리서치 보고서 해설Hilo Research

China eCommerce: 중국 온라인 소매는 8월 둔화, Temu는 정상화되며 선별 플랫폼의 이익 회복은 2H26 핵심 주제

Goldman Sachs는 8월 온라인 상품 성장 둔화로 3Q26 온라인 GMV 전망을 낮췄지만, 안정적인 소포 물량 증가와 퀵커머스 손실 축소에 따른 거래 플랫폼의 2H26 이익 회복 가능성을 본다.

기관Goldman Sachs

날짜20260915

업종China eCommerce and logistics

요약

선별된 견해: Alibaba, PDD Holdings, Meituan, JD.com 및 일부 물류 선도기업에 Buy 등급.

전국 온라인 소매 상품 GMV는 8월 전년 대비 2% 성장해 7월의 3%보다 낮아졌다.
Goldman Sachs는 3Q26 온라인 GMV 성장 전망을 4%에서 3%로 낮췄으나, 2026년 GMV 4% 성장 및 소포 물량 5% 성장 전망은 유지했다.
Temu 미국 GMV 성장률은 8월 전년 대비 5%로 둔화했으며 7월은 24%였다.
보고서는 퀵커머스 손실 축소가 Alibaba와 JD.com 거래 플랫폼의 2H26 전년 대비 이익 회복을 더 빠르게 이끌 것으로 예상한다.

보고서 해설

개요

이 트래커는 8월 중국 온라인 소매, 소포, Temu 및 플랫폼 추세를 검토한다. Goldman Sachs는 소비 환경 약화와 단기 온라인 GMV 성장 둔화를 보지만, 안정적인 특송 수요, Temu의 전략적 인프라 투자 및 거래 플랫폼의 2H26 이익 회복 전망을 지지 요인으로 본다.

핵심 견해

중국 온라인 소매는 8월 둔화했다. 전국 온라인 소매 상품 GMV는 전년 대비 2% 성장해 7월의 3%에서 낮아졌으며, 식품과 의류 지출이 감속했다. 전체 소매 판매는 전년 대비 0.4% 증가해 Goldman Sachs 추정에는 부합했으나 Bloomberg consensus의 0.8%를 밑돌았고, 7월의 0.6%보다도 둔화했다. 식품, 보석, 화장품, 자동차 판매 성장률은 각각 4%, -18%, 5%, -19%였으며, 7월은 각각 5%, -10%, 7%, -17%였다. 가전과 전자기기는 상대적 예외로, 우호적인 기저효과에 힘입어 성장률이 각각 2.3%와 27.3%로 높아졌다. Goldman Sachs는 8월 데이터를 반영해 3Q26 온라인 GMV 성장 전망을 4%에서 3%로 낮추고, 3Q26 소포 물량 성장 4% 전망과 2026년 온라인 GMV 및 소포 물량 성장 전망 4%와 5%는 유지했다. 소포 데이터는 소매 GMV 성장보다 더 안정적인 이행 수요를 보여준다. 업계 소포 물량은 8월 전년 대비 약 4% 증가해 7월과 같았으며, Goldman Sachs는 이를 소포당 평균 주문가치가 전년 대비 안정적이라는 신호로 해석한다. 주간 트래커는 9월 첫 13일간 소포 물량 성장률이 전년 대비 약 4.5%, 교통부 정의상 일평균 약 5.82억 건임을 보여준다. 보고서는 온라인 상품 GMV와 소포 물량 성장 간 격차가 기저효과, 보상판매 프로그램, 배송비 변경 및 e커머스 관련 세금을 반영할 수 있다고 설명한다. Temu의 미국 성장은 2025년 5월 소액면세 폐지에 따른 초기 혼란 이후 정상화됐다. Bloomberg Second Measure에 따르면 미국 GMV 성장률은 8월 전년 대비 5%로 7월의 24%에서 낮아졌다. QuestMobile에 따르면 Temu 판매자 수는 8월 전월 대비 4% 감소했으며 7월에는 5% 감소했다. Goldman Sachs는 유럽에서 7월부터 소액면세가 폐지되고 품목당 정액 관세가 도입된 후에도 압력이 지속될 것으로 예상한다. Goldman Sachs 추정상 유럽은 Temu GMV의 약 3분의 1을 차지한다. 다만 선택 시장에서 6월 출시한 Bemuvo를 포함한 첫 1P 브랜드 Xinpinmu에 대한 장기적 투자와 현지 공급망, 창고, 이행 인프라 투자는 회복탄력성, 규정 준수 및 글로벌 시장 확대에 긍정적이라고 본다. Temu 글로벌 월간 활성 이용자 수는 2026년 8월 4.68억 명으로 전월 대비 보합이었다. 음식 배달과 퀵커머스 경쟁은 단기 실적 부담으로 남아 있다. Goldman Sachs는 9월 분기 음식 배달 EBIT를 Alibaba -Rmb9.7bn, Meituan -Rmb0.6bn으로 추정했으며, 6월 분기의 -Rmb10.4bn 및 -Rmb1.6bn과 비교된다. Meituan의 손실은 2분기 유닛 이코노믹스와 이익 회복이 예상보다 빨랐음에도 성수기에 GTV 점유율을 높이기 위한 자체 마케팅 및 보조금 투자에 기인한다고 설명한다. 3분기를 보면서 보고서는 7~8월 여행 수요 약세, 부진한 소비 지출, Apple 제품 출하 지연이 e커머스, 광고, 로컬서비스 매출에 부담이 될 수 있으며 하이퍼스케일러 대형주의 절대적 설비투자도 전분기 대비 높은 수준을 유지한다고 지적한다. 2H26에 Goldman Sachs는 Alibaba와 JD의 퀵커머스 손실이 전년 대비 약 절반으로 줄어 거래 플랫폼의 전년 대비 이익 성장 회복을 가속할 것으로 예상한다. 클라우드 및 데이터센터에서는 클라우드 성장 가속과 강한 AI 컴퓨팅 수요를 이유로 Alibaba를 핵심 아이디어로, e커머스에서는 매출과 이익 회복을 이유로 JD를 핵심 아이디어로 제시한다. 물류에서는 SF Holding H shares, JD Logistics, ZTO에 Buy, J&T, STO, Yunda, KLN Logistics, SF Holding A shares에 Neutral, YTO와 Sinotrans에 Sell 등급을 부여한다. 또한 Alibaba, PDD Holdings, Meituan, JD.com에 대한 Buy 등급과 SOTP 기반 목표주가를 유지한다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 전국 소매 및 소포 통계, 자체 주간 소포 트래커, 기업 데이터와 Temu 판매, 판매자 활동, 이용자 참여에 관한 제3자 지표를 결합한다. 품목 및 플랫폼별 성장을 비교하고, 영업 추세를 분기 GMV, 소포 물량, EBIT 추정으로 연결하며, 커버 기업에는 SOTP 밸류에이션을 적용한다.

방법론 메모

산업 분석 프레임워크수급 프레임워크
온라인 소매 GMV, 소비 카테고리, 소포 물량 및 배송 가격
보고서는 소비자 수요와 이행 물량 지표를 함께 활용해 e커머스 활동을 평가하고 소매 판매와 소포 물량 성장의 차이를 설명한다.
산업 분석 프레임워크물량·가격 분해
소포 물량과 소포당 평균 주문가치
안정적인 소포 물량 성장과 관찰된 소매 성장 격차를 이용해 평균 주문가치 및 관련 산업 동인의 방향을 판단한다.
가치평가 방법론SOTP(사업부문 합산) 가치평가
SOTP 밸류에이션
Goldman Sachs는 커버 기업의 주요 사업을 각각 평가하고 이를 합산해 12개월 목표주가를 산정한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

Alibaba Group / 9988.HK
클라우드 및 데이터센터의 핵심 아이디어이며, 퀵커머스 손실 축소에 따라 거래 플랫폼의 이익 회복이 예상된다.
강점
클라우드 성장 가속 및 강한 AI 컴퓨팅 수요.
약점
단기적으로 e커머스, 광고 및 로컬서비스 매출은 소비 부진과 Apple 제품 출하 지연의 부담을 받을 수 있다.
비교
9월 분기 Alibaba 음식 배달 EBIT는 -Rmb9.7bn, Meituan은 -Rmb0.6bn으로 추정된다.
위험
GMV 성장 부진, 중국 소매 수익화 지연, 핵심 전략 투자 실행 부진 및 클라우드 매출 성장 둔화.
PDD Holdings / PDD
Temu가 국제 성장의 핵심 고려사항인 커버 e커머스 플랫폼.
강점
Temu의 1P 브랜드와 현지 공급망, 창고, 이행 투자는 회복탄력성과 규정 준수를 개선할 수 있다.
약점
미국 GMV 성장은 둔화됐고 판매자 수는 계속 감소했다.
비교
Temu는 저가 품목에서 Alibaba 및 Douyin과 경쟁 압력에 직면한다.
위험
지정학적 역풍, 경쟁, 재투자에 따른 마진 압박 및 제한적인 세그먼트 공시.
Meituan
커버 대상 음식 배달 및 퀵커머스 플랫폼.
강점
2분기 유닛 이코노믹스와 이익 회복이 예상보다 빨랐다.
약점
GTV 점유율을 위한 마케팅 및 보조금 투자로 9월 분기에도 손실이 지속될 전망이다.
비교
9월 분기 음식 배달 EBIT 손실은 Rmb0.6bn으로 예상되며 Alibaba의 예상 손실 Rmb9.7bn보다 작다.
위험
경쟁 심화, 인건비 압박, 식품 안전 또는 규제 문제, Keeta 투자 확대.
JD.com
핵심 e커머스 아이디어이자 커버 대상 물류 연계 플랫폼.
강점
Goldman Sachs는 퀵커머스 손실 축소로 매출과 이익의 전년 대비 회복이 빨라질 것으로 예상한다.
약점
단기 소비 수요, 전자제품과 가전의 비교 기준, 일반 상품 실행이 성장을 제한할 수 있다.
비교
보고서는 Alibaba와 JD의 퀵커머스 손실이 2H26에 전년 대비 절반으로 줄 것으로 예상한다.
위험
e커머스와 음식 배달 시장의 경쟁 심화, 온라인 GMV 둔화 및 지속 투자에 따른 JD Retail 마진 변동.

핵심 데이터

전국 온라인 소매 상품 GMV 성장률+2% yoy in August7월의 +3% yoy에서 하락.
전체 소매 판매 성장률+0.4% yoy in AugustGoldman Sachs 추정에 부합하고 Bloomberg consensus의 +0.8%를 하회했으며, 7월은 +0.6%.
3Q26 온라인 GMV 전망+3% yoy기존 +4% 전망에서 하향.
2026년 업계 전망Online GMV +4% yoy; parcel volume +5% yoy전망 유지.
9월 소포 물량 트래커c. +4.5% yoy9월 첫 13일간 일평균 약 5.82억 건.
Temu 미국 GMV 성장률+5% yoy in August7월의 +24% yoy에서 하락.
Temu 글로벌 MAU468 million in August 2026전월 대비 보합.
9월 분기 음식 배달 EBIT 추정Alibaba: -Rmb9.7bn; Meituan: -Rmb0.6bn6월 분기는 각각 -Rmb10.4bn 및 -Rmb1.6bn.

영향과 시사점

보고서는 약한 소매 수요가 단기 e커머스 GMV 전망 하향으로 이어진다고 보지만, 안정적인 소포 물량 성장은 배송 물량에 대한 판단을 덜 부정적으로 만든다고 본다. 경쟁 지출은 단기적으로 퀵커머스 이익을 계속 압박하겠지만, Alibaba와 JD의 2H26 손실 축소가 이익 회복의 동력이 될 것으로 예상한다.

위험

거시 환경 약화 또는 경쟁으로 중국 온라인 GMV 성장이 예상보다 낮을 수 있다.
경쟁과 보조금 투자가 음식 배달 및 퀵커머스의 이익 회복 속도를 늦출 수 있다.
Temu는 유럽과 선진 시장에서 규제 및 관세 관련 압력에 계속 직면한다.
소비 부진, 여행 수요 약화 및 Apple 제품 출하 지연은 3분기 e커머스, 광고 및 로컬서비스 매출에 부담이 될 수 있다.

주시할 점

9월 소포 물량 성장과 6월부터 8월의 약 4% 수준을 상회하는지 여부.
중국 소매 수요의 재량적 품목별 추세, 특히 식품, 보석, 화장품, 자동차, 가전 및 전자기기.
Temu 미국 GMV, 판매자 수, 이용자 참여 추세 및 유럽 관세 정책 변화의 영향.
Alibaba와 JD의 2H26 퀵커머스 손실 축소 속도와 이에 따른 이익 회복.
클라우드 성장, AI 컴퓨팅 수요 및 하이퍼스케일러 설비투자 추세.