Sieyuan Electric (Sieyuan Electric) (002028 CH): Crescimento no Exterior, Concorrência e Perdas Cambiais Pesaram sobre o Desempenho no 1S26, mas a Nomura Ainda Espera Recuperação de Margens no 2S26

Visão geral

O relatório analisa por que os resultados da Sieyuan Electric no 1S26 ficaram abaixo das expectativas, com foco em como a expansão internacional mais lenta, a intensificação da concorrência, as perdas cambiais e a maior contribuição do negócio de armazenamento de energia afetaram as margens. Como consequência, a Nomura reduziu suas previsões de receita, lucro e margem bruta para 2026—2028. Contudo, com base na demanda de pedidos e em uma melhora do mix de produtos, ainda espera recuperação da rentabilidade no 2S26 e mantém sua recomendação de Compra.

Visões principais

A receita da Sieyuan Electric no 1S26 aumentou 27,0% A/A para CNY10.8bn, enquanto o lucro líquido cresceu 13,2% A/A para CNY1.46bn. Ambos os números refletiram crescimento do negócio, mas o crescimento do lucro líquido ficou significativamente atrás do crescimento da receita, e o desempenho geral ficou abaixo das expectativas da Nomura. A principal divergência no lado da receita veio da expansão internacional: a receita no exterior cresceu 11% A/A, desacelerando acentuadamente ante 86% no 1S25. A Nomura acredita que isso reflete o acirramento da concorrência à medida que mais empresas chinesas aceleram sua expansão no exterior, fazendo com que o ritmo de crescimento internacional fique abaixo de suas premissas originais. Além das mudanças no mix operacional, a rentabilidade foi diretamente afetada pelas taxas de câmbio. A empresa registrou perda cambial de CNY85mn no 1S26, em comparação com ganho cambial de CNY40mn no 1S25. Essa mudança de ganho para perda foi uma razão importante para o crescimento do lucro líquido ter ficado atrás do crescimento da receita. Enquanto isso, os passivos contratuais ao fim do período atingiram CNY3.83bn, alta de 49,5% A/A. A Nomura considera isso evidência de que a demanda permanece robusta e, portanto, acredita que o suporte dos pedidos poderia impulsionar uma recuperação da rentabilidade no 2S26. As mudanças no mix de produtos foram outro importante fator da queda da margem bruta. A margem bruta consolidada foi de 30,5% no 1S26, queda de 1,2 pontos percentuais A/A. A receita de armazenamento de energia cresceu 231% A/A, elevando sua participação na receita total de 7,1% em 2025 para 12,9%; contudo, o negócio teve margem bruta de apenas 10,5%, abaixo das margens dos negócios de aparelhagem de manobra, transformadores e proteção e automação. A contribuição rapidamente crescente desse negócio de baixa margem tornou-se, portanto, uma causa importante da queda da margem bruta consolidada. A Nomura também observa que permanece incerteza quanto às perspectivas da demanda doméstica por armazenamento de energia, enquanto a prioridade de longo prazo da empresa é expandir as vendas no exterior de produtos de alto valor agregado. Portanto, ainda resta saber se o mix de produtos de baixa margem observado no 1S26 persistirá. A rentabilidade regional também enfrenta pressão competitiva. A margem bruta no exterior caiu de 35,7% no 1S25 para 33,4% no 1S26, queda de 2,3 pontos percentuais A/A. A Nomura atribui isso à intensificação da concorrência no exterior, à medida que pares domésticos aceleram sua expansão internacional e empresas globais adicionam capacidade. Com base nos resultados do 1S26, a Nomura reduziu suas previsões de margem bruta para 2026—2028 em 0,6, 0,2 e 0,4 pontos percentuais, respectivamente, para 31,4%, 31,7% e 31,9%. As novas previsões pressupõem que o crescimento da receita de armazenamento de energia desacelerará no 2S26, enquanto a contribuição da receita dos negócios de maior margem aumentará, impulsionando uma recuperação das margens. Dado o crescimento internacional mais fraco que o esperado e a rentabilidade geral inferior, a Nomura reduziu suas previsões de receita para 2026—2028 em 3,8%, 3,9% e 3,8%, respectivamente, e suas previsões de lucro líquido em 7,2%, 5,2% e 5,7%, respectivamente. Além disso, após a conclusão do registro da transferência de participação societária da Sieyuan Toshiba, a participação da Sieyuan Electric caiu de 90% para 70%, potencialmente reduzindo a futura contribuição da subsidiária para o lucro líquido atribuível aos acionistas da controladora. Quanto à avaliação, à medida que a atenção do mercado gradualmente se desloca para os lucros de 2027 e além, a Nomura alterou seu ano-base de avaliação para 2027 e reduziu seu múltiplo P/L-alvo de 50x para 35x. O múltiplo-alvo permanece significativamente acima da média dos pares para 2027, de 18x, porque a Nomura espera que o crescimento dos lucros e o ROE da Sieyuan Electric durante 2026—2028 superem as médias dos pares. Aplicando um múltiplo-alvo de 35x ao seu EPS previsto para 2027 de CNY6.80, a Nomura reduziu seu preço-alvo de CNY273 para CNY238; a avaliação anterior baseava-se em sua previsão de EPS para 2026 de CNY5.46. A ação atualmente é negociada a 25.1x o P/L previsto para 2027, e o preço-alvo de CNY238 implica potencial de alta de 39,2% em relação ao preço atual de CNY171. Portanto, a Nomura mantém sua recomendação de Compra.

Estrutura de análise

A Nomura primeiro compara a receita e o lucro líquido do 1S26 com o período do ano anterior e com suas próprias previsões, e então explica a divergência de desempenho por meio do crescimento da receita no exterior e dos ganhos ou perdas cambiais. Em seguida, detalha as margens brutas por produto e região para avaliar os efeitos da contribuição da receita de armazenamento de energia e da concorrência internacional sobre a rentabilidade. O relatório utiliza os passivos contratuais para avaliar a demanda subsequente e, consequentemente, ajusta suas previsões de receita, lucro líquido e margem bruta para 2026—2028. Por fim, altera o ano-base de avaliação para 2027, deriva o preço-alvo utilizando EPS previsto e um múltiplo P/L-alvo, e compara a empresa com os pares em termos de avaliação, crescimento dos lucros e ROE.

Notas metodológicas

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Avaliação relativa baseada em EPS previsto e múltiplo P/L-alvo

  O relatório aplica um múltiplo P/L-alvo de 35x ao seu EPS previsto para 2027 de CNY6.80 para chegar a um preço-alvo de CNY238. O múltiplo-alvo com prêmio em relação aos pares baseia-se na expectativa da Nomura de que o crescimento dos lucros e o ROE da empresa superarão os de seus pares.

• Fundamentos da Empresa e Estrutura FinanceiraAnálise da Qualidade dos Lucros

  Análise cruzada de receita, lucro líquido, ganhos e perdas cambiais e margens brutas

  Ao comparar o crescimento da receita e do lucro líquido e detalhar as perdas cambiais, o mix de produtos e as margens brutas regionais, o relatório explica por que o rápido crescimento da receita não se traduziu em crescimento do lucro de magnitude semelhante.

• Estrutura de Análise da Indústria/SetorEstrutura de Oferta e Demanda

  Uso de passivos contratuais para avaliar a demanda e o suporte para receita subsequente

  O relatório considera o aumento de 49,5% A/A nos passivos contratuais ao fim do período como sinal de demanda robusta e o utiliza para sustentar a avaliação de que a rentabilidade poderia se recuperar no 2S26.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Sieyuan Electric (Sieyuan Electric, 002028 CH)

  O relatório acredita que a empresa foi afetada no 1S26 pelo crescimento mais lento no exterior, concorrência, perdas cambiais e mudanças em seu mix de produtos, mas a demanda robusta e uma maior contribuição dos negócios de alta margem poderiam sustentar uma recuperação das margens no 2S26.

  Pontos fortes

  A empresa possui tecnologias essenciais em múltiplas linhas de produtos, participou da formulação de vários padrões industriais nacionais chineses e é vista pelo relatório como líder na expansão internacional da indústria chinesa de equipamentos elétricos. A Nomura espera que seu crescimento de lucros e ROE em 2026—2028 superem os de seus pares.

  Pontos fracos

  O crescimento no exterior desacelerou significativamente, a margem bruta no exterior caiu, a contribuição do negócio de armazenamento de energia de baixa margem aumentou e as perdas cambiais pressionaram o lucro líquido.

  Comparação

  O P/L-alvo para 2027 de 35x excede a média dos pares para 2027 de 18x. O prêmio baseia-se na expectativa da Nomura de que o crescimento dos lucros e o ROE da empresa superarão os de seus pares.

  Riscos

  Pedidos domésticos abaixo das expectativas, escalada das tensões comerciais, desaceleração da expansão internacional e desenvolvimento mais lento que o esperado de novos negócios.

Dados principais

• Receita do 1S26CNY10.8bnAlta de 27,0% A/A.
• Lucro Líquido do 1S26CNY1.46bnAlta de 13,2% A/A e abaixo da previsão da Nomura.
• Crescimento da Receita no Exterior no 1S2611%Abaixo de 86% no 1S25.
• Ganho/Perda Cambial no 1S26perda de CNY85mnEm comparação com ganho de CNY40mn no 1S25.
• Passivos Contratuais ao Fim do 1S26CNY3.83bnAlta de 49,5% A/A.
• Margem Bruta Consolidada no 1S2630.5%Queda de 1,2 pontos percentuais A/A.
• Crescimento da Receita de Armazenamento de Energia no 1S26231%Sua contribuição para a receita aumentou de 7,1% em 2025 para 12,9%.
• Margem Bruta de Armazenamento de Energia no 1S2610.5%Abaixo das margens dos negócios de aparelhagem de manobra, transformadores e proteção e automação.
• Margem Bruta no Exterior no 1S2633.4%Em comparação com 35,7% no 1S25, queda de 2,3 pontos percentuais A/A.
• Previsões de Margem Bruta para 2026—202831.4% / 31.7% / 31.9%Reduzidas em 0,6, 0,2 e 0,4 pontos percentuais, respectivamente.
• Revisões das Previsões de Receita para 2026—2028-3.8% / -3.9% / -3.8%Reduzidas devido ao crescimento internacional e à rentabilidade geral mais fracos que o esperado.
• Revisões das Previsões de Lucro Líquido para 2026—2028-7.2% / -5.2% / -5.7%As reduções foram maiores do que as aplicadas às previsões de receita.
• Participação Societária na Sieyuan Toshiba70%Reduzida de 90% para 70%.
• EPS Previsto para 2027CNY6.80A base de avaliação para o novo preço-alvo; a avaliação anterior utilizava EPS previsto para 2026 de CNY5.46.
• P/L-Alvo e P/L Atual35x / 25.1xO P/L-alvo para 2027 e o P/L previsto atual para 2027, respectivamente; a média dos pares para 2027 é 18x.
• Preço-AlvoCNY238Reduzido de CNY273, implicando potencial de alta de 39,2% em relação ao preço atual de CNY171.00.

Impacto e implicações

O relatório acredita que a intensificação da concorrência, as perdas cambiais e a maior contribuição do negócio de armazenamento de energia de baixa margem continuarão a pressionar os lucros no curto prazo, mas o crescimento dos passivos contratuais indica que a demanda permanece favorável. Se o crescimento do armazenamento de energia desacelerar no 2S26 e a contribuição dos negócios de maior margem aumentar, as margens poderão se recuperar. Contudo, os cortes nas previsões de lucros e no múltiplo de avaliação reduzem o preço-alvo para CNY238. A Nomura ainda espera que o crescimento dos lucros de médio prazo e o ROE da empresa superem os de seus pares e, portanto, mantém sua recomendação de Compra.

Riscos

• Os pedidos domésticos podem ficar abaixo das expectativas.
• As tensões comerciais podem se intensificar ainda mais.
• A expansão dos negócios no exterior ou globalmente pode ser mais lenta que o esperado.
• O desenvolvimento de novos negócios pode ser mais lento que o esperado.

Pontos a observar

• Monitorar se o crescimento da receita de armazenamento de energia desacelera conforme previsto no 2S26 e se a contribuição da receita de negócios de maior margem se recupera.
• Monitorar se a margem bruta no exterior consegue se estabilizar em meio à expansão internacional dos pares domésticos e às adições de capacidade por empresas globais.
• Monitorar se o aumento de 49,5% A/A nos passivos contratuais se traduz em suporte para receita e lucros.
• Monitorar mudanças nos ganhos e perdas cambiais e seus impactos sobre o lucro líquido.
• Monitorar mudanças na contribuição da Sieyuan Toshiba para o lucro líquido atribuível aos acionistas da controladora após a participação societária cair para 70%.