SUPER MICRO COMPUTER INC (US.SMCI): Resultados e Orientação Superam Fortemente as Expectativas, mas Normalização das Margens e Pressão Competitiva Sustentam Postura Cautelosa

Visão geral

Este relatório analisa os resultados da SMCI no 4T do AF26 e atualiza as previsões de lucros e a avaliação. A receita ficou no limite inferior da orientação, mas a margem bruta e o EPS superaram substancialmente as expectativas, impulsionados por uma maior participação de negócios de margens mais altas, como clientes corporativos e servidores de CPU. A empresa também divulgou forte orientação de receita para o 1T do AF27 e o AF27 e afirmou que seu balanço patrimonial e fluxo de caixa operacional existentes são suficientes para apoiar o atual plano de crescimento. O Goldman Sachs reconhece o crescimento de pedidos, a diversificação de clientes e a expansão de produtos, mas acredita que a alta margem bruta do trimestre não pode ser diretamente extrapolada e mantém uma visão cautelosa.

Visões principais

Primeiro, a superação dos lucros no 4T do AF26 foi impulsionada principalmente por uma melhora temporária no mix de negócios, e não por uma tendência ascendente estabilizada das margens subjacentes; a receita de inteligência artificial caiu de mais de 80% da receita no 3T do AF26 para aproximadamente 60%, aumentando a contribuição de maior margem de clientes corporativos e servidores de CPU. Segundo, mais de $60bn em novos pedidos e a orientação de receita para o AF27 indicam que a demanda por infraestrutura de inteligência artificial permanece forte, mas, como se espera que a receita de inteligência artificial volte a superar 80% da receita, espera-se que a margem bruta do 1T do AF27 recue para 10.4%-10.8%. Terceiro, a empresa está diversificando seu mix de negócios por meio de clientes corporativos, servidores de CPU, armazenamento, redes e soluções modulares para data centers, ao mesmo tempo que eleva os requisitos mínimos de retorno financeiro para novos negócios. Quarto, embora as previsões de lucros tenham sido significativamente elevadas, a concorrência no negócio de servidores corporativos está se intensificando, o Goldman Sachs reduziu seu múltiplo de avaliação-alvo para 7.5x e manteve sua recomendação de Venda.

Estrutura de análise

O relatório compara os resultados reais, item a item, com as previsões do Goldman Sachs, as expectativas de consenso e a orientação da empresa, e decompõe o resultado positivo da margem bruta entre fatores de mix de negócios, tarifas e estoques; em seguida, atualiza as previsões de receita e EPS para AF2027-AF2029 com base na estrutura de pedidos e nas orientações de curto prazo e do ano inteiro; por fim, utiliza uma abordagem de múltiplo de EPS NTM+1 e faz referência à avaliação histórica de hardware tradicional de tecnologia da informação corporativa para determinar o preço-alvo.

Notas metodológicas

• Avaliação Relativa MultifatorialPerfil de Fatores do Goldman Sachs

  Crescimento, retornos financeiros, múltiplos de avaliação e percentis compostos

  Esta estrutura utiliza vendas futuras, EBITDA, EPS, retorno sobre patrimônio líquido, retorno sobre capital investido, retorno de caixa sobre capital investido e múltiplas métricas de avaliação para calcular classificações padronizadas e compará-las com empresas cobertas nas Américas e pares do setor.

• Avaliação RelativaAvaliação P/L NTM+1

  O preço-alvo equivale ao EPS futuro multiplicado pelo múltiplo P/L-alvo

  O Goldman Sachs calcula um preço-alvo de 12 meses de $34 usando 7.5x o EPS NTM+1, abaixo dos 9x anteriores; 7.5x é próximo da avaliação histórica de hardware tradicional de tecnologia da informação corporativa, e o relatório cita o nível médio de negociação da DELL de aproximadamente 7x em 2020-2023 como referência.

• Avaliação de Probabilidade de M&AEstrutura de Classificação de M&A do Goldman Sachs

  Mede a probabilidade de uma empresa se tornar alvo de aquisição em uma escala de 1 a 3

  A classificação de M&A da SMCI é 3, correspondendo a uma probabilidade relativamente baixa de se tornar alvo de aquisição, aproximadamente 0%-15%; considera-se que essa classificação não tem impacto material sobre o preço-alvo.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• US.SMCI

  Ação listada nos Estados Unidos diretamente coberta pelo relatório

  Pontos fortes

  A demanda por servidores de inteligência artificial é forte, com mais de $60bn em pedidos recebidos no 4T do AF26; a orientação de receita para o AF27 está significativamente acima das expectativas de consenso; a quantidade de clientes e o mix de produtos estão se tornando mais diversificados; a administração começou a enfatizar requisitos mínimos de retorno financeiro.

  Pontos fracos

  A receita ainda é afetada por atrasos na preparação de energia, refrigeração e redes dos data centers dos clientes; a margem bruta no negócio de servidores de inteligência artificial é menor e as margens trimestrais são voláteis; o rápido crescimento cria pressão sobre o capital de giro e potencial pressão de financiamento.

  Comparação

  O múltiplo-alvo de 7.5x o EPS NTM+1 é próximo das avaliações tradicionais de hardware de tecnologia da informação corporativa, com o Goldman Sachs utilizando o nível médio de negociação da DELL de aproximadamente 7x em 2020-2023 como referência.

  Riscos

  Melhoria das margens abaixo das expectativas, intensificação da concorrência em infraestrutura de data centers corporativos, atrasos contínuos em projetos de clientes e possível necessidade de financiamento adicional caso a receita exceda significativamente $80bn.

Dados principais

• Receita do 4T do AF26$11.12bnPróxima ao limite inferior da faixa de orientação anterior da empresa de $11.0-$12.5bn, 7% abaixo da previsão do Goldman Sachs e 5% abaixo das expectativas de consenso.
• EPS Não-GAAP do 4T do AF26$1.70Acima da orientação anterior da empresa de $0.65-$0.79 e também significativamente acima das previsões do Goldman Sachs de $0.73 e do consenso de $0.71.
• Margem Bruta do 4T do AF2617.6%Melhorou significativamente em relação aos 10.1% no 3T do AF26 e ficou acima da orientação anterior de 8.2%-8.4%.
• Margem Operacional do 4T do AF2614.3%Melhorou significativamente em relação aos 7.3% no 3T do AF26, com lucro operacional não-GAAP de $1.595bn.
• Orientação de Receita do 1T do AF27$14.5-$15.5bnSignificativamente acima da expectativa de consenso de $11.8bn citada no relatório.
• Orientação de EPS Não-GAAP do 1T do AF27$1.01-$1.10Acima da expectativa de consenso de $0.72 citada no relatório.
• Orientação de Margem Bruta do 1T do AF2710.4%-10.8%Uma clara normalização em relação aos 17.6% no 4T do AF26, mas ainda acima da expectativa de consenso de 8.4% citada no relatório.
• Orientação de Receita do AF27$65-$72bnAcima da expectativa de consenso de $53bn citada no relatório; a previsão atual do Goldman Sachs é de $67.88bn.
• Pedidos Recebidos no 4T do AF26Mais de $60bnAproximadamente 70% relacionados a implantações puras de inteligência artificial e servidores GPU, e aproximadamente 30% relacionados à demanda de inteligência artificial baseada em CPU e CPU.
• Previsão de EPS para AF2027$4.32A previsão anterior era de $3.12; as previsões para AF2028 e AF2029 foram elevadas para $4.58 e $5.11, respectivamente.
• Preço-Alvo de 12 Meses$34Anteriormente $30, com base em uma avaliação de 7.5x o EPS NTM+1; o preço no relatório é $31.60.

Impacto e implicações

Pedidos fortes e uma orientação de receita acima do esperado aumentam a visibilidade sobre receita e lucros nos próximos anos, enquanto a diversificação de clientes e a expansão de produtos corporativos também podem melhorar a qualidade dos negócios no longo prazo. Contudo, a margem do 4T do AF26 foi claramente impulsionada por fatores temporários de mix, e espera-se que a margem bruta recue após a recuperação do mix de negócios de inteligência artificial. O aumento do preço-alvo reflete principalmente previsões de lucros mais altas, enquanto o menor múltiplo de avaliação reflete a intensificação da concorrência em servidores corporativos e a insuficiente sustentabilidade das margens; portanto, o relatório acredita que o potencial limitado de alta até o preço-alvo não é suficiente para alterar sua visão de investimento relativamente cautelosa.

Riscos

• Problemas de energia, refrigeração, redes e preparação de data centers podem continuar causando atrasos em projetos de clientes e no reconhecimento de receita.
• A margem bruta do 4T do AF26 foi impulsionada principalmente por um mix favorável de clientes e produtos, e as margens podem cair significativamente à medida que a receita de inteligência artificial retornar a mais de 80% da receita.
• A concorrência no mercado de infraestrutura de data centers corporativos é intensa, com fornecedores estabelecidos possuindo relacionamentos de longo prazo com clientes e portfólios mais completos de produtos e serviços.
• O alto crescimento exige estoques substanciais e capital de giro, o que pode pressionar o fluxo de caixa e o balanço patrimonial.
• A administração acredita que a atual perspectiva de receita de $65-$72bn não exige capital adicional, mas, se a receita exceder significativamente $80bn, poderá ser necessário financiamento adicional, o que poderá causar diluição acionária.
• Os riscos de alta para a recomendação de Venda incluem demanda por servidores de inteligência artificial mais forte que o esperado, ganhos de participação de mercado, melhoria da margem operacional principal e progresso mais rápido que o esperado na diversificação de clientes.

Pontos a observar

• Se a receita do 1T do AF27 pode atingir a orientação de $14.5-$15.5bn e se os atrasos em projetos de clientes diminuem.
• Se a margem bruta pode se estabilizar em um nível sustentável de dois dígitos após cair de 17.6% para 10.4%-10.8%.
• Após a receita de inteligência artificial voltar a exceder 80% da receita, o impacto das mudanças no mix de clientes e produtos sobre a rentabilidade.
• O ritmo de conversão de mais de $60bn em pedidos e o mix real de entregas de demanda pura de inteligência artificial, servidores GPU e demanda relacionada a CPU.
• O progresso de penetração em clientes corporativos, servidores de CPU, armazenamento, redes e soluções modulares para data centers.
• Capital de giro, fluxo de caixa livre e giro de estoques, e se a empresa precisa de financiamento adicional.
• Se os limites mínimos de retorno financeiro para novos negócios podem melhorar a margem operacional principal enquanto mantém o crescimento.