Ningbo Huaxiang Electronic Co., Ltd.（002048）研报解读

概览

本业绩更新评估宁波华翔在汽车需求疲软和供应链通胀下的经营企稳情况。Morgan Stanley认为，盈利能力改善及长期机器人业务潜力存在，但较低的需求假设导致其下调预测及DCF目标价，同时维持Equal-weight评级。

核心观点

Morgan Stanley将最新业绩形容为喜忧参半。2Q26收入同比下降23%至Rmb5.1bn，环比下降2%，反映行业放缓以及与欧洲业务交易相关的2Q25高基数。尽管销售走弱，报告认为基础业务正在企稳。处置亏损的欧洲业务、更加聚焦国内业务以及北美业务的小幅改善，推动毛利率同比提升2.6个百分点、环比提升4.8个百分点。剔除一次性处置损失后，调整后NPAT同比增长超过20%。 不过，该机构预计2H26经营压力将持续。疲弱的终端需求、上涨成本的逐步传导及滞后的供应链通胀影响，预计将对收入和成本造成压力。因此，修订后的预测将2026E、2027E和2028E收入分别下调13.0%、18.1%和18.3%。Morgan Stanley将同期毛利率假设分别上调0.7个百分点、0.7个百分点和0.9个百分点，因为其认为重组后的业务组合将支撑盈利能力；这部分缓冲了收入压力对利润的影响，使NPAT预测分别下调11.3%、17.2%和14.0%。 报告将人形机器人视为长期增长选择权，而非解决汽车周期压力的短期方案。华翔正与国内外机器人制造商在制造、后续开发和零部件领域推进合作。管理层预计机器人业务2026年收入约为Rmb200mn，相对于集团2025年Rmb26bn收入仍然较小。Morgan Stanley认为，形成显著贡献仍需时间，且仍需持续研发投入，但将成功拓展视为公司的潜在长期增长驱动因素。 Morgan Stanley保留DCF估值框架，因其认为该方法更适合捕捉公司的潜在增长资本开支。模型采用3.3%无风险利率、1.5x beta、8%中国股权风险溢价和13.3% WACC；长期增长假设为5%。较低的需求和收入预期使DCF目标价由Rmb28.50下调至Rmb22.80。报告认为当前约11x估值合理，接近历史6-23x区间的下端，并鉴于经营企稳和盈利能力改善，认为股价下行风险相对有限。 基准情景假设需求和收入维持疲弱、供应链通胀继续压制成本，国内OEM市场份额上升，而外资品牌合资企业贡献下降。包括北美在内的海外亏损预计将基本受控并逐步收窄。基准目标价对应13.0x 2026E P/E。乐观情景假设汽车主业稳定、机器人合作深化、产品及时推出及出口增强；采用23x 2026E P/E，对应Rmb40.20估值。悲观情景假设2H26定价压力延续、北美亏损持续以及机器人盈利延后，采用6x 2026E P/E，对应Rmb10.50估值。

分析框架

Morgan Stanley先评估2Q26收入和利润率表现，再将经营变化及行业环境与修订后的收入、利润率和盈利预测相联系。其采用DCF模型估值，并以2026E P/E倍数构建基准、乐观和悲观情景，展示结果区间。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  现金流折现估值

  报告以13.3% WACC折现预测自由现金流，以反映华翔预期增长资本开支的价值，并得出基准情景目标价。

• 估值方法PE/PEG 估值

  2026E P/E情景估值

  Morgan Stanley使用2026E P/E倍数对情景结果进行交叉检验：乐观情景23x、基准情景13.0x、悲观情景6x。

• 行业/产业分析框架供需框架

  需求与成本压力分析

  报告将短期压力归因于终端需求疲软和供应链通胀，同时考察业务重组和国内市场敞口如何影响利润率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Ningbo Huaxiang Electronic Co., Ltd. (002048.SZ)

  核心覆盖公司；作为汽车零部件供应商，正推进国内OEM渗透、出口及人形机器人业务拓展。

  优势

  毛利率改善、欧洲业务重组后的经营企稳、国内OEM市场份额提升潜力及长期机器人业务选择权。

  劣势

  需求疲弱、外资品牌合资企业贡献下降，以及机器人业务规模仍不足以在短期内显著支撑盈利。

  对比

  报告认为约11x估值接近其历史6-23x区间的下端。

  风险

  定价压力、供应链成本通胀、海外经营亏损及机器人盈利延迟。

关键数据

• 2Q26收入Rmb5.1bn同比下降23%，环比下降2%。
• 2Q26毛利率变化+2.6ppt YoY; +4.8ppt QoQ受处置亏损欧洲业务及更聚焦国内业务支撑。
• 2Q26调整后NPATMore than +20% YoY剔除一次性处置损失。
• 2026-28年收入预测调整-13.0%, -18.1%, -18.3%反映较弱的需求假设。
• 2026-28年NPAT预测调整-11.3%, -17.2%, -14.0%利润率改善部分抵消收入压力。
• 2026年机器人业务收入预期Approximately Rmb200mn相对于2025年Rmb26bn的集团收入规模仍较小。
• 基准情景目标价Rmb22.80由Rmb28.50下调；对应13.0x 2026E P/E。
• DCF WACC13.3%基于3.3%无风险利率、1.5x beta和8%中国股权风险溢价。

影响与含义

报告认为，尽管汽车需求走弱，重组已改善华翔的盈利质量。其维持中性评级，反映其认为下行空间有限、国内市场份额提升潜力及机器人业务选择权，与收入预期下调、成本通胀、外资品牌合资企业贡献下降和海外亏损风险之间的平衡。

风险

• 中国外资品牌市场份额快速流失可能对华翔产生负面影响。
• 进入本土品牌供应链的成本通胀可能高于预期。
• 海外亏损，特别是北美业务亏损，可能持续时间超过预期。
• 2H26持续的定价压力可能限制盈利能力。
• 人形机器人业务发展可能延长，中期内无法带来显著利润贡献。

后续跟踪

• 中国乘用车销量增长。
• 海外业务的扭亏进展。
• 包括汽车座椅业务在内的潜在收购。
• 机器人业务的加速发展。
• 对国内核心客户的销售增长，以及中国传统全球客户销售的可持续性。