Iluvatar (9903.HK): Investimentos de capital em IA na China e atualizações de produtos sustentam o rápido crescimento da Iluvatar; Goldman Sachs reitera Compra

Visão geral

O relatório concentra-se na demanda chinesa por IA, nas remessas de chips e atualizações de produtos da Iluvatar, nas revisões das previsões de lucros e na avaliação. O Goldman Sachs acredita que o ciclo de investimentos de capital em IA da China e a expansão do ecossistema doméstico sustentarão o crescimento de longo prazo da empresa. Portanto, eleva suas previsões de futuras remessas, receita e lucro, mantendo a recomendação de Compra e o preço-alvo de HK$1,000.

Visões principais

O relatório primeiro utiliza os investimentos de capital dos principais provedores chineses de serviços em nuvem para validar a força da demanda por IA. No segundo trimestre de 2026, os investimentos de capital da Tencent cresceram 176% em relação ao ano anterior, para RMB52.8 billion; os da Baidu aumentaram 202% em relação ao ano anterior, para RMB11.4 billion; e os da Alibaba subiram 75% em relação ao ano anterior, para RMB67.7 billion. O Goldman Sachs acredita que esses números mostram que o investimento em IA na China continua em andamento e sustentará a demanda por chips domésticos de IA e o crescimento subsequente da Iluvatar. No nível da empresa, a tese de crescimento consiste em quatro fatores: primeiro, os investimentos de capital em IA da China estão entrando em um ciclo de alta; segundo, o ecossistema doméstico que abrange chips de IA, servidores, redes, modelos fundacionais e aplicações de IA continua a se expandir; terceiro, o mix de produtos está migrando para chips de IA e produtos de próxima geração com maior desempenho computacional e preços médios de venda mais altos; e quarto, a base de clientes está se expandindo para provedores domésticos de serviços em nuvem. Com base nessas avaliações, o Goldman Sachs eleva suas previsões de remessas de chips de IA para os próximos anos e espera que a CAGR do lucro líquido da Iluvatar alcance 104% entre 2027 e 2030. As revisões das previsões de lucros também refletem o equilíbrio entre crescimento e investimento. Incorporando a orientação de lucro líquido da empresa para o primeiro semestre de 2026, o Goldman Sachs eleva suas previsões de receita para 2027 a 2030 em 49%, 45%, 37% e 27%, respectivamente, principalmente devido a maiores remessas de chips de IA e a um preço médio de venda combinado melhorado, impulsionado por uma participação maior de produtos de próxima geração. Ele eleva suas previsões de lucro líquido para o mesmo período em 20%, 19%, 17% e 11%, respectivamente. Esses aumentos são menores do que as revisões de receita, refletindo pressão sobre as margens e os investimentos em P&D. O relatório reduz suas previsões de margem bruta para 2026 a 2030 porque a base de clientes está se expandindo para provedores de serviços em nuvem com maior poder de barganha, enquanto compras em grandes volumes normalmente correspondem a preços de aquisição mais favoráveis. Também eleva suas previsões de investimento em P&D para 2026 a 2030 para apoiar atualizações nas especificações dos produtos. A previsão de lucro líquido de 2026 foi revisada para lucro, embora o relatório observe que ela inclui ganhos não operacionais, como ganhos de valor justo sobre ativos financeiros. Quanto à avaliação, o Goldman Sachs mantém seu preço-alvo de 12 meses de HK$1,000 e utiliza uma metodologia de EV/EBITDA de 2030 descontado para refletir o crescimento de longo prazo da empresa. O relatório aplica um EV/EBITDA-alvo de 23.4x ao EBITDA projetado para 2030 e o desconta de volta para 2027 usando um custo de capital próprio de 12.7%. As premissas do custo de capital próprio incluem Beta de 1.5, taxa livre de risco de 3.0% e prêmio de risco de mercado de 6.5%. O múltiplo-alvo é derivado da relação entre EV/EBITDA futuro e crescimento anual do EBITDA de empresas comparáveis, combinado ao crescimento médio projetado do EBITDA futuro da Iluvatar de 31% ao ano em 2031 a 2032. O múltiplo-alvo foi reduzido de 26.1x para 23.4x porque as preocupações do mercado sobre a monetização da IA levaram a uma reprecificação para baixo das avaliações do setor. Ainda assim, o relatório mantém seu preço-alvo e sua recomendação de Compra.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro avalia o ciclo de demanda por IA usando o crescimento dos investimentos de capital dos principais provedores chineses de serviços em nuvem e, em seguida, relaciona a expansão do ecossistema doméstico de IA às remessas de chips, ao mix de produtos e à cobertura de clientes da Iluvatar. Posteriormente, ajusta as previsões de receita com base nas remessas e nos preços médios de venda e revisa as previsões de lucro incorporando o poder de barganha dos provedores de serviços em nuvem, alterações na margem bruta, investimentos em P&D e ganhos não operacionais. Para a avaliação, o relatório determina o múltiplo-alvo com base na relação entre EV/EBITDA e taxas de crescimento de empresas comparáveis e, em seguida, usa o custo de capital próprio para descontar a avaliação de 2030 de volta para 2027.

Notas metodológicas

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação por EV/EBITDA

  Avaliação por EV/EBITDA de 2030 descontado

  O relatório aplica um EV/EBITDA-alvo de 23.4x ao EBITDA previsto da Iluvatar para 2030 e, em seguida, o desconta de volta para 2027 para determinar o preço-alvo de 12 meses de HK$1,000. O múltiplo-alvo se baseia na relação entre as avaliações e as taxas de crescimento do EBITDA de empresas comparáveis, considerando também o crescimento de longo prazo da Iluvatar.

• Teoria Quantitativa/Fatores/PortfólioCAPM Modelo de Precificação de Ativos de Capital

  Estimativa do custo de capital próprio

  O relatório deriva um custo de capital próprio de 12.7% usando Beta de 1.5, taxa livre de risco de 3.0% e prêmio de risco de mercado de 6.5%, utilizado para descontar a avaliação de 2030 de volta para 2027.

• Estrutura de Análise da Indústria/SetorDecomposição Preço-Volume

  Decomposição das remessas de chips e do preço médio de venda combinado

  As revisões para cima das previsões de receita são decompostas em maiores remessas de chips de IA e crescimento do preço médio de venda combinado resultante de uma participação maior de produtos de próxima geração e alto desempenho, distinguindo assim as contribuições do volume de vendas e do mix de produtos para a receita.

• Estrutura de Análise da Indústria/SetorTransmissão da Cadeia Industrial Upstream-Midstream-Downstream

  Transmissão dos investimentos de capital de provedores de serviços em nuvem para a demanda por chips domésticos de IA

  O relatório utiliza o crescimento dos investimentos de capital da Tencent, Baidu e Alibaba como evidência de investimento em IA no segmento downstream e conclui que a demanda será transmitida para chips domésticos de IA, servidores, redes, modelos fundacionais e ecossistemas de aplicações, sustentando assim o crescimento das remessas da Iluvatar.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Iluvatar (9903.HK)

  Espera-se que o crescimento dos investimentos de capital em IA na China, a expansão do ecossistema doméstico de IA, o aumento das remessas de chips e as melhorias no mix de produtos impulsionem o crescimento da receita e do lucro da empresa.

  Pontos fortes

  A empresa se beneficia da demanda por chips de IA na China e da tendência de substituição doméstica. Seu portfólio de produtos está sendo atualizado para chips de IA de próxima geração, com maior desempenho computacional e preços médios de venda mais altos, enquanto sua base de clientes também está se expandindo para provedores domésticos de serviços em nuvem.

  Pontos fracos

  Grandes provedores de serviços em nuvem têm maior poder de barganha, o que pode pressionar as margens brutas; atualizações contínuas das especificações dos produtos exigem maior investimento em P&D, e o lucro previsto para 2026 inclui ganhos não operacionais de valor justo.

  Comparação

  O múltiplo de avaliação-alvo é determinado com base na relação entre EV/EBITDA futuro e taxas de crescimento do EBITDA de empresas comparáveis, combinado ao crescimento médio anual do EBITDA da Iluvatar de 31% em 2031 a 2032.

  Riscos

  A demanda por chips de IA na China pode ser mais fraca do que o esperado, a concorrência de mercado pode se intensificar além do esperado ou a migração de produtos pode avançar mais lentamente do que o esperado.

Dados principais

• Investimentos de capital da Tencent no segundo trimestre de 2026RMB52.8 billionAlta de 176% em relação ao ano anterior
• Investimentos de capital da Baidu no segundo trimestre de 2026RMB11.4 billionAlta de 202% em relação ao ano anterior
• Investimentos de capital da Alibaba no segundo trimestre de 2026RMB67.7 billionAlta de 75% em relação ao ano anterior
• CAGR prevista do lucro líquido de 2027 a 2030104%Impulsionada pelo ciclo de investimentos de capital em IA, expansão do ecossistema doméstico, atualizações de produtos e expansão de clientes
• Revisões das previsões de receita para 2027 a 2030+49%/+45%/+37%/+27%Correspondendo sequencialmente a 2027E, 2028E, 2029E e 2030E
• Revisões das previsões de lucro líquido para 2027 a 2030+20%/+19%/+17%/+11%Correspondendo sequencialmente a 2027E, 2028E, 2029E e 2030E
• Preço-alvo de 12 mesesHK$1,000Mantido inalterado
• EV/EBITDA-alvo23.4xAnteriormente 26.1x; reduzido devido a uma reprecificação para baixo da avaliação setorial desencadeada por preocupações com a monetização da IA
• Taxa de desconto de avaliação12.7%Custo de capital próprio; Beta de 1.5, taxa livre de risco de 3.0% e prêmio de risco de mercado de 6.5%
• Crescimento médio anual do EBITDA em 2031 a 203231%Utilizado para sustentar a determinação do múltiplo EV/EBITDA-alvo

Impacto e implicações

O relatório acredita que os gastos chineses em IA e as tendências de substituição doméstica impulsionarão aumentos no volume de remessas, no desempenho dos produtos e no preço médio de venda da Iluvatar, elevando significativamente a base futura de receita e lucro líquido. No entanto, expandir a base de clientes para grandes provedores de serviços em nuvem pode pressionar as margens brutas, enquanto atualizações contínuas de produtos exigirão maiores investimentos em P&D. Além disso, parte do retorno à lucratividade em 2026 depende de ganhos de valor justo sobre ativos financeiros, e não inteiramente de melhorias operacionais. O múltiplo de avaliação mais baixo reflete as preocupações do mercado com a monetização da IA, mas o Goldman Sachs mantém sua perspectiva de crescimento de longo prazo, recomendação de Compra e preço-alvo de HK$1,000.

Riscos

• A demanda por chips de IA no mercado chinês pode ser menor do que o esperado.
• A concorrência de mercado pode ser mais intensa do que o esperado.
• O progresso da migração e atualização de produtos pode ser mais lento do que o esperado.

Pontos a observar

• Monitorar se os investimentos de capital em IA dos provedores chineses de serviços em nuvem conseguem sustentar sua tendência atual de crescimento.
• Monitorar o crescimento das futuras remessas de chips de IA da Iluvatar e o ritmo de aumento da participação de produtos de próxima geração.
• Monitorar se as melhorias no mix de produtos podem continuar elevando o preço médio de venda combinado.
• Monitorar o impacto da expansão de clientes entre provedores de serviços em nuvem sobre os preços de aquisição e as margens brutas.
• Monitorar se o aumento do investimento em P&D pode apoiar atualizações das especificações dos produtos e o progresso da migração.
• Monitorar a composição do lucro operacional e dos ganhos de valor justo sobre ativos financeiros nos resultados de 2026.