Asia ex-Japan rates strategy — Interpretación del informe

Visión general

La nota de Nomura sobre tipos de Asia excluida Japón mantiene un sesgo general de pagar tipos, pero reduce la exposición porque el carry es negativo y los acontecimientos de política estadounidense pueden alterar rápidamente las operaciones. El informe actualiza el posicionamiento de valor relativo en Singapur y Hong Kong, cierra una operación en India y mantiene una pequeña posición de recibir en Corea.

Perspectivas principales

Nomura mantiene una postura general de pagar tipos en Asia pese a datos de nóminas no agrícolas e inflación de Estados Unidos más débiles de lo esperado. Su razonamiento es que los mercados probablemente seguirán considerando una subida de la Fed como el próximo movimiento, el petróleo debería conservar una prima geopolítica y el PMI medio de Asia excluida China se ha mantenido por encima de 50, lo que indica un crecimiento regional estable. El informe también sitúa a Asia dentro de una subida más amplia de los rendimientos de largo plazo de los mercados desarrollados, que vincula con preocupaciones sobre sostenibilidad fiscal, menor demanda de fondos de pensiones a medida que los planes pasan a modelos de contribución definida, mayor emisión investment grade —especialmente de hyperscalers— y la preocupación de que algunos bancos centrales vayan por detrás de la curva en la lucha contra la inflación. No obstante, la institución sostiene que mantener posiciones de pago durante una tendencia de subida de tipos no siempre resulta atractivo debido al carry negativo y a la imprevisibilidad de la política estadounidense, incluida la relacionada con Irán. Por ello, considera que los niveles actuales ofrecen una buena oportunidad para reducir la exposición neta de pago en lugar de abandonar la visión direccional. Para Singapur frente a Hong Kong, Nomura reduce su recomendación de pagar 5y5y SGD frente a HK desde una ratio DV01 de 2:1 a 1:1. Los tipos de Singapur se empinaron junto con los movimientos globales y posiblemente con un aumento de la oferta de bonos, incluida la emisión HDB 2041. Nomura sigue esperando que el diferencial de Singapur frente a los tipos de Estados Unidos y Hong Kong se estreche, citando las previsiones de crecimiento e inflación de sus economistas por encima del consenso y señales de que el fixing SORA está subiendo. Sin embargo, el diferencial SGD 5s10s ha vuelto a 33bp y el viernes se anunciará el tamaño de SGS a 10 años; como los tamaños de emisión hacia el final del año suelen ser menores, el informe señala que quizá sea necesario reevaluar pronto la posición en SGD. Los tipos de largo plazo de Hong Kong han tenido un peor comportamiento que los de Estados Unidos pese a que USD/HKD se consolida antes de 7.85 y no ha habido un repunte significativo de la emisión de bonos de Hong Kong no financieros, por lo que Nomura prefiere aumentar la posición de recibir HK en los rebotes. En India, Nomura cierra su posición de pago a 5 años de septiembre en 6.438%. Sigue identificando varios factores de tipos potencialmente negativos: el cierre anticipado del esquema FCNR(B), el repunte del precio del petróleo, el retraso de Bloomberg en la inclusión de bonos gubernamentales indios, el riesgo de El Niño y una inflación potencialmente mayor en el cuarto trimestre por efectos de base. Pero considera la curva más neutral porque es probable que la liquidez interbancaria permanezca abundante y el diferencial 1s5s NDOIS ha vuelto a 60bp. En Corea, los tipos han repuntado con los precios del petróleo y los tipos de Estados Unidos durante las dos semanas anteriores, mientras que los KTB de largo plazo a 20 y 30 años se han debilitado. Aun así, Nomura mantiene una pequeña posición de recibir en swaps coreanos a 7 años de cara a la reunión del Bank of Korea de la semana siguiente. Aunque sus economistas esperan una subida que no está totalmente descontada, cree que una subida no tiene por qué afectar materialmente a los swaps de 5 a 7 años; esos vencimientos dependen más del nivel de la tasa terminal implícita, que Nomura considera menor que hace un par de meses dados los niveles más bajos de KOSPI y USD/KRW.

Marco de análisis

Nomura comienza con las condiciones de los rendimientos de largo plazo globales y el crecimiento asiático para establecer su sesgo direccional de tipos; después sopesa el carry y la incertidumbre de política antes de reducir la exposición general. Aplica comparaciones de valor relativo entre los tipos de Singapur, Hong Kong y Estados Unidos, utiliza diferenciales de curva y condiciones de liquidez para India, y distingue una subida de tipos de corto plazo de la fijación de precios de la tasa terminal en los vencimientos largos de Corea.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de oferta y demanda de bonos

  El informe relaciona la debilidad de los rendimientos de largo plazo con las preocupaciones fiscales, la demanda de pensiones, la emisión corporativa y la oferta esperada de bonos gubernamentales.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de la curva de rendimientos

  Análisis de curva de rendimientos y diferenciales de swaps

  Nomura utiliza el diferencial SGD 5s10s, el diferencial India 1s5s NDOIS y la distinción entre los tipos de política y la fijación de precios de los swaps a 5 a 7 años para formar sus opiniones de operación.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de diferenciales

  Análisis de valor relativo entre mercados

  La operación Singapur frente a Hong Kong se evalúa mediante el desempeño relativo de los tipos y el estrechamiento esperado de los diferenciales de Singapur frente a los tipos de Estados Unidos y Hong Kong.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• 5y5y SGD versus HK rates

  Operación de valor relativo con una ratio DV01 reducida de 1:1 para pagar SGD frente a HK.

  Fortalezas

  Las previsiones de crecimiento e inflación de Singapur por encima del consenso y un fixing SORA más alto respaldan un posible estrechamiento de los diferenciales de Singapur frente a Estados Unidos y Hong Kong.

  Debilidades

  La curva de SGD se ha empinado y el diferencial 5s10s ha vuelto a 33bp.

  Comparación

  Los tipos de Singapur se evalúan frente a los de Hong Kong y Estados Unidos; los tipos de largo plazo de Hong Kong han tenido un peor comportamiento que los de Estados Unidos.

  Riesgos

  El próximo anuncio del tamaño de SGS a 10 años podría exigir una reevaluación cercana de la posición en SGD.

• India Sep-5y rates

  Posición de pago cerrada.

  Debilidades

  Nomura es más neutral sobre la curva india, ya que es probable que la liquidez interbancaria siga siendo abundante y el diferencial 1s5s NDOIS ha vuelto a 60bp.

  Riesgos

  El repunte del precio del petróleo, el cierre del esquema FCNR(B), el retraso de la inclusión de IGB por Bloomberg, el riesgo de El Niño y una mayor inflación del cuarto trimestre por efectos de base siguen siendo factores potencialmente negativos.

• Korea 7y swaps

  Mantener una pequeña posición de recibir de cara a la reunión del BOK.

  Fortalezas

  Nomura espera que la tasa terminal implícita sea menor que hace un par de meses, lo que respalda los tipos de swaps de 5 a 7 años.

  Debilidades

  Los tipos coreanos han subido junto con el petróleo y los tipos de Estados Unidos, mientras que los KTB de largo plazo se han debilitado.

  Comparación

  Una posible subida del BOK aún no descontada se considera menos importante para los swaps de 5 a 7 años que las perspectivas de la tasa terminal.

  Riesgos

  La subida del BOK que esperan los economistas de Nomura aún no está totalmente descontada.

Datos clave

• Ratio DV01 de la operación 5y5y SGD frente a HK1:1Reducida desde la recomendación anterior de Nomura de pagar SGD frente a HK con una ratio 2:1.
• Diferencial SGD 5s10s33bpUn nivel que impulsa una posible reevaluación de la posición en SGD.
• Nivel de cierre de la posición de pago India Sep-5y6.438%Nomura cierra la posición en este nivel.
• Diferencial India 1s5s NDOIS60bpAl haber vuelto a este nivel, respalda una visión más neutral sobre la curva india.
• Posición en swaps de CoreaSmall receive position in 7yMantenida de cara a la reunión del BOK de la semana siguiente.

Impacto e implicaciones

El informe pasa de una exposición direccional amplia a un posicionamiento de tipos y entre mercados más selectivo: menor riesgo neto de pago, una posición de pago en Singapur más pequeña frente a Hong Kong, ninguna operación de pago en India y una posición de recibir en Corea mantenida cuya lógica se basa en expectativas de una tasa terminal más baja.

Riesgos

• Los acontecimientos imprevisibles de la política estadounidense, incluidos los relacionados con Irán, pueden alterar las posiciones de pago.
• El riesgo de El Niño y una mayor inflación india del cuarto trimestre por efectos de base se identifican como factores negativos para los tipos en India.

Aspectos que vigilar

• El anuncio del tamaño de SGS a 10 años el viernes y si cambia la evaluación de la posición en SGD.
• El fixing SORA y las condiciones de crecimiento e inflación de Singapur relevantes para el esperado estrechamiento del diferencial de SGD.
• El comportamiento del extremo largo de Hong Kong frente a los tipos de Estados Unidos, USD/HKD cerca de 7.85 y la emisión de bonos de Hong Kong no financieros.
• La liquidez interbancaria y el diferencial 1s5s NDOIS en India.
• La reunión del Bank of Korea la semana siguiente y la respuesta de los swaps coreanos a 5 a 7 años.