Ping An Insurance (Group) Company of China, Ltd.: Los rendimientos de inversión alivian las preocupaciones sobre la calidad de los activos, pero la presión de los rendimientos de inversión y el canal de bancaseguros desplaza el foco al negocio principal de seguros de vida

Visión general

El informe revisa los resultados de Ping An en 1S26 y desplaza el foco analítico desde la calidad de los activos en el negocio de gestión de activos hacia el negocio principal de seguros de vida. Goldman Sachs considera que los sólidos rendimientos de inversión compensaron parcialmente los mayores deterioros, pero una rápida caída del rendimiento neto de inversión y la perturbación a corto plazo del canal de bancaseguros pueden afectar el crecimiento del valor de nuevos negocios. Aunque eleva su previsión de beneficio neto FY26, reduce ligeramente sus precios objetivo y mantiene sus calificaciones de Compra.

Perspectivas principales

En primer lugar, los resultados de 1S26 abordaron parcialmente las preocupaciones de los inversores sobre la calidad de los activos en el segmento de gestión de activos. Las pérdidas por deterioro en el segmento aumentaron interanualmente, pero los sólidos resultados de inversión proporcionaron una compensación. Por ello, Goldman Sachs considera que la presión sobre la calidad de los activos aún no se ha traducido plenamente en un desempeño general de beneficios más débil. Esta es también la razón principal por la que elevó en 12% su previsión de beneficio neto FY26E. Sin embargo, el “alivio parcial” no significa que los riesgos relacionados hayan desaparecido. Pérdidas o deterioros adicionales de activos de inversión en negocios no aseguradores aún podrían volver a pesar sobre los beneficios. Posteriormente, el informe desplaza su foco a corto plazo hacia el lado de inversión del negocio de seguros de vida. El rendimiento neto de inversión no anualizado cayó 0.4 puntos porcentuales en 1S26, no solo más rápido de lo esperado por Goldman Sachs, sino también por encima de su estimación de una caída de 0.3 puntos porcentuales para FY25 en su conjunto. La compañía afirmó que parte de la diferencia fue resultado de un desfase interanual en el reconocimiento de ingresos por dividendos, pero Goldman Sachs considera que esta explicación implica, en cambio, que el rendimiento neto de inversión de 1S26 podría convertirse en la nueva normalidad. A medida que venzan más activos de mayor rendimiento, los rendimientos de reinversión podrían seguir bajo presión. La dirección también reconoció que invertir se ha vuelto más difícil, ya que el rendimiento del bono a 10 años volvió a caer por debajo de 1.7%, y espera aumentar las asignaciones a renta variable y activos alternativos. Goldman Sachs considera que la reciente flexibilización de las normas que permiten a las aseguradoras participar en Stock Connect y Bond Connect podría ayudar a estabilizar los rendimientos de inversión, pero el informe no considera que esto elimine la presión derivada de las bajas tasas de interés y los vencimientos de activos. Otro tema clave en el lado de los pasivos del negocio de seguros de vida es el canal de bancaseguros. Las nuevas regulaciones sobre comisiones han perturbado recientemente las ventas, y la marcada desaceleración de las ventas de bancaseguros podría generar riesgo a la baja para el valor de nuevos negocios FY26. Ping An considera que las nuevas normas harán que el canal de bancaseguros sea más atractivo para las aseguradoras a largo plazo y destaca las ventajas de su plataforma de distribución multicanal. Goldman Sachs coincide en que la economía del canal de bancaseguros debería mejorar gradualmente, pero espera que la perturbación a corto plazo siga afectando la trayectoria de crecimiento del valor de nuevos negocios. Por ello, reduce ligeramente su previsión de valor de nuevos negocios FY26E, aunque sigue esperando que la compañía alcance su objetivo de crecimiento de dos dígitos del valor de nuevos negocios. En cuanto a las previsiones de beneficios, Goldman Sachs eleva en 12% su previsión de beneficio neto FY26E para reflejar rendimientos de inversión superiores a lo esperado en 1S26, mientras deja sus previsiones de beneficio neto FY27E y FY28E en gran medida sin cambios. Esto indica que la mejora refleja principalmente el desempeño de inversión del período actual, más que una reevaluación equivalente de la capacidad de beneficios a medio y largo plazo. Goldman Sachs también ajusta sus previsiones de beneficio operativo después de impuestos: se eleva la previsión de beneficio para Ping An Bank, pero esto se compensa parcialmente con una reducción de la previsión de beneficio de seguros de propiedad y accidentes, lo que refleja cambios divergentes en los beneficios entre segmentos de negocio. La valoración utiliza un enfoque de suma de las partes. Los precios objetivo a 12 meses para las acciones H y A se reducen ligeramente de HK$74 y Rmb76 a HK$73 y Rmb75, respectivamente, lo que corresponde a ratios precio-valor contable FY27E de 1.1x y 1.3x. En la valoración por segmentos, a Ping An Life se le asignan ratios precio-valor contable FY27E de 1.9x y 2.4x con base en las previsiones de rentabilidad sobre activos de Goldman Sachs; a Ping An Property & Casualty se le asigna un ratio precio-valor contable de 1.1x con base en una rentabilidad sobre el capital FY27E de 12%; y Ping An Bank se valora con un múltiplo objetivo P/PPOP de 2.125x. Con base en los precios declarados en el informe de HK$56.20 para las acciones H y Rmb53.35 para las acciones A, los precios objetivo implican potenciales alcistas de 29.9% y 40.6%, respectivamente. Goldman Sachs mantiene sus calificaciones de Compra para ambas clases de acciones.

Marco de análisis

Goldman Sachs primero compara el desempeño real de 1S26 con los resultados interanuales y sus previsiones anteriores para evaluar si los rendimientos de inversión pueden compensar los deterioros de activos. Luego analiza el impacto del rendimiento neto de inversión, los rendimientos de bonos y el vencimiento de activos de mayor rendimiento en el lado de inversión del negocio de seguros de vida, antes de evaluar los efectos a corto y largo plazo de las nuevas normas de bancaseguros sobre la economía del canal y el crecimiento del valor de nuevos negocios. Sobre esta base, el informe ajusta los beneficios a nivel de segmento y las previsiones del grupo, y finalmente utiliza un enfoque de suma de las partes para valorar por separado los negocios de seguros de vida, seguros de propiedad y accidentes y banca, derivando precios objetivo a 12 meses para las acciones A y H.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración por segmentos SOTP

  Valoración por suma de las partes

  El informe estima por separado los valores de los negocios de seguros de vida, seguros de propiedad y accidentes, y Ping An Bank, y luego los combina para derivar precios objetivo para las acciones A y H de Ping An. Este enfoque es adecuado para un grupo financiero diversificado con estructuras de negocio materialmente diferentes.

• Método de valoraciónValoración P/B

  Valoración precio-valor contable basada en la rentabilidad sobre activos y la rentabilidad sobre el capital

  El informe asigna al negocio de seguros de vida ratios precio-valor contable FY27E de 1.9x y 2.4x, y asigna al negocio de seguros de propiedad y accidentes un ratio precio-valor contable de 1.1x con base en una rentabilidad sobre el capital FY27E de 12%. Los precios objetivo del grupo corresponden a ratios precio-valor contable FY27E de 1.1x y 1.3x.

• Métrica específica del sector financieroValor incorporado (EV)/Valor de nuevos negocios (NBV)

  Análisis del crecimiento del valor de nuevos negocios (VONB)

  El informe utiliza el valor de nuevos negocios para medir la creación de valor de nuevos negocios de seguros de vida. Reduce ligeramente su previsión FY26E debido a la perturbación de las ventas en el canal de bancaseguros, pero sigue esperando que la compañía alcance su objetivo de crecimiento de dos dígitos.

• Método de valoraciónOtro

  Valoración P/PPOP

  El informe aplica un múltiplo objetivo P/PPOP de 2.125x a Ping An Bank, valorando el segmento bancario con base en el beneficio operativo antes de provisiones e incorporándolo en la valoración por suma de las partes del grupo.

• Fundamentos de la empresa y marco financieroAnálisis de calidad de beneficios

  Desglose de rendimientos de inversión, pérdidas por deterioro y beneficios por segmento

  El informe distingue entre la mejora de beneficios FY26 impulsada por los rendimientos de inversión, el aumento interanual de las pérdidas por deterioro y los cambios opuestos en las previsiones de beneficios de los negocios bancario y de seguros de propiedad y accidentes, a fin de evaluar las fuentes y la sostenibilidad de la mejora actual de beneficios.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Acciones H de Ping An (2318.HK)

  El informe cubre las acciones H de Ping An, para las cuales Goldman Sachs mantiene una calificación de Compra y asigna un precio objetivo a 12 meses de HK$73.00.

  Fortalezas

  Los rendimientos de inversión en 1S26 superaron las expectativas, mientras que la plataforma de distribución multicanal ayuda a abordar la perturbación en el canal de bancaseguros.

  Debilidades

  El rendimiento neto de inversión cayó más rápido de lo esperado, y unas ventas de bancaseguros más lentas pueden limitar el crecimiento del valor de nuevos negocios a corto plazo.

  Comparación

  El precio objetivo corresponde a un ratio precio-valor contable FY27E de 1.1x; frente al precio de referencia declarado en el informe de HK$56.20, el potencial alcista es de 29.9%.

  Riesgos

  Nuevas caídas en el beneficio operativo o el margen de servicio contractual, deterioro de la mezcla de ventas y pérdidas o deterioros de activos de inversión en negocios no aseguradores.

• Acciones A de Ping An (601318.SS)

  El informe también cubre las acciones A de Ping An, para las cuales Goldman Sachs mantiene una calificación de Compra y asigna un precio objetivo a 12 meses de Rmb75.00.

  Fortalezas

  Los rendimientos de inversión en 1S26 superaron las expectativas, mientras que la plataforma de distribución multicanal ayuda a abordar la perturbación en el canal de bancaseguros.

  Debilidades

  El rendimiento neto de inversión cayó más rápido de lo esperado, y unas ventas de bancaseguros más lentas pueden limitar el crecimiento del valor de nuevos negocios a corto plazo.

  Comparación

  El precio objetivo corresponde a un ratio precio-valor contable FY27E de 1.3x; frente al precio de referencia declarado en el informe de Rmb53.35, el potencial alcista es de 40.6%.

  Riesgos

  Nuevas caídas en el beneficio operativo o el margen de servicio contractual, deterioro de la mezcla de ventas y pérdidas o deterioros de activos de inversión en negocios no aseguradores.

Datos clave

• Cambio en el rendimiento neto de inversión de 1S26Baja de 0.4 puntos porcentuales (no anualizado)La caída fue más rápida de lo esperado y superó la estimación de Goldman Sachs de una caída de 0.3 puntos porcentuales para FY25.
• Cambio estimado en el rendimiento neto de inversión FY25Baja de 0.3 puntos porcentualesLa referencia utilizada por Goldman Sachs para comparar la presión sobre los rendimientos de inversión en 1S26.
• Rendimiento del bono a 10 añosPor debajo de 1.7%La dirección citó este dato al reconocer el desafiante entorno de reinversión.
• Revisión de la previsión de beneficio neto FY26EElevada en 12%Refleja rendimientos de inversión superiores a lo esperado en 1S26.
• Previsiones de beneficio neto FY27E/FY28EEn gran medida sin cambiosLa mejora de beneficios se concentra principalmente en FY26.
• Previsión de valor de nuevos negocios FY26EReducida ligeramenteDebido a la reciente perturbación de las ventas en el canal de bancaseguros, aunque Goldman Sachs aún espera un crecimiento de dos dígitos.
• Precio objetivo a 12 meses de las acciones HHK$73.00Anteriormente HK$74.00; con base en un precio de referencia de HK$56.20, el potencial alcista es de 29.9%.
• Precio objetivo a 12 meses de las acciones ARmb75.00Anteriormente Rmb76.00; con base en un precio de referencia de Rmb53.35, el potencial alcista es de 40.6%.
• Ratio precio-valor contable objetivo FY27E del grupoAcciones H 1.1x; acciones A 1.3xCorresponde a los precios objetivo a 12 meses derivados mediante el enfoque de suma de las partes.
• Ratio precio-valor contable objetivo FY27E de seguros de vida1.9x/2.4xBasado en las previsiones de rentabilidad sobre activos de Goldman Sachs.
• Ratio precio-valor contable objetivo de seguros de propiedad y accidentes1.1xBasado en una rentabilidad sobre el capital FY27E de 12%.
• P/PPOP objetivo de Ping An Bank2.125xUtilizado para valorar el negocio bancario en la valoración por suma de las partes.

Impacto e implicaciones

El informe considera que la mejora de los rendimientos de inversión en 1S26 es suficiente para elevar la previsión de beneficios FY26 y aliviar en cierta medida las preocupaciones sobre la calidad de los activos en el negocio de gestión de activos, pero la mejora no se ha traducido en mejoras materiales de las previsiones de beneficios FY27E y FY28E. Las bajas tasas de interés y el vencimiento de activos de mayor rendimiento en el lado de inversión, junto con la perturbación de las ventas de bancaseguros en el lado de los pasivos, determinarán el desempeño posterior del negocio principal de seguros de vida. Aunque Goldman Sachs reduce ligeramente sus precios objetivo y su previsión de valor de nuevos negocios FY26E, aún espera un crecimiento de dos dígitos del valor de nuevos negocios y mantiene sus calificaciones de Compra.

Riesgos

• Nuevas caídas en el beneficio operativo y/o el margen de servicio contractual podrían generar presión a la baja sobre el crecimiento de los dividendos.
• Un mayor deterioro de la mezcla de ventas podría aumentar la sensibilidad de los beneficios futuros a las tasas de interés y los rendimientos de inversión.
• Pérdidas o deterioros adicionales de activos de inversión en negocios no aseguradores, como banca y gestión de activos, podrían pesar sobre los beneficios del grupo.

Aspectos que vigilar

• Monitorear las caídas en los rendimientos netos de inversión reportadas por otras aseguradoras de vida en sus resultados posteriores para comparar su desempeño relativo con la caída de 0.4 puntos porcentuales de Ping An en 1S26.
• Monitorear el vencimiento de activos de mayor rendimiento, las asignaciones a renta variable y activos alternativos, y si la flexibilización de las políticas de Stock Connect y Bond Connect puede estabilizar los rendimientos de inversión.
• Monitorear el ritmo de recuperación de las ventas de bancaseguros y su impacto en el objetivo FY26 de crecimiento de dos dígitos del valor de nuevos negocios.