2Q26收入超预期但利润承压，3Q26指引释放复苏信号

概览

本报告回顾OmniVision的2Q26业绩，并以3Q26收入和毛利率指引判断经营趋势。Morgan Stanley认为2Q26收入表现较好但利润端承压，3Q26则可能迎来产品组合改善和核心CIS业务环比复苏，因而维持Equal-weight评级。

核心观点

报告将2Q26概括为喜忧参半：整体投资逻辑未变，财务结果相对市场共识属于温和不及预期，未来12个月市场一致EPS可能小幅下修。Morgan Stanley仍维持Equal-weight评级，同时对大中华区科技半导体行业维持Attractive观点。 收入端好于预期。2Q26收入为Rmb7.6bn，环比增长19%、同比增长2%，超过Morgan Stanley的预测，主要动力来自新兴市场和分销业务。不过，核心汽车CIS和智能手机CIS仍然承压，说明收入增长更多依靠结构性贡献，而非主要CIS业务全面复苏。 利润端弱于收入。2Q26毛利率环比下降1.1个百分点至28.3%，低于公司指引，原因是低毛利分销业务在收入组合中的占比上升。归属于股东的净利润为Rmb717mn，也低于Morgan Stanley预期，除毛利率下滑外，还受到Rmb139mn资产减值损失影响。因此，收入超预期并未转化为同等幅度的利润改善。 3Q26指引是报告判断低点可能已过的主要依据。公司给出的收入指引为Rmb7.56-8.13bn，毛利率指引为29.35%-30.65%，意味着毛利率将较2Q26提高1.05-2.35个百分点。Morgan Stanley认为，毛利率扩张可能来自更有利的产品组合以及分销业务占比潜在下降；与此同时，核心CIS业务可能开始环比恢复。若指引兑现，盈利结构将较2Q26改善，而不只是收入规模维持高位。 产品层面，公司在业绩电话会上表示已实现光模块模拟芯片的完整覆盖，包括TIA、CDR等，每个光模块对应的产品价值量超过US$10。公司还预计CIS、模拟IC和驱动IC的平均售价将因产品升级与组合变化而上升，并表示晶圆成本仍处于可管理范围。这些信息构成后续收入质量和毛利率改善的潜在基础，但核心汽车及智能手机CIS的实际恢复仍是关键。 报告表列的12/25、12/26e、12/27e和12/28e净收入预测依次为Rmb28,855mn、Rmb29,750mn、Rmb34,930mn和Rmb40,750mn；EBITDA依次为Rmb5,973mn、Rmb5,184mn、Rmb7,333mn和Rmb9,247mn；ModelWare净利润依次为Rmb4,047mn、Rmb4,202mn、Rmb6,110mn和Rmb7,514mn。表中两组EPS序列分别为Rmb3.33、Rmb3.33、Rmb4.84、Rmb5.96，以及Rmb3.67、Rmb3.43、Rmb4.45、Rmb5.26。 目标价采用剩余收益模型，基准情形假设股权成本为9.2%、中期增长率为11%、永续增长率为6%、股息支付率为36%。报告维持Rmb111.00目标价；相对于2026年8月24日Rmb82.50的收盘价，报告列示的目标价上行空间为35%。尽管3Q26出现复苏信号，Morgan Stanley仍以Equal-weight表达相对行业覆盖范围的中性判断。

分析框架

报告先将2Q26实际收入、毛利率和净利润与Morgan Stanley预测及公司指引进行比较，再追溯差异至分销业务占比、产品组合和资产减值。随后利用3Q26收入及毛利率指引判断经营拐点，并结合CIS恢复、产品ASP、光模块模拟芯片价值量和晶圆成本评估改善来源。最后通过ModelWare预测财务表现，并以剩余收益模型形成目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法RIM 剩余收益模型

  基准情形剩余收益模型

  该方法把股东要求回报之上的剩余收益折算为股权价值。报告以9.2%的股权成本、11%的中期增长率、6%的永续增长率和36%的股息支付率作为目标价估值假设。

• 公司基本面与财务框架

  Morgan Stanley ModelWare框架

  报告说明，除非另有注明，各项预测指标均基于Morgan Stanley ModelWare框架；该框架用于组织收入、EPS、EBITDA和净利润预测，并为估值提供财务基础。

• 事件博弈与行为金融预期差/预期管理

  实际业绩与预测、公司指引及市场共识的差异分析

  报告分别判断收入是否超过预测、毛利率和利润是否低于预期，并利用3Q26指引评估低点是否过去，同时指出未来12个月市场一致EPS可能温和下修。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• OmniVision Integrated Circuits Group Inc（603501.SS）

  报告认为公司2Q26收入超预期但利润承压，3Q26产品组合改善和核心CIS环比恢复可能带来经营复苏。

  优势

  光模块模拟芯片已覆盖TIA、CDR等产品，每模块价值量超过US$10；CIS、模拟IC和驱动IC存在产品升级与组合改善带来的ASP提升空间；晶圆成本仍可管理。

  劣势

  核心汽车和智能手机CIS在2Q26仍承压，低毛利分销业务占比上升拖累毛利率，资产减值进一步影响净利润。

  对比

  Equal-weight意味着Morgan Stanley预计其未来12至18个月风险调整后总回报与分析师行业覆盖范围的平均水平大体一致。

  风险

  智能手机传感器价格恶化、需求疲弱、摄像头升级停滞、新品延迟、未能取得边缘AI份额，以及TDDI和汽车传感器业务发展不足。

关键数据

• 2Q26收入Rmb7.6bn环比增长19%、同比增长2%，高于Morgan Stanley预期
• 2Q26毛利率28.3%环比下降1.1个百分点并低于指引，主要因低毛利分销业务占比上升
• 2Q26归母净利润Rmb717mn低于Morgan Stanley预期
• 2Q26资产减值损失Rmb139mn拖累当期归母净利润
• 3Q26收入指引Rmb7.56-8.13bn报告认为该指引可能表明经营低点已经过去
• 3Q26毛利率指引29.35%-30.65%较2Q26提高1.05-2.35个百分点
• 光模块模拟芯片价值量每个模块超过US$10覆盖TIA、CDR等产品
• 净收入预测（12/25、12/26e、12/27e、12/28e）Rmb28,855mn、Rmb29,750mn、Rmb34,930mn、Rmb40,750mn按报告表列顺序
• EBITDA预测（12/25、12/26e、12/27e、12/28e）Rmb5,973mn、Rmb5,184mn、Rmb7,333mn、Rmb9,247mn按报告表列顺序
• ModelWare净利润预测（12/25、12/26e、12/27e、12/28e）Rmb4,047mn、Rmb4,202mn、Rmb6,110mn、Rmb7,514mn按报告表列顺序
• EPS两组口径（12/25、12/26e、12/27e、12/28e）Rmb3.33/3.33/4.84/5.96；Rmb3.67/3.43/4.45/5.26按报告表中两组EPS的列示顺序
• 剩余收益模型假设股权成本9.2%；中期增长率11%；永续增长率6%；股息支付率36%目标价基准情形
• 评级与目标价Equal-weight；Rmb111.00相对Rmb82.50收盘价，报告所列上行空间为35%

影响与含义

报告认为，2Q26的问题主要在收入结构和利润转化，而不是收入规模本身。若3Q26分销业务占比下降、产品组合改善并带动核心CIS环比恢复，毛利率和盈利质量可能从低点回升；但Equal-weight评级表明，Morgan Stanley目前仍预计该股未来12至18个月的风险调整后总回报大致与其行业覆盖范围平均水平一致。

风险

• 上行风险包括智能手机需求强劲或摄像头持续升级。
• 上行风险包括智能眼镜等边缘AI设备出现强劲拉货。
• 上行风险包括中国电动车市场增长推动汽车CIS继续保持强势。
• 下行风险包括智能手机传感器价格恶化。
• 下行风险包括智能手机需求疲弱、摄像头升级停滞或新品发布延迟。
• 下行风险包括公司未能在边缘AI市场取得份额。
• 下行风险包括TDDI和汽车传感器业务发展不足。

后续跟踪

• 关注3Q26收入能否达到Rmb7.56-8.13bn指引区间。
• 关注3Q26毛利率能否升至29.35%-30.65%，以及分销业务占比是否下降。
• 关注核心汽车及智能手机CIS业务能否实现环比恢复。
• 关注CIS、模拟IC和驱动IC的产品升级与组合变化能否推动ASP上升。
• 关注光模块模拟芯片完整产品覆盖的业务转化，以及晶圆成本是否继续保持可管理。