넷이즈 (NTES.US): HSBC는 넷이즈에 대해 매수 의견과 목표주가 USD150를 유지하며, 단기적으로 Gamescom 및 게임 파이프라인 진전에 주목

개요

넷이즈의 예상치를 밑돈 2026년 2분기 순이익과 이후 주가 하락에 따라, 본 보고서는 2026년 하반기 성장 압력, 기존 게임의 성과 및 신작 게임 파이프라인을 재평가한다. HSBC는 단기 매출 성장이 둔화될 수 있음을 인정하지만, Ananta의 중기 잠재력, 비용 및 제품 운영 이니셔티브, 약 4%의 주주환원 및 강력한 잉여현금흐름이 여전히 매수 의견과 목표주가 USD150를 뒷받침한다고 판단한다.

핵심 견해

첫째, HSBC는 넷이즈의 2026년 2분기 회계상 이익 부진과 핵심 사업 운영 성과를 구분한다. 8월 20일 실적 발표 후 넷이즈 미국 상장 주식은 장 초반 5% 하락했으며, 같은 기간 KWEB는 2% 하락했다. 순이익은 예상치를 24% 하회했는데, 이는 PDD, 알리바바 및 기타 비상장사 투자 등을 포함한 투자 포트폴리오의 공정가치 변동 및 손상과 관련된 RMB3.0bn의 투자손실이 주된 원인이었다. 반면 비GAAP 영업이익은 컨센서스를 13% 상회하고 전년 동기 대비 27% 증가했으며, 이는 Where Winds Meet과 Justice의 지속적인 강력한 매출 기여를 반영한다. 또한 보고서는 투자손실을 제외하더라도 유효세율이 음악 사업의 세제 혜택 만료 등의 영향으로 전년 동기 대비 19.5%까지 상승할 것이라고 언급했으며, HSBC는 2026년 연간 유효세율이 전년 동기 대비 상승할 것으로 예상한다. 단기 펀더멘털은 여전히 뚜렷한 압력에 놓여 있다. 이연수익 성장률은 2026년 1분기 전년 동기 대비 23%에서 14%로 둔화됐고, 2026년 하반기에 예정된 확정 신작 출시도 없다. Where Winds Meet의 PC 버전과 중국 내 Justice는 지난해 높은 총결제액 기저를 형성했으며, Sea of Remnants의 성과는 상대적으로 부진했다. 이에 따라 HSBC는 향후 몇 분기의 전년 동기 대비 게임 매출 성장률이 2026년 상반기보다 낮을 것으로 예상한다. 다만 높은 기저의 영향은 에기 파티의 강력한 성과, Where Winds Meet의 해외 추가 기여, 나라카: 블레이드포인트와 마블 라이벌즈의 회복으로 일부 상쇄될 수 있다. 신작 게임 파이프라인과 관련해 가장 중요한 단기 이벤트는 2026년 8월 25일 독일 쾰른에서 열리는 Ananta의 Gamescom 업데이트다. HSBC는 이 게임이 2027년 여름에 출시될 것으로 계속 예상하며, 새로운 테스트 일정이 발표될 경우 긍정적인 촉매가 될 수 있다고 판단한다. Under the Mistsea는 8월 17일부터 23일까지 테스트를 진행해 TapTap 점수 9.4점을 받았고, 주로 중국 모바일 시장을 겨냥한다. HSBC는 9점의 점수가 견조한 초기 수준이라고 본다. Hidden Edge는 8월 10일 4일간의 테스트를 마치고 TapTap 점수 9.3점을 받았으며, 중국 PC 및 모바일 시장을 겨냥한다. 후자의 두 게임 모두 HSBC 모델에 반영되지 않았으므로, 잠재적 기여도는 현재 전망에 포함되지 않았다. Sea of Remnants는 파이프라인의 주요 약점이다. 경영진은 이 게임의 학습 곡선이 가파르고 상당한 비판을 받았음을 인정했다. 빈번한 콘텐츠 업데이트, 경험 개선 및 플레이어 피드백 대응은 플레이어 심리를 개선하기 시작했지만, HSBC의 추적에 따르면 총결제액은 아직 회복되지 않았다. 넷이즈는 단기적으로 해외 시장보다 중국 시장을 우선시하면서 게임을 계속 개선할 예정이다. 기존 게임의 성과는 엇갈린다. Where Winds Meet PC 버전의 캐릭터 과금은 전년 동기 대비 여전히 높지만 성장세는 둔화되고 있다. 2026년 7월 모바일 버전은 일일 활성 이용자 수, iOS 총결제액 및 총 이용시간에서 전년 동기 대비 성장했으나, 사용자당 평균 이용시간은 전년 동기와 동일했다. Justice의 중국 모바일 버전은 7월 일일 활성 이용자 수, iOS 총결제액 및 이용시간이 전년 동기 대비 감소했으며, PC 버전의 중국 인터넷 카페 인기도는 전월 대비 하락했다. 글로벌 Steam 매출은 업데이트 후 반등했지만 출시 초기 수준에는 미치지 못했고, 이용자 기반은 점진적으로 정상화되는 한편 해외 모바일 총결제액 및 일일 활성 이용자 수는 안정화되기 시작했다. 기타 장기 운영 타이틀은 일부 완충 역할을 한다. Identity V의 일일 활성 이용자 수는 7월 전년 동기 대비 감소했지만, iOS 총결제액, 총 이용시간 및 사용자당 평균 이용시간은 전년 동기 대비 성장으로 돌아섰다. Justice Mobile의 핵심 지표는 전년 동기 대비 하락했다. 에기 파티의 일일 활성 이용자 수와 총 이용시간은 7월 전년 동기 대비 감소했지만, iOS 총결제액과 사용자당 평균 이용시간은 전년 동기 대비 증가했다. 마블 라이벌즈는 뚜렷한 회복을 보였으며, 시즌 9 동안 Steam 이용자 기반은 시즌 3~8의 비교 가능한 수준을 상회했고 글로벌 Steam 매출 순위도 시즌 8 대비 개선됐다. 나라카: 블레이드포인트 PC 버전은 7월 중국 인터넷 카페 인기도가 전월 대비 회복됐고, 현재까지 3분기 중국 Steam 매출 순위도 2026년 2분기 대비 반등했다. 반면 하스스톤의 모바일 일일 활성 이용자 수와 iOS 총결제액은 전년 동기 대비 감소했으나 PC 인터넷 카페 인기도는 전월 대비 안정적이었다. 월드 오브 워크래프트와 오버워치 모두의 중국 인터넷 카페 인기도는 7월 전월 대비 약화됐다. 실적 전망은 소폭 조정됐다. HSBC의 2026년, 2027년 및 2028년 EPS 전망치는 각각 RMB61.51, RMB70.85 및 RMB80.26으로, 이전 전망치 대비 각각 1.2%, 0.3%, 2.0% 하향 조정됐다. 다만 본문은 이 보고서에 사용된 밸류에이션 및 전망 가정은 유지된다고도 명시한다. 이에 상응하는 연간 매출 전망치는 각각 RMB120.191bn, RMB127.442bn 및 RMB139.577bn이며, HSBC 조정 순이익 전망치는 각각 RMB39.575bn, RMB45.358bn 및 RMB51.124bn이다. 자기자본 잉여현금흐름은 각각 RMB32.448bn, RMB43.995bn 및 RMB48.321bn으로 전망된다. 밸류에이션 및 투자의견과 관련하여 HSBC는 부분합산가치평가를 통해 산출한 목표주가 USD150를 유지한다. 보고서상 주가 USD121.02를 기준으로 상승 여력은 23.9%다. 넷이즈는 2027년 예상 P/E 11.5배에 거래되고 있으며, 보고서의 논의에서는 약 12배로 설명된다. HSBC는 2027년 EPS가 전년 동기 대비 약 15% 증가할 것으로 예상한다. 또한 보고서는 넷이즈의 P/E가 글로벌 동종업체보다 상당히 낮고 자체 5년 역사적 평균보다 1표준편차 낮다고 언급한다. HSBC는 Ananta의 매출 잠재력이 2027년 중반 밸류에이션 재평가를 이끌 수 있다고 보며, 비용 통제와 기존 게임 활성화 전략은 실적 리스크를 일부 상쇄할 수 있다. 또한 2026~2027년 약 4%의 주주환원은 완충 역할을 할 수 있다. 넷이즈 사업은 거시경제 리스크 노출이 상대적으로 제한적이며, 대규모 인공지능 투자 없이도 강력한 잉여현금흐름을 창출할 수 있다는 점이 매수 의견 유지의 핵심 근거다.

분석 프레임워크

HSBC는 먼저 RMB3.0bn의 투자손실과 세율 변화를 핵심 영업이익 성과와 분리하여 2026년 2분기 실적 부진의 원인을 분석한다. 이어 이연수익, 신작 출시 일정 및 높은 비교 기저를 활용해 2026년 하반기 성장 궤적을 평가한다. 이후 일일 활성 이용자 수, iOS 총결제액, 이용시간, 인터넷 카페 인기도, Steam 이용자 및 매출 순위를 통해 개별 신작 및 기존 게임의 운영 추세를 검토한다. 마지막으로 게임 파이프라인, 실적 전망, 잉여현금흐름, 주주환원 및 상대가치평가를 부분합산가치평가 체계에 반영하여 투자의견과 목표주가를 결정한다.

방법론 메모

• 밸류에이션 방법론SOTP 밸류에이션

  부분합산가치평가

  보고서는 넷이즈의 다양한 사업 및 자산 가치를 별도로 평가한 뒤 전체 기업가치로 합산하며, 이는 목표주가 USD150의 근거를 형성한다.

• 밸류에이션 방법론P/E 및 PEG 밸류에이션

  상대 P/E 밸류에이션

  보고서는 예상 P/E 배수를 글로벌 동종업체 및 넷이즈의 자체 5년 역사적 범위와 비교하고, 2027년 EPS 성장을 반영해 현재 밸류에이션이 성장 잠재력을 충분히 반영하는지 평가한다.

• 산업 분석 프레임워크물량 및 가격 분해

  게임 이용자, 참여도 및 총결제액 지표 추적

  보고서는 일일 활성 이용자 수, 이용시간, 인터넷 카페 인기도 등 이용자 규모 및 참여도 지표와 iOS 총결제액 및 Steam 매출 순위 등 수익화 지표를 각각 검토하여 각 게임의 성장 또는 하락을 이끄는 구체적 요인을 파악한다.

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크잉여현금흐름 분석

  잉여현금흐름 및 주주환원 분석

  HSBC는 강력한 잉여현금흐름, 제한적인 자본지출 필요성 및 2026~2027년 약 4%의 주주환원이 실적 변동성과 밸류에이션 하방 압력에 대한 완충 장치라고 본다.

• 이벤트 트레이딩 및 행동재무이벤트 기반 분석

  Gamescom 업데이트 및 테스트 일정 촉매

  보고서는 2026년 8월 25일 Ananta의 Gamescom 업데이트를 주요 단기 이벤트로 식별하며, 새로운 테스트 일정이 긍정적 촉매를 제공할 수 있다고 판단한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• 넷이즈 (NTES.US)

  보고서가 다루는 핵심 주식으로, 단기적으로 게임 매출 성장 둔화에 직면하지만 중기적으로 Ananta 출시, 기존 게임 개선 및 주주환원의 수혜를 받을 가능성이 있다.

  강점

  강력한 비GAAP 영업이익 성장, 비용 통제 및 게임 활성화 역량, 거시경제 리스크에 대한 상대적으로 제한적인 노출, 그리고 대규모 인공지능 투자 없이 강력한 잉여현금흐름을 창출할 수 있는 능력.

  약점

  2026년 하반기 확정 신작 출시 일정 부재, 이연수익 성장 둔화, 주요 기존 게임의 높은 비교 기저 및 Sea of Remnants의 부진한 수익화 성과.

  비교

  보고서는 넷이즈의 P/E가 글로벌 동종업체보다 상당히 낮고 자체 5년 역사적 평균보다 1표준편차 낮다고 언급한다. 실적 발표 후 미국 상장 주식은 장 초반 5% 하락했으며, 같은 기간 KWEB는 2% 하락했다.

  위험

  투자 포트폴리오의 공정가치 변동 및 손상, 높은 유효세율, 신작 게임 일정의 불확실성 및 기존 게임의 총결제액 둔화가 실적에 영향을 미칠 수 있다.

핵심 데이터

• 투자의견 및 목표주가매수; USD150.00투자의견과 목표주가는 모두 유지
• 주가 및 목표주가 상승 여력USD121.02; +23.9%2026년 8월 20일 뉴욕시간 12:00 기준 주가
• 2026년 2분기 순이익 부진-24%예상치 대비로, 주로 RMB3.0bn의 투자손실에 기인
• 2026년 2분기 비GAAP 영업이익컨센서스 대비 13% 상회; 전년 동기 대비 27% 증가주로 Where Winds Meet과 Justice의 매출 기여를 반영
• 투자손실 제외 유효세율19.5%음악 사업 세제 혜택 만료 등의 영향으로 여전히 전년 동기 대비 상승
• 이연수익 성장전년 동기 대비 14% 증가2026년 1분기의 전년 동기 대비 23% 성장보다 둔화
• 신작 게임 테스트 점수Under the Mistsea 9.4; Hidden Edge 9.3둘 다 TapTap 점수이며 어느 쪽도 HSBC 실적 모델에 반영되지 않음
• HSBC EPS 전망치2026년E RMB61.51; 2027년E RMB70.85; 2028년E RMB80.26이전 전망치 대비 각각 -1.2%, -0.3%, -2.0% 조정
• HSBC 매출 전망치2026년E RMB120.191bn; 2027년E RMB127.442bn; 2028년E RMB139.577bn매출은 2027년과 2028년에도 계속 성장
• HSBC 조정 순이익 전망치2026년E RMB39.575bn; 2027년E RMB45.358bn; 2028년E RMB51.124bn2027년 실적 성장은 게임 파이프라인 및 운영 개선 기대에 의해 뒷받침됨
• 자기자본 잉여현금흐름 전망치2026년E RMB32.448bn; 2027년E RMB43.995bn; 2028년E RMB48.321bn보고서는 강력한 잉여현금흐름이 밸류에이션과 주주환원을 뒷받침한다고 봄
• 예상 P/E2026년E 13.2x; 2027년E 11.5x; 2028년E 10.1x보고서는 넷이즈의 P/E가 글로벌 동종업체보다 낮고 5년 역사적 평균보다 1표준편차 낮다고 언급
• 예상 배당수익률2026년E 2.9%; 2027년E 3.5%; 2028년E 3.9%보고서는 별도로 2026~2027년 약 4%의 주주환원을 전망
• 2027년 EPS 성장전년 동기 대비 약 15% 성장HSBC는 이 성장률과 약 12배의 2027년 P/E가 밸류에이션 지지를 제공한다고 판단

영향과 시사점

보고서는 넷이즈의 단기 실적 및 게임 매출 성장이 투자손실, 높은 세율, 높은 비교 기저 및 신작 출시 공백으로 제약될 것으로 판단한다. 그러나 핵심 영업이익은 회복력을 유지하고 있으며, 여러 장기 운영 게임의 운영 개선이 일부 압력을 완충할 수 있다. Ananta가 예상대로 진전되어 2027년 여름 출시된다면 그 매출 잠재력은 2027년 중반 밸류에이션 재평가를 이끌 수 있다. 한편 비용 통제, 게임 활성화, 잉여현금흐름 및 주주환원은 단기 실적 변동성의 밸류에이션 영향을 줄일 수 있다.

위험

• 2026년 하반기 확정 신작 출시 일정의 부재는 게임 매출 성장 둔화를 심화시킬 수 있다.
• 중국 내 Where Winds Meet과 Justice의 PC 버전은 2026년 하반기에 높은 비교 총결제액 기저에 직면한다.
• 이연수익 성장은 2026년 1분기 전년 동기 대비 23%에서 14%로 둔화되어 향후 매출 모멘텀 약화를 시사한다.
• 투자 포트폴리오의 공정가치 변동 및 손상으로 RMB3.0bn의 투자손실이 발생해 2026년 2분기 순이익이 예상치를 24% 하회했다.
• 음악 사업 세제 혜택 만료로 유효세율이 상승하고 있으며, HSBC는 2026년 유효세율이 전년 동기 대비 상승할 것으로 예상한다.
• Sea of Remnants는 가파른 학습 곡선과 상당한 플레이어 비판에 직면했다. 심리는 개선됐지만 총결제액은 아직 회복되지 않았다.
• Ananta의 테스트 및 출시 일정과 관련한 불확실성이 남아 있으며, HSBC는 현재 2027년 여름 출시를 예상한다.

주시할 점

• 2026년 8월 25일 쾰른 Gamescom에서의 Ananta 업데이트와 새로운 테스트 일정 발표 여부를 모니터링할 것.
• Under the Mistsea 테스트 이후 플레이어 피드백, 후속 테스트 일정 및 게임의 HSBC 실적 모델 반영 여부를 모니터링할 것.
• Hidden Edge 테스트의 피드백, 후속 개발 진전 및 잠재적 상용화 일정을 모니터링할 것.
• Sea of Remnants의 지속적인 콘텐츠 업데이트와 경험 개선이 중국 시장의 총결제액 회복으로 이어질 수 있는지 모니터링할 것.