レポート解説Hilo Research

Alchip Technologies（3661.TW）：買いを維持：2027Fは供給能力により制約、2028FはTrainium4のコンテンツ高度化の恩恵

Alchip Technologiesは2Q26に力強い増収を達成し、経営陣は明るい見通しを示した。野村は供給能力制約を理由に2027F EPSと目標株価を引き下げたが、2028FのASICコンテンツ拡大については引き続き前向きである。

機関野村

日付2026-08-16

企業Alchip Technologies

ティッカー3661.TW

業界半導体

格付け買い

要約

買いを維持。目標株価をTWD6,000からTWD5,300へ引き下げ、25.9%の上昇余地を示唆。

Trainium3の量産立ち上がりが2Q26に始まり、売上高は前四半期比83%増加した。
2Qの売上総利益率は35%に低下したが、野村および市場予想を上回った。会社は2026年のブレンド売上総利益率を20%台前半から半ばと見込んでいる。
N2プロジェクトは年末までにテープアウトを完了し、2027年末までの量産開始を目指す見込みである。
野村は主に先端ノードおよびWoSの供給制約を理由に、2027F EPSを12%引き下げた。
Trainium4は少なくとも3個のロジックダイを使用すると見込まれ、単一ダイ設計のTrainium3に比べ2028Fのコンテンツ価値を高める。

レポート解説

概要

野村はAlchip Technologiesの決算説明会後、買い評価を維持した。Trainium3の量産に牽引され、2Q26の売上高は前四半期比83%増加した。生産売上比率の上昇により売上総利益率は低下したものの、経営陣は将来の利益率、第2の大手クラウドサービス顧客、N2プロジェクトの機会について前向きな見方を維持した。

主要見解

中核となる投資仮説は、短期的には供給能力制約が2027F利益予想を抑制する一方、中期的にはプロジェクトパイプラインとTrainium4のチップコンテンツ高度化が2028Fの成長を支えるというものである。野村は、WoSを含む先端ノード供給能力と先端パッケージングの供給が逼迫しており、特に2027年の供給能力を遅れて確保しようとしたASICベンダーにリスクをもたらすとみている。顧客がより大きな供給能力配分を確保する、または代替的な製造・パッケージング経路を採用した場合には上振れ余地がある。

分析フレームワーク

2Q26実績と経営陣ガイダンス、プロジェクト進捗、先端ノードおよびパッケージング供給の評価を組み合わせ、野村は2026-2028Fの利益予想を改定し、2027F P/E評価により目標株価を算定した。

手法メモ

バリュエーション手法株価収益率評価
2027F EPSに目標P/E倍率を乗じて目標株価を算出する
TWD5,300の目標株価は2027F EPSの35倍に基づく。この倍率は5年平均の30倍を上回り、同社の過去の取引レンジの中位から上位に位置する。
ファンダメンタル分析利益予想改定
供給能力、プロジェクト進捗、利益率前提に基づき利益予想を調整する
野村は2027F EPSを12%引き下げ、主に供給能力懸念を反映して、その2027F EPSはコンセンサスを18%下回ると指摘した。2028F EPSは概ねコンセンサス並みである。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

Alchip Technologies (3661.TW)
主要カバレッジ銘柄
強み
AI/HPC ASIC設計サービスの経験、拡大するTrainiumプロジェクトの取引量、最終実装段階にあるN2プロジェクト、第2の大手クラウドサービス顧客を獲得する可能性を有する。Trainium4のコンテンツ高度化は2028Fの成長ドライバーとなる。
弱み
売上高と利益率は生産プロジェクト構成および先端ノード供給に左右されやすく、2027F利益予想は市場コンセンサスを下回る。
比較
野村は2027F P/E 35倍を適用しており、5年平均の30倍を上回る。2028F EPS予想は概ねコンセンサス並みである。
リスク
顧客の内製設計への移行、製造および先端パッケージング供給能力の不足、ASIC業界の競争激化、商業条件および利益分配契約をめぐる不確実性。

主要データ

2Q26の前四半期比売上高成長率83%2Q26に始まったTrainium3の量産立ち上がりが牽引。
2Q26の売上総利益率35%1Qの50%を下回ったが、野村の34%および市場予想の30%を上回った。
2026年ブレンド売上総利益率ガイダンス20%台前半から半ば経営陣は3Qおよび4Qのブレンド売上総利益率を20%をわずかに上回る水準と見込む。
2027F EPS改定-12%先端ノードおよび先端パッケージングの供給能力逼迫を反映。
目標株価TWD5,3002027F EPSの35倍に基づく。
現在の株価TWD4,210株価基準日：2026-08-14。
示唆される上昇余地25.9%レポート記載の現在株価に対するもの。

影響と示唆

投資家にとって、2027Fの主要変数は需要から供給へ移る。顧客がWoSなどの先端ノードおよびパッケージングの供給能力をどの程度確保できるかが、利益実現の程度を左右する。供給ボトルネックが緩和する、または新たな大手クラウドサービス顧客およびN2プロジェクトが順調に進展すれば、バリュエーションと利益の上方改定余地がある。一方、供給能力が不足したままであれば、短期的な利益の伸縮性は制約される可能性がある。

リスク

顧客が内製設計の比率を高め、外部委託ASIC設計サービスの需要が減少する。
WoSを含む先端ノードの製造供給能力および先端パッケージング供給能力の不足。
ASIC設計サービス市場における競争激化。
顧客の供給能力配分、代替的な製造またはパッケージング経路、商業的な利益分配条件に関する不確実性。
実際の利益またはプロジェクトの量産進捗が予想を下回る。

注目点

N2プロジェクトの年末テープアウトおよび2027年末量産目標に向けた実行進捗。
顧客が2027-2028年向けの先端ノードおよび先端パッケージング供給能力を確保できるか。
Trainium3量産が売上高と売上総利益率に与える影響、および3Q・4Qの売上総利益率が20%をわずかに上回るというガイダンスを達成するか。
Trainium4の設計コンテンツ、ロジックダイ数、2028Fの量産スケジュール。
第2の大手クラウドサービス顧客の確保進捗、および初めて言及されたCPUプロジェクト。
第2位の売上寄与事業である自動車ADAS事業の成長実績。