Ping An Insurance (Group) Company of China, Ltd.: Os retornos de investimento aliviam as preocupações com a qualidade dos ativos, mas a pressão dos rendimentos de investimento e do canal de bancasseguros desloca o foco para o negócio principal de seguros de vida

Visão geral

O relatório revisa os resultados da Ping An no 1S26 e desloca o foco analítico da qualidade dos ativos no negócio de gestão de ativos para o negócio principal de seguros de vida. O Goldman Sachs acredita que os fortes retornos de investimento compensaram parcialmente os impairments mais elevados, mas uma rápida queda no rendimento líquido de investimentos e a interrupção de curto prazo no canal de bancasseguros podem pesar sobre o crescimento do valor de novos negócios. Embora eleve sua previsão de lucro líquido para o AF26, reduz levemente seus preços-alvo e mantém suas recomendações de Compra.

Visões principais

Primeiro, os resultados do 1S26 responderam parcialmente às preocupações dos investidores sobre a qualidade dos ativos no segmento de gestão de ativos. As perdas por impairment no segmento aumentaram em termos anuais, mas os fortes resultados de investimento forneceram uma compensação. Portanto, o Goldman Sachs acredita que a pressão sobre a qualidade dos ativos ainda não se traduziu integralmente em desempenho geral de lucro mais fraco. Esta também é a principal razão pela qual elevou sua previsão de lucro líquido para o AF26E em 12%. Contudo, “alívio parcial” não significa que os riscos relacionados tenham desaparecido. Novas perdas ou impairments em ativos de investimento de negócios não relacionados a seguros ainda podem voltar a pesar sobre os lucros. O relatório então desloca seu foco de curto prazo para o lado dos investimentos do negócio de seguros de vida. O rendimento líquido de investimentos não anualizado caiu 0,4 ponto percentual no 1S26, não apenas mais rapidamente do que o Goldman Sachs esperava, mas também superando sua estimativa de queda de 0,3 ponto percentual para o AF25 como um todo. A companhia declarou que parte da diferença resultou de uma defasagem temporal anual no reconhecimento de receitas de dividendos, mas o Goldman Sachs acredita que essa explicação implica, em vez disso, que o rendimento líquido de investimentos do 1S26 pode se tornar o novo normal. À medida que mais ativos com rendimentos elevados vencem, os rendimentos de reinvestimento podem permanecer sob pressão. A administração também reconheceu que investir se tornou mais difícil com o rendimento dos títulos de 10 anos novamente abaixo de 1,7%, e espera aumentar as alocações em ações e ativos alternativos. O Goldman Sachs acredita que o recente relaxamento das regras que permitem às seguradoras participar do Stock Connect e do Bond Connect pode ajudar a estabilizar os rendimentos de investimento, mas o relatório não considera que isso elimine a pressão decorrente das baixas taxas de juros e dos vencimentos de ativos. Outro tema-chave no lado dos passivos do negócio de seguros de vida é o canal de bancasseguros. Novas regulamentações de comissões interromperam recentemente as vendas, e a desaceleração acentuada das vendas de bancasseguros pode criar risco de baixa para o valor de novos negócios do AF26. A Ping An acredita que as novas regras tornarão o canal de bancasseguros mais atraente para as seguradoras no longo prazo e enfatiza as vantagens de sua plataforma de distribuição multicanal. O Goldman Sachs concorda que a economia do canal de bancasseguros deve melhorar gradualmente, mas espera que a interrupção de curto prazo continue afetando a trajetória de crescimento do valor de novos negócios. Por isso, reduz levemente sua previsão de valor de novos negócios para o AF26E, embora ainda espere que a companhia alcance sua meta de crescimento de dois dígitos no valor de novos negócios. Quanto às previsões de resultados, o Goldman Sachs eleva sua previsão de lucro líquido para o AF26E em 12% para refletir retornos de investimento no 1S26 superiores ao esperado, enquanto deixa suas previsões de lucro líquido para AF27E e AF28E em grande parte inalteradas. Isso indica que a revisão para cima reflete principalmente o desempenho de investimentos do período atual, e não uma reavaliação equivalente da capacidade de geração de lucros no médio e longo prazo. O Goldman Sachs também ajusta suas previsões de lucro operacional após impostos: a previsão de lucro para o Ping An Bank é elevada, mas isso é parcialmente compensado por uma redução na previsão de lucro de seguros patrimoniais e de acidentes, refletindo mudanças divergentes nos lucros entre os segmentos de negócio. A avaliação utiliza uma abordagem de soma das partes. Os preços-alvo para 12 meses das ações H e A são levemente reduzidos de HK$74 e Rmb76 para HK$73 e Rmb75, respectivamente, correspondendo a múltiplos preço/valor patrimonial para o AF27E de 1,1x e 1,3x. Na avaliação por segmento, ao Ping An Life são atribuídos múltiplos preço/valor patrimonial para o AF27E de 1,9x e 2,4x com base nas previsões de retorno sobre ativos do Goldman Sachs; ao Ping An Property & Casualty é atribuído um múltiplo preço/valor patrimonial de 1,1x com base em retorno sobre patrimônio líquido de 12% no AF27E; e o Ping An Bank é avaliado com um múltiplo P/PPOP-alvo de 2,125x. Com base nos preços declarados no relatório de HK$56.20 para as ações H e Rmb53.35 para as ações A, os preços-alvo implicam potenciais de alta de 29,9% e 40,6%, respectivamente. O Goldman Sachs mantém suas recomendações de Compra para ambas as classes de ações.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro compara o desempenho efetivo do 1S26 com os resultados anuais e suas previsões anteriores para avaliar se os retornos de investimento podem compensar os impairments de ativos. Em seguida, analisa o impacto do rendimento líquido de investimentos, dos rendimentos de títulos e do vencimento de ativos com rendimentos mais elevados sobre o lado dos investimentos do negócio de seguros de vida, antes de avaliar os efeitos de curto e longo prazo das novas regras de bancasseguros sobre a economia do canal e o crescimento do valor de novos negócios. Com base nisso, o relatório ajusta os resultados no nível dos segmentos e as previsões do grupo e, por fim, utiliza uma abordagem de soma das partes para avaliar separadamente os negócios de seguros de vida, seguros patrimoniais e de acidentes e bancário, derivando os preços-alvo para 12 meses das ações A e H.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoAvaliação de Segmentos SOTP

  Avaliação por soma das partes

  O relatório estima separadamente os valores dos negócios de seguros de vida, seguros patrimoniais e de acidentes e Ping An Bank e, em seguida, os combina para derivar preços-alvo para as ações A e H da Ping An. Essa abordagem é adequada para um grupo financeiro diversificado com estruturas de negócios materialmente diferentes.

• Método de AvaliaçãoAvaliação P/B

  Avaliação preço/valor patrimonial baseada em retorno sobre ativos e retorno sobre patrimônio líquido

  O relatório atribui ao negócio de seguros de vida múltiplos preço/valor patrimonial para o AF27E de 1,9x e 2,4x e atribui ao negócio de seguros patrimoniais e de acidentes um múltiplo preço/valor patrimonial de 1,1x com base em retorno sobre patrimônio líquido de 12% no AF27E. Os preços-alvo do grupo correspondem a múltiplos preço/valor patrimonial para o AF27E de 1,1x e 1,3x.

• Métrica Específica do Setor FinanceiroValor Embutido (EV)/Valor de Novos Negócios (NBV)

  Análise do crescimento do valor de novos negócios (VONB)

  O relatório usa o valor de novos negócios para medir a criação de valor proveniente de novos negócios de seguros de vida. Ele reduz levemente sua previsão para o AF26E devido à interrupção das vendas no canal de bancasseguros, mas ainda espera que a companhia alcance sua meta de crescimento de dois dígitos.

• Método de AvaliaçãoOutro

  Avaliação P/PPOP

  O relatório aplica um múltiplo P/PPOP-alvo de 2,125x ao Ping An Bank, avaliando o segmento bancário com base no lucro operacional antes de provisões e incorporando-o à avaliação por soma das partes do grupo.

• Fundamentos da Companhia e Estrutura FinanceiraAnálise da Qualidade dos Lucros

  Detalhamento dos retornos de investimento, perdas por impairment e lucros por segmento

  O relatório distingue entre a revisão para cima do lucro do AF26 impulsionada por retornos de investimento, o aumento anual das perdas por impairment e as mudanças opostas nas previsões de lucro dos negócios bancário e de seguros patrimoniais e de acidentes, a fim de avaliar as fontes e a sustentabilidade da melhora atual dos lucros.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Ações H da Ping An (2318.HK)

  O relatório cobre as ações H da Ping An, para as quais o Goldman Sachs mantém uma recomendação de Compra e atribui um preço-alvo para 12 meses de HK$73.00.

  Pontos fortes

  Os retornos de investimento no 1S26 superaram as expectativas, enquanto a plataforma de distribuição multicanal ajuda a enfrentar a interrupção no canal de bancasseguros.

  Pontos fracos

  O rendimento líquido de investimentos caiu mais rapidamente que o esperado, e a desaceleração das vendas de bancasseguros pode limitar o crescimento do valor de novos negócios no curto prazo.

  Comparação

  O preço-alvo corresponde a um múltiplo preço/valor patrimonial para o AF27E de 1,1x; em relação ao preço de referência de HK$56.20 declarado no relatório, o potencial de alta é de 29,9%.

  Riscos

  Novas quedas no lucro operacional ou na margem de serviço contratual, deterioração no mix de vendas e perdas ou impairments em ativos de investimento de negócios não relacionados a seguros.

• Ações A da Ping An (601318.SS)

  O relatório também cobre as ações A da Ping An, para as quais o Goldman Sachs mantém uma recomendação de Compra e atribui um preço-alvo para 12 meses de Rmb75.00.

  Pontos fortes

  Os retornos de investimento no 1S26 superaram as expectativas, enquanto a plataforma de distribuição multicanal ajuda a enfrentar a interrupção no canal de bancasseguros.

  Pontos fracos

  O rendimento líquido de investimentos caiu mais rapidamente que o esperado, e a desaceleração das vendas de bancasseguros pode limitar o crescimento do valor de novos negócios no curto prazo.

  Comparação

  O preço-alvo corresponde a um múltiplo preço/valor patrimonial para o AF27E de 1,3x; em relação ao preço de referência de Rmb53.35 declarado no relatório, o potencial de alta é de 40,6%.

  Riscos

  Novas quedas no lucro operacional ou na margem de serviço contratual, deterioração no mix de vendas e perdas ou impairments em ativos de investimento de negócios não relacionados a seguros.

Dados principais

• Variação no rendimento líquido de investimentos do 1S26Queda de 0,4 ponto percentual (não anualizado)A queda foi mais rápida que o esperado e superou a estimativa do Goldman Sachs de queda de 0,3 ponto percentual para o AF25.
• Variação estimada no rendimento líquido de investimentos do AF25Queda de 0,3 ponto percentualA referência usada pelo Goldman Sachs para comparar a pressão sobre os rendimentos de investimento no 1S26.
• Rendimento dos títulos de 10 anosAbaixo de 1,7%A administração citou esse dado ao reconhecer o ambiente desafiador de reinvestimento.
• Revisão da previsão de lucro líquido para o AF26EElevada em 12%Reflete retornos de investimento no 1S26 superiores ao esperado.
• Previsões de lucro líquido para AF27E/AF28EEm grande parte inalteradasA revisão para cima dos lucros está concentrada principalmente no AF26.
• Previsão de valor de novos negócios para o AF26ELevemente reduzidaDevido à recente interrupção das vendas no canal de bancasseguros, embora o Goldman Sachs ainda espere crescimento de dois dígitos.
• Preço-alvo para 12 meses da ação HHK$73.00Anteriormente HK$74.00; com base em um preço de referência de HK$56.20, o potencial de alta é de 29,9%.
• Preço-alvo para 12 meses da ação ARmb75.00Anteriormente Rmb76.00; com base em um preço de referência de Rmb53.35, o potencial de alta é de 40,6%.
• Múltiplo preço/valor patrimonial-alvo do grupo para o AF27EAções H 1,1x; ações A 1,3xCorresponde aos preços-alvo para 12 meses derivados pela abordagem de soma das partes.
• Múltiplo preço/valor patrimonial-alvo do seguro de vida para o AF27E1,9x/2,4xCom base nas previsões de retorno sobre ativos do Goldman Sachs.
• Múltiplo preço/valor patrimonial-alvo de seguros patrimoniais e de acidentes1,1xCom base em retorno sobre patrimônio líquido de 12% no AF27E.
• P/PPOP-alvo do Ping An Bank2.125xUsado para avaliar o negócio bancário na avaliação por soma das partes.

Impacto e implicações

O relatório acredita que a melhora nos retornos de investimento no 1S26 é suficiente para elevar a previsão de lucros para o AF26 e aliviar, em alguma medida, as preocupações com a qualidade dos ativos no negócio de gestão de ativos, mas a melhora não se traduziu em revisões materiais para cima das previsões de lucros para AF27E e AF28E. Taxas de juros baixas e o vencimento de ativos com rendimentos mais elevados no lado dos investimentos, juntamente com a interrupção das vendas de bancasseguros no lado dos passivos, determinarão o desempenho subsequente do negócio principal de seguros de vida. Embora o Goldman Sachs reduza levemente seus preços-alvo e sua previsão de valor de novos negócios para o AF26E, ele ainda espera crescimento de dois dígitos no valor de novos negócios e mantém suas recomendações de Compra.

Riscos

• Novas quedas no lucro operacional e/ou na margem de serviço contratual podem criar pressão negativa sobre o crescimento dos dividendos.
• Nova deterioração no mix de vendas pode aumentar a sensibilidade dos lucros futuros às taxas de juros e aos retornos de investimento.
• Perdas ou impairments adicionais em ativos de investimento de negócios não relacionados a seguros, como bancos e gestão de ativos, podem pesar sobre os lucros do grupo.

Pontos a observar

• Monitorar as quedas nos rendimentos líquidos de investimentos divulgadas por outras seguradoras de vida em seus resultados subsequentes para comparar seu desempenho relativo com a queda de 0,4 ponto percentual da Ping An no 1S26.
• Monitorar o vencimento de ativos com rendimentos mais elevados, as alocações em ações e ativos alternativos e se o relaxamento das políticas de Stock Connect e Bond Connect pode estabilizar os rendimentos de investimento.
• Monitorar o ritmo de recuperação das vendas de bancasseguros e seu impacto sobre a meta para o AF26 de crescimento de dois dígitos no valor de novos negócios.