중국: 내수 부진과 느린 정책 집행으로 노무라, 중국 3분기 성장률 전망 하향
노무라는 중국의 2026년 3분기 GDP 전년 대비 성장률 전망을 4.5%에서 4.3%로 하향했으며, 4분기와 연간 전망은 4.5%로 유지했다. 보다 구체적인 성장 안정화 조치가 9~10월에 시행되어 주로 4분기에 효과를 낼 것으로 예상한다.
요약
노무라는 중국의 2026년 3분기 GDP 전년 대비 성장률 전망을 4.5%에서 4.3%로 하향했으며, 4분기와 연간 전망은 4.5%로 유지했다. 보다 구체적인 성장 안정화 조치가 9~10월에 시행되어 주로 4분기에 효과를 낼 것으로 예상한다.
- 공식 제조업 PMI는 7월 49.2로 하락했고 신규 주문 지수는 48.5로 떨어져 내수의 뚜렷한 약화를 나타냈다.
- 공식 서비스업 PMI는 49.0으로 하락했고 건설업 PMI는 47.0으로 떨어져 경제 전반의 약세를 보여줬다.
- 상위 100개 개발업체의 계약 판매는 7월 전년 대비 18.3% 감소했으며, 저선 도시의 주택 판매는 계속 악화됐다.
- 승용차 소매 판매는 7월 1~26일 전년 대비 18.0% 감소해 10개월 연속 마이너스 성장을 기록했다.
- 베이징은 기존 재정 자금 집행을 잠재적으로 가속화할 것으로 예상되며, 정책은행 금융 또는 지방정부 채권 쿼터를 통해 약 2,000억~3,000억 위안을 추가할 수 있다. 다만 올해 금리 인하 가능성은 매우 낮다.
보고서 해설
개요
보고서는 중국의 실질 GDP 전년 대비 성장률이 2분기 4.3%로 둔화된 후, 7월 고빈도 지표가 성장 모멘텀의 지속적인 약화를 보여줬다고 주장한다. 정치국 회의는 성장 안정화에 관한 보다 적극적인 신호를 보냈지만, 이후 부처급 회의에는 구체적인 정책 세부사항이 부족했고 국채 발행 및 재정 지출의 가속도 뚜렷하지 않았다. 노무라는 부진한 내수와 느린 정책 집행을 바탕으로 3분기 GDP 성장률 전망을 하향했으며, 보다 구체적인 지원 조치가 9~10월에 도입되고 주된 성장 효과는 4분기에 반영될 것으로 예상한다.
핵심 견해
첫째, 제조업·서비스업·건설업 PMI가 동시에 악화되어 경제 둔화가 단일 부문에 국한되지 않았음을 시사한다. 둘째, 부동산 시장의 부분적 안정화는 주로 일부 1선 및 2선 도시에 집중되어 있으며, 저선 도시와 상위 100개 개발업체의 판매 데이터는 여전히 뚜렷한 압박을 받고 있다. 셋째, 내구재 보상판매 정책의 선구매 효과가 자동차 및 재화 소비를 압박하고 있으며, 2026년 소매판매 성장률은 2025년 3.7%에서 2.2%로 하락할 것으로 예상된다. 넷째, 재정 정책은 초기에는 기존 예산의 신속한 집행에 의존할 수 있으며, 추가 수단은 예산 적자 확대나 새로운 대규모 부채 교환보다 정책은행 금융 또는 이월 지방정부 채권 쿼터일 가능성이 높다. 다섯째, 올해 금리 인하 가능성은 매우 낮다. 지급준비율 인하 가능성은 있으나 기본 시나리오는 아니며 신용 수요와 실물경제 성장에 미치는 실제 영향은 제한적일 것으로 예상된다. 여섯째, 정책당국은 수출을 중요한 성장 축으로 유지하기 위해 위안화의 지나치게 빠른 절상을 계속 억제할 수 있다.
분석 프레임워크
보고서는 고빈도 거시 지표 추적, 전년 대비 및 전기 대비 추세 비교, 도시 등급별 분석, 재정 조달 진척도 계산 및 과거 정책 시나리오 유추를 활용해 3분기 성장 모멘텀과 하반기 정책 여력을 종합적으로 평가한다. 주요 근거에는 공식 및 RatingDog PMI, 주택 거래와 개발업체 판매, 승용차 소매 판매, 국채 순조달, 연간 쿼터 집행 진척도 및 2023~2025년 하반기 성장 안정화 정책 경험이 포함된다.
방법론 메모
월간 및 주간 데이터를 활용하여 분기 경제성장 방향을 사전에 판단하는 방법
보고서는 PMI, 주택 판매, 자동차 소매 판매 및 국채 조달 등의 지표를 통해 7월 내수 및 정책 지원의 강도를 파악하고, 이에 따라 3분기 GDP 전망을 조정한다.
정책 신호, 조치 발표, 자금 집행 및 경제 효과 발현 간의 시간 차이를 구분하는 방법
보고서는 정치국 회의의 지원적 발언이 즉각적인 큰 폭의 성장 반등을 가져오지는 않을 것으로 판단한다. 구체적인 조치는 9~10월에 시행될 수 있으며, 주요 효과는 4분기에 나타날 것으로 예상된다.
최근 몇 년 하반기에 사용된 정책 수단을 참고해 잠재적 부양 조합을 평가하는 방법
보고서는 2023~2025년의 금리 인하, 지급준비율 인하, 재정 조정, 정책은행 금융, 지방정부 채권 및 부채 교환 조치를 참고하여 2026년에는 기존 예산과 제한적인 보완 조달에 의존할 가능성이 더 높다고 판단한다.
연간 국채 쿼터, 연중 누적 발행량 및 같은 기간의 과거 수준을 비교하는 방법
보고서는 약 14조 위안의 연간 순조달 쿼터와 초기 기간의 느린 발행을 바탕으로, 8~12월 순조달이 전년 동기보다 약 1.3조 위안 많을 수 있다고 추정한다.
자산 매핑 및 비교
투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).
- 중국 주식성장 및 정책 기대
- 강점
- 정치국 회의는 성장 지원 강화로 방향을 전환했으며, 이후 재정 자금 집행이 빨라지면 4분기 실적과 시장 심리가 개선될 수 있다.
- 약점
- 3분기 내수가 약하고 정책 조치에 세부사항이 부족하며 전달 과정에 시차가 있다.
- 비교
- 4분기의 정책 지원은 3분기보다 강할 것으로 예상되지만, 추가 부양의 규모는 대규모 완화에 대한 시장 기대에 미치지 못할 수 있다.
- 위험
- 정책 도입이 예상보다 늦어지거나 내수가 계속 감소하거나, 지급준비율 인하가 신호 효과만 창출하는 경우.
- 위안화성장, 금리 차 및 수출 정책
- 강점
- 수출 성장이 견조하게 유지되어 경제와 경상수지를 뒷받침한다.
- 약점
- 약한 성장 모멘텀, 큰 금리 차 및 잠재적 자본 유출이 위안화 절상 여력을 제한한다.
- 비교
- 정책당국은 금리 인하를 통한 경기 부양보다 환율 안정을 유지하고 위안화의 빠른 절상을 피할 가능성이 높다.
- 위험
- 주요 해외 중앙은행의 금리 인상, 자본 유출 압력 상승 또는 수출 성장의 급격한 하락.
- 중국 국채재정 발행 및 통화정책
- 강점
- 올해 금리 인하 가능성은 낮지만, 약한 경제 여건과 잠재적인 지급준비율 인하는 여전히 채권 수요에 일부 지원을 제공한다.
- 약점
- 8~12월 국채 발행이 크게 가속화되어 공급 압력이 증가할 수 있다.
- 비교
- 재정 확대는 적자의 급격한 증가나 새로운 대규모 부채 교환보다 기존 쿼터의 신속한 집행을 통해 이뤄질 가능성이 높다.
- 위험
- 집중적인 채권 공급 출회, 인플레이션 상승 또는 주요 중앙은행의 추가 긴축.
- 부동산 및 자동차 관련 자산고빈도 내수 지표
- 강점
- 일부 1선 및 2선 도시의 주택 거래가 안정화되고 있으며, 기존 주택 거래는 여전히 전년 대비 성장세를 유지한다.
- 약점
- 저선 도시 판매, 상위 100개 개발업체의 계약 판매 및 승용차 소매 판매가 모두 크게 감소했다.
- 비교
- 대도시는 저선 도시보다 양호하고, 기존 주택 거래는 신규 주택 및 개발업체 판매보다 양호하다.
- 위험
- 보상판매 정책의 선구매 효과가 지속되고, 가계 신뢰가 충분히 회복되지 않으며, 부동산 침체가 더 확산되는 경우.
핵심 데이터
- 2026년 3분기 GDP 전년 대비 성장률 전망4.3%4.5%에서 하향.
- 2026년 4분기 GDP 전년 대비 성장률 전망4.5%변동 없이 유지.
- 2026년 연간 GDP 성장률 전망4.5%실제 2분기 성장률이 이전의 보다 보수적인 전망보다 소폭 높았기 때문에 변동 없이 유지.
- 7월 공식 제조업 PMI49.26월에는 50.3이었으며, 다시 수축 국면에 진입.
- 7월 제조업 신규 주문 지수48.52023년 5월 이후 최저 수준.
- 7월 공식 서비스업 PMI49.0팬데믹 이후 최저 수준.
- 7월 건설업 PMI47.02020년 2월 팬데믹 충격을 제외하면 10여 년 만의 최저 수준.
- 7월 상위 100개 개발업체 계약 판매의 전년 대비 성장률-18.3%6월에는 -9.6%였으며, 부동산 시장 전반의 추가 악화를 시사.
- 7월 1~26일 승용차 소매 판매의 전년 대비 성장률-18.0%6월에는 -23.2%였고, 판매는 10개월 연속 마이너스 성장을 기록.
- 7월 국채 순조달RMB1.11 trillion전년 동기의 RMB1.25 trillion보다 낮음.
- 7월까지 연초 이후 누적 국채 순조달RMB7.8 trillion전년 동기보다 RMB1.3 trillion 적음.
- 잠재적 보완 정책 조달RMB200-300 billion정책은행 금융 또는 지방정부 채권 쿼터를 통해 제공될 수 있음.
- 잠재적 지급준비율 인하 폭50 basis points가능성은 있으나 기본 시나리오 전망은 아니며, 금리와 신용 수요에 미치는 영향은 제한적일 것으로 예상.
영향과 시사점
성장률 전망 하향과 부진한 내수 지표는 중국 주식 내 부동산, 자동차, 임의소비재 및 전통 경기민감 업종에 압력을 가하는 반면, 정책 기대는 9~10월 전후로 심리를 일시적으로 개선할 수 있다. 국채 발행 가속은 인프라 투자와 재정 지출의 강도를 높이고 은행 시스템의 유동성 수요를 증가시킬 것으로 예상된다. 금리 인하 가능성이 낮고 중국과 해외 간 금리 차 및 자본 흐름 압력에 대한 지속적인 주의가 필요한 상황에서, 통화정책은 위험자산에 제한적인 직접 지원만 제공한다. 위안화에 대해 보고서는 정책당국이 수출 경쟁력을 약화시키지 않기 위해 빠른 절상을 원하지 않는다고 판단하며, 따라서 환율의 빠른 강세 여력은 제한될 수 있다.
위험
- 추가 성장 안정화 조치가 9~10월보다 늦게 도입되어 4분기 반등이 기대에 미치지 못하는 경우.
- 부동산 약세가 저선 도시에서 대도시로 더 확산되고, 신규 주택 및 개발업체 판매가 계속 악화되는 경우.
- 내구재 보상판매 정책의 선구매 효과가 예상보다 커 자동차 및 재화 소비를 추가로 둔화시키는 경우.
- 국채 발행과 재정 지출이 계속해서 연간 진척도에 미치지 못해 인프라 투자가 회복되기 어려운 경우.
- 주요 해외 중앙은행의 금리 인상이 중국과 해외 간 금리 차를 확대해 자본 유출과 위안화 압력을 악화시키는 경우.
- 수출 성장이 후퇴해 현재 가장 중요한 성장 축이 약화되고, 정책당국이 부양을 확대해야 하는 경우.
- 지급준비율 인하가 시행되더라도 실물 부문의 유효 신용 수요 부족이 정책 효과를 제한하는 경우.
주시할 점
- 공식 제조업·서비스업·건설업 PMI가 8~10월에 반등할 수 있는지 여부.
- 9~10월에 구체적인 추가 재정 또는 소비 촉진 조치가 발표되는지 여부.
- 8,000억 위안 규모 신규 정책 조달 수단과 지방정부 특별채의 실제 집행 진척도.
- 8~12월 국채 순조달이 전년 동기 대비 약 1.3조 위안 증가할 수 있는지 여부.
- 상위 100개 개발업체 판매, 저선 도시 신규 주택 거래 및 대도시 기존 주택 거래 추세.
- 승용차 소매 판매가 연속적인 마이너스 성장을 끝낼 수 있는지와 보상판매 정책에 추가 자금이 제공되는지 여부.
- 2,000억~3,000억 위안의 정책은행 금융 또는 지방정부 채권 쿼터가 추가되는지 여부.
- 중국인민은행이 50bp 지급준비율 인하를 시행하는지와 신용 수요 및 시장 심리에 대한 실제 영향.
- 위안화 절상 속도, 자본 흐름 압력 및 수출 성장 변화.