Kuaishou Technology (01024) 리서치 보고서 해설

개요

Goldman Sachs는 Kuaishou의 예상에 부합한 2Q26 실적을 검토했지만, 더 중요한 전개는 경영진이 제시한 현저히 약한 2H26 전망이라고 결론 내린다. 보고서는 지속적인 광고, eCommerce 및 AI 비용 압력이 개선되는 현금흐름과 계획된 주주환원이 제공하는 단기 지지 요인을 상회할 것으로 예상한다.

핵심 견해

Kuaishou의 2Q26 주요 실적은 Goldman Sachs와 시장의 기존 예상에 대체로 부합했다. 매출은 전년 대비 1% 증가한 RMB35,535mn, non-IFRS 순이익은 전년 대비 30% 감소한 RMB3,913mn이었다. 매출은 컨센서스와 사실상 일치했고 non-IFRS 이익도 대체로 예상에 부합했다. 부문별로 온라인 마케팅 매출은 전년 대비 4% 증가한 RMB20,639mn, 기타 서비스는 19% 증가한 RMB6,206mn, 라이브 스트리밍은 13% 감소한 RMB8,690mn이었다. 일일 활성 사용자 수는 412mn으로 전년 대비 대체로 변동이 없었다. 핵심 결론은 경영진의 FY26 가이던스가 시장이 사전에 예상했던 것보다 훨씬 큰 2H26 둔화를 시사한다는 점이다. Goldman Sachs는 광고 사업이 1H26의 6% 성장에서 2H26에는 전년 대비 중간 한 자릿수 감소로 전환될 것으로 예상한다. 또한 순이익률은 1H26의 10%+에서 2H26에는 2%+ 수준이 될 것으로 본다. 이에 따라 Goldman Sachs는 가이던스 하향 폭이 예상보다 크다고 판단하며, 실적 발표 후 주가가 부정적으로 반응할 것으로 예상한다. Goldman Sachs는 약한 전망의 첫 번째 원인으로 eCommerce와 광고 압력을 꼽는다. eCommerce 세금 및 트래픽 세금 관련 규제 강화로 가맹점 지출이 줄고 있다. 플랫폼은 가맹점에 더 많은 무료 트래픽을 제공해야 하며, 이는 수익화율 저하로 이어진다. 약한 소비 환경도 GMV 성장을 압박한다. 이러한 요인이 결합해 하반기 eCommerce GMV와 광고가 전년 대비 감소할 것으로 예상된다. 둘째, 보고서는 증가하는 AI 투자가 단기 수익성을 압박할 것으로 본다. Kling 모델 관련 비용에는 모델 학습, R&D 지출 증가, 설비투자 증가에 따른 감가상각비 및 상각비, Kling 팀 확장이 포함된다. 회사는 1H26에 설비투자를 늘렸고, 그에 따른 높은 D&A가 손익계산서에 영향을 주기 시작했다. Goldman Sachs는 영업 디레버리징도 지적한다. 매출 성장이 둔화되는 동안 판매·마케팅 및 G&A 비용은 전년 대비 대체로 안정적이다. 2Q26 R&D 비용은 전년 대비 27% 증가한 RMB4,581mn이었고, non-IFRS 순이익률은 11%로 전년 대비 5%포인트 하락했다. Kling은 2Q에 RMB850mn의 매출을 기록하며 비교적 견조했지만, Goldman Sachs는 최근 월간 ARR 추세가 더 느려지고 있었을 가능성이 높다고 본다. 이는 Seedance와 H3 등 경쟁사가 최근 제품을 출시한 반면 Kling은 모델을 업데이트하지 않았기 때문으로 해석된다. Goldman Sachs는 ARR을 끌어올릴 다음 주요 모델 업그레이드를 기다리고 있으며, 동영상 생성 분야의 경쟁 구도와 AI 동영상 도구의 활용 사례 확대를 핵심 쟁점으로 제시한다. 약한 실적 전망을 상쇄하는 요인도 있다. Goldman Sachs는 고설비투자 기간이 1H26에 집중됐고 이후 설비투자가 순차적으로 감소했기 때문에 Kuaishou가 향후 분기에 FCF 흑자 유지를 목표로 한다고 지적한다. 또한 건전한 재무상태를 바탕으로 2026년 자사주 매입과 배당 규모가 2025년보다 클 것으로 예상한다. 다만 이러한 긍정 요인은 단기 성장과 마진 역풍이 지속될 수 있다는 견해를 바꾸지는 않는다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 2Q26 실적을 Goldman Sachs와 시장 예상치에 비교한 뒤, 광고, eCommerce, 비용 및 마진 요인을 통해 경영진의 FY26 가이던스를 해석한다. 가맹점 지출, 트래픽 수익화, 소비 환경을 매출 성장과 연결하고, AI 투자와 영업 레버리지가 수익성에 미치는 영향을 평가하는 한편, 설비투자, 잉여현금흐름 및 주주환원 요인도 함께 검토한다.

방법론 메모

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크영업·재무 레버리지 분석

  영업 디레버리징 분석

  보고서는 매출 성장이 둔화될 때 판매·마케팅 및 G&A 비용이 대체로 안정적으로 유지되면 마진이 압박받으며, 더 높은 AI 관련 R&D와 D&A가 이익 영향을 확대한다고 설명한다.

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크잉여현금흐름 분석

  잉여현금흐름 분석

  Goldman Sachs는 1H26 이후의 설비투자 감소 전망을 평가하고, 이를 통해 Kuaishou가 이후 분기에 플러스 잉여현금흐름 유지를 목표로 하는 이유를 설명한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  GMV, 가맹점 지출 및 수익화율 분석

  보고서는 약한 eCommerce 수요 및 가맹점 지출을 무료 트래픽 증가에 따른 수익화율 하락과 구분해 분석함으로써 광고 수익에 대한 복합적 영향을 설명한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Kuaishou Technology (01024.HK)

  주요 커버 기업이다. 광고 및 eCommerce 압력과 AI 투자가 단기 성장과 마진에 부담을 줄 것으로 예상된다.

  강점

  Kling은 2Q26에 RMB850mn의 매출을 기록했다. 회사는 FCF 흑자 유지를 목표로 하며, 건전한 재무상태가 자사주 매입과 배당을 뒷받침한다.

  약점

  2H26 광고는 전년 대비 감소할 것으로 예상되며, AI 학습, R&D, D&A 및 팀 확장 관련 비용 증가가 이익에 부담을 준다.

  비교

  Kling은 아직 모델을 업데이트하지 않았으나 경쟁사 Seedance와 H3는 최근 제품을 출시했다.

  위험

  더 엄격한 eCommerce 관련 규제, 약한 소비, 낮은 수익화율 및 동영상 생성 분야의 경쟁이 둔화를 장기화할 수 있다.

핵심 데이터

• 2Q26 매출RMB35,535mn전년 대비 1% 증가했으며 Goldman Sachs와 시장 예상에 대체로 부합했다.
• 2Q26 non-IFRS 순이익RMB3,913mn전년 대비 30% 감소했으며 대체로 예상에 부합했다.
• 2Q26 온라인 마케팅 매출RMB20,639mn전년 대비 4% 증가했으나 Goldman Sachs는 2H26 광고 사업이 전년 대비 중간 한 자릿수 감소할 것으로 예상한다.
• 2Q26 Kling 매출RMB850mn분기는 비교적 견조했지만 최근 월간 ARR은 더 느려지고 있었을 가능성이 높다.
• 2H26 순이익률 가이던스2%+1H26 순이익률은 10%+였다.
• 2Q26 R&D 비용RMB4,581mnAI 관련 투자 증가를 반영해 전년 대비 27% 증가했다.
• 12개월 목표주가HK$68.002026년 8월 19일 종가 HK$37.80 대비 제시된 상승여력은 79.9%이다.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 가이던스 재설정으로 시장의 초점이 예상에 부합한 분기 실적에서 더 약한 하반기 광고 및 eCommerce 성장, 낮은 수익화율, 현저히 낮아진 수익성으로 이동한다고 본다. FCF 흑자 전망, 건전한 재무상태 및 2026년의 더 큰 주주환원 가능성은 완화 요인이지만, 단기 시장 반응에서는 성장과 마진의 역풍이 우세할 것으로 예상한다.

위험

• 더 엄격한 eCommerce 세금 및 트래픽 세금 규제가 가맹점 지출을 줄이고 더 많은 무료 플랫폼 트래픽을 요구해 수익화율을 낮출 수 있다.
• 약한 소비 환경이 eCommerce GMV 성장과 광고 수요를 압박할 수 있다.
• Kling 관련 학습, R&D, 설비투자 연계 D&A 및 인력 비용 증가가 단기 수익성을 압박할 수 있다.
• 동영상 생성 분야의 경쟁과 Kling의 주요 모델 업그레이드 지연이 ARR 모멘텀을 둔화시킬 수 있다.

주시할 점

• 2H26 광고 및 eCommerce 추세가 경영진 가이던스가 시사하는 전년 대비 중간 한 자릿수 감소까지 악화되는지 여부.
• Kling ARR의 진행과 다음 주요 모델 업그레이드의 시기 및 영향.
• 동종업계 모델 출시와 AI 동영상 활용 사례 확대를 포함한 동영상 생성 분야 경쟁 전개.
• 1H26 이후의 낮은 설비투자가 지속적인 FCF 흑자와 더 큰 2026년 자사주 매입 또는 배당을 뒷받침하는지 여부.