Samsung Biologics (207940): HSBC inicia cobertura de Samsung Biologics com Buy e vê recuperação de pedidos e nova capacidade superando as preocupações atuais

Visão geral

O HSBC inicia a cobertura de Samsung Biologics com Buy. O relatório argumenta que o mercado reagiu em excesso à fraqueza dos pedidos no primeiro semestre, às disputas trabalhistas e à incerteza tarifária, deixando de considerar o crescimento estrutural de CDMO, a escala e as margens da companhia, e as contribuições esperadas de nova capacidade na Coreia e nos Estados Unidos.

Visões principais

A Samsung Biologics chegou ao relatório com forte defasagem de desempenho: as ações caíram 17% no acumulado de 2026, enquanto o KOSPI subiu 59%. O HSBC atribui a fraqueza a três preocupações — desaceleração dos pedidos, greves e negociações salariais, e tarifas dos Estados Unidos —, mas as considera exageradas. Após a cisão da Samsung Bioepis em novembro de 2025, a Samsung Biologics tornou-se uma empresa de CDMO pura. A capitalização de mercado combinada de Samsung Biologics e Samsung Epis Holdings era KRW73.4trn em 16 de setembro de 2026, abaixo dos KRW86.9trn da Samsung Biologics antes da cisão. O HSBC espera que a melhora do impulso dos lucros no segundo semestre apoie a recuperação das ações. O cenário estrutural do setor é o primeiro pilar da tese. O HSBC prevê que o mercado global de CRDMO cresça de USD159bn em 2023 para USD282bn em 2028, CAGR de 12.2%, enquanto a parcela de CDMO cresceria a 15.6%. A penetração de terceirização deve subir de 38% em 2023 para 50% em 2028, à medida que empresas farmacêuticas e de biotecnologia buscam desenvolvimento e manufatura mais eficientes e de menor custo, e desenvolvedores menores dependem mais de capacidade externa. Nesse contexto, o HSBC projeta CAGR de vendas de 18.1% para a Samsung Biologics em 2025-28, acima dos 14.7% em 2024-26. O segundo pilar é a competitividade operacional. A Samsung Biologics registrou margem operacional de 45.4% em 2025, versus 33.4% da WuXi Biologics, 19.0% da Lonza e 10.3% da Fujifilm. O HSBC atribui a diferença a economias de escala, custos trabalhistas coreanos relativamente baixos, um portfólio centrado em anticorpos e ao modelo de manufatura ExellenS. A companhia tinha capacidade CDMO de 845kL, contra 780kL da Lonza, 430kL da WuXi Biologics e 400kL da Fujifilm. O ExellenS padroniza processos entre unidades para melhorar a equivalência entre fábricas, a preparação regulatória, a velocidade de chegada ao mercado, o duplo abastecimento e a produção em múltiplas plantas, reduzindo ineficiências. O HSBC avalia que a desaceleração dos pedidos no primeiro semestre foi sobretudo um efeito defasado de menos discussões comerciais no primeiro semestre de 2025, quando a incerteza tarifária desestimulou os compromissos dos clientes. Contratos de CDMO normalmente levam cerca de 12 meses para transferência de tecnologia, produção piloto e qualificação de desempenho do processo; portanto, discussões fracas resultaram posteriormente em pedidos fracos. O HSBC espera recuperação do impulso a partir do segundo semestre de 2026, quando Plant No. 5 e a unidade dos Estados Unidos estiverem operacionais. A previsão é de USD3bn em novos pedidos em 2026, incluindo USD0.8bn já obtidos no ano na data do relatório, e USD6-7bn em 2027-28, comparado a USD4.3bn em 2025. O relatório também cita correlação de 0.8 entre pedidos CMO acumulados e preço das ações, reforçando a importância do ritmo dos pedidos. A política dos Estados Unidos é apresentada como mais administrável e potencialmente favorável. Os Estados Unidos respondem por aproximadamente 40% das vendas da Samsung Biologics. A Section 232 Proclamation de abril de 2026 impôs tarifas de 100% sobre importações de medicamentos patenteados e ingredientes farmacêuticos, mas prevê taxas menores para planos elegíveis de produção local e uma possível taxa de 0% até 20 de janeiro de 2029 para empresas que combinem compromissos elegíveis com acordos de preço de nação mais favorecida. O HSBC considera que a capacidade de manufatura adquirida nos Estados Unidos melhora a posição da Samsung Biologics. A Biosecure Act foi sancionada em dezembro de 2025, mas ainda requer a lista de empresas de biotecnologia preocupantes, orientação de implementação e revisão de regras federais de compras. O HSBC entende que a diversificação de pedidos para fora de CDMOs chinesas pode beneficiar fornecedores coreanos com unidades de manufatura nos Estados Unidos. A aquisição de Rockville fornece a plataforma de produção local. Em março de 2026, a Samsung Biologics adquiriu 100% da Human Genome Sciences da GSK por USD353m, sendo USD280m para a planta e USD73m para estoque e peças de reposição. A empresa reteve cerca de 500 funcionários. A planta em Maryland possui capacidade de 60kL, espaço para expansão e potencial para atingir 100kL. A produção comercial já começou, e o reconhecimento de receita é esperado a partir de 3Q26. O HSBC espera que a unidade, juntamente com Plant No. 5, compense o impacto da greve de maio e apoie as vendas do segundo semestre. O HSBC projeta CAGR de vendas e lucro operacional de aproximadamente 18% e 19% em 2025-28. Suas estimativas de vendas estão 1-6% acima do consenso, e as de lucro operacional estão 3-6% acima em 2026-28. Para 2026, a orientação da empresa é crescimento de vendas de 15-20%, enquanto o HSBC prevê 22%. O relatório assume impacto de KRW150bn da greve de maio nas vendas do terceiro trimestre, compensado por produção incremental de Plant No. 5 e Rockville. As estimativas para o terceiro trimestre estão em geral alinhadas ao consenso, mas as do quarto trimestre são mais altas: vendas de KRW1,634.7bn versus KRW1,490.3bn e lucro operacional de KRW741.8bn versus KRW719.6bn. As vendas previstas para 2026-28 são KRW5,574.8bn, KRW6,561.0bn e KRW7,507.3bn; o lucro operacional previsto é KRW2,509.1bn, KRW2,998.9bn e KRW3,484.0bn. O câmbio é suporte de curto prazo aos lucros, mas também risco de queda. A orientação corporativa assumia KRW1,400/USD, contra média de KRW1,484 no primeiro semestre de 2026 e KRW1,497 em julho-agosto; a premissa do HSBC para o fim de 2026 é KRW1,320. Um won mais fraco que a premissa da empresa durante grande parte do ano sustenta a visão de vendas acima da orientação, mas um won mais forte continua sendo risco relevante porque mais de 90% das vendas de 2025 vieram do exterior. O relatório testa as preocupações trabalhistas por meio de cenários explícitos. No caso-base, salários e benefícios aos empregados crescem 14-22% ao ano em 2026-28, resultando em lucro operacional de KRW2,999bn e EBITDA de KRW3,468bn em 2027. Um cenário com aumentos salariais 10% abaixo do caso-base gera lucro operacional de KRW3,128bn e valor justo de KRW2,130,000. Um aumento 10% acima do caso-base reduz o lucro operacional de 2027 para KRW2,858bn e produz valor justo de KRW2,000,000. No cenário mais pessimista, salários 20% acima do caso-base reduzem o lucro operacional de 2027 a KRW2,706bn e o EBITDA de 2026-28 em cerca de 4-14%; mesmo aplicando múltiplo EV/EBITDA menor de 23.4x, o valor do cenário é KRW1,600,000. O HSBC conclui que custos trabalhistas isoladamente apresentam queda limitada na avaliação. O risco de vendas e pedidos é mais relevante que o risco salarial nos cenários do HSBC. O caso-base pressupõe crescimento anual de vendas de 14-22% em 2026-28 e sustenta a avaliação de KRW2,100,000. Um cenário otimista com crescimento de 19-27% gera lucro operacional de KRW3,557bn em 2027, EBITDA 7-25% superior ao caso-base e valor justo de KRW2,400,000. Um cenário de baixa com crescimento de 9-17% gera lucro operacional de KRW2,463bn e valor justo de KRW1,700,000. O cenário mais pessimista, com crescimento de 4-12%, gera lucro operacional de aproximadamente KRW1,951bn, EBITDA de KRW2,420bn e valor justo de KRW1,200,000 usando 23.4x. Assim, o HSBC identifica a incapacidade de converter pedidos em vendas de forma sustentada como o principal determinante do risco de queda. A aquisição planejada da PolyPeptide adiciona uma opção não incluída nas previsões do HSBC. A PolyPeptide opera seis unidades cGMP em cinco países e trabalhou em mais de 1,000 projetos de peptídeos. A Samsung Biologics busca 100% de participação por aproximadamente KRW2.7trn até o fim de 2026. A transação diversificaria o portfólio centrado em anticorpos para a manufatura de peptídeos e GLP-1. O mercado global de peptídeos deve passar de USD52.5bn em 2025 para USD83.7bn em 2034, CAGR de 5.3%, enquanto o mercado de CDMO de peptídeos deve crescer de USD5.1bn para USD28.6bn a CAGR de 21.1%. Como ainda há aprovações pendentes, o HSBC não incorpora a aquisição em suas previsões de lucros. Os planos de financiamento são refletidos separadamente. A Samsung Biologics anunciou aumento de capital de KRW3trn, destinando KRW2.7trn à PolyPeptide e KRW0.3trn a um segundo campus de biotecnologia na Coreia. Planeja emitir 2.27m ações, equivalentes a 4.9% das ações existentes, com listagem prevista para 30 de novembro de 2026. O HSBC incorpora o aumento de capital às estimativas de avaliação, mas exclui a contribuição operacional da PolyPeptide. O HSBC avalia a Samsung Biologics em 28.2x EV/EBITDA de 2027, a média da faixa histórica de 2024-26. A aplicação desse múltiplo ao EBITDA de 2027 de KRW3,468.2bn resulta em valor da empresa de KRW97,804.2bn e valor do capital de KRW99,991.6bn após a inclusão de caixa líquido previsto. O valor resultante por ação é KRW2,059,094, arredondado para o preço-alvo de KRW2,100,000. Isso equivale a 44x PE de 2027, comparado à faixa de PE de 30-70x dos dois anos anteriores. Frente ao preço de KRW1,409,000 em 16 de setembro de 2026, o objetivo implica potencial de 49.0% e respalda o início com Buy. O relatório também examina sustentabilidade como parte da competitividade de longo prazo nas cadeias globais de fornecimento farmacêutico. A Samsung Biologics busca reduzir em 59% as emissões Scope 1 e 2 até 2034 versus 2023, atingir RE100 e emissões líquidas zero até 2050 e alcançar taxa de reúso de água de 40% até 2030. Também busca aproximadamente 45% de funcionárias, 18% de executivas e 38% de gestoras até 2040. O HSBC considera essas iniciativas relevantes porque clientes farmacêuticos globais avaliam cada vez mais riscos ESG em suas redes de fornecedores.

Estrutura de análise

O HSBC começa pelo desempenho fraco das ações e pelas três principais preocupações do mercado, testando cada uma contra o cronograma dos contratos, mudanças de política, adições de capacidade e análise de cenários. Compara crescimento, margens e capacidade da Samsung Biologics com pares globais, constrói previsões operacionais para 2026-28, testa sob estresse premissas de salários e crescimento de vendas e aplica um múltiplo histórico de EV/EBITDA ao EBITDA estimado de 2027. Examina separadamente aquisições estratégicas, financiamento e sustentabilidade, sem incluir lucros não aprovados da PolyPeptide na previsão-base.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por EV/EBITDA

  Avaliação EV/EBITDA baseada em faixa histórica

  O HSBC aplica múltiplo-alvo de 28.2x, igual à média da faixa histórica de 2024-26 da Samsung Biologics, à sua estimativa de EBITDA de 2027. Os cenários mais pessimistas usam 23.4x, a média da extremidade inferior dessa faixa.

• Marco de fundamentos corporativos e finançasOutro

  Análise de cenários de salários e crescimento de vendas

  O relatório altera premissas de inflação salarial e crescimento de vendas para medir efeitos sobre lucro operacional, EBITDA e avaliação. Mostra que a avaliação é mais sensível ao crescimento sustentado de vendas impulsionado por pedidos do que aos aumentos salariais modelados.

• Marco de estratégia competitivaEconomias de escala e curva de aprendizagem

  Vantagem de escala e manufatura padronizada

  O HSBC associa a capacidade líder da Samsung Biologics e a padronização ExellenS a menor custo unitário, preparação regulatória mais rápida, consistência de produção e margens superiores às dos pares globais.

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Crescimento do mercado CDMO e penetração de terceirização

  O relatório estima o crescimento do setor a partir da demanda por P&D farmacêutica, de uma maior carteira de medicamentos e do aumento da penetração de terceirização, comparando depois o crescimento esperado da Samsung Biologics com o mercado geral.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Samsung Biologics (207940.KS)

  Empresa principal coberta e beneficiária CDMO pura do crescimento da terceirização, da nova capacidade e da potencial recuperação de pedidos.

  Pontos fortes

  Capacidade de 845kL, margem operacional de 45.4% em 2025, padronização ExellenS, custos trabalhistas relativamente baixos e nova capacidade de manufatura nos Estados Unidos.

  Pontos fracos

  Fraqueza de pedidos no curto prazo, negociações trabalhistas, alta exposição a vendas internacionais e dependência da expansão pontual de novas instalações.

  Comparação

  Sua margem operacional de 2025 superou as da WuXi Biologics, Lonza e Fujifilm, e o HSBC espera que o crescimento das vendas supere o mercado de CDMO.

  Riscos

  Won mais forte, atrasos em Plant No. 5 ou Rockville e pedidos persistentemente fracos.

• PolyPeptide Group

  Alvo de aquisição proposto que ampliaria os serviços de CDMO da Samsung Biologics para peptídeos e GLP-1.

  Pontos fortes

  Seis unidades cGMP em cinco países e experiência em mais de 1,000 projetos de peptídeos.

  Pontos fracos

  A transação ainda requer aprovação e seus lucros não estão incluídos nas previsões do HSBC.

  Comparação

  O mercado de CDMO de peptídeos deve crescer mais rápido que o mercado geral de peptídeos.

  Riscos

  Incerteza de aprovação, conclusão e integração.

• Samsung Epis Holdings (0126Z0.KS)

  Holding listada separadamente, criada pela cisão da Samsung Bioepis; a separação tornou a Samsung Biologics uma empresa de CDMO pura.

  Pontos fortes

  Foca em biossimilares e pode ampliar investimentos dedicados em P&D após a separação.

  Pontos fracos

  A reprecificação esperada após a cisão não havia se materializado na data do relatório.

  Comparação

  Representa o negócio de biossimilares separado das operações de CDMO da Samsung Biologics.

• WuXi Biologics (2269 HK)

  Comparável global de CDMO e concorrente usado na análise de margens e capacidade.

  Pontos fortes

  Capacidade de 430kL e margem operacional de 33.4% na comparação do relatório.

  Pontos fracos

  A exposição a CDMO chinesa pode ser afetada por restrições de compras dos Estados Unidos e diversificação de clientes.

  Comparação

  A Samsung Biologics tinha maior capacidade e margem operacional de 2025 superior.

  Riscos

  Possível diversificação de clientes para fora de fornecedores chineses motivada por políticas.

Dados principais

• Classificação e preço-alvoBuy; KRW2,100,000Início de cobertura
• Preço da ação e potencial implícitoKRW1,409,000; +49.0%Preço da ação em 16 Sep 2026
• Desempenho acumulado em 2026Samsung Biologics -17%; KOSPI +59%Diferença de desempenho citada como evidência da preocupação do mercado
• Crescimento de vendas em 202622%Previsão do HSBC versus orientação da empresa de 15-20%
• Previsões de crescimento para 2025-28Sales CAGR 18%; operating-profit CAGR 19%Estimativas do HSBC
• Previsão de novos pedidosUSD3bn in 2026e; USD6-7bn in 2027-28eVersus USD4.3bn em 2025 e USD0.8bn contratados no ano
• Margem operacional de 202545.4%Versus 33.4% da WuXi Biologics, 19.0% da Lonza e 10.3% da Fujifilm
• Capacidade CDMO845kLVersus 780kL da Lonza, 430kL da WuXi Biologics e 400kL da Fujifilm
• Mercado global de CRDMOUSD159bn in 2023 to USD282bn in 2028eCAGR de 12.2%
• Crescimento do mercado de CDMO15.6% CAGR in 2023-28eMais rápido que o mercado mais amplo de CRDMO
• Instalação de RockvilleUSD353m acquisition; 60kL capacityReconhecimento de receita esperado a partir de 3Q26; potencial expansão para 100kL
• Transação PolyPeptideApproximately KRW2.7trnMeta de 100% de propriedade até o fim de 2026; lucros não incluídos nas previsões do HSBC
• Aumento de capitalKRW3trn and 2.27m new sharesNovas ações equivalem a 4.9% das existentes; listagem prevista para 30 Nov 2026
• Estimativas-base de 2027Operating profit KRW2,998.9bn; EBITDA KRW3,468.2bnDados de entrada para o caso central de avaliação
• Avaliação-alvo28.2x 2027e EV/EBITDA; 44x 2027e PEO múltiplo EV/EBITDA é a média da faixa histórica de 2024-26

Impacto e implicações

O HSBC espera que a combinação de crescimento estrutural da terceirização, margens acima dos pares, nova capacidade na Coreia e nos Estados Unidos e recuperação dos pedidos no segundo semestre eleve os lucros da Samsung Biologics acima da orientação e do consenso. Os cenários indicam que aumentos salariais modelados isoladamente mantêm a avaliação acima do preço da ação na data do relatório, enquanto a falha em converter pedidos em vendas de forma sustentada cria o maior risco de queda. A produção local nos Estados Unidos e a Biosecure Act podem melhorar a posição competitiva, e a PolyPeptide pode adicionar exposição a peptídeos de maior crescimento caso a transação seja aprovada.

Riscos

• Um won coreano mais forte frente ao dólar dos Estados Unidos poderia reduzir vendas e lucros convertidos, pois mais de 90% das vendas de 2025 foram geradas no exterior.
• As contribuições de vendas de Plant No. 5 ou da instalação de Rockville podem atrasar.
• O ritmo de novos pedidos pode permanecer fraco, inclusive se tarifas ou protecionismo mais amplo afetarem os compromissos dos clientes.

Pontos a observar

• O ritmo da recuperação de novos pedidos a partir do segundo semestre de 2026 e o progresso rumo à previsão do HSBC de USD3bn para 2026.
• As contribuições de vendas de Plant No. 5 e da instalação de Rockville no terceiro e quarto trimestre.
• O resultado das negociações de salários e bônus com o sindicato da Samsung Biologics.
• A publicação da lista BCC da Biosecure Act, a orientação posterior de implementação e as revisões das regras federais de compras.
• A aprovação regulatória e a conclusão da aquisição da PolyPeptide até o fim de 2026.
• A taxa de câmbio KRW/USD frente à orientação da empresa de KRW1,400 e à premissa do HSBC de KRW1,320 para o fim de 2026.
• A conclusão e a listagem das ações do aumento de capital previstas para 30 de novembro de 2026.