WuXi Biologics（02269）研报解读

概览

本业绩点评评估WuXi Biologics的1H26业绩、更新后的FY26E指引、预测调整及估值。Nomura认为业绩支持持续增长，维持Buy评级并上调基于DCF的目标价。

核心观点

WuXi Biologics公布1H26营收CNY11.8bn，同比增长18.4%，略高于Bloomberg一致预期和Nomura的CNY11.5bn预测。归属于股东的净利润同比增长4.3%至CNY2.4bn，高于CNY2.2bn的一致预期和Nomura的CNY2.0bn预测。按管理层的固定汇率口径，营收同比增长23.4%，表明汇率变动降低了报告口径的增长率。 报告将营收增长主要归因于IND前服务，其销售额同比增长27%至CNY5.3bn。早期服务同比增长9%至CNY1.5bn，后期生产同比增长11%至CNY4.7bn；管理层将后两者的增长表现归因于时间差异。按地区看，北美营收同比增长14%至CNY6.9bn，中国营收同比增长51%至CNY2.0bn。剔除WuXi XDC后，生物药业务的外部销售额在1H26同比增长11%至CNY8.1bn。 经营层面的盈利能力显著改善。毛利率同比提升3.5个百分点至46.2%，高于Nomura的42%预测，规模经济、更高的产能利用率和效率提升抵消了负面汇率影响。营运费用同比增长15.7%至CNY1.6bn，增速低于营收，推动经营利润同比增长34%至CNY3.8bn。不过，其他亏损CNY541mn，主要为汇兑损失和投资收益减少，而1H25为CNY361mn收益；尽管存在税务利好，仍限制了归属于股东净利润的增长。 管理层将FY26E报告口径销售增长指引从13-17%上调至15-18%；固定汇率口径指引则从16-20%上调至20-23%。管理层还指引FY27E资本开支为CNY8.0bn，此前FY26E资本开支为CNY7.1bn；Nomura将此解读为快速扩张的证据，同时项目增长加快，尤其在5月和6月。 考虑到优于预期的上半年业绩以及2H26F进一步改善的潜力，Nomura分别上调FY26F营收和盈利预测1.8%及13.7%。修订后的预测显示，FY26F营收为CNY25.568bn，正常化净利润为CNY5.585bn，全面摊薄正常化每股收益为CNY1.32；该股交易于FY26F全面摊薄每股收益的33.6x。Nomura维持Buy评级，并将目标价从HKD51.38上调至HKD60.22，采用DCF估值，WACC维持10.1%，永续增长率维持4.0%。

分析框架

Nomura将1H26实际营收、盈利和利润率与其自身预测及市场一致预期进行比较，随后考察各服务线和地区的增长。该机构将利润率表现与产能利用率、规模和效率联系起来，把管理层上调的指引及预期的下半年改善纳入修订预测，并使用贴现现金流模型对股票进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  贴现现金流估值

  Nomura以预测现金流为基础，采用10.1%的WACC和4.0%的永续增长率贴现，得出HKD60.22的目标价。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  按服务线和地区进行营收分析

  报告通过IND前、早期及后期服务的销售变化，以及北美和中国的营收变化来解释营收增长。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• WuXi Biologics (02269.HK)

  主要覆盖公司；Nomura在1H26业绩超预期和FY26E指引上调后维持Buy评级。

  优势

  IND前销售增长、利润率改善、中国营收强劲增长以及项目活动扩张。

  劣势

  其他亏损，主要为汇兑损失和投资收益减少，限制了净利润增长。

  对比

  1H26营收和归属于股东的净利润均高于Bloomberg一致预期和Nomura预测。

  风险

  全球竞争加剧和地缘政治紧张局势。

关键数据

• 1H26营收CNY11.8bn同比增长18.4%；Bloomberg一致预期和Nomura预测均为CNY11.5bn。
• 1H26归属于股东的净利润CNY2.4bn同比增长4.3%；一致预期为CNY2.2bn，Nomura预测为CNY2.0bn。
• 1H26毛利率46.2%同比提升3.5个百分点；Nomura预测为42%。
• FY26E报告口径营收增长指引15-18% year-on-year由13-17%上调；固定汇率口径指引由16-20%上调至20-23%。
• FY26F预测调整Revenue +1.8%; earnings +13.7%反映上半年业绩超预期及2H26F进一步改善的潜力。
• FY27E资本开支指引CNY8.0bn相比FY26E资本开支CNY7.1bn。
• 目标价HKD60.22由HKD51.38上调；基于10.1% WACC和4.0%永续增长率。

影响与含义

Nomura认为，业绩超预期、更强的利润率和上调后的FY26E增长指引支持更高的盈利预期及上调后的DCF目标价。报告还认为，资本开支规划与客户项目持续扩张相一致。

风险

• 全球竞争加剧可能阻碍目标价实现。
• 地缘政治紧张局势可能阻碍目标价实现。

后续跟踪

• FY26E报告口径15-18%及固定汇率口径20-23%的营收增长指引能否实现。
• 项目增长速度以及FY26E和FY27E资本开支计划的执行情况。
• 产能利用率、规模和效率带来的利润率改善能否继续抵消汇率影响。
• IND前服务、后期生产、北美和中国市场的增长。