收入疲弱但盈利和股息高增，维持买入

概览

China Tower的1H26业绩呈现收入与盈利明显分化：整体收入同比下降1.9%，主要因三家电信运营商客户需求收缩，传统铁塔业务继续下滑；与此同时，已完全折旧铁塔资产带来的折旧摊销节省推动盈利同比增长30.1%。室分、智联和能源等新兴业务保持较快增长，部分缓解传统业务压力。公司同时宣布每股CNY 0.1912的中期股息，同比增长44.3%。

核心观点

Nomura认为，传统铁塔需求依然疲弱，收入恢复仍需时间，但新兴业务增长、成本节省以及稳定或提升的分红能力构成主要支撑。管理层预计核心铁塔业务将在2H26改善，2026年收入实现个位数增长，并预计电信运营商业务的下降趋势在2027年底前趋于稳定。基于盈利和股息增长以及较低估值，报告维持买入评级。

分析框架

报告结合1H26及推算的2Q26同比表现，对收入、利润率、资本开支、股息和各业务分部进行拆解；估值方面以现金流折现法确定目标价，并使用FY26F EV/EBITDA和市盈率进行交叉验证。

方法论与常识提炼

• 绝对估值现金流折现法

  依据未来自由现金流的折现价值评估公司内在价值。

  正文维持DCF目标价HKD 12.50。附录估值披露另出现HKD 1.25及2025F口径，与当期正文和评级表不一致，解读时应以当期正文及目标价表为主要依据。

• 相对估值EV/EBITDA与市盈率交叉验证

  通过企业价值倍数和盈利倍数检验目标价及当前估值水平。

  HKD 12.50目标价对应2.8倍FY26F EV/EBITDA及8.9倍FY26F市盈率；当前股价对应2.2倍FY26F EV/EBITDA及6.9倍FY26F市盈率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• China Tower（0788.HK）

  报告直接覆盖的港股上市公司

  优势

  盈利增长较快、折旧摊销节省释放利润、新兴业务保持增长、股息同比显著提升、当前估值较低。

  劣势

  传统铁塔业务持续收缩，整体收入及2Q26收入下降，电信运营商客户需求不足。

  对比

  目标价对应2.8倍FY26F EV/EBITDA和8.9倍FY26F市盈率，高于当前的2.2倍和6.9倍，但仍建立在收入逐步企稳的预期之上。

  风险

  5G建设或资本开支不及预期、租户及共享率增长偏弱、定价下降快于预期或定价协议变化。

关键数据

• 1H26收入增速-1.9%同比整体收入受到传统铁塔及电信运营商需求走弱影响。
• 1H26盈利增速+30.1%同比主要受已完全折旧铁塔资产带来的折旧摊销节省推动。
• 1H26 EBITDA利润率62.1%同比下降6.8个百分点。
• 1H26净利率15.4%同比提升3.8个百分点。
• 2Q26经营表现收入-5.2%，盈利+28.2%收入下滑主要源于电信运营商需求疲弱。
• 1H26资本开支CNY 11.65bn同比下降6.0%，报告认为新建铁塔部署有所放缓。
• 1H26每股股息CNY 0.1912同比增长44.3%。
• 1H26铁塔业务收入增速-6.7%同比2Q26同比下降11.7%，核心业务压力进一步显现。
• 1H26新兴业务收入增速室分+9.2%，智联+12.8%，能源+17.3%2Q26对应增速分别为10.7%、11.4%和20.7%。
• 评级与目标价买入；HKD 12.50相对HKD 9.75收盘价对应约28.2%的潜在上涨空间。

影响与含义

盈利高增和中期股息大幅提升有望强化股票的防御性与收益吸引力，较低的FY26F估值亦提供一定安全边际。不过，短期股价进一步重估仍取决于传统铁塔收入是否在2H26如期企稳，以及新兴业务能否持续抵消电信运营商需求下降的影响。

风险

• 5G部署延迟或5G资本开支低于预期。
• 租户数量及共享率增长低于预期。
• 价格下降快于预期或定价协议发生不利变化。
• 三家电信运营商需求持续疲弱，导致传统铁塔业务恢复晚于预期。
• 新兴业务增长不足以抵消核心铁塔业务收入下滑。

后续跟踪

• 核心铁塔业务能否在2H26实现管理层预期的恢复。
• 2026年铁塔相关收入能否实现个位数增长。
• 电信运营商业务下降趋势能否在2027年底前趋于稳定。
• 2H26经营现金流的改善幅度。
• 室分、智联和能源业务能否继续保持双位数增长。
• 股息支付率能否维持在不低于上年水平。