한 CNY1.93bn을 기록했다. 2Q26 매출은 전년 대비 61.6%, 전분기 대비 39.6% 증가한 CNY3.74bn이었으며, 순이익은 전년 대비 62.0%, 전분기 대비 44.3% 증가한 CNY1.14bn이었다. 보고서는 업황 개선, 고객 인지도 제고 및 일부 제품의 가격 회복에 따른 빠른 MLCC 매출 성장과 데이터센터용 페룰, 슬리브 등 광통신 제품의 지속적인 수요를 실적 요인으로 꼽았다. 규모 확대도 영업 레버리지를 만들었다. 1H26 판매비, 관리비 및 R&D 비용률은 각각 전년 대비 0.3, 0.6, 1.8%포인트 하락했다. 이에 따라 마진 확대와 비용률 하락이 이익 성장 폭을 키웠다. Nomura는 AI 데이터센터 수요를 기반으로 MLCC 및 광통신 업황이 2H26F 이후에도 우호적일 것으로 예상한다. H-share 상장 후 회사는 조달 자금을 공급능력 확대와 제품 포트폴리오 고도화에 사용할 계획이며, Nomura는 이것이 장기 매출 성장과 수익성을 뒷받침할 수 있다고 본다. 기관은 2026-28F 매출 전망을 20%/30%/28% 상향해 CNY13.67bn/CNY18.15bn/CNY22.33bn으로 제시했다. 부문별 수정 전망은 전자 부품 매출 CNY8.37bn/CNY11.30bn/CNY14.13bn, 통신 부품 매출 CNY3.47bn/CNY4.28bn/CNY4.86bn을 의미한다. 수정된 전망은 더 강한 수익성도 가정한다. Nomura는 2017-18 MLCC 사이클을 참조하며, 2027F AI 서버 수요가 급증해 업계 공급능력을 크게 타이트하게 만들 경우 MLCC 가격과 매출총이익률이 추가 상승할 수 있다고 주장한다. 이에 2026-28F 매출총이익률 가정을 3.6/7.8/4.7%포인트 상향해 47%/52%/49%로, 영업비용률 가정은 사업 규모 확대에 따른 영업 레버리지를 반영해 1.7/2.1/1.6%포인트 하향해 12.9%/13.6%/13.1%로 제시했다. 그 결과 2026-28F 순이익 전망은 27%/55%/41% 상향된 CNY4.30bn/CNY6.51bn/CNY7.49bn이다. 보고서는 2026F-28F 정상화 EPS를 CNY2.09/CNY3.13/CNY3.63, ROE를 13.6%/18.1%/18.3%로 전망한다. 밸류에이션에서 Nomura는 Fenghua Advanced Technology와 MLCC 소모품 공급업체인 Jiemei Electronic & Technology를 비교기업군에 추가했다. 동사는 Three-Circle의 이익 성장률이 비교기업을 웃돌 것으로 예상해 비교기업 평균 56x보다 높은 65x 목표 2026F P/E를 적용했으며, 이는 기존 40x에서 상향된 수치다. 이익 전망 수정과 H-share 상장에 따른 희석을 반영해 목표주가를 CNY70에서 CNY140로 올렸다. 이는 기존 CNY1.76 대비 상향된 2026F EPS CNY2.15에 65x를 적용한 결과다. CNY140 목표주가는 명시된 CNY112.24 종가 대비 24.7% 상승 여력을 의미하며, 현 주가는 52.1x 2026F P/E를 반영한다. 이에 Nomura는 Buy를 유지했다.

분석 프레임워크

Nomura는 먼저 1H26 및 2Q26 실적을 평가하고, 매출과 마진 변화를 MLCC 업황, 광통신 수요 및 영업 레버리지와 연결한다. 이어 2026-28F 부문별 매출, 마진 및 비용률 가정을 수정하고, 2017-18 MLCC 사이클을 참고해 AI 서버 수요에 따른 공급능력 타이트닝 시나리오를 검토한 뒤, 비교기업 대비 forward P/E를 사용해 가치를 산정한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  MLCC 수급 및 가격 사이클 분석

  보고서는 2017-18 MLCC 사이클을 참고해 강한 MLCC 수요, 잠재적 공급능력 타이트닝 및 제품 가격 회복을 더 높은 매출총이익률과 연결한다.

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크영업·재무 레버리지 분석

  사업 규모 확대에 따른 영업 레버리지

  Nomura는 매출 규모가 커질수록 영업비용률이 하락하는 점을 활용해 매출 성장과 매출총이익률 확대가 더 빠른 이익 성장으로 이어지는 이유를 설명한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  forward P/E multiple 밸류에이션

  CNY140 목표주가는 Nomura의 2026F EPS 전망 CNY2.15에 65x 목표 P/E를 적용해 산출됐으며, 더 빠른 이익 성장을 예상해 비교기업보다 높은 multiple을 적용했다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Three-Circle Group (300408.SZ)

  핵심 커버리지 기업으로, Nomura는 MLCC와 광통신 수요가 이익 성장을 뒷받침할 것으로 예상한다.

  강점

  빠른 MLCC 매출 성장, 광통신 수요, 매출총이익률 확대, 영업 레버리지, 그리고 계획된 공급능력 및 제품 업그레이드.

  비교

  Nomura는 동사의 더 높은 이익성장률을 예상해 비교기업 평균 56x보다 높은 65x 2026F P/E를 적용한다.

  위험

  원재료 가격 변동성, 신제품 개발 또는 기술 업그레이드 지연, 부진한 다운스트림 수요, 느린 공급능력 확장, 그리고 기대에 못 미치는 제품 가격 인상.

• Fenghua Advanced Technology (000636 CH)

  Nomura의 비교기업군에 추가된 MLCC 노출 비교기업이다.

  비교

  밸류에이션 비교표에서 Buy 등급이다.

• Jiemei Electronic & Technology (002859 CH)

  Nomura의 비교기업군에 추가된 MLCC 소모품 공급업체다.

  비교

  밸류에이션 비교표에서 Neutral 등급이다.

핵심 데이터

• 1H26 매출CNY6.42bn전년 대비 54.8% 증가.
• 1H26 매출총이익률44.3%전년 대비 2.4%포인트 상승.
• 1H26 순이익CNY1.93bn전년 대비 56.2% 증가.
• 2Q26 매출CNY3.74bn전년 대비 61.6%, 전분기 대비 39.6% 증가.
• 2Q26 순이익CNY1.14bn전년 대비 62.0%, 전분기 대비 44.3% 증가.
• 2026-28F 매출 전망CNY13.67bn / CNY18.15bn / CNY22.33bn20%/30%/28% 상향.
• 2026-28F 순이익 전망CNY4.30bn / CNY6.51bn / CNY7.49bn27%/55%/41% 상향.
• 2026-28F 매출총이익률47% / 52% / 49%3.6/7.8/4.7%포인트 상향.
• 목표주가CNY140CNY70에서 상향됐으며, 65x 2026F EPS CNY2.15를 기반으로 하고 24.7% 상승 여력을 의미한다.

영향과 시사점

보고서는 MLCC 물량 성장, 일부 가격 회복, AI 데이터센터 광통신 수요 및 비용률 하락의 조합이 비교기업보다 빠른 이익 성장을 만들 수 있다고 주장한다. H-share 상장으로 조달한 자금을 통한 공급능력 확대와 제품 업그레이드는 추가적인 장기 지원 요인으로 제시되며, 2027F AI 서버 수요에 따른 공급능력 타이트닝은 가격과 마진의 추가 상승 여력을 만들 수 있다.

위험

• 원재료 가격 변동성이 수익성을 압박할 수 있다.
• 신제품 개발 또는 기술 업그레이드가 예상보다 느릴 수 있다.
• 다운스트림 수요가 예상보다 약할 수 있다.
• 공급능력 확대가 예상보다 느리게 진행될 수 있다.
• 제품 가격 인상이 예상보다 약할 수 있다.

주시할 점

• 2H26F 이후 MLCC 물량 성장과 가격 회복.
• AI 데이터센터의 광통신 제품 수요.
• 2027F AI 서버 수요가 MLCC 업계 공급능력을 타이트하게 만들고 가격과 마진을 높이는지 여부.
• H-share 상장 조달 자금의 공급능력 확대 및 제품 업그레이드 집행 진행 상황.