FX losses among non-financial China A-share companies: UBS vê as perdas de FX das ações A chinesas como um peso de curto prazo sobre o sentimento, não como um problema de valor fundamental

Visão geral

O UBS examina se as perdas de FX excepcionalmente elevadas das empresas não financeiras de ações A justificam preocupação. Conclui que o impacto no H126 é relevante para os lucros reportados e o sentimento do mercado, mas que os investidores devem separar os efeitos de conversão da competitividade operacional subjacente e avaliar se a pressão se torna estruturalmente persistente.

Visões principais

O UBS conclui que a força do CNY gerou uma pressão excepcionalmente grande sobre os lucros reportados das ações A não financeiras. USD/CNY chegou a ficar abaixo de 6.7 em 21 de setembro de 2026, e o CNY se apreciou cerca de 9.5% frente ao USD desde a mínima cíclica de 9 de abril de 2025. No H126, as perdas agregadas de FX atingiram Rmb107bn, equivalentes a 5.5% do lucro líquido agregado das ações A não financeiras. Foi a maior perda absoluta desde 2015, em comparação com um impacto médio de apenas 0.4% sobre o lucro líquido agregado em 2015-25. O UBS considera que a magnitude atual é suficiente para afetar a percepção de lucros, embora as exportações chinesas denominadas em USD tenham permanecido resilientes, crescendo 19% em termos anuais no 8M26. O relatório identifica dois fatores. Primeiro, a exposição à receita internacional cresceu ao mesmo tempo em que o CNY se fortaleceu. A receita internacional representou 18.7% da receita das ações A não financeiras em 2025, quase o dobro dos 9.5% em 2010, e o UBS espera que alcance cerca de 25% em 2030E. As operações internacionais também apresentaram, em geral, margens brutas mais altas: o prêmio da margem bruta internacional sobre a doméstica se ampliou para 2.8 pontos percentuais em 2025, ante 2.2 pontos percentuais em 2024. Para empresas com custos majoritariamente denominados em CNY, uma moeda mais forte converte receitas em moeda estrangeira em menos yuan, comprimindo as margens e o lucro líquido reportados. O UBS observa que 20 das 31 indústrias de primeiro nível tiveram margens brutas internacionais superiores às domésticas em 2025, com diferença superior a 7 pontos percentuais em mídia, farmacêutica e biotecnologia, máquinas, computadores, metais não ferrosos, comunicações e eletrônicos. Os dados setoriais são consistentes com esse mecanismo. Setores com alta contribuição de receita internacional se sobrepõem amplamente aos mais afetados por perdas de FX no H126. As perdas de FX excederam 14% do lucro líquido em automóveis, materiais de construção, manufatura leve, equipamentos elétricos, máquinas, eletrodomésticos e conglomerados; automóveis registraram a maior carga, de 22.5% do lucro líquido. O UBS também observa valorização do CNY de 4.4 pontos percentuais frente ao USD e de 6.7 pontos percentuais frente ao euro no acumulado do ano, enquanto o índice CFETS RMB subiu 4.6 pontos percentuais. O resultado é um amplo efeito de conversão para exportadores e empresas que auferem receita em moeda estrangeira. Segundo, o UBS argumenta que o hedge corporativo doméstico continua inadequado. A SAFE informou uma taxa de hedge corporativo de FX de 30% em 2025, apesar de volume recorde no mercado de FX de US$42.6trn. O UBS compara isso com evidências citadas de que cerca de 80% dos fabricantes japoneses listados usavam instrumentos de hedge de FX em pesquisa da RIETI de 2021, enquanto análise da ISDA de 2025 indicou uso de derivativos por 89% dos componentes do S&P 500 e 90% dos componentes do Nikkei 225. O relatório considera que a menor taxa de hedge doméstica e estruturas de gestão de risco relativamente menos desenvolvidas aumentam a exposição das empresas à volatilidade cambial. O UBS distingue os efeitos contábeis do valor intrínseco. Ganhos e perdas de FX surgem quando transações, ativos e passivos em moeda estrangeira são liquidados ou convertidos, e as diferenças cambiais em itens monetários geralmente são reconhecidas no lucro ou prejuízo do período. O relatório argumenta que esses movimentos não afetam materialmente, por si só, o valor intrínseco do negócio principal. Assim, os analistas devem olhar além do lucro líquido do período corrente e avaliar se os movimentos cambiais afetam a competitividade dos produtos, as margens brutas, a participação de mercado internacional e os preços de exportação. Essa visão é sustentada pelo impacto histórico limitado no longo prazo, com ganhos e perdas de FX de apenas -0.4% do lucro líquido agregado, em média, entre 2015 e 2025. Da perspectiva de estratégia de mercado, porém, o UBS afirma que a escala do H126 pode pressionar o sentimento no curto prazo. O risco de longo prazo aumenta se a apreciação do CNY persistir enquanto cresce a exposição à receita internacional. A pesquisa APAC FX do UBS estima que a taxa de câmbio efetiva do CNY está subvalorizada em cerca de 8%, com base na participação da China nas exportações globais, e estima o valor justo de longo prazo de CNY-USD em 6.15. Se o CNY continuar se apreciando nos próximos anos enquanto as empresas elevam sua composição de receita internacional, as perdas de FX poderão se tornar um obstáculo persistente aos lucros. Por isso, o UBS destaca hedge de FX mais forte, maior uso de instrumentos financeiros, avanços tecnológicos e de marca, produção internacional localizada e resiliência da cadeia de suprimentos como meios de reduzir o impacto operacional dos movimentos cambiais.

Estrutura de análise

O UBS combina dados agregados de lucros das ações A, comparações setoriais de perdas de FX em relação ao lucro líquido, dados de receita internacional e margem bruta, movimentos cambiais e comparações internacionais de hedge. Em seguida, separa o efeito contábil da conversão cambial sobre os lucros reportados dos potenciais efeitos sobre fundamentos operacionais, competitividade e valor de longo prazo.

Notas metodológicas

• Marco de fundamentos corporativos e finançasAnálise da qualidade dos lucros

  Separação dos efeitos de conversão de FX sobre o lucro líquido reportado do desempenho operacional subjacente.

  O UBS argumenta que os investidores não devem avaliar empresas apenas por mudanças de lucro impulsionadas por FX, mas devem verificar se os movimentos cambiais alteram margens, competitividade, participação de mercado e preços.

• OutroOutro

  Contabilidade de transações e conversão em moeda estrangeira.

  O relatório explica que mudanças cambiais que afetam transações, ativos, passivos e operações internacionais podem transitar pelo lucro ou prejuízo do período ou pelo patrimônio dos acionistas, conforme o tratamento contábil.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Non-financial A-share companies

  Principal grupo de mercado afetado por perdas de conversão de FX impulsionadas pelo CNY.

  Pontos fortes

  A receita e as margens internacionais aumentaram, enquanto as exportações permaneceram robustas.

  Pontos fracos

  O hedge de FX limitado deixa os lucros reportados mais expostos à apreciação do CNY.

  Comparação

  A taxa de hedge das empresas chinesas foi de 30% em 2025, ante o uso de derivativos de aproximadamente 80% entre fabricantes japoneses listados citado no relatório.

  Riscos

  A apreciação persistente do CNY junto com uma maior composição de receita internacional pode criar um obstáculo duradouro aos lucros.

• Automobile sector

  Setor com a maior carga de perdas de FX citada no H126.

  Pontos fortes

  Automóveis e produtos relacionados sustentaram o crescimento das exportações chinesas no 8M26.

  Pontos fracos

  As perdas de FX equivaleram a 22.5% do lucro líquido no H126.

  Comparação

  Sua carga de perdas de FX superou o patamar de 14% também citado para vários setores expostos a exportações.

  Riscos

  A continuidade da apreciação do CNY pode manter a pressão sobre os lucros reportados quando a receita em moeda estrangeira é convertida em yuan.

Dados principais

• Perdas de FX das ações A não financeiras no H126Rmb107bnEquivalentes a -5.5% do lucro líquido agregado e ao maior valor absoluto desde 2015.
• Impacto histórico médio das perdas de FX-0.4%Média de ganhos e perdas de FX como porcentagem do lucro líquido agregado durante 2015-25.
• Apreciação do CNY frente ao USDc9.5%Desde a mínima cíclica de 9 de abril de 2025.
• Crescimento das exportações chinesas denominadas em USD19% YoYCrescimento no 8M26 apesar da apreciação do CNY.
• Participação da receita internacional das ações A não financeiras18.7%Nível de 2025, ante 9.5% em 2010; o UBS espera cerca de 25% em 2030E.
• Prêmio de margem bruta internacional sobre a doméstica2.8pptPrêmio de 2025, ampliado de 2.2ppt em 2024.
• Taxa de hedge corporativo de FX na China30%Taxa de 2025 informada pela SAFE.
• Perdas de FX do setor automotivo-22.5% of net profitNo H126, a maior carga setorial citada pelo UBS.

Impacto e implicações

O UBS considera a atual carga de perdas de FX relevante para os lucros reportados e para o sentimento de curto prazo do mercado acionário, especialmente em setores com alta exposição a receitas estrangeiras. Não considera que perdas de FX, por si só, evidenciem menor valor intrínseco; a questão-chave é se a apreciação sustentada do CNY começa a prejudicar a competitividade, as margens, a participação de mercado ou os preços de exportação. O relatório espera que empresas em expansão internacional deem maior importância ao hedge e às operações localizadas.

Riscos

• O UBS identifica um pouso forçado do mercado imobiliário chinês como risco para as ações chinesas.
• Uma saída de capital associada à depreciação cambial pode prejudicar as ações chinesas.
• O progresso lento de reformas estruturais pode criar risco de mercado.
• O excesso de estímulo pode dificultar a transição de uma economia movida por investimento para uma movida por consumo e aumentar a dívida do governo e das empresas estatais.

Pontos a observar

• Se a apreciação do CNY persiste frente às moedas dos principais parceiros comerciais.
• Se a expansão da exposição à receita internacional faz das perdas de FX um obstáculo persistente aos lucros corporativos.
• Se os movimentos cambiais afetam a competitividade dos produtos, as margens brutas, a participação de mercado internacional ou os preços de exportação.
• Se as empresas de ações A, especialmente as em expansão internacional, aumentam o uso de hedge de FX.