macro: A maior parte da recente queda na participação na força de trabalho dos EUA pode ser revertida, com expectativa de alta modesta da taxa de desemprego para 4,3% até o fim do ano

Visão geral

Esta análise semanal da economia dos EUA concentra-se na queda da participação na força de trabalho e atualiza suas avaliações sobre petróleo, condições financeiras, tarifas, PIB e previsões de dados de curto prazo. A visão-base do relatório é que a oferta de trabalho não sofreu uma ruptura duradoura e que a taxa de desemprego subirá modestamente para 4,3% até o fim do ano. Ao mesmo tempo, o consumo fraco reduziu o indicador de crescimento do terceiro trimestre, enquanto os preços do petróleo e as tarifas continuam a gerar incerteza inflacionária.

Visões principais

No mercado de trabalho, o relatório argumenta que a recente queda na participação na força de trabalho pode superestimar o grau de aperto da oferta de trabalho. Após corrigir os efeitos dos ajustes anuais de população do Bureau of Labor Statistics dos EUA, a taxa de participação na força de trabalho permaneceu amplamente estável de junho de 2025 a maio de 2026, mas caiu cumulativamente 0,4 ponto percentual nos dois meses seguintes. Enquanto isso, o crescimento do emprego não agrícola está desacelerando. O Morgan Stanley ainda espera que a oferta de trabalho seja suficiente para que a taxa de desemprego suba modestamente de 4,1% em julho de 2026 para 4,3% em dezembro. Essa previsão depende da reversão da maior parte da recente queda de participação, especialmente por meio de uma recuperação da participação na idade principal. A participação geral na força de trabalho caiu 0,3 ponto percentual em junho, com toda a queda atribuível a trabalhadores em idade principal. A queda entre mulheres de 25 a 34 anos foi aproximadamente metade da observada no início da pandemia, mas outros dados e observações de mercado não forneceram evidências corroborativas; apenas cerca de metade da queda foi recuperada em julho. A queda entre homens em idade principal distribuiu-se por várias faixas etárias e pesou sobre a participação geral em aproximadamente tanto quanto a queda entre mulheres, mas não se reverteu em nada em julho. O relatório reconhece que atualmente não consegue explicar claramente essas duas mudanças, mas acredita que elas interromperam uma tendência de alta que vinha emergindo, em vez de confirmar uma nova tendência. Se a participação na idade principal permanecer em seu nível de julho, ela ficará aproximadamente 0,5 ponto percentual abaixo do nível de dezembro anterior no fim do ano, deixando a oferta de trabalho mais apertada do que na previsão-base e reduzindo a taxa de desemprego. O relatório usa o crescimento de emprego de equilíbrio para ilustrar a importância da participação: uma queda de 1 ponto percentual na participação na idade principal reduziria a participação geral em aproximadamente 0,5 ponto percentual; o aumento atual no emprego não agrícola necessário para manter a taxa de desemprego inalterada é de aproximadamente 50.000 por mês. Se a participação na idade principal caísse a um ritmo de 1 ponto percentual por ano, o crescimento de emprego de equilíbrio cairia para ligeiramente abaixo de zero. Combinada à previsão atual de emprego, a taxa de desemprego poderia ficar ligeiramente abaixo de 4,0% no fim do ano, em vez de subir para 4,3%. Portanto, a recuperação ou não da participação na idade principal é a incerteza mais importante da previsão para o mercado de trabalho. As mudanças entre as coortes jovens e mais velhas são consideradas mais fáceis de explicar. A queda na participação dos jovens na força de trabalho em julho provavelmente reflete distorções nos fatores sazonais de emprego de verão. Nos últimos anos, a participação entre pessoas em idade de ensino médio e universitária caiu acentuadamente durante o verão e se recuperou no outono, e o relatório espera uma reversão igualmente rápida neste outono, como ocorreu no ano passado. Quedas na participação dos jovens normalmente coincidem com quedas na participação geral e na idade principal, em vez de servirem como sinal antecedente de uma desaceleração mais ampla. A queda na participação entre pessoas com 55 anos ou mais reflete principalmente a entrada gradual da população em grupos etários de aposentadoria com menores taxas de participação. A participação entre pessoas de 55 a 64 anos e em grupos mais velhos mudou pouco desde o início do ano, e não há evidências de que o aumento da riqueza esteja acelerando a aposentadoria. A previsão de emprego existente do relatório já incorpora a premissa de que o envelhecimento da população reduz a participação geral em 0,2 ponto percentual ao ano, e continua a manter essa estimativa. Espera-se que o impacto direto da política de Status de Proteção Temporária sobre a oferta de trabalho seja pequeno e gradual. Aproximadamente 350.000 haitianos e 6.000 sírios possuem Status de Proteção Temporária. O relatório não espera que as deportações acelerem significativamente. O Departamento de Segurança Interna dos EUA indica aproximadamente 1.000 deportações para o Haiti por mês, cerca do dobro do ritmo recente de deportações para o Haiti, mas apenas 7% do total de deportações mensais. A previsão de mercado de trabalho do Morgan Stanley já incorpora aproximadamente 30.000 deportações totais por mês. O principal risco é que a revogação do status em 27 de julho também cancele a autorização de trabalho, o que significa que o impacto pode surgir antes que ocorram as deportações efetivas. Aproximadamente metade dos haitianos afetados vive na Flórida, onde cerca de 93.000 representam 0,8% da força de trabalho do estado. Os dados de emprego de agosto e o relatório estadual de emprego divulgado em 18 de setembro fornecerão testes mais significativos. No petróleo, em 14 de agosto, os estoques totais dos EUA de petróleo bruto e produtos petrolíferos estavam amplamente inalterados em relação à semana anterior, mas a Reserva Estratégica de Petróleo continuou a cair para aproximadamente 293 milhões de barris, seu menor nível desde abril de 1984. O Departamento de Energia estima que as restrições operacionais associadas aos mecanismos das cavernas de armazenamento implicam um limite operacional inferior conservador de aproximadamente 70 milhões de barris para o sistema como um todo. Se a Reserva Estratégica de Petróleo continuar a cair no ritmo recente de aproximadamente 30 milhões de barris a cada quatro semanas, ela se aproximará desse limite inferior até o fim de fevereiro de 2027. A produção doméstica mais recente de petróleo bruto nos EUA permaneceu amplamente estável, mas em geral apresentou tendência de alta desde o início de maio. As exportações de petróleo bruto caíram gradualmente desde abril, impulsionando uma recuperação nas importações líquidas de petróleo bruto e produtos petrolíferos. Após a escalada novamente das tensões entre os Estados Unidos e o Irã, os preços à vista e futuros do petróleo subiram de novo, revertendo a queda que ocorreu brevemente após a assinatura de um memorando de entendimento entre as duas partes e reacendendo as preocupações inflacionárias. Em 18 de agosto, o preço à vista do WTI em Cushing, Oklahoma, era de US$ 86,48 por barril, enquanto o preço à vista do Brent europeu era de US$ 95,29 por barril. A estrutura de cenários do relatório também trata o choque energético como o principal ponto de divergência para as trajetórias de crescimento e inflação. Os cinco pesos dos cenários são 20% para demanda mais forte e “espírito animal”, 10% para ganhos de produtividade impulsionados por IA acompanhados de deslocamento de mão de obra, 45% para desescalada com a energia impondo um modesto arrasto, 15% para um prêmio permanente no preço do petróleo e 10% para uma recessão global impulsionada pelo preço do petróleo. No cenário de alta, o PIB cresce 2,9% em 2026 e 3,1% em 2027. O cenário mais fraco pressupõe contrações consecutivas no terceiro e quarto trimestres de 2026, crescimento anual de apenas 0,1% em 2026, seguido por recuperação para 2,5% em 2027, e taxas de desemprego subindo para 5,5% e 5,3%, respectivamente. As condições financeiras mostram uma combinação de afrouxamento recente e aperto cumulativo desde o início do conflito. No fechamento de 20 de agosto, as condições financeiras continuavam mais apertadas do que antes da escalada no Oriente Médio, mas estavam materialmente mais fáceis do que antes da reunião do FOMC de julho. Elas afrouxaram cumulativamente 25 pontos-base desde essa reunião, impulsionadas principalmente por retornos positivos das ações e depreciação do dólar americano. O afrouxamento temporário causado pelo anúncio de recompra do Tesouro dos EUA em 19 de agosto havia sido amplamente revertido em 20 de agosto. Desde o início do conflito no Oriente Médio em 28 de fevereiro, o impacto econômico cumulativo de condições financeiras mais apertadas equivaleu a um aumento de aproximadamente 29 pontos-base na taxa dos fed funds, principalmente porque a fraqueza anterior do dólar americano se reverteu e o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos subiu. Os preços do petróleo começaram recentemente a contribuir novamente, enquanto ações mais fortes e a depreciação do dólar americano compensaram parte do aperto. Sobre tarifas, a ação final da Seção 301 do Escritório do Representante Comercial dos Estados Unidos relacionada ao trabalho forçado foi amplamente consistente com as expectativas do relatório. A partir de 24 de julho, tarifas foram impostas sobre importações de 60 economias: economias que adotaram, adotaram parcialmente ou se comprometeram a adotar proibições de importação ligadas ao trabalho forçado estão sujeitas a uma alíquota de 10%, enquanto a maioria das outras economias está sujeita a uma alíquota de 12,5%. Bens cobertos pela Seção 232, importações em conformidade com o USMCA e diversos produtos gerais e específicos por país permanecem isentos. A alíquota efetiva de tarifas em maio de 2026 é estimada em aproximadamente 6,9%, com média de 6,8% de março a maio. O relatório continua esperando que a alíquota efetiva estatutária de tarifas se aproxime de 10% até o fim do ano. Também utiliza saques associados à Alfândega e Proteção de Fronteiras dos EUA nos fluxos de caixa diários do Tesouro dos EUA como uma proxy de alta frequência para reembolsos tarifários, acompanhando o caixa devolvido aos importadores em razão de isenções, decisões judiciais ou solicitações de reembolso. No crescimento, vendas no varejo fracas uma semana antes levaram o Morgan Stanley a reduzir seu indicador de crescimento do PIB real do terceiro trimestre de 2,7% para 2,2%. Uma queda no consumo de bens em julho e revisões para baixo dos meses anteriores reduziram o indicador de crescimento do consumo no terceiro trimestre de 2,4% para 1,8%. Dados mais fracos de início de construção de moradias em julho também reduziram posteriormente a estimativa para investimento residencial, embora o efeito sobre o PIB geral tenha sido pequeno. Essa previsão é materialmente mais fraca que a do Fed de Atlanta, sendo o investimento em estoques a principal diferença. O Fed de Atlanta espera que uma recuperação dos estoques contribua com 1,7 ponto percentual, enquanto o Morgan Stanley atualmente não presume nenhum impulso dos estoques. Como a relação real entre estoques e vendas é baixa, as empresas podem de fato acelerar a recomposição de estoques, mas o momento dessa recomposição e se ela será realizada por meio de importações ou produção doméstica determinarão sua contribuição específica para o PIB. As previsões de dados de curto prazo ilustram ainda a combinação de crescimento em desaceleração e inflação ainda persistente. O relatório espera que o PCE núcleo suba 0,23% mês a mês em julho e que o PCE cheio suba 0,14%. Espera-se que as taxas anualizadas de crescimento de três e seis meses do PCE núcleo desacelerem de 2,89% e 3,76% em junho para 2,79% e 3,30%, respectivamente, enquanto a taxa anual recue de 3,29% para 3,27%. Medidas alternativas são mais moderadas: espera-se que o PCE núcleo baseado no mercado suba 0,13% mês a mês, enquanto o PCE de média aparada deve subir 0,18%. Espera-se que o consumo real permaneça inalterado mês a mês em julho, com bens caindo 0,5% e serviços subindo 0,2%. Espera-se que a renda pessoal nominal suba 0,2%, que a renda disponível real permaneça inalterada e que a taxa de poupança se mantenha em 2,7%. Habitação e outros indicadores recentes são igualmente moderados. O crescimento anual do Índice Nacional de Preços de Imóveis Case-Shiller recuperou-se de uma mínima de 0,8% em março para 1,1% em maio, e a equipe de estratégia imobiliária espera crescimento anual de 2% até o fim do ano. As vendas de casas novas em julho são esperadas em 625.000 unidades, queda de 0,5% em relação a 628.000 em junho. A confiança do consumidor continua baixa, com a parcela líquida de entrevistados em julho que afirma que empregos são abundantes, em vez de difíceis de obter, caindo para 3,1%, em comparação com 11,0% um ano antes. O indicador de revisões do PIB real do segundo trimestre está em uma taxa trimestral anualizada de 1,4%, ligeiramente abaixo da estimativa inicial de 1,5%, enquanto o crescimento do consumo pode ficar entre 3,1% e 3,2%. Espera-se que o déficit comercial nominal de bens se amplie de US$ 101,4 bilhões para US$ 103,0 bilhões em julho, enquanto os pedidos iniciais de seguro-desemprego devem permanecer em 206.000. Por fim, o relatório espera que a estimativa preliminar da revisão anual de referência do emprego não agrícola seja modesta porque, até dezembro de 2025, a variação de 12 meses no emprego privado e a desaceleração anterior mostrada pelo Censo Trimestral de Emprego e Salários e pela pesquisa de emprego não agrícola foram muito semelhantes, enquanto a nova metodologia do Bureau of Labor Statistics dos EUA para estimar nascimentos e mortes de empresas pode ter melhorado a precisão das estimativas iniciais. Contudo, a revisão preliminar incorporará dados ainda não divulgados do primeiro trimestre de 2026 do Censo Trimestral de Emprego e Salários, enquanto os dados atuais de emprego não agrícola mostram aceleração acentuada, de modo que os dados trimestrais ainda podem alterar o resultado. O relatório também espera que o presidente do Fed, Warsh, não forneça orientação futura na reunião de Jackson Hole, embora outras autoridades possam usar aparições improvisadas na mídia para comentar dados recentes e a perspectiva econômica.

Estrutura de análise

O relatório primeiro ajusta a participação na força de trabalho pelos controles populacionais e a decompõe entre coortes em idade principal, jovens e de 55 anos ou mais para determinar se a queda recente reflete mudança estrutural, erro sazonal ou envelhecimento populacional. Em seguida, usa o crescimento de emprego de equilíbrio para estimar como as mudanças na participação afetam a taxa de desemprego. Outras seções acompanham o mercado de petróleo usando dados de estoques, produção, comércio e preços; constroem um índice de condições financeiras usando o modelo FRB/US; monitoram receitas e reembolsos tarifários por meio dos fluxos de caixa do Tesouro; e atualizam previsões de acompanhamento do PIB de forma contínua usando dados recém-divulgados de consumo, habitação e estoques. Por fim, o relatório usa cenários ponderados por probabilidade de energia e demanda para ilustrar diferentes trajetórias de crescimento, emprego e inflação.

Notas metodológicas

• (Método fora do vocabulário)Outro

  Ajuste de controle populacional e decomposição por faixa etária da participação na força de trabalho

  O relatório primeiro remove distorções causadas pelos ajustes anuais de controle populacional do Bureau of Labor Statistics dos EUA e, em seguida, examina separadamente trabalhadores em idade principal, jovens e mais velhos para distinguir mudanças genuínas na oferta de trabalho de distorções sazonais e efeitos do envelhecimento populacional.

• Estrutura MacroeconômicaOutro

  Análise de crescimento de emprego de equilíbrio

  Este método estima o crescimento mensal do emprego necessário para manter a taxa de desemprego inalterada sob determinadas mudanças na participação na força de trabalho e na população. O relatório o utiliza para mostrar que uma queda sustentada na participação na idade principal reduziria significativamente o crescimento de emprego de equilíbrio e poderia, contraintuitivamente, reduzir a taxa de desemprego.

• Estrutura MacroeconômicaOutro

  Índice de Condições Financeiras FRB/US

  O relatório agrega o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos, retornos do S&P 500, spreads de crédito BBB, valorização do dólar americano e preços do petróleo de acordo com suas elasticidades de crescimento e, em seguida, converte o resultado em uma mudança em pontos-base da taxa dos fed funds com efeito semelhante sobre a atividade econômica.

• Estrutura MacroeconômicaOutro

  Acompanhamento de PIB em tempo real e comparação da contribuição dos componentes

  O Morgan Stanley atualiza sua estimativa trimestral do PIB de forma contínua usando os dados mais recentes de consumo, habitação e estoques, e a compara com a previsão do Fed de Atlanta para identificar a principal divergência decorrente das premissas sobre investimento em estoques.

• Jogos de Eventos e Finanças ComportamentaisAnálise Orientada por Eventos

  Análise de cenários por probabilidade de choques energéticos

  O relatório atribui probabilidades a cinco cenários — demanda mais forte, produtividade de IA, desescalada, um prêmio permanente no preço do petróleo e uma recessão impulsionada pelo preço do petróleo — e compara as trajetórias de crescimento, emprego e inflação em cada um.

• Estrutura MacroeconômicaOutro

  Proxy de fluxo de caixa fiscal para reembolsos tarifários

  O relatório trata saques associados à Alfândega e Proteção de Fronteiras dos EUA nos dados diários do Tesouro dos EUA como uma proxy de alta frequência para reembolsos tarifários, complementando seu monitoramento dos reembolsos em dinheiro efetivamente recebidos pelos importadores.

Dados principais

• Variação acumulada recente na participação na força de trabalho-0.4 ponto percentualQueda acumulada de junho a julho de 2026
• Variação na participação na força de trabalho em junho-0.3 ponto percentualToda a queda veio de trabalhadores em idade principal
• Previsão da taxa de desemprego4.3% em dezembro de 2026Acima de 4.1% em julho de 2026
• Crescimento de emprego de equilíbrioAproximadamente 50.000 por mêsEstimativa atual do aumento de emprego necessário para manter estável a taxa de desemprego
• Impacto assumido do envelhecimento sobre a participação-0.2 ponto percentual por anoJá incorporado à previsão para o mercado de trabalho
• População coberta pelo Status de Proteção TemporáriaAproximadamente 350.000 haitianos; aproximadamente 6.000 síriosO relatório espera que a revogação do status tenha impacto pequeno e gradual sobre a oferta nacional de trabalho
• Força de trabalho afetada na FlóridaAproximadamente 93.000 pessoas, equivalentes a 0.8% da força de trabalho do estadoHaitianos detentores de Status de Proteção Temporária
• Reserva Estratégica de PetróleoAproximadamente 293 milhões de barrisEm 14 de agosto de 2026, o menor nível desde abril de 1984
• Limite operacional inferior da Reserva Estratégica de PetróleoAproximadamente 70 milhões de barrisEstimativa conservadora do Departamento de Energia com base nos mecanismos das cavernas de armazenamento
• Preço à vista do WTI$86.48 por barrilPreço de entrega em Cushing em 18 de agosto de 2026
• Preço à vista do Brent$95.29 por barrilEm 18 de agosto de 2026
• Mudança nas condições financeirasAfrouxaram 25 pontos-base desde a reunião do FOMC de julhoImpulsionadas principalmente por retornos positivos de ações e depreciação do dólar americano
• Mudança nas condições financeiras desde o início do conflitoApertaram aproximadamente 29 pontos-baseMedida desde 28 de fevereiro de 2026, como mudança equivalente na taxa dos fed funds
• Alíquota efetiva de tarifasAproximadamente 6.9% em maio de 2026; média de 6.8% de março a maioO relatório espera que se aproxime de 10% até o fim do ano
• Indicador de crescimento do PIB real do terceiro trimestre2.2%Reduzido de 2.7%
• Indicador de crescimento do consumo no terceiro trimestre1.8%Reduzido de 2.4%
• Premissa do Fed de Atlanta para contribuição dos estoques1.7 pontos percentuaisO Morgan Stanley atualmente não presume impulso dos estoques ao PIB do terceiro trimestre
• Previsão de PCE núcleo de julho0.23% mês a mês, 3.27% ano a anoA taxa anual está ligeiramente abaixo dos 3.29% de junho
• Previsão de consumo real em julhoInalterado mês a mêsBens caem 0.5%, serviços sobem 0.2%
• Previsão do déficit comercial de bens em julho$103.0 bilhõesEspera-se leve ampliação em relação a $101.4 bilhões

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a principal mudança no mercado de trabalho dos EUA continua sendo a desaceleração da demanda por trabalho, e não uma contração permanente da oferta de trabalho. Se a participação na idade principal e dos jovens se recuperar como esperado, a taxa de desemprego subirá modestamente para 4,3%. O crescimento está esfriando devido ao consumo mais fraco, embora estoques baixos possam fornecer suporte pela recomposição no futuro. Ao mesmo tempo, novas altas nos preços do petróleo, a queda contínua da Reserva Estratégica de Petróleo e a aproximação da alíquota efetiva de tarifas de 10% significam que as trajetórias da inflação e das condições financeiras continuam altamente dependentes de desenvolvimentos geopolíticos, preços da energia e implementação de políticas.

Riscos

• Se a participação na força de trabalho em idade principal não se recuperar como esperado, a oferta de trabalho será mais apertada do que na previsão-base e a taxa de desemprego poderá cair para ligeiramente abaixo de 4,0% até o fim do ano.
• O cancelamento simultâneo da autorização de trabalho quando o Status de Proteção Temporária for revogado poderia fazer o impacto sobre a oferta de trabalho surgir antes das deportações efetivas, sendo a Flórida o lugar mais provável para aparecer primeiro.
• A nova escalada entre os Estados Unidos e o Irã elevou os preços do petróleo, e o relatório alerta que isso aumentará novamente a pressão inflacionária.
• Se a Reserva Estratégica de Petróleo continuar a cair aproximadamente 30 milhões de barris a cada quatro semanas, poderá se aproximar do limite operacional inferior conservador de aproximadamente 70 milhões de barris até o fim de fevereiro de 2027.
• A previsão do PIB do terceiro trimestre depende de quando as empresas recomporão os estoques e de se a recomposição virá de importações ou produção doméstica; o Morgan Stanley e o Fed de Atlanta divergem significativamente nesse componente.
• Os dados ainda não divulgados do primeiro trimestre de 2026 do Censo Trimestral de Emprego e Salários podem alterar o resultado da revisão de referência do emprego não agrícola.

Pontos a observar

• Observe se o relatório de emprego não agrícola de agosto confirma que a participação na força de trabalho em idade principal começou a se recuperar.
• Observe os dados estaduais de emprego de agosto divulgados em 18 de setembro de 2026, especialmente as mudanças na Flórida após o cancelamento da autorização de trabalho para detentores de Status de Proteção Temporária.
• Continue monitorando a Reserva Estratégica de Petróleo, os estoques totais dos EUA de petróleo bruto e produtos petrolíferos, a produção doméstica, as importações líquidas e os preços do petróleo.
• Observe se as contribuições do rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos, do dólar americano, das ações e dos preços do petróleo para as condições financeiras continuam se compensando mutuamente.
• Observe se a alíquota efetiva estatutária de tarifas se aproxima de 10% até o fim do ano, como o relatório espera, assim como as receitas e os reembolsos tarifários refletidos nos dados do Tesouro.
• Observe o momento e a escala da recomposição de estoques pelas empresas e a parcela alcançada por meio de importações versus produção doméstica.
• Observe se os dados de julho de PCE núcleo, consumo pessoal, renda pessoal e taxa de poupança correspondem às previsões do relatório.
• Observe a estimativa preliminar da revisão anual de referência do emprego não agrícola e os dados ainda não divulgados do primeiro trimestre de 2026 do Censo Trimestral de Emprego e Salários.
• Observe os comentários das autoridades do Federal Reserve sobre dados recentes e a perspectiva econômica durante a reunião de Jackson Hole.