China AI Infrastructure: A demanda por computação de IA sustenta os lucros de Range e Sangfor, mas a redefinição de valuation reduz os preços-alvo

Visão geral

O relatório examina como o boom de computação de IA na China afeta fornecedores de aluguel de computação e software de infraestrutura. O HSBC prefere a Range pela exposição a GPUaaS e capacidade de data centers, e a Sangfor pela demanda de nuvem, armazenamento e cibersegurança, mas reduz os múltiplos de valuation de ambas porque o crescimento de IA no curto prazo pode não sustentar uma reprecificação ampla.

Visões principais

O HSBC argumenta que as cargas de treinamento e inferência de IA, combinadas à oferta restrita de aceleradores de IA, estão impulsionando um ciclo de alta de volume e preço no aluguel de computação. Restrições tecnológicas dos Estados Unidos e prazos de entrega mais longos ampliaram a lacuna de oferta, enquanto modelos de linguagem de grande porte domésticos geram demanda incremental sustentada. Empresas A-share anunciaram RMB72-79bn em pedidos de aluguel de computação desde maio de 2026, o que o HSBC estima equivaler a cerca de 10,000 pedidos de aluguel de servidores H100 com oito GPUs. Os preços mensais de aluguel de servidores GPU subiram significativamente nos Estados Unidos e na China: o preço sob demanda do Silicon Data B200 avançou 30% no ano e a Nebius elevou cumulativamente o preço do B300 em aproximadamente 56% em 2026. O HSBC acredita que operadores com ampla capacidade de data centers e forte capacidade de entrega devem se beneficiar. Para a Range, o HSBC eleva as estimativas de receita de 2026-28 em 9%, 6% e 12%, respectivamente, para refletir preços maiores de aluguel de GPU e capex de 1H26 acima do esperado. Reduz as projeções de margem bruta em 2 pontos percentuais, 3 pontos percentuais e 3 pontos percentuais, principalmente por maior depreciação de servidores GPU. Assim, as projeções de lucro líquido permanecem em grande medida inalteradas, mas as estimativas de EBITDA sobem 11%, 8% e 13%. As projeções revisadas de receita para 2026-28 são RMB8.545bn, RMB11.169bn e RMB15.864bn, e as de EBITDA são RMB5.566bn, RMB7.746bn e RMB11.409bn. As estimativas superam o consenso, especialmente em 22% para receita de 2028 e 27% para EBITDA de 2028, pela visão mais positiva do HSBC sobre aluguel de computação, expansão de capacidade IT, vantagens tecnológicas e quota de energia da Range. Ainda assim, o HSBC reduz o múltiplo de valuation-alvo da Range. Usa EV/EBITDA e uma média histórica ajustada de 17x, excluindo múltiplos acima da média histórica original mais um desvio padrão. Prevê EBITDA CAGR de 43% em 2026-28, versus 36% em 2021-26, e aplica EV/EBITDA de 2027e de 21x, abaixo dos 28x anteriores. Embora o crescimento anual de EBITDA em 2026e seja estimado em cerca de 60%, o HSBC vê o crescimento da demanda cíclica por aluguel de GPU e as fortes altas de preço de curto prazo como possivelmente insustentáveis no longo prazo se as GPUs domésticas melhorarem e a oferta se aliviar. Com EBITDA de 2027e de RMB7.7bn, ante RMB7.1bn, chega a preço-alvo de RMB84.00, ante RMB111.00, implicando 24% de potencial de alta, e mantém Buy. Para a Sangfor, os custos crescentes de memória e GPU devem levar empresas a melhorar a utilização de hardware por meio de infraestrutura hiperconvergente e armazenamento distribuído. A receita de computação em nuvem da Sangfor cresceu 58.6% em relação ao ano anterior em 1H26, sustentada por demanda de HCI e armazenamento distribuído. O negócio de cibersegurança também retomou crescimento positivo, apoiado pela recuperação de demanda de produtos maduros, recursos de IA, ciclos de substituição e nova demanda gerada por IA para sua plataforma de segurança de IA, serviços de segurança gerenciada e SASE. O HSBC eleva as estimativas de receita 2026-28 da Sangfor em 10%, 13% e 14%, devido à demanda robusta de HCI e armazenamento distribuído empresarial impulsionada por IA, substituição acelerada de VMware em meio ao desacoplamento tecnológico sino-americano e perspectivas melhores para cibersegurança. Reduz as estimativas de índice de despesas básicas combinadas de vendas, administrativas e P&D em 5 pontos percentuais, 4 pontos percentuais e 3 pontos percentuais, esperando ganhos de escala na nuvem e controle contínuo de despesas. Após essas mudanças, as estimativas de lucro líquido sobem 82%, 57% e 31%, para RMB847m, RMB991m e RMB1.115bn em 2026-28. As previsões do HSBC superam o consenso da Wind: as receitas são 5.0%, 4.8% e 3.0% maiores, e o lucro líquido é 35.3%, 20.3% e 9.3% maior. Também calcula que cada variação de 1 ponto percentual na margem bruta altera o lucro líquido em 13-20% na mesma direção. O HSBC avalia a Sangfor com múltiplo preço sobre vendas. Sua média histórica de PS a 12 meses desde 2022 é 5.1x; com CAGR de receita projetado de 2025-28 de 18%, versus 14% em 2018-25, aplica PS-alvo de 2027e de 6.6x, ante 8x anteriormente. Com receita de 2027e de RMB11.5bn, ante RMB10.2bn, chega a novo preço-alvo de RMB176.00, levemente abaixo de RMB180.00, implicando cerca de 24% de potencial de alta, e mantém Buy. O HSBC acredita que a recuperação de lucros apoiada por melhor demanda de HCI e armazenamento definido por software, juntamente com controle de despesas, pode impulsionar nova reprecificação.

Estrutura de análise

O HSBC primeiro relaciona o crescimento das cargas de IA e as restrições de oferta de aceleradores aos volumes e preços de aluguel de GPU, usando pedidos divulgados e evidências de preços de mercado. Em seguida, revisa projeções operacionais por empresa e segmento, compara-as ao consenso, realiza análise de sensibilidade e avalia a Range por EV/EBITDA e a Sangfor por preço sobre vendas, com base em médias históricas e crescimento projetado.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de oferta e demanda de aluguel de computação GPU

  O relatório relaciona a oferta restrita de aceleradores avançados e a expansão da demanda de treinamento e inferência de IA a preços maiores de aluguel de GPU e utilização de hardware.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por EV/EBITDA

  Valuation EV/EBITDA da Range

  O HSBC aplica múltiplo EV/EBITDA de 2027e de 21x, derivado da média histórica ajustada da Range e de sua perspectiva relativa de crescimento de EBITDA, para determinar o preço-alvo.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/Vendas

  Valuation preço sobre vendas da Sangfor

  O HSBC aplica múltiplo PS de 2027e de 6.6x, usando PS histórico a termo e comparações de crescimento de receita, para definir o preço-alvo da Sangfor.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Range (300442 CH)

  Beneficiária direta da demanda por aluguel de GPU, expansão de data centers e alta nos preços de GPUaaS.

  Pontos fortes

  Vantagens tecnológicas, quota de energia suficiente, capacidade de data centers e capacidade de entrega.

  Pontos fracos

  A maior depreciação de servidores GPU reduz a margem bruta projetada.

  Comparação

  O HSBC prevê receita e EBITDA 2026-28 acima do consenso, com estimativas de 2028 22% e 27% maiores, respectivamente.

  Riscos

  Concorrência, concentração de clientes, cancelamentos ou atrasos de pedidos e políticas mais rígidas de quota de energia para data centers.

• Sangfor (300454 CH)

  Beneficiária da demanda por HCI, armazenamento distribuído, computação em nuvem e cibersegurança de IA impulsionada por IA.

  Pontos fortes

  A receita de computação em nuvem de 1H26 cresceu 58.6% em relação ao ano anterior; a demanda por cibersegurança retomou o crescimento; o controle de despesas pode gerar economias de escala.

  Pontos fracos

  Os lucros são sensíveis a mudanças na margem bruta, com variação de 1 ponto percentual alterando o lucro líquido em 13-20%.

  Comparação

  As estimativas de lucro líquido 2026-28 do HSBC superam o consenso da Wind em 35.3%, 20.3% e 9.3%.

  Riscos

  Concorrência intensa, condições macroeconômicas fracas que afetem a demanda de pequenas e médias empresas e escassez de chips que afete a oferta ou os preços de hardware.

Dados principais

• Pedidos anunciados de aluguel de computaçãoRMB72-79bn since May 2026O HSBC estima que isso implica cerca de 10,000 pedidos de aluguel de servidores H100 com oito GPUs.
• Variações nos preços de aluguel de GPUB200 +30% YTD; Nebius B300 +c56% cumulatively in 2026Evidência que sustenta um ciclo de alta nos preços de aluguel de computação.
• Variações nas estimativas de EBITDA 2026-28 da Range+11%, +8%, +13%Impulsionadas por preços maiores de aluguel de GPU e expansão de capacidade.
• Preço-alvo da RangeRMB84.00Reduzido de RMB111.00; implica 24% de potencial de alta.
• Crescimento da receita de computação em nuvem da Sangfor em 1H26+58.6% y-o-ySustentado pela demanda de HCI e armazenamento distribuído.
• Variações nas estimativas de lucro líquido 2026-28 da Sangfor+82%, +57%, +31%Refletem premissas de receita mais fortes e projeções de índices de despesas menores.
• Preço-alvo da SangforRMB176.00Reduzido de RMB180.00; implica cerca de 24% de potencial de alta.

Impacto e implicações

O relatório identifica a Range como beneficiária direta de maior utilização e preços de aluguel de GPU, e a Sangfor como beneficiária da demanda empresarial por infraestrutura definida por software mais eficiente. Contudo, os menores múltiplos-alvo do HSBC indicam que previsões melhores de lucros não se traduzem automaticamente em expansão sustentada de valuation, especialmente se a oferta de GPU se normalizar.

Riscos

• Para a Range, concorrência mais intensa que o esperado pode pressionar preços, margens e a obtenção de contratos de longo prazo.
• A dependência da Range de poucos grandes provedores de serviços em nuvem cria risco se esses clientes reduzirem o uso de data centers ou renegociarem contratos.
• A Range enfrenta riscos de cancelamentos de pedidos, atrasos de projetos e políticas de quota de energia que podem limitar utilização e expansão de capacidade.
• Para a Sangfor, a concorrência de gigantes de IT pode limitar o crescimento em subsegmentos de cibersegurança e computação em nuvem.
• Uma macroeconomia desafiadora pode suprimir a demanda de pequenas e médias empresas por nuvem e cibersegurança e reduzir o crescimento de receita da Sangfor.
• A escassez de chips pode afetar o fornecimento de armazenamento e servidores da Sangfor ou elevar os preços dos produtos.

Pontos a observar

• Capex de hyperscalers e a demanda resultante por infraestrutura de data centers para a Range.
• Movimentos nas tarifas de aluguel de GPU e seus efeitos sobre receita e rentabilidade de GPUaaS da Range.
• Utilização, eficiência operacional, termos contratuais e evolução da margem EBITDA da Range.
• Recuperação da demanda de computação em nuvem e cibersegurança da Sangfor, incluindo HCI, armazenamento e produtos de segurança de IA.
• Políticas favoráveis a cibersegurança, segurança de dados, inovação em IT e digitalização.
• Crescimento da receita internacional da Sangfor e melhora de lucros impulsionada por controle de despesas.