Alchip Technologies (3661.TW): Mantener Comprar: 2027F limitado por la capacidad; 2028F se beneficia de la mejora de contenido de Trainium4

Visión general

Nomura mantuvo su calificación de Comprar tras la conferencia de resultados de Alchip Technologies. Impulsados por la producción masiva de Trainium3, los ingresos de 2T26 aumentaron un 83% trimestre a trimestre; aunque una mayor mezcla de ingresos de producción provocó una caída del margen bruto, la dirección se mantuvo positiva sobre los márgenes futuros, un segundo gran cliente de servicios en la nube y las oportunidades del proyecto N2.

Perspectivas principales

La tesis central es que las restricciones de capacidad a corto plazo deprimen las expectativas de ganancias de 2027F, mientras que la cartera de proyectos a medio plazo y el contenido mejorado de chips de Trainium4 respaldan el crecimiento de 2028F. Nomura considera que la capacidad de nodos avanzados y el suministro de empaquetado avanzado, incluido WoS, son limitados, lo que supone un riesgo particular para los proveedores de ASIC que solicitaron tarde capacidad para 2027. Existe potencial alcista si los clientes aseguran mayores asignaciones de capacidad o adoptan rutas alternativas de fabricación y empaquetado.

Marco de análisis

Combinando los resultados de 2T26 y la guía de la dirección, el progreso de los proyectos y las evaluaciones del suministro de nodos avanzados y empaquetado, Nomura revisó sus previsiones de ganancias para 2026-2028F y determinó su precio objetivo mediante una valoración P/E de 2027F.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración precio-beneficio

  Calcular el precio objetivo multiplicando el EPS de 2027F por el múltiplo P/E objetivo

  El precio objetivo de TWD5,300 se basa en 35x el EPS de 2027F; este múltiplo está por encima del promedio de cinco años de 30x y se sitúa en el rango medio-alto del intervalo histórico de cotización de la empresa.

• Análisis fundamentalRevisión de previsiones de ganancias

  Ajustar las previsiones de ganancias según la capacidad, el progreso de los proyectos y los supuestos de margen

  Nomura redujo el EPS de 2027F en un 12% y señaló que su EPS de 2027F está un 18% por debajo del consenso, reflejando principalmente preocupaciones sobre la capacidad; su EPS de 2028F está en términos generales en línea con el consenso.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Alchip Technologies (3661.TW)

  Valor principal bajo cobertura

  Fortalezas

  Cuenta con experiencia en servicios de diseño ASIC para IA/HPC, crecientes volúmenes de proyectos Trainium, un proyecto N2 en la etapa final de implementación y potencial para conseguir un segundo gran cliente de servicios en la nube; la mejora de contenido de Trainium4 proporciona un motor de crecimiento para 2028F.

  Debilidades

  Los ingresos y márgenes son sensibles a la combinación de proyectos de producción y al suministro de nodos avanzados; las previsiones de ganancias de 2027F están por debajo del consenso del mercado.

  Comparación

  Nomura aplica una valoración P/E de 35x para 2027F, por encima del promedio de cinco años de 30x; su previsión de EPS de 2028F está en términos generales en línea con el consenso.

  Riesgos

  Clientes que migran al diseño interno, capacidad insuficiente de fabricación y empaquetado avanzado, intensificación de la competencia en la industria ASIC e incertidumbre sobre los términos comerciales y los acuerdos de reparto de beneficios.

Datos clave

• Crecimiento de ingresos de 2T26 trimestre a trimestre83%Impulsado por el aumento de volumen de Trainium3 que comenzó en 2T26.
• Margen bruto de 2T2635%Por debajo del 50% de 1T, pero por encima de la expectativa de 34% de Nomura y de 30% del mercado.
• Guía de margen bruto combinado para 2026Rango bajo a medio del 20%La dirección espera un margen bruto combinado apenas superior al 20% en 3T y 4T.
• Revisión del EPS de 2027F-12%Refleja la limitada capacidad para nodos avanzados y empaquetado avanzado.
• Precio objetivoTWD5,300Basado en 35x el EPS de 2027F.
• Precio actual de la acciónTWD4,210Fecha de precio: 2026-08-14.
• Potencial alcista implícito25.9%En relación con el precio actual de la acción indicado en el informe.

Impacto e implicaciones

Para los inversores, la variable clave de 2027F pasa de la demanda a la oferta: la medida en que los clientes puedan asegurar capacidad de nodos avanzados y empaquetado, como WoS, determinará el grado de materialización de las ganancias. Si se alivian los cuellos de botella de suministro, o si el nuevo gran cliente de servicios en la nube y el proyecto N2 avanzan sin contratiempos, hay margen para revisiones al alza de la valoración y las ganancias; si la capacidad sigue siendo insuficiente, la elasticidad de las ganancias a corto plazo podría verse limitada.

Riesgos

• Los clientes aumentan la proporción de diseño interno, reduciendo la demanda de servicios externalizados de diseño ASIC.
• Capacidad insuficiente de fabricación de nodos avanzados y de empaquetado avanzado, incluido WoS.
• Intensificación de la competencia en el mercado de servicios de diseño ASIC.
• Incertidumbre respecto a las asignaciones de capacidad de los clientes, rutas alternativas de fabricación o empaquetado y términos comerciales de reparto de beneficios.
• Las ganancias reales o el avance hacia la producción masiva de los proyectos quedan por debajo de las expectativas.

Aspectos que vigilar

• Progreso de ejecución para el tape-out de fin de año del proyecto N2 y el objetivo de producción masiva a finales de 2027.
• Capacidad de los clientes para asegurar capacidad de nodos avanzados y empaquetado avanzado para 2027-2028.
• El impacto de la producción masiva de Trainium3 en los ingresos y el margen bruto, y si los márgenes brutos de 3T y 4T cumplen la guía de apenas más del 20%.
• Contenido de diseño de Trainium4, número de chips lógicos y el calendario de producción masiva de 2028F.
• Progreso para asegurar un segundo gran cliente de servicios en la nube y el proyecto de CPU mencionado por primera vez.
• Desempeño de crecimiento del negocio ADAS automotriz como el segundo mayor contribuyente a los ingresos.