Global semiconductor shortage and the AI-era semiconductor cycle：Nomura的芯片短缺指数显示半导体短缺深度且具有结构性持续性

概览

这份以宏观为重点的半导体报告推出Nomura Chip Shortage Index（CSi），用于跟踪芯片需求与可交付供给之间的平衡。野村认为，市场仍处于繁荣阶段的短缺状态，当前由AI驱动的周期较此前由行业动能主导的周期具有更持久的价格支撑。

核心观点

野村认为，芯片可得性已成为宏观经济约束，而不再只是全球周期的被动反应。AI资本开支规模已大到实体芯片供给会限制计划投资的实际执行量。报告重点关注韩国和台湾，因为半导体短缺会影响两地的出口、收入、流动性和整体商业周期动能。报告指出，Bloomberg预计四家美国大型科技公司的资本开支在2027年可能达到USD1.1trn，高于估计的USD901bn美国国防开支；同时，超大规模云服务商的资本开支今年应超过USD700bn。 报告将当前紧张归因于多年期AI需求与反应缓慢且不均匀的供给曲线相遇。推理应用的使用量会随着按多年计划建设的基础设施利用率提高而增长，因此其需求对芯片涨价的敏感度低于传统消费电子换机周期。供给端方面，进一步微缩需要昂贵的EUV设备、较低的初始良率和更长的良率提升周期。存储器瓶颈尤为突出：HBM每单位有效比特消耗的硅面积是普通DRAM的数倍，且其堆叠和硅通孔工艺良率较低。因此，将晶圆厂产线转换为HBM会挤出传统存储器产能。野村称，H1 2026存储芯片出口价格平均同比上涨135%。新增产能从承诺到投产需要两到三年，之后还要经历良率爬坡，并且是大幅度而非平滑地投放。 野村强调，结构性短缺会抬升平均价格水平并放大周期波动，但不会消除繁荣与衰退的循环。高价格可能促使生产商同步扩产，而产能到位后会造成未来供给过剩；客户也可能在短缺期间超额订购，并在可得性改善后取消需求。报告将这一结构趋势与当前周期阶段区分开来，指出过去的上行周期仍会在产能、物流或库存正常化时结束。 Nomura CSi旨在按月实时衡量芯片稀缺程度。指数以100为中心：高于100表示短缺，低于100表示供给宽松。野村利用动态因子模型从约20–25项宏观和行业序列中提取独立的需求和供给因子，再利用三变量向量自回归模型估计这些因子对半导体出口价格的影响。相关价格响应决定指数权重，遵循金融条件指数的逻辑。半导体出口价格是模型的锚定指标，因为芯片周期会通过该指标传导至韩国的贸易条件、贸易顺差、企业现金流和流动性。该指数覆盖2012–2026年；样本最低值为2023年6月的98.45。 当前7月读数为103.8，接近样本高位，表明CSi处于繁荣阶段。近期月度变动幅度很小，尚不足以确认拐点。鉴于多年期AI需求和漫长的产能建设周期，野村认为近期跌破100的可能性很低。若指数在高于100时下滑，意味着短缺压力有所缓和，而非市场进入供给宽松状态。报告的CSi时钟将高于100且上升定义为繁荣，高于100且下降定义为放缓，低于100且上升定义为复苏，低于100且下降定义为衰退。 野村的历史分解将芯片价格变动分为CSi冲击——需求与可交付供给平衡的变化——以及自身价格冲击，后者反映库存、减产、配置相关的重复订购、定价和产品特定因素等行业动态。2012–14年和2016–18年的上行周期主要由行业因素推动；2020–21年的周期由短缺主导，但随着物流正常化、需求走弱和库存累积而逆转。2024–25年的价格复苏同样由减产纪律、库存正常化和生产商定价推动，而广泛市场的CSi状况仍处于宽松。 自Q4 2025以来，野村认为AI和HBM需求已足够高且足够消耗晶圆，使可交付供给在更广泛的市场份额上收紧。两个分解成分均为正，但短缺贡献上升更快，现已成为较大驱动因素；供应链库存接近历史低位。与疫情期间不同，如今的缓解取决于产能建设和成功的良率爬坡，而不是物流恢复正常。报告的冲击响应显示，CSi冲击比自身价格冲击持续更久，且可使较高的芯片价格维持超过平均24个月的上行周期。由于当前价格上行始于Q4 2025，野村模型认为，只要短缺仍是主要驱动因素，涨势可延续至2027年及以后。

分析框架

野村先阐释AI需求和供应瓶颈的作用机制，再从共同的需求与供应因子构建月度短缺指标。报告利用VAR模型中出口价格的响应来确定指数权重，并将当前周期与此前的半导体上行周期比较，从而区分广泛短缺影响与行业特有的价格动能。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  需求与可交付半导体供给之间的平衡

  报告将稀缺定义为AI驱动的需求与受产能和良率限制、实际能够交付的供给之间的缺口。

• 其他

  动态因子模型与向量自回归（VAR）

  野村从约20–25项序列中提取共同的供需信号，然后估计其与半导体出口价格的关系，以确定CSi权重并评估冲击的持续性。

• 周期与景气框架景气拐点分析

  Nomura CSi时钟

  指数相对100的水平及其月度方向，将芯片市场划分为复苏、繁荣、放缓和衰退四个阶段。

关键数据

• Nomura CSi，2026年7月103.8接近样本高位；高于100表示芯片短缺，野村将该读数归类为繁荣阶段。
• 存储芯片出口价格135% y-o-y on average in H1 2026被用作存储墙瓶颈和供给紧张的证据。
• 当前价格上行的起点Q4 2025若短缺仍是主要驱动因素，野村模型预计涨势将持续至2027年及以后。
• 新增产能的交付周期Two to three years from commitment, plus yield ramp解释了为何供给缓解缓慢。
• 平均芯片上行周期24 months野村发现，CSi冲击可使较高价格维持时间长于平均上行周期。
• CSi样本低点98.45 in June 20232012–2026年样本中的最低读数，表示供给宽松最严重。

影响与含义

野村认为，半导体短缺正日益成为韩国和台湾商业周期的重要驱动因素，并为当前AI驱动的芯片周期带来持续的价格支撑。报告区分了持久的结构性紧张与周期永久终结：未来产能增加和库存调整仍可能使市场反转。

风险

• 持续的瓶颈并不意味着不会最终下行；高价格可能引发扩产，之后造成供给过剩。
• 客户在短缺期间的超额订购可能形成虚假需求，并在短缺缓解时被取消。
• 2020–21年的短缺在物流正常化、终端需求走弱和库存累积后逆转。
• 延续至2027年及以后的预测取决于短缺是否仍为周期的主要驱动因素。

后续跟踪

• 每月Nomura CSi更新，尤其关注该指数是否保持在100的短缺阈值之上，以及其方向变化是否持续。
• CSi的需求和供给组成部分，以判断AI需求还是产能状况在推动变化。
• 产能建设和良率爬坡进展，这将决定持久的供给缓解。
• 供应链库存水平和半导体出口价格。
• AI和HBM需求，包括大型科技公司的资本开支预期和推理使用量。