Kweichow Moutai (600519.SS): Pressão no Segundo Trimestre Não Altera a Tese de Reforma de Longo Prazo; Manter Compra

Visão geral

O Deutsche Bank observou que o desempenho de Kweichow Moutai na baixa temporada do segundo trimestre de 2026 ficou abaixo das expectativas do mercado, com receita e lucro recuando 5% e 7% em relação ao ano anterior, respectivamente. O banco atribui principalmente o fraco desempenho à volatilidade de curto prazo durante a execução inicial das reformas de preços e canais orientadas ao mercado, e não à deterioração da competitividade de longo prazo.

Visões principais

A visão central é que as reformas melhorarão gradualmente o sistema de preços e a estrutura de canais. As vendas diretas e as vendas de i Moutai cresceram rapidamente, mas a contração nos canais de distribuidores, as reduções nos preços de saída da fábrica para produtos não padronizados e uma menor participação de produtos premium pressionaram a receita e as margens no curto prazo. O banco espera que o crescimento da receita permaneça positivo no segundo semestre de 2026, sustentado por uma baixa base de comparação e múltiplas rodadas de ajustes de preços. O preço de atacado do Feitian Moutai permaneceu acima de RMB1,700 por garrafa desde o fim de julho, o que também é visto como um sinal de que os ajustes de preços e canais estão começando a mostrar resultados.

Estrutura de análise

O relatório avalia a empresa utilizando dados operacionais trimestrais, desagregações por produto e canal, adiantamentos de clientes e recebimentos de vendas, mudanças na margem bruta e margem operacional, bem como avaliação por DCF e faixas históricas de P/L.

Notas metodológicas

• Estrutura de AvaliaçãoFluxo de Caixa Descontado (DCF)

  Avaliação de valor intrínseco baseada em fluxos de caixa futuros

  O analista utiliza a metodologia DCF para definir o preço-alvo; após reduzir as previsões de lucro para 2026–2028, o preço-alvo foi reduzido de RMB1,660.00 para RMB1,578.40.

• Avaliação RelativaPreço sobre Lucro (P/L)

  Uma medida de avaliação de ações baseada no lucro por ação

  O relatório afirma que o preço da ação da empresa está próximo de uma mínima histórica de cerca de 20x o P/L esperado para 2026 e lista múltiplos de P/L de 2026E, 2027E e 2028E de 19.9x, 18.7x e 17.5x, respectivamente.

• Análise da Qualidade OperacionalAnálise de Mix de Canais e Produtos

  Avaliação de mudanças na receita e nas margens por meio de vendas diretas, canais de atacado e mix de produtos

  Uma maior participação de vendas diretas e i Moutai apoia o avanço das reformas, mas a queda nas vendas pelo canal de distribuidores, os cortes de preços para produtos não padronizados e uma menor participação de produtos ultra-premium reduziram a receita e a margem bruta no curto prazo.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Kweichow Moutai（600519.SS）

  Ativo coberto

  Pontos fortes

  Posição de liderança em baijiu premium de aroma de molho; expansão significativa em vendas diretas e i Moutai; estabilização dos preços de atacado do Feitian Moutai; espera-se recuperação do crescimento no segundo semestre com suporte de uma baixa base de comparação e ajustes de preços.

  Pontos fracos

  A receita e o lucro do segundo trimestre ficaram abaixo das expectativas; as vendas de outras séries de licor caíram significativamente; as vendas por distribuidores estão sob pressão durante o ajuste de canais.

  Comparação

  O P/L de 2026E da empresa é de aproximadamente 19.9x, que o relatório considera historicamente baixo; espera-se que o P/L de 2027E e 2028E seja de 18.7x e 17.5x, respectivamente.

  Riscos

  As reformas de preços e canais orientadas ao mercado podem ser menos eficazes do que o esperado; o mix de produtos pode continuar a se deteriorar; os preços de atacado podem voltar a cair; a recuperação da demanda do consumidor pode decepcionar; e as margens podem permanecer sob pressão.

Dados principais

• Receita Total do Segundo TrimestreRMB37.6bn, -5% em relação ao ano anteriorAbaixo das expectativas do mercado.
• Lucro Líquido do Segundo TrimestreRMB17.2bn, -7% em relação ao ano anteriorAbaixo das expectativas do mercado.
• Vendas de Licor MoutaiRMB31.7bn, -1% em relação ao ano anteriorO desempenho das vendas no segundo trimestre foi relativamente resiliente.
• Vendas de Outras Séries de LicorRMB5.1bn, -25% em relação ao ano anteriorUma importante fonte de pressão sobre a receita.
• Canal de Vendas Diretas+34% em relação ao ano anterior, 61% da receita operacional principalAlta de 18 pontos percentuais em relação ao ano anterior e de 6 pontos percentuais em relação ao trimestre anterior.
• Vendas de i Moutai+283% em relação ao ano anterior, 51% da receita operacional principalAlta de 38 pontos percentuais em relação ao ano anterior e de 11 pontos percentuais em relação ao trimestre anterior.
• Canal de Distribuidores-35% em relação ao ano anteriorReflete ajuste proativo de canais.
• Margem Bruta do Segundo Trimestre-1.2 pontos percentuais em relação ao ano anteriorAfetada pelo mix de produtos, menores preços de saída da fábrica para produtos não padronizados e alavancagem operacional.
• Margem Operacional do Segundo Trimestre-1.3 pontos percentuais em relação ao ano anteriorO índice de despesas de vendas caiu 0.2 ponto percentual, enquanto o índice de despesas administrativas aumentou 0.3 ponto percentual.
• Preço-Alvo e RecomendaçãoRMB1,578.40; CompraO preço-alvo foi reduzido de RMB1,660.00.

Impacto e implicações

A entrega de lucros e as margens no curto prazo estão sob pressão, e as previsões de lucro foram reduzidas em uma média de 3%. No entanto, se os preços de atacado do Feitian Moutai permanecerem estáveis e os ajustes de preços continuarem melhorando a estrutura de canais, as expectativas do mercado para crescimento e avaliação poderão se recuperar gradualmente. O relatório mantém a recomendação de Compra, argumentando que o P/L esperado para 2026 de cerca de 20x já está em um nível historicamente baixo.

Riscos

• O ritmo ou a eficácia das reformas de preços e canais orientadas ao mercado pode ficar abaixo das expectativas.
• A estabilidade insuficiente dos preços de atacado do Feitian Moutai pode afetar a confiança do mercado e a demanda dos canais.
• Ajustes nos preços de saída da fábrica para produtos não padronizados e mudanças no mix de produtos podem continuar pressionando a margem bruta.
• Vendas fracas de outras séries de licor podem prejudicar o crescimento da receita total.
• Permanece incerteza em relação à demanda por baijiu premium, ao ambiente macroeconômico de consumo e ao progresso da redução de estoques dos distribuidores.

Pontos a observar

• Se o crescimento da receita no segundo semestre de 2026 pode se tornar positivo e permanecer positivo, sustentado por uma baixa base de comparação e ajustes de preços.
• Se os preços de atacado do Feitian Moutai podem permanecer acima de RMB1,700 por garrafa.
• O mix de receita e o equilíbrio das margens dos canais entre vendas diretas, i Moutai e canais de distribuidores.
• Mudanças nos adiantamentos de clientes, nos recebimentos de vendas e na demanda do mercado final.
• Se a margem bruta e a margem operacional podem se recuperar à medida que o mix de produtos e a alavancagem operacional melhoram.
• Atualizações adicionais sobre as perspectivas de lucro da empresa para 2026–2028 e iniciativas de reforma orientadas ao mercado.