Asia ex-Japan rates markets: Nomura mantiene operaciones selectivas de pago y de curvas en tasas asiáticas ante precios de política volátiles

Visión general

Esta actualización de estrategia de tasas de Asia excluyendo Japón mantiene un conjunto selectivo de operaciones direccionales y de valor relativo tras la volatilidad posterior al FOMC y el aplanamiento generalizado de curvas. Nomura diferencia los mercados mediante rendimientos reales, trayectorias esperadas de bancos centrales, sensibilidad al petróleo y valoración de curvas frente a su historia.

Perspectivas principales

Tras la reunión del FOMC, las tasas asiáticas fueron volátiles en ambas direcciones, aunque el aplanamiento de curvas fue un tema constante. Las tasas de Hong Kong, Singapur y, en menor medida, Corea resistieron mejor, mientras que las de Taiwán y Tailandia cayeron significativamente. Nomura sigue favoreciendo pagar en mercados con rendimientos reales bajos o donde los bancos centrales aún no han empezado a subir tasas, específicamente Singapur y Tailandia. Es más positiva en mercados con rendimientos reales altos y varias subidas ya realizadas, especialmente Corea y, en cierta medida, Indonesia. Para India, donde los rendimientos reales son altos pero RBI parece estar cerca de subir tasas, prefiere aplanadores. Las noticias de una posible distensión entre Irán y Estados Unidos podrían generar optimismo, pero es probable que persista cierta prima geopolítica. El mercado descuenta más endurecimiento que las previsiones de Nomura para los próximos seis meses. Al final del primer trimestre de 2027, descuenta 89bp de subidas de RBI frente a 50bp previstos por Nomura; 67bp de BOK frente a 50bp; y 63bp de Fed frente a 25bp. Nomura reconoce que la inflación de oferta podría finalmente pesar sobre el crecimiento y volver excesivo este precio, pero no observa señales claras de condiciones financieras más restrictivas: los diferenciales de crédito siguen bajos, la mayoría de las bolsas resisten y los indicadores de crecimiento de Asia excluyendo Japón, como los PMI, permanecen positivos. También señala que los mercados suelen sobrevalorar el endurecimiento final al comienzo de ciclos de subidas. En India, el equipo económico de Nomura espera subidas de RBI de 25bp en octubre y diciembre de 2026, por el aumento más rápido de los precios de alimentos y petróleo y un mayor impulso supercore. Sin embargo, prevé moderación del crecimiento en H2FY27 e inflación general por debajo de 4% en H2 2027; por ello no proyecta más subidas en 2027 y sitúa la tasa terminal en 5.75%. Como la reunión de RBI del 7 de octubre está cerca y RBI ha mostrado intención de normalizar la liquidez, el precio del tramo corto no debería caer pronto. Incluso si baja el petróleo, salvo una caída muy grande hacia USD80/bbl, los swaps largos como 5y tendrían más margen para caer que el tramo corto, por lo que prefiere aplanadores NDOIS. En Corea, si el diferencial entre CD fixing y la tasa de política dentro de seis meses se mantiene cerca del nivel actual de aproximadamente 20bp, el mercado estaría cerca de descontar tres subidas. Esto supera la previsión del equipo económico de Nomura de una tasa de política de 3.50%, con subidas de 25bp en noviembre de 2026 y febrero de 2027. Dado que BOK ya ha subido dos veces, Nomura tiene una convicción algo mayor para deshacer el precio actual mediante recepción de H26-5y Corea frente a Taiwán, con nivel de convicción 3/5. Reevaluará tras la publicación del CPI de septiembre de Corea el 2 de octubre, relevante para el precio de BOK. El análisis de valoración de Nomura muestra que la mayoría de las tasas reales de política de Asia excluyendo Japón son inferiores a 1%, salvo Indonesia tras una subida acumulada de 100bp en mayo y junio. La tasa real de política de Taiwán es de alrededor de 0% y la de Tailandia es negativa. Varios mercados asiáticos tienen rendimientos reales a 10 años de aproximadamente 2% o más, inferiores al rendimiento real estadounidense a 10 años de aproximadamente 2.7%, pero posiblemente razonables dada la menor volatilidad regional. Incluso ajustando por menor inflación, Taiwán y Tailandia siguen teniendo algunos de los rendimientos reales de bonos más bajos, lo que respalda operaciones de pago. Nomura mantiene un aplanador tailandés 2s10s de diciembre con convicción 4/5 y un pago tailandés 5y de diciembre con convicción 3/5. La sensibilidad al petróleo ha aumentado: el beta medio de las tasas asiáticas a las tasas estadounidenses subió a 0.56 en 2026 YTD desde 0.49 en 2025 y 0.3-0.4 en 2022-24. El beta más reciente del bono del Tesoro coreano a 10 años frente al Treasury estadounidense a 10 años subió a 1.32, frente a una media de 0.34 en 2016-25. Indonesia, Corea e India muestran la mayor sensibilidad al petróleo; un aumento de USD10/bbl en el crudo elevaría los rendimientos de 5y IndoGB en 29bp y los swaps de Corea e India a 5 años en aproximadamente 20bp. En el tramo largo, Nomura considera que las primas por plazo asiáticas son positivas, reflejadas en curvas de swaps históricamente empinadas. Las curvas 2s10s de Taiwán y Tailandia están cerca del percentil 95% histórico, mientras que las 2s10s de Corea y Singapur y las 2s5s de India están cerca del percentil 75%. Su regresión con datos de 10 años estima que el diferencial 2s10s de Estados Unidos sigue 46bp por encima del valor razonable y que el diferencial 2s10s de Corea, de 25bp, es 36bp más empinado que el valor razonable. El rendimiento real de KTB a 10 años de Corea, de aproximadamente 1.85%, también es relativamente alto en Asia. En cambio, las curvas de Australia y China son relativamente planas tras el ajuste histórico. Para China, Nomura inicia un empinador 1s5s NDIRS de diciembre en 5.4bp, con convicción 3/5, y cierra la posición de pago de 5y de diciembre frente a largo de 30y CGB en 66.3bp. Es más cautelosa con 30y CGB porque el interés abierto de futuros de 30y CGB subió a RMB289bn desde aproximadamente RMB244bn al inicio del mes, cerca del anterior máximo de RMB299bn del 14 de agosto. En Hong Kong, entra en una posición de recepción de 1y IRS de marzo de 2027 a un nivel indicativo de 4.30%, 5bp por debajo del cierre de las 4:30pm, con convicción 3/5. La operación se basa en que los bancos de Hong Kong no cambiaron las tasas preferenciales y HIBOR no subió tras el alza de Fed. Sin embargo, es sensible a movimientos de tasas estadounidenses de corto plazo; con tres alzas completas ya descontadas, Nomura buscaría pagar el tramo estadounidense a mejores niveles.

Marco de análisis

Nomura compara las subidas implícitas de los bancos centrales con sus previsiones económicas y luego combina rendimientos reales de política y de bonos, sensibilidad al petróleo, percentiles históricos de curvas y estimaciones de valor razonable basadas en regresión para identificar operaciones de tasas de valor relativo y direccionales. Utiliza próximas publicaciones de política e inflación como puntos de reevaluación.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Evaluación de inflación, crecimiento, condiciones de liquidez y riesgo geopolítico del petróleo

  El informe evalúa cómo la inflación de alimentos y petróleo, el crecimiento, las condiciones financieras y el riesgo geopolítico pueden afectar las expectativas de política y los mercados de tasas.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de la curva de rendimientos

  Pendiente histórica de la curva y valor razonable de la curva basado en regresión

  Nomura compara las pendientes 2s10s o 2s5s con distribuciones históricas y estima valor razonable con datos de los últimos 10 años para respaldar operaciones de aplanamiento o empinamiento.

• Teoría cuantitativa, factorial y de carterasAnálisis beta/alpha

  Sensibilidad de tasas a rendimientos de Treasuries estadounidenses y cambios en el petróleo

  El informe utiliza estimaciones históricas de beta para cuantificar cómo las tasas asiáticas, en especial las de Indonesia, Corea e India, podrían responder a cambios en rendimientos estadounidenses y precios del crudo.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Singapore 5y rates

  Nomura mantiene una visión de pago porque los rendimientos reales son bajos y el banco central no ha empezado a subir tasas.

  Fortalezas

  La valoración de bajo rendimiento real respalda la tesis de pago.

  Comparación

  La curva de Singapur es históricamente empinada, con 2s10s cerca del percentil 75%.

• Thailand rates

  Nomura mantiene un aplanador 2s10s de diciembre y una posición de pago 5y de diciembre.

  Fortalezas

  Tasa real de política negativa y uno de los rendimientos reales de bonos más bajos de Asia.

  Comparación

  El 2s10s de Tailandia está cerca del percentil 95% histórico.

• India NDOIS

  Nomura prefiere aplanadores porque el precio de RBI a corto plazo puede mantenerse firme mientras los plazos largos tendrían más margen para caer.

  Fortalezas

  El precio de RBI del mercado es más agresivo que la perspectiva de tasa terminal de Nomura.

  Debilidades

  La inflación reciente de alimentos y petróleo respalda las subidas previstas de octubre y diciembre.

  Comparación

  India tiene rendimientos reales altos y alta sensibilidad al petróleo.

  Riesgos

  Los cambios del petróleo pueden afectar la curva; se estima que los swaps de India a 5 años suben aproximadamente 20bp por cada aumento de USD10/bbl en el petróleo.

• Korea versus Taiwan rates

  Nomura favorece recibir H26-5y Corea frente a Taiwán para deshacer el precio de política coreano.

  Fortalezas

  Corea ya ha subido dos veces; el precio de política y la curva parecen caros frente a las previsiones y al valor razonable de Nomura.

  Comparación

  Se estima que la curva coreana es 36bp más empinada que el valor razonable, mientras que Taiwán tiene uno de los rendimientos reales de bonos más bajos.

  Riesgos

  La publicación del CPI de septiembre de Corea podría alterar el precio de BOK.

• China NDIRS and CGBs

  Nomura inicia un empinador 1s5s NDIRS de diciembre y cierra la posición de pago 5y de diciembre frente a largo de 30y CGB.

  Fortalezas

  La curva china parece relativamente plana tras ajustar por historia reciente.

  Debilidades

  Nomura es cautelosa con 30y CGB.

  Comparación

  El nuevo empinador se inicia en 5.4bp; la posición cerrada de 5y frente a 30y CGB estaba en 66.3bp.

  Riesgos

  El interés abierto de futuros de 30y CGB alcanzó RMB289bn, cerca del máximo anterior de RMB299bn.

• Hong Kong 1y IRS

  Nomura entra en una posición de recepción de 1y IRS de marzo de 2027.

  Fortalezas

  Los bancos de Hong Kong mantuvieron sin cambios las tasas preferenciales y HIBOR no subió tras el alza de Fed.

  Comparación

  El nivel indicativo de entrada es 4.30%, 5bp por debajo del cierre de las 4:30pm.

  Riesgos

  La posición es sensible a movimientos de tasas estadounidenses de corto plazo.

Datos clave

• Subidas de RBI descontadas al final del primer trimestre de 202789bpFrente a la previsión de Nomura de 50bp.
• Subidas de BOK descontadas al final del primer trimestre de 202767bpFrente a la previsión de Nomura de 50bp; BOK ya había realizado subidas de 25bp en julio y agosto.
• Subidas de Fed descontadas al final del primer trimestre de 202763bpFrente a la previsión de Nomura de 25bp.
• Beta de las tasas asiáticas frente a tasas estadounidenses0.56 in 2026 YTDSubió desde 0.49 en 2025 y 0.3-0.4 durante 2022-24.
• Beta de 10y KTB frente a 10y UST1.32 latestFrente a la media de 2016-25 de 0.34.
• Efecto del precio del petróleoUSD10/bbl increaseSe estima que elevaría los rendimientos de 5y IndoGB en 29bp y los swaps de Corea e India a 5 años en aproximadamente 20bp.
• Valoración de la curva coreana36bp steeper than fair valueBasada en un diferencial 2s10s actual de 25bp.
• Valoración de la curva estadounidense46bp wider than fair valueBasada en la regresión de Nomura con datos de los últimos 10 años.

Impacto e implicaciones

La selección de operaciones de Nomura refleja una exposición regional desigual a la normalización de política, inflación y riesgo petrolero. Considera que los mercados de bajo rendimiento real son vulnerables a tasas más altas, que la trayectoria de política y la curva de Corea están caras, que el tramo largo de India podría superar al corto bajo una trayectoria final de RBI menos agresiva y que existen oportunidades de valor relativo en curvas de China y Hong Kong.

Riesgos

• La prima geopolítica podría mantenerse pese a noticias que sugieren una posible distensión entre Irán y Estados Unidos.
• La posición de recepción de Hong Kong es sensible a movimientos de tasas estadounidenses de corto plazo.
• Precios más altos del petróleo podrían elevar materialmente las tasas de Indonesia, Corea e India.
• La publicación del CPI de septiembre de Corea podría cambiar las expectativas de precio de BOK.
• El elevado interés abierto de futuros de 30y CGB contribuye a la cautela de Nomura respecto a 30y CGB.

Aspectos que vigilar

• La publicación del CPI de septiembre de Corea el 2 de octubre, que Nomura considera importante para el precio de BOK.
• La reunión de RBI del 7 de octubre y señales de normalización continua de liquidez.
• Tendencias de inflación de alimentos, petróleo y supercore en India.
• Movimientos del petróleo y su efecto sobre la sensibilidad de las tasas asiáticas.
• El comportamiento de tasas preferenciales de Hong Kong y HIBOR tras movimientos de Fed.