BYD Company: BYD의 기초 Q2 이익은 헤드라인 실적보다 강했으며, 국내 점유율 회복과 지속적인 해외 확장이 성장을 뒷받침

개요

이 보고서는 BYD의 2026년 Q2 실적을 검토하며, 환율, R&D 자본화, 판매량 및 제품 믹스가 이익에 미치는 영향에 초점을 맞춘다. Bernstein는 헤드라인 이익이 영업 개선을 과소평가한다고 보며, 국내 점유율 회복, 해외 확장 및 외부 배터리 공급 성장도 추가적인 지지 요인이라고 판단한다. 이에 따라 전망을 소폭 낮춘 후에도 Outperform 등급과 기존 목표주가를 유지한다.

핵심 견해

Q2 매출은 RMB194.6bn으로, 차트에는 약 RMB195bn으로 표시됐으며, 전년 대비 3.2% 감소하고 전분기 대비 29.5% 증가했다. 승용차 판매는 약 1.1mn대로 전년 대비 3.4% 감소하고 전분기 대비 58.2% 증가했으며, EV 및 배터리 사업 매출은 전년 대비 4.2% 감소하고 전분기 대비 34.4% 증가했다. 순차 기준으로 판매량은 매출보다 훨씬 빠르게 증가했으며, 추정 평균판매가격은 주로 해외 판매 믹스의 순차적 하락과 환율 역풍으로 전년 대비 1.0%, 전분기 대비 15.1% 하락했다. 해외 판매 비중은 43.3%로 2025년 Q2의 22.9%를 상회했으나 2026년 Q1의 46.6%에는 미치지 못했다. Denza, Fangchengbao, Yangwang 등 프리미엄 브랜드 비중은 13.2%로 전년 전 7.9% 및 전분기 12.2%보다 높았다. 이익 성과는 매출보다 양호했다. Q2 순이익은 RMB8.3bn으로 전년 대비 26.2%, 전분기 대비 107.5% 증가했으며, 순이익률은 4.3%로 2025년 Q2의 3.3% 및 2026년 Q1의 2.7%와 비교된다. BYD Electronic을 제외하면 EV 및 배터리 사업의 순이익은 전년 대비 44.4%, 전분기 대비 99.0% 증가했으며, 차량당 순이익은 RMB7.1k로 전년 전 RMB4.8k 및 전분기 RMB5.7k를 상회했다. 회사 전체 매출총이익률은 18.9%로 전년 전 16.3% 및 전분기 18.8%와 비교된다. Bernstein는 EV 및 배터리 사업의 매출총이익률을 23.0%로 추정하며, 이는 원재료비와 환율 압력으로 인해 전분기 23.4%보다 소폭 낮다. 규모의 경제와 개선된 제품 믹스는 이러한 영향을 일부 상쇄했을 뿐이며, 전년 대비 개선은 해외 판매와 프리미엄 브랜드 비중 상승에 의해 주도됐다. 비용과 회계처리는 이익의 질을 이해하는 핵심이다. Q2 R&D 비용은 RMB12.0bn 또는 매출의 6.1%로 전년 전 7.7% 및 전분기 7.6%보다 낮았다. 그러나 R&D 자본화 비율은 2025년 상반기 4.3%에서 2026년 상반기 19.2%로 상승했다. 보고서는 이로 인해 보고 이익이 RMB4–4.5bn 증가했으며, 차량당 RMB2–2.5k에 해당한다고 추정한다. 한편 환율 손익은 2025년 상반기 RMB3.2bn 이익에서 2026년 상반기 RMB4.7bn 손실로 전환됐으며, 이는 해외 차량당 이익을 RMB12k, 회사 평균 차량당 이익을 약 RMB4k 낮춘 것으로 추정된다. R&D 자본화에 따른 이익 상향 효과를 제거하고 환율 역풍을 되돌리면, Bernstein는 정상화 Q2 차량당 순이익이 약 RMB8.8k에 달할 수 있다고 추정하며, 이에 따라 기초 수익성이 보고 수치보다 강했다고 판단한다. 영업 레버리지는 다른 이익 지표에서도 나타났다. Q2 영업이익은 RMB10bn, 영업이익률은 5.2%로 전년 전 3.8% 및 전분기 3.1%를 상회했다. 판매비는 RMB6.7bn 또는 매출의 3.4%로 전년 전 3.1% 및 전분기 3.9%와 비교되며, 관리비는 RMB5.3bn 또는 매출의 2.7%로 전년 전과 동일하고 전분기 3.4%보다 낮았다. 판매량의 순차적 회복 및 제품 믹스 개선과 함께 이 수치들은 순이익률 회복을 설명한다. 국내 시장점유율 회복은 다음 단계의 주요 성장 지표다. BYD의 국내 NEV 시장점유율은 2026년 Q1 20.9%에서 Q2 22%로 상승한 후 7월 24%로 추가 회복했다. 보고서는 8월 집중적인 신제품 출시, 점진적으로 완화되는 배터리 생산능력 제약, 견조한 주문이 최신 플래시 충전 기술을 탑재한 신모델의 판매량 램프업을 촉진하고 향후 분기에 시장점유율을 안정적으로 유지하거나 추가 확대할 수 있다고 언급한다. 해외 확장은 계속 견조하다. Q2 해외 판매는 전년 대비 82.5%, 전분기 대비 46.7% 증가해 불리한 환율 움직임에도 전반적인 제품 믹스 개선을 지속했다. Bernstein는 BYD의 2026년 Q2 유럽, ASEAN, 오세아니아 및 라틴아메리카 NEV 시장점유율이 각각 8%, 12%, 33%, 48%에 도달한 것으로 추정한다. 이는 환율 변동이 환산 이익에 중대한 영향을 줄 수 있지만, 해외 사업이 판매량과 믹스 기여의 중요한 원천이 됐음을 시사한다. 외부 배터리 공급은 또 다른 주요 성장 동력이다. 보고서는 BYD의 2026년 상반기 총 배터리 출하량이 134GWh에 달했으며, 제3자 완성차 업체와 에너지저장 프로젝트에 대한 외부 출하가 총 탑재용량의 50% 이상을 차지한 것으로 추정한다. 이는 배터리 사업이 그룹 자체 차량 판매에 대한 의존도를 낮추고 있으며, 제3자 완성차 업체와 에너지저장 수요가 더 중요한 사업 원천이 되고 있음을 의미한다. Bernstein는 2026~2027년 매출 및 이익 전망을 소폭 낮췄으나, 회사의 전동화 선도 지위와 해외 확장을 기반으로 건설적인 전망을 유지한다. 조정 후 회사의 매출 전망은 2026년과 2027년에 각각 시장 컨센서스보다 1%, 6% 높고, 순이익 전망은 각각 1%, 2% 높다. 모델은 2026~2028년 매출을 RMB919.784bn, RMB1,064.473bn, RMB1,160.141bn으로 전망하며, 이는 각각 14.4%, 15.7%, 9.0% 성장에 해당한다. 회사 주주 귀속 이익은 RMB37.435bn, RMB49.928bn, RMB57.718bn으로, 주당순이익은 RMB4.12, RMB5.50, RMB6.35로 전망된다. 같은 기간 매출총이익률은 19.1%, 20.0%, 20.4%, 순이익률은 4.1%, 4.8%, 5.1%로 전망된다. 밸류에이션은 EV, 배터리, 소비자 전자제품 및 반도체 사업의 특성에 맞는 방식을 적용하는 부분합산 방식이다. EV 사업은 주로 DCF를 사용해 평가하고 2027년 P/E 18배 및 2027년 EV/Sales 1배로 교차 검증한다. 배터리 사업은 DCF와 P/E를 사용하고, BYD Electronic은 현재 시가총액으로 반영하며, 반도체 사업은 가장 최근의 거래가치를 참고해 평가한다. EV 사업은 총 밸류에이션의 70% 이상을 기여한다. 산출된 SOTP는 약 2027E P/E 20배에 해당하며, 1211.HK의 목표주가 HK$130.00 및 002594.CH의 목표주가 RMB114.00을 뒷받침한다. 두 목표주가는 보고서에서 모두 변동 없으며, 표에 제시된 상승여력은 각각 44%와 27%다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 Q2 성장을 매출, 판매량 및 평균판매가격으로 분해하고, 이어 해외 및 프리미엄 브랜드 믹스를 통해 제품 믹스 변화를 설명한다. 이후 매출총이익률, 비용률, 순이익률 및 차량당 이익을 비교하는 한편, R&D 자본화와 환율 손익이 보고 이익에 미친 영향을 별도로 정량화해 정상화 이익을 추정한다. 그다음 국내 시장점유율, 신모델, 해외 지역 시장점유율 및 외부 배터리 공급을 추적해 중기 영업 평가를 구성한다. 마지막으로 재무 전망을 업데이트하고 EV, 배터리, 소비자 전자제품 및 반도체 사업의 부문별 밸류에이션을 통해 A주와 H주 목표주가를 도출한다.

방법론 메모

• 산업/섹터 분석 프레임워크가격-물량 분해

  매출, 판매량 및 평균판매가격 분해

  보고서는 매출, 판매량 및 추정 평균판매가격의 전년 대비 및 전분기 대비 변화를 별도로 비교하여 Q2 판매량은 빠르게 회복된 반면 매출 성장은 주로 판매 믹스와 환율 영향으로 약했음을 보여준다.

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크이익의 질 분석

  R&D 자본화 및 환율 손익을 조정한 정상화 차량당 이익

  보고서는 자본화된 R&D 지출이 보고 이익을 끌어올린 효과와 환율 손실이 해외 및 전체 차량당 이익을 낮춘 효과를 정량화하며, 이를 기반으로 정상화 차량당 순이익을 약 RMB8.8k로 추정한다.

• 밸류에이션 방법SOTP 밸류에이션

  EV, 배터리, 소비자 전자제품 및 반도체 부문의 합산 밸류에이션

  각 사업은 서로 다른 기준으로 평가된 후 합산된다. EV 사업은 총 밸류에이션의 70% 이상을 기여하며, 궁극적으로 두 상장 주식 종류의 목표주가를 도출한다.

• 밸류에이션 방법DCF

  EV 및 배터리 사업의 DCF 밸류에이션

  보고서는 EV 및 배터리 사업의 미래 현금흐름을 할인한다. EV 밸류에이션 가정에는 중국 내 장기 시장점유율 20%, EBIT 마진 8%, WACC 11%, 영구성장률 2%가 포함된다.

• 밸류에이션 방법PE/PEG 밸류에이션

  2027E P/E 교차 검증

  EV 사업은 2027E P/E 18배를 사용해 교차 검증되며, 전체 SOTP는 약 2027E P/E 20배에 해당한다.

• 밸류에이션 방법PS 밸류에이션

  EV 사업의 EV/Sales 교차 검증

  보고서는 EV 사업에 대한 또 다른 밸류에이션 기준으로 2027E EV/Sales 1배를 사용해 DCF 및 P/E 결과를 교차 검증한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• BYD Company (1211.HK, 002594.CH)

  보고서의 핵심 커버리지 대상; 국내 NEV 시장점유율 회복, 해외 확장 및 외부 배터리 공급 성장이 함께 Outperform 견해를 뒷받침한다.

  강점

  전동화 선도 지위, 회복되는 국내 시장점유율, 빠른 해외 판매 성장, 상승하는 프리미엄 브랜드 믹스 및 확대되는 외부 배터리 공급.

  약점

  평균판매가격은 믹스와 환율의 영향을 받고, EV 및 배터리 사업 매출총이익률은 전분기 대비 소폭 하락했으며, R&D 자본화가 보고 이익을 크게 끌어올린다.

  비교

  A주와 H주는 동일한 영업 실체를 나타낸다. 목표주가는 각각 RMB114.00 및 HK$130.00이며, 보고서는 일반적으로 A주가 H주보다 변동성이 클 수 있다고 언급한다.

  위험

  예상치 하회의 판매, 제품 품질 문제 또는 리콜, 경쟁 심화, 기술적 파괴, 불리한 정부 정책 및 A주와 H주 시장 규칙의 차이.

• BYD Electronic (285.HK)

  BYD는 65.8% 지분을 보유하며, 보고서는 소비자 전자제품 사업 가치를 현재 시가총액으로 SOTP에 반영한다.

  강점

  부문 밸류에이션의 근거로 활용할 수 있는 관측 가능한 상장 시장가치를 보유한다.

  약점

  이 종목은 본 보고서의 커버리지 대상이 아니다.

  비교

  DCF와 밸류에이션 멀티플을 사용하는 EV 및 배터리 사업과 달리, 이 부문은 현재 시가총액으로 직접 평가된다.

• BYD Semiconductor

  BYD는 72.3% 지분을 보유하며, 보고서는 이를 SOTP 밸류에이션의 반도체 사업 부문으로 취급한다.

  비교

  보고서는 상장 시장가격 대신 가장 최근의 거래가치를 참고한다.

핵심 데이터

• 2026년 Q2 매출RMB194.6bn전년 대비 3.2% 감소, 전분기 대비 29.5% 증가; 차트에서는 RMB195bn으로 반올림.
• 2026년 Q2 승용차 판매1.1mn대전년 대비 3.4% 감소, 전분기 대비 58.2% 증가.
• 추정 평균판매가격 변화-1.0% YoY, -15.1% QoQ보고서는 이를 낮아진 해외 판매 믹스와 환율 역풍에 기인한다고 본다.
• 2026년 Q2 순이익RMB8.3bn전년 대비 26.2%, 전분기 대비 107.5% 증가, 순이익률 4.3%.
• BYD Electronic 제외 EV 및 배터리 순이익+44.4% YoY, +99.0% QoQ핵심 자동차 및 배터리 사업의 이익이 그룹 헤드라인 이익보다 더 빠르게 개선됐음을 나타낸다.
• 차량당 순이익RMB7.1k2025년 Q2 RMB4.8k 및 2026년 Q1 RMB5.7k와 비교; 정상화 추정치는 약 RMB8.8k.
• 회사 전체 매출총이익률18.9%2025년 Q2 16.3% 및 2026년 Q1 18.8%와 비교.
• 추정 EV 및 배터리 사업 매출총이익률23.0%2026년 Q1 23.4%보다 낮지만 2025년 Q2 18.7%보다 높음.
• R&D 비용 및 자본화 비율RMB12.0bn; 19.2%R&D 비용은 Q2 매출의 6.1%를 차지했으며, 자본화 비율은 전년 전 4.3%에서 2026년 상반기 19.2%로 상승해 이익을 RMB4–4.5bn 증가시킨 것으로 추정된다.
• 2026년 상반기 환율 변화RMB3.2bn 이익에서 RMB4.7bn 손실로 전환해외 차량당 이익을 RMB12k, 전체 평균 차량당 이익을 약 RMB4k 낮춘 것으로 추정된다.
• 국내 NEV 시장점유율2026년 7월 24%Q1의 20.9% 및 Q2의 22%를 상회.
• Q2 해외 판매 성장+82.5% YoY, +46.7% QoQ해외 판매는 전체 판매의 43.3%를 차지했으며, 전년 전 22.9% 및 전분기 46.6%와 비교된다.
• 추정 Q2 해외 지역 시장점유율유럽 8%, ASEAN 12%, 오세아니아 33%, 라틴아메리카 48%주요 해외 시장에서 BYD의 NEV 침투율을 반영한다.
• 2026년 상반기 배터리 출하량134GWh제3자 완성차 업체와 에너지저장 프로젝트에 대한 외부 출하는 총 탑재용량의 50% 이상을 차지했다.
• 2026~2028년 매출 전망RMB919.784bn, RMB1,064.473bn, RMB1,160.141bn각각 전년 대비 14.4%, 15.7%, 9.0% 성장에 해당.
• 2026~2028년 주당순이익 전망RMB4.12, RMB5.50, RMB6.352026~2028년 전망치.
• 컨센서스 대비 전망매출 1%/6% 상회; 순이익 1%/2% 상회각각 2026년 및 2027년에 해당.
• 예상 P/E2025A 22.0x, 2026E 19.1x, 2027E 14.3x보고서에 제시된 밸류에이션 지표.
• SOTP 내재 밸류에이션약 2027E P/E 20배EV 사업은 총 밸류에이션의 70% 이상을 기여한다.

영향과 시사점

보고서는 판매량 회복과 해외 및 프리미엄 브랜드 믹스 개선이 차량당 이익과 영업마진 상승으로 전환되기 시작했으며, 국내 시장점유율 회복이 향후 분기에 추가적인 지지를 제공한다고 판단한다. 해외 사업과 외부 배터리 공급은 성장 원천을 확대했지만, 환율은 영업 개선이 보고 이익에 완전히 반영되는 것을 저해할 수 있다. 높은 R&D 자본화 비율은 이익 해석 시 영업 개선과 회계상 기여를 구분해야 함을 의미한다. 2026~2027년 전망이 소폭 낮아졌지만 회사 추정치는 여전히 컨센서스를 상회하므로 SOTP 밸류에이션과 목표주가는 변동 없다.

위험

• 차량 판매가 보고서의 예상치를 밑돌 수 있다.
• 제품 품질 문제와 잠재적 리콜이 영업 및 목표주가에 영향을 줄 수 있다.
• 경쟁 구도 악화가 판매량, 가격 또는 마진을 압박할 수 있다.
• 기술적 파괴가 기존 제품 및 기술 우위를 약화시킬 수 있다.
• 불리한 정부 정책이 산업 성장, 자본시장 또는 기업가치에 영향을 줄 수 있다.
• A주는 H주보다 변동성이 클 수 있으며, 중국 시장 규칙은 A주와 H주에 서로 다르게 영향을 줄 수 있다.

주시할 점

• 8월 신제품 출시, 주문 성과 및 배터리 생산능력 제약 완화 진전을 모니터링한다.
• 최신 플래시 충전 기술을 탑재한 신모델의 인도 램프업과 국내 NEV 시장점유율이 현 수준에서 안정화되거나 추가 상승할 수 있는지 추적한다.
• 해외 판매, 지역별 시장점유율 및 해외 판매 믹스를 추적하고, 환율이 해외 차량당 이익에 미치는 영향을 모니터링한다.
• 제3자 완성차 업체와 에너지저장 프로젝트에 대한 배터리 출하 및 전체 출하량 내 비중이 계속 성장할 수 있는지 모니터링한다.
• R&D 자본화 비율과 이것이 보고 이익 및 정상화 차량당 이익에 미치는 영향을 모니터링한다.