Samsung Biologics (207940): HSBC inicia cobertura de Samsung Biologics con Buy y sostiene que la recuperación de pedidos y la nueva capacidad superarán las preocupaciones actuales

Visión general

HSBC inicia cobertura de Samsung Biologics con Buy. El informe argumenta que el mercado ha sobrerreaccionado a los pedidos débiles del primer semestre, las disputas laborales y la incertidumbre arancelaria, mientras pasa por alto el crecimiento estructural de CDMO, la escala y los márgenes de la empresa, y las contribuciones esperadas de nueva capacidad en Corea y Estados Unidos.

Perspectivas principales

Samsung Biologics llegó al informe con una marcada brecha de desempeño: sus acciones bajaron 17% en 2026 hasta la fecha, mientras el KOSPI subió 59%. HSBC atribuye la debilidad a tres preocupaciones —menor ritmo de pedidos, huelgas y negociaciones salariales, y aranceles de Estados Unidos—, pero sostiene que son excesivas. Tras la escisión de Samsung Bioepis en noviembre de 2025, Samsung Biologics es una empresa CDMO pura. La capitalización conjunta de Samsung Biologics y Samsung Epis Holdings era KRW73.4trn el 16 de septiembre de 2026, inferior a los KRW86.9trn de Samsung Biologics antes de la escisión. HSBC espera que la mejora del impulso de ganancias en el segundo semestre respalde una recuperación de la acción. El entorno estructural del sector constituye el primer pilar de la tesis. HSBC prevé que el mercado global de CRDMO pase de USD159bn en 2023 a USD282bn en 2028, un CAGR de 12.2%, mientras que el segmento CDMO crecería a 15.6%. La penetración de la externalización subiría de 38% en 2023 a 50% en 2028, ya que las farmacéuticas y empresas biotecnológicas buscan desarrollo y manufactura más eficientes y de menor coste, y los desarrolladores pequeños dependen más de capacidad externa. Frente a este contexto, HSBC estima un CAGR de ventas de Samsung Biologics de 18.1% en 2025-28, por encima de 14.7% en 2024-26. El segundo pilar es la competitividad operativa. Samsung Biologics registró un margen operativo de 45.4% en 2025, frente a 33.4% de WuXi Biologics, 19.0% de Lonza y 10.3% de Fujifilm. HSBC lo atribuye a economías de escala, costes laborales coreanos relativamente bajos, una cartera centrada en anticuerpos y el marco de manufactura ExellenS. La compañía contaba con 845kL de capacidad CDMO, frente a 780kL de Lonza, 430kL de WuXi Biologics y 400kL de Fujifilm. ExellenS estandariza procesos entre instalaciones para mejorar equivalencia entre plantas, preparación regulatoria, velocidad de llegada al mercado, doble abastecimiento y producción multisitio, reduciendo ineficiencias. HSBC considera que la desaceleración de pedidos del primer semestre fue principalmente un efecto retrasado de menos conversaciones comerciales en el primer semestre de 2025, cuando la incertidumbre arancelaria frenó los compromisos de clientes. Los contratos CDMO requieren normalmente unos 12 meses para transferencia tecnológica, producción piloto y cualificación del proceso, por lo que las conversaciones débiles se reflejaron posteriormente en pedidos débiles. HSBC espera que el impulso repunte desde el segundo semestre de 2026, cuando Plant No. 5 y la instalación estadounidense estén operativas. Prevé USD3bn de pedidos nuevos en 2026, incluidos USD0.8bn contratados en el año al momento del informe, y USD6-7bn en 2027-28, frente a USD4.3bn en 2025. El informe también señala una correlación de 0.8 entre pedidos CMO acumulados y la cotización, reforzando la importancia del impulso de pedidos. La política estadounidense se presenta como más manejable y potencialmente favorable. Estados Unidos representa aproximadamente 40% de las ventas de Samsung Biologics. La proclamación Section 232 de abril de 2026 impuso aranceles de 100% a importaciones de fármacos patentados e ingredientes farmacéuticos, aunque prevé tasas menores para planes de relocalización elegibles y una posible tasa de 0% hasta el 20 de enero de 2029 para compañías que combinen compromisos elegibles con acuerdos de precios de nación más favorecida. HSBC considera que la capacidad estadounidense adquirida mejora la posición de Samsung Biologics. La Biosecure Act se promulgó en diciembre de 2025, pero aún requiere la lista de compañías de biotecnología de interés, guía de implementación y revisión de reglas de contratación federal. HSBC sostiene que la diversificación de pedidos fuera de CDMO chinas podría beneficiar a proveedores coreanos con instalaciones en Estados Unidos. La adquisición de Rockville ofrece la plataforma de manufactura local. En marzo de 2026, Samsung Biologics adquirió 100% de Human Genome Sciences a GSK por USD353m: USD280m por la planta y USD73m por inventario y repuestos. La compañía retuvo a unos 500 empleados. La planta de Maryland tiene 60kL de capacidad, espacio para ampliación y potencial para llegar a 100kL. La producción comercial ya comenzó y se espera reconocimiento de ingresos desde 3Q26. HSBC espera que la planta, junto con Plant No. 5, compense el impacto de la huelga de mayo y respalde las ventas del segundo semestre. HSBC proyecta CAGR de ventas y beneficio operativo de aproximadamente 18% y 19% en 2025-28. Sus estimaciones de ventas están 1-6% por encima del consenso y las de beneficio operativo 3-6% por encima en 2026-28. Para 2026, la guía corporativa es crecimiento de ventas de 15-20%, mientras HSBC prevé 22%. El informe asume un impacto de KRW150bn por la huelga de mayo en ventas del tercer trimestre, compensado por producción incremental de Plant No. 5 y Rockville. Las estimaciones del tercer trimestre son en general similares al consenso, pero las del cuarto trimestre son superiores: ventas de KRW1,634.7bn frente a KRW1,490.3bn y beneficio operativo de KRW741.8bn frente a KRW719.6bn. Se prevén ventas de KRW5,574.8bn, KRW6,561.0bn y KRW7,507.3bn en 2026-28, y beneficio operativo de KRW2,509.1bn, KRW2,998.9bn y KRW3,484.0bn. El tipo de cambio supone apoyo de corto plazo a las ganancias, pero también riesgo a la baja. La guía de la empresa asumía KRW1,400/USD, frente a un promedio de KRW1,484 en el primer semestre de 2026 y KRW1,497 en julio-agosto; la hipótesis de HSBC para fin de 2026 es KRW1,320. Un won más débil que el supuesto de la empresa durante gran parte del año apoya la previsión de ventas de HSBC, pero un won más fuerte sigue siendo un riesgo material porque más de 90% de las ventas de 2025 procedieron del exterior. El informe prueba las preocupaciones laborales con escenarios explícitos. En el escenario base, salarios y beneficios a empleados aumentan 14-22% interanual en 2026-28, generando beneficio operativo de KRW2,999bn y EBITDA de KRW3,468bn en 2027. Un escenario con aumentos salariales 10% inferiores al caso base genera beneficio operativo de KRW3,128bn y valor razonable de KRW2,130,000. Un aumento 10% por encima del caso base reduce el beneficio operativo de 2027 a KRW2,858bn y produce valor razonable de KRW2,000,000. En el escenario más bajista, los salarios son 20% superiores al caso base, el beneficio operativo de 2027 baja a KRW2,706bn y el EBITDA de 2026-28 cae aproximadamente 4-14%; incluso con un múltiplo EV/EBITDA menor de 23.4x, el valor del escenario es KRW1,600,000. HSBC concluye que los costes laborales por sí solos tienen una caída limitada en valoración. El riesgo de ventas y pedidos importa más que el salarial en los escenarios de HSBC. El caso base asume crecimiento anual de ventas de 14-22% en 2026-28 y sustenta la valoración de KRW2,100,000. Un caso alcista con crecimiento de 19-27% produce beneficio operativo de 2027 de KRW3,557bn, EBITDA 7-25% superior al caso base y valor razonable de KRW2,400,000. Un escenario bajista con crecimiento de 9-17% produce beneficio operativo de KRW2,463bn y valor razonable de KRW1,700,000. El escenario más bajista, con crecimiento de 4-12%, produce beneficio operativo de aproximadamente KRW1,951bn, EBITDA de KRW2,420bn y valor razonable de KRW1,200,000 usando 23.4x. HSBC identifica por ello la incapacidad de convertir sostenidamente pedidos en ventas como el principal determinante de la caída. La adquisición prevista de PolyPeptide añade una opción no incluida en las previsiones de HSBC. PolyPeptide opera seis sitios cGMP en cinco países y ha trabajado en más de 1,000 proyectos de péptidos. Samsung Biologics busca 100% de propiedad por aproximadamente KRW2.7trn antes de fines de 2026. La operación diversificaría la cartera centrada en anticuerpos hacia manufactura de péptidos y GLP-1. El mercado global de péptidos crecería de USD52.5bn en 2025 a USD83.7bn en 2034, un CAGR de 5.3%, mientras que el mercado CDMO de péptidos crecería de USD5.1bn a USD28.6bn a un CAGR de 21.1%. Dado que faltan aprobaciones, HSBC no incorpora la adquisición en sus estimaciones de ganancias. Los planes de financiación se reflejan por separado. Samsung Biologics anunció un aumento de capital de KRW3trn, asignando KRW2.7trn a PolyPeptide y KRW0.3trn a un segundo campus bio en Corea. Planea emitir 2.27m acciones, equivalentes a 4.9% de las acciones existentes, con cotización prevista para el 30 de noviembre de 2026. HSBC incorpora el aumento de capital en sus estimaciones de valoración, pero excluye la contribución operativa de PolyPeptide. HSBC valora Samsung Biologics a 28.2x EV/EBITDA de 2027, el promedio de su banda histórica de 2024-26. Aplicar ese múltiplo al EBITDA de 2027 de KRW3,468.2bn produce un valor empresarial de KRW97,804.2bn y un valor de capital de KRW99,991.6bn después de incluir caja neta prevista. El valor por acción resultante es KRW2,059,094, redondeado al precio objetivo de KRW2,100,000. Esto equivale a 44x ganancias de 2027, frente a un rango de PE de 30-70x durante los dos años previos. Frente al precio de KRW1,409,000 del 16 de septiembre de 2026, el objetivo implica 49.0% de potencial y respalda el inicio con Buy. El informe también examina sostenibilidad como parte de la competitividad de largo plazo en cadenas de suministro farmacéuticas globales. Samsung Biologics busca reducir 59% de las emisiones Scope 1 y 2 para 2034 frente a 2023, alcanzar RE100 y cero neto para 2050, y lograr una tasa de reutilización de agua de 40% para 2030. También aspira a aproximadamente 45% de empleadas, 18% de ejecutivas y 38% de gerentes mujeres para 2040. HSBC presenta estas iniciativas como relevantes porque los clientes farmacéuticos globales evalúan cada vez más los riesgos ESG en sus redes de proveedores.

Marco de análisis

HSBC comienza con el bajo desempeño de la acción y las tres preocupaciones principales del mercado, y luego prueba cada una frente al calendario de contratos, cambios de política, adiciones de capacidad y análisis de escenarios. Compara crecimiento, márgenes y capacidad de Samsung Biologics con pares globales, construye previsiones operativas para 2026-28, somete a estrés las hipótesis de salarios y crecimiento de ventas, y aplica un múltiplo histórico de EV/EBITDA al EBITDA estimado de 2027. Examina por separado adquisiciones estratégicas, financiación y sostenibilidad, sin incluir ganancias de PolyPeptide no aprobadas en la previsión base.

Notas metodológicas

• Métodos de valoraciónValoración por EV/EBITDA

  Valoración EV/EBITDA basada en banda histórica

  HSBC aplica un múltiplo objetivo de 28.2x, igual al promedio de la banda histórica 2024-26 de Samsung Biologics, a su estimación de EBITDA de 2027. Los escenarios más bajistas usan 23.4x, el promedio del extremo inferior de esa banda.

• Marco de fundamentales corporativos y finanzasOtro

  Análisis de escenarios de salarios y crecimiento de ventas

  El informe modifica supuestos de inflación salarial y crecimiento de ventas para medir sus efectos sobre beneficio operativo, EBITDA y valoración. Muestra que la valoración es más sensible al crecimiento sostenido de ventas impulsado por pedidos que a los aumentos salariales modelados.

• Marco de estrategia competitivaEconomías de escala y curva de aprendizaje

  Ventaja de escala y manufactura estandarizada

  HSBC vincula la capacidad líder de Samsung Biologics y la estandarización ExellenS con menores costes unitarios, preparación regulatoria más rápida, consistencia de producción y márgenes superiores a los de pares globales.

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Crecimiento del mercado CDMO y penetración de externalización

  El informe estima el crecimiento del sector a partir de la demanda de I+D farmacéutica, una mayor cartera de medicamentos y una creciente penetración de externalización, y luego compara el crecimiento esperado de Samsung Biologics con el mercado general.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Samsung Biologics (207940.KS)

  Empresa principal cubierta y beneficiaria CDMO pura del crecimiento de externalización, nueva capacidad y posible recuperación de pedidos.

  Fortalezas

  Capacidad de 845kL, margen operativo de 45.4% en 2025, estandarización ExellenS, costes laborales relativamente bajos y nueva capacidad manufacturera en Estados Unidos.

  Debilidades

  Debilidad de pedidos a corto plazo, negociaciones laborales, elevada exposición a ventas internacionales y dependencia de la expansión puntual de nuevos sitios.

  Comparación

  Su margen operativo de 2025 superó los de WuXi Biologics, Lonza y Fujifilm, y HSBC espera que el crecimiento de ventas supere al mercado CDMO.

  Riesgos

  Un won más fuerte, retrasos en Plant No. 5 o Rockville y pedidos persistentemente débiles.

• PolyPeptide Group

  Objetivo de adquisición propuesto que ampliaría los servicios CDMO de Samsung Biologics hacia péptidos y GLP-1.

  Fortalezas

  Seis sitios cGMP en cinco países y experiencia en más de 1,000 proyectos de péptidos.

  Debilidades

  La transacción aún requiere aprobación y sus ganancias no están incluidas en las previsiones de HSBC.

  Comparación

  Se espera que el mercado CDMO de péptidos crezca más rápido que el mercado general de péptidos.

  Riesgos

  Incertidumbre de aprobación, cierre e integración.

• Samsung Epis Holdings (0126Z0.KS)

  Sociedad holding cotizada por separado creada mediante la escisión de Samsung Bioepis; la separación convirtió a Samsung Biologics en una empresa CDMO pura.

  Fortalezas

  Se centra en biosimilares y puede incrementar inversiones dedicadas en I+D después de la separación.

  Debilidades

  La revalorización esperada tras la escisión no se había materializado en la fecha del informe.

  Comparación

  Representa el negocio de biosimilares separado de las operaciones CDMO de Samsung Biologics.

• WuXi Biologics (2269 HK)

  Comparable global CDMO y competidor utilizado en el análisis de márgenes y capacidad.

  Fortalezas

  Capacidad de 430kL y margen operativo de 33.4% en la comparación del informe.

  Debilidades

  La exposición a CDMO china puede verse afectada por restricciones de contratación estadounidenses y diversificación de clientes.

  Comparación

  Samsung Biologics tenía mayor capacidad y un margen operativo de 2025 superior.

  Riesgos

  Posible diversificación de clientes fuera de proveedores chinos impulsada por políticas.

Datos clave

• Calificación y precio objetivoBuy; KRW2,100,000Inicio de cobertura
• Precio de la acción y potencial implícitoKRW1,409,000; +49.0%Precio de la acción al 16 Sep 2026
• Rendimiento acumulado de 2026Samsung Biologics -17%; KOSPI +59%Brecha de rendimiento citada como evidencia de preocupación del mercado
• Crecimiento de ventas de 202622%Previsión de HSBC frente a guía de la empresa de 15-20%
• Previsiones de crecimiento 2025-28Sales CAGR 18%; operating-profit CAGR 19%Estimaciones de HSBC
• Previsión de nuevos pedidosUSD3bn in 2026e; USD6-7bn in 2027-28eFrente a USD4.3bn en 2025 y USD0.8bn contratados en el año
• Margen operativo de 202545.4%Frente a 33.4% de WuXi Biologics, 19.0% de Lonza y 10.3% de Fujifilm
• Capacidad CDMO845kLFrente a 780kL de Lonza, 430kL de WuXi Biologics y 400kL de Fujifilm
• Mercado global CRDMOUSD159bn in 2023 to USD282bn in 2028eCAGR de 12.2%
• Crecimiento del mercado CDMO15.6% CAGR in 2023-28eMás rápido que el mercado CRDMO más amplio
• Instalación de RockvilleUSD353m acquisition; 60kL capacityReconocimiento de ingresos esperado desde 3Q26; posible ampliación a 100kL
• Operación PolyPeptideApproximately KRW2.7trnObjetivo de 100% de propiedad para fines de 2026; ganancias no incluidas en previsiones de HSBC
• Aumento de capitalKRW3trn and 2.27m new sharesLas nuevas acciones equivalen a 4.9% de las existentes; cotización prevista para 30 Nov 2026
• Estimaciones base de 2027Operating profit KRW2,998.9bn; EBITDA KRW3,468.2bnDatos de entrada para el caso central de valoración
• Valoración objetivo28.2x 2027e EV/EBITDA; 44x 2027e PEEl múltiplo EV/EBITDA es el promedio de la banda histórica 2024-26

Impacto e implicaciones

HSBC espera que la combinación de crecimiento estructural de externalización, márgenes superiores a pares, nueva capacidad en Corea y Estados Unidos, y recuperación de pedidos en el segundo semestre eleve las ganancias de Samsung Biologics por encima de la guía y el consenso. Sus escenarios indican que los aumentos salariales modelados por sí solos mantienen una valoración por encima de la acción en la fecha del informe, mientras que no convertir pedidos en ventas de forma sostenida genera el mayor riesgo a la baja. La relocalización en Estados Unidos y la Biosecure Act podrían mejorar la posición competitiva, y PolyPeptide podría aportar exposición a péptidos de mayor crecimiento si se aprueba la operación.

Riesgos

• Un won coreano más fuerte frente al dólar estadounidense podría reducir ventas y ganancias traducidas, ya que más de 90% de las ventas de 2025 se generaron en el extranjero.
• Las contribuciones de ventas de Plant No. 5 o de la instalación de Rockville podrían retrasarse.
• El impulso de nuevos pedidos podría seguir débil, incluso si aranceles o un proteccionismo más amplio alteran los compromisos de clientes.

Aspectos que vigilar

• El ritmo de recuperación de nuevos pedidos desde el segundo semestre de 2026 y el avance hacia la previsión de HSBC de USD3bn para 2026.
• Las contribuciones de ventas de Plant No. 5 y la instalación de Rockville en el tercer y cuarto trimestre.
• El resultado de las negociaciones salariales y de bonificaciones con el sindicato de Samsung Biologics.
• La publicación de la lista BCC de la Biosecure Act, la guía de implementación posterior y las revisiones a reglas de contratación federal.
• La aprobación regulatoria y el cierre de la adquisición de PolyPeptide antes de fines de 2026.
• El tipo de cambio KRW/USD frente a la guía de la compañía de KRW1,400 y la hipótesis de fin de 2026 de HSBC de KRW1,320.
• La finalización y cotización de las acciones del aumento de capital previstas para el 30 de noviembre de 2026.