Pesquisa Macroeconômica e de Políticas: Previsão de Crescimento dos EUA no Terceiro Trimestre Elevada; Decisão do Fed em Setembro Ainda Depende da Inflação

Visão geral

Este relatório avalia as perspectivas para o crescimento, emprego, inflação e política do Fed nos EUA, além de fornecer análise temática sobre a recuperação do ISM de manufatura, o impacto da inteligência artificial na participação da renda do trabalho e a divergência entre a inflação do CPI núcleo e do PCE núcleo. O relatório argumenta que a economia dos EUA permanece em condição relativamente sólida, com pesquisas empresariais e uma potencial recomposição de estoques sustentando uma recuperação do crescimento no terceiro trimestre. No entanto, os sinais dentro do relatório de emprego são mistos, o consumo pode enfraquecer e os preços de serviços permanecem elevados, mantendo as decisões do Fed altamente dependentes dos dados recebidos.

Visões principais

Primeiro, a queda da taxa de desemprego em julho indica que o mercado de trabalho permanece amplamente saudável, mas a queda nas folhas de pagamento não agrícolas, o declínio contínuo da participação na força de trabalho e o crescimento salarial mais lento sugerem que a demanda por trabalho não está superaquecida. Segundo, as pesquisas PMI e ISM mostram aceleração da atividade de manufatura e serviços, sustentando uma elevação da previsão de crescimento do PIB real no terceiro trimestre para 2.5%, mas a relação histórica entre o ISM de manufatura e o PIB enfraqueceu, de modo que um salto no índice não deve ser equiparado a uma forte aceleração econômica. Terceiro, a variável-chave para a reunião do Fed em setembro são os próximos dados de inflação; se os preços dos bens do núcleo continuarem abaixo das expectativas, isso enfraqueceria a visão de que a inflação permanece persistente. Quarto, a participação da renda do trabalho caiu para uma mínima histórica, e a substituição de capital impulsionada pela inteligência artificial, juntamente com maior poder de precificação corporativo, pode permitir que a participação da renda do capital continue subindo. Quinto, espera-se que a diferença excepcionalmente negativa entre o CPI núcleo e o PCE núcleo diminua, mas é improvável que retorne à norma da última década no curto prazo.

Estrutura de análise

O relatório combina indicadores de alta frequência, como emprego, salários, participação na força de trabalho, PMI, ISM, produtividade, custos unitários do trabalho, CPI, PCE e vendas no varejo, e utiliza regressões históricas para comparar o poder explicativo das pesquisas empresariais para o PIB. Na seção de distribuição de renda, decompõe a queda na participação da renda do trabalho em mudanças dentro dos setores e realocação entre setores, e verifica essa queda por meio de margens de lucro e retornos sobre capital. Na seção de inflação, analisa a diferença CPI-PCE sob as perspectivas de pesos, fontes de dados, cobertura e efeitos de substituição.

Notas metodológicas

• Previsão MacroeconômicaAvaliação Integrada de Indicadores de Alta Frequência

  Validação cruzada por múltiplos indicadores de crescimento e política

  Combina indicadores de mercado de trabalho, pesquisas empresariais, consumo e inflação para avaliar o impulso econômico, e ajusta o PIB trimestral e as probabilidades de política com base em novas informações.

• Análise EconométricaRegressão Histórica e Testes de Quebra Estrutural

  Poder preditivo das pesquisas empresariais para o crescimento do PIB real

  Compara as relações entre ISM de manufatura, ISM de serviços, PMI de manufatura e crescimento anualizado trimestral do PIB real, ao mesmo tempo em que identifica mudanças estruturais por volta de 1985; os resultados mostram que o poder explicativo do ISM de manufatura diminuiu ao longo do tempo.

• Análise EstruturalDecomposição de Mudança de Participação

  Mudanças dentro dos setores e entre setores na participação da renda do trabalho

  Decompõe a queda na participação geral da renda do trabalho em declínios dentro dos setores e realocação da estrutura industrial para determinar se a mudança é impulsionada pela expansão de setores com baixa participação do trabalho.

• Análise de CenáriosInflação e Função de Reação do Fed

  Impacto de diferentes trajetórias de inflação núcleo na decisão de política de setembro

  Utiliza CPI núcleo em torno de 0.22% e leituras repetidas próximas de 0.3% como cenários distintos para avaliar a probabilidade de o Fed manter a política ou elevar os juros.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Treasuries dos EUA

  Principalmente afetados pela política do Fed e pela trajetória da inflação

  Pontos fortes

  O crescimento moderado dos salários e os custos unitários do trabalho, juntamente com um relatório de emprego que não mostra uma economia superaquecida, ajudam a limitar a pressão altista sobre os rendimentos.

  Pontos fracos

  Pesquisas empresariais melhores, uma previsão de PIB revisada para cima e preços de serviços elevados ainda podem reforçar expectativas de aperto.

  Comparação

  A ponta curta é mais sensível às probabilidades de política em setembro, enquanto a ponta longa também é afetada pelo crescimento, inflação e necessidades de financiamento fiscal.

  Riscos

  CPI núcleo repetidamente próximo de 0.3%, recuperação dos preços dos bens do núcleo ou incerteza sobre a governança do Fed podem provocar rendimentos mais altos.

• Ações dos EUA

  A resiliência do crescimento e as mudanças na distribuição dos lucros fornecem suporte, enquanto taxas em alta restringem as avaliações

  Pontos fortes

  A revisão para cima das previsões de crescimento do terceiro trimestre, a melhora da atividade de manufatura e serviços e uma maior participação da renda do capital são favoráveis aos lucros corporativos.

  Pontos fracos

  Vendas no varejo e crescimento do emprego fracos podem pesar sobre receitas relacionadas ao consumo, enquanto a inflação persistente pode prolongar um ambiente de juros altos.

  Comparação

  Os setores cíclicos são mais favorecidos pela recuperação do crescimento, enquanto os setores de crescimento com avaliações elevadas são mais sensíveis a mudanças nas taxas reais.

  Riscos

  A incapacidade de as pesquisas empresariais se traduzirem em crescimento real, gastos do consumidor mais fracos ou novas altas de juros do Fed podem desencadear ajustes de avaliação.

• Dólar dos EUA

  Impulsionado conjuntamente pelo crescimento relativo dos EUA e pelos diferenciais de taxas de política

  Pontos fortes

  Uma revisão para cima das previsões de crescimento dos EUA e o risco de potenciais altas de juros podem ampliar a vantagem do diferencial relativo de taxas.

  Pontos fracos

  Se a inflação for moderada e o emprego continuar desacelerando, as expectativas de aperto da política podem diminuir.

  Comparação

  A direção do dólar depende dos dados dos EUA em relação a outras economias, e não de um único indicador americano.

  Riscos

  Dados de inflação que se desviem significativamente das expectativas ou disputas sobre a governança do Fed podem aumentar a volatilidade cambial.

• Manufatura e Indústrias Cíclicas dos EUA

  Impulsionadas pela recuperação do ISM de manufatura e por um potencial ciclo de recomposição de estoques

  Pontos fortes

  O ISM de manufatura subiu para 55.6, com amplas melhorias nos subcomponentes de novos pedidos e produção.

  Pontos fracos

  A ligação histórica entre o ISM de manufatura e o PIB efetivo enfraqueceu, e os dados de estoques das contas nacionais permanecem inconsistentes com os sinais das pesquisas.

  Comparação

  Na amostra compartilhada, o ISM de serviços e o PMI de manufatura se ajustam melhor ao PIB do que o ISM de manufatura.

  Riscos

  Tarifas, preços de energia, divergência entre pesquisas e dados concretos e recomposição de estoques não realizada podem enfraquecer a recuperação da atividade.

• Capital e Empresas Relacionados à IA

  A inteligência artificial pode aumentar a capacidade de substituição de capital, as margens de lucro e a participação da renda do capital

  Pontos fortes

  A maioria dos modelos macroeconômicos relacionados espera que a expansão da IA reduza a participação da renda do trabalho, e as empresas também podem usar precificação personalizada para elevar os markups.

  Pontos fracos

  A inteligência artificial ainda não demonstrou uma contribuição estável e significativa nos dados agregados de produtividade.

  Comparação

  Os proprietários de capital podem obter uma participação maior na renda, enquanto o poder de barganha e a participação na renda dos trabalhadores sofrem pressão.

  Riscos

  Ganhos de produtividade se materializando mais lentamente do que o esperado, intervenção regulatória, aumento da desigualdade de renda e a resposta de política resultante.

Dados principais

• Taxa de desemprego de julho4.1%Queda de 0.1 ponto percentual em relação aos 4.2% de junho, marcando a mínima desde o início de 2025.
• Variação das folhas de pagamento não agrícolas em julho-23,000Após revisões para baixo, o crescimento médio do emprego nos últimos três meses foi de apenas cerca de 20,000.
• Ganhos médios por hora em julhoAlta de 0.05% na comparação mensalA taxa de crescimento anualizada dos últimos três meses caiu para 2.3%, dentro da faixa pré-pandemia.
• Previsão do PIB real no terceiro trimestretaxa trimestral anualizada de 2.5%Elevada em relação aos 1.75% anteriores, principalmente com base em pesquisas empresariais melhores e expectativas de recomposição de estoques.
• Índice de atividade empresarial do PMI de serviços de julho54.6Reverteu em grande medida a fraqueza do primeiro semestre de 2026; o fornecedor da pesquisa estima que isso corresponda a cerca de 2.3% de crescimento do PIB.
• ISM de manufatura de julho55.6Uma recuperação significativa ante 47.9 em dezembro de 2025; o modelo corresponde a cerca de 2.3% de crescimento do PIB no terceiro trimestre.
• Crescimento da produtividade no segundo trimestretaxa trimestral anualizada de 1.4%Acima da previsão de 0.5%; alta de 2.2% em relação ao ano anterior, mas o impulso acumulado nos últimos três trimestres foi fraco.
• Custos unitários do trabalhoAlta de 1.4% nos últimos quatro trimestresIndica que o mercado de trabalho não está atualmente gerando pressão inflacionária evidente de custos.
• Previsão do CPI núcleo de julhoAlta de 0.22% na comparação mensalEspera-se que uma leitura isolada nesse nível seja insuficiente para desencadear uma alta de juros em setembro, mas leituras repetidas próximas de 0.3% podem aumentar a probabilidade de alta.
• Previsão de vendas no varejo de julhoQueda de 0.4% na comparação mensalEspera-se que as vendas do grupo de controle caiam 0.3%, potencialmente correspondendo a gastos reais do consumidor estáveis na comparação mensal em julho.
• Participação da renda do trabalho no setor empresarial não agrícola53.7%Atingiu mínima recorde no primeiro trimestre de 2026, cerca de 3 pontos percentuais abaixo do ano anterior à pandemia.
• Mudança na participação da renda do trabalho no setor privadoQueda de 1.7 pontos percentuaisCaiu de uma média de 49.6% em 2018–2019 para uma média de 47.9% em 2023–2024; 74% da queda veio de reduções dentro dos setores.
• Diferença entre CPI núcleo e PCE núcleo-0.7 ponto percentualEm junho de 2026, o CPI núcleo subiu 2.6% em relação ao ano anterior e o PCE núcleo subiu 3.3%; espera-se que a diferença diminua, mas não retorne rapidamente às normas históricas.

Impacto e implicações

A revisão para cima da previsão de crescimento e a melhora nas pesquisas empresariais sustentam ativos de risco e setores cíclicos, mas o emprego e as vendas no varejo mais fracos limitam o espaço para otimismo excessivo. Se a inflação núcleo mantiver um ritmo mensal de cerca de 0.2%, a pressão por uma alta de juros do Fed em setembro pode permanecer contida, apoiando ativos de renda fixa. Se os preços de serviços permanecerem em máximas cíclicas, os preços dos bens do núcleo se recuperarem e a inflação núcleo se aproximar repetidamente de 0.3%, as taxas de curto prazo e o dólar poderão subir, enquanto as avaliações de ações poderão sofrer pressão. Um declínio contínuo na participação da renda do trabalho poderia elevar as margens de lucro corporativas e os retornos sobre capital, mas também ampliaria os desequilíbrios na distribuição de renda, aumentaria a poupança excedente e poderia exigir maior endividamento do setor público ou do setor externo.

Riscos

• O crescimento do emprego continua enfraquecendo, e a queda da participação na força de trabalho mascara a fraqueza real do mercado de trabalho.
• Os preços de serviços permanecem em máximas cíclicas, e uma recuperação dos preços dos bens do núcleo faz a inflação reacelerar.
• As pesquisas empresariais continuam divergindo dos dados concretos sobre produção efetiva, estoques e consumo.
• As vendas no varejo de julho são mais fracas do que o esperado, e o impulso do consumo real diminui significativamente.
• Questões de governança do Fed e disputas legais relacionadas à Governadora Cook aumentam a incerteza em torno da reunião de setembro.
• A inteligência artificial não melhora a produtividade agregada em tempo hábil, ao mesmo tempo em que deprime ainda mais a participação da renda do trabalho e amplia a desigualdade.
• A poupança excedente resultante de uma participação crescente da renda do capital exige maior endividamento do governo ou do setor externo para ser absorvida.

Pontos a observar

• CPI cheio e CPI núcleo de julho, especialmente preços de bens do núcleo e serviços não relacionados à habitação.
• Relatórios de inflação subsequentes antes da reunião do FOMC em setembro.
• Vendas no varejo e vendas do grupo de controle de julho, avaliadas juntamente com a mudança de calendário das promoções de junho para avaliar as tendências de consumo.
• Revisões das folhas de pagamento não agrícolas, participação na força de trabalho, relação emprego-população e ganhos médios por hora.
• Se o ISM de manufatura, o ISM de serviços e o PMI de manufatura podem se traduzir em crescimento efetivo do PIB e dos estoques.
• Se o crescimento da produtividade pode reacelerar e se a inteligência artificial começa a gerar efeitos agregados significativos.
• O ritmo de convergência da diferença entre CPI núcleo e PCE núcleo e as revisões metodológicas do PCE em setembro.
• Evoluções jurídicas no caso da Governadora Cook do Fed e se a Governadora Cook participará da reunião de setembro.