Kweichow Moutai (600519) — Interpretação do relatório

Visão geral

A UBS analisa os resultados do H126 da Kweichow Moutai, que ficaram abaixo do consenso, pois a demanda mais fraca e as contrapartidas da reforma de canais prejudicaram o mix de produtos. A instituição espera uma reação negativa imediata do mercado, mas mantém sua visão Buy de longo prazo, citando a continuidade da reforma de canais e dos investimentos digitais.

Visões principais

A Kweichow Moutai reportou receita no H126 de Rmb90,703mn, alta de 1.5% em relação ao ano anterior, e lucro líquido de Rmb44,517mn, queda de 2.0%. Esses resultados ficaram 4% e 5% abaixo do consenso, respectivamente. A receita implícita no Q226 foi de Rmb36,794mn, queda de 5.1% em relação ao ano anterior, enquanto o lucro líquido implícito foi de Rmb17,274mn, queda de 6.9%. A UBS atribui o resultado abaixo do esperado principalmente a um mix de produtos mais fraco tanto no licor Moutai quanto no licor de série — particularmente produtos Moutai não padronizados e a série Moutai 1935 — além de um cenário macroeconômico fraco no Q226, também citado por pares. A rentabilidade enfraqueceu com o mix. A margem bruta do H126, incluindo impostos, caiu 2.3 pontos percentuais em relação ao ano anterior, para 73.4%. A relação entre despesas de vendas e distribuição recuou 0.1 ponto percentual, para 3.5%, e a relação de despesas gerais e administrativas também caiu 0.1 ponto percentual, mas essas economias não compensaram a pressão sobre a margem bruta: a margem operacional caiu 2.1 pontos percentuais, para 65.8%, e a margem líquida caiu 1.7 pontos percentuais, para 49.1%. As tendências por segmento mostram o desequilíbrio. No H126, a receita do licor Moutai foi Rmb77,724mn, alta de 2.8% em relação ao ano anterior e 85.7% da receita, enquanto a receita do licor de série foi Rmb12,934mn, queda de 6.0% e 14.3% da receita. Suas margens brutas foram 92.3% e 73.6%, com quedas de 1.6 e 4.0 pontos percentuais, respectivamente. No Q226, a receita do licor Moutai caiu 1% em relação ao ano anterior, para Rmb31,720mn, enquanto a do licor de série caiu 25%, para Rmb5,053mn; suas participações na receita foram 86.2% e 13.7%. A UBS caracteriza a mudança para vendas diretas como uma reforma de canal de dois gumes. No Q226, as vendas diretas cresceram 34% em relação ao ano anterior e as vendas por distribuidores caíram 35%, elevando suas participações na receita total de vendas para 61% e 39%, ante 43% e 57% no Q225. A receita do iMoutai cresceu 283% em relação ao ano anterior, para Rmb18,711mn, representando 51% da receita trimestral. A UBS acredita que a transição pode ajudar a Moutai a capturar a demanda do consumidor de forma mais direta e melhorar o controle de preços do Feitian, que teve aumentos de preço em março e julho. No entanto, também reduziu as vendas combinadas pelos distribuidores de Moutai não padronizado e Moutai 1935, de maior margem, contribuindo para o mix mais fraco. A UBS espera que os investidores reajam negativamente ao resultado abaixo do esperado no H126. Ainda assim, afirma que sua tese de investimento de longo prazo permanece amplamente inalterada, pois a empresa continua a reformar sua estratégia de canais e a investir em infraestrutura digital. A UBS espera mais informações na reunião online de resultados do H126 da Moutai em 21 de agosto.

Estrutura de análise

A UBS compara a receita e o lucro reportados no H126 e implícitos no Q226 com o consenso e, em seguida, explica o resultado abaixo do esperado por meio das margens, dos segmentos de produtos e dos canais de vendas. Ela apresenta a transição para vendas diretas como uma contrapartida entre maior acesso à demanda do consumidor e controle de preços do Feitian, de um lado, e vendas mais fracas, via distribuidores, de produtos de maior margem, de outro. O preço-alvo declarado é derivado por uma metodologia DCF.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoDCF (fluxo de caixa descontado)

  Metodologia DCF

  A UBS afirma que deriva o preço-alvo por uma abordagem de fluxo de caixa descontado, que avalia a empresa usando fluxos de caixa futuros esperados descontados a valor presente.

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Análise de mix de produtos, margem por segmento e mix de canais

  O relatório explica o resultado abaixo do esperado ao separar o desempenho do licor Moutai e do licor de série, suas margens e a mudança das vendas por distribuidores para vendas diretas.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Kweichow Moutai (600519.SS)

  Empresa primária coberta; a reforma do canal de vendas diretas é central para os resultados e a tese de longo prazo.

  Pontos fortes

  As vendas diretas e o iMoutai podem melhorar a captura da demanda do consumidor e o controle de preços do Feitian; a UBS afirma que a empresa continua a investir em infraestrutura digital.

  Pontos fracos

  Mix de produtos mais fraco, queda nas vendas de licor de série e margens menores contribuíram para o resultado abaixo do esperado no H126.

  Comparação

  A receita e o lucro líquido do H126 ficaram 4% e 5% abaixo do consenso, respectivamente.

  Riscos

  Demanda macroeconômica fraca, restrições de capacidade, limites de crescimento relacionados à estrutura de SOE, riscos de política, questões de segurança alimentar e erros estratégicos.

Dados principais

• Receita do H126Rmb90,703mn+1.5% em relação ao ano anterior; 4% abaixo do consenso
• Lucro líquido do H126Rmb44,517mn-2.0% em relação ao ano anterior; 5% abaixo do consenso
• Receita implícita do Q226Rmb36,794mn-5.1% em relação ao ano anterior
• Lucro líquido implícito do Q226Rmb17,274mn-6.9% em relação ao ano anterior
• Margem bruta do H12673.4%-2.3 pontos percentuais em relação ao ano anterior, incluindo impostos
• Margem operacional do H12665.8%-2.1 pontos percentuais em relação ao ano anterior
• Margem líquida do H12649.1%-1.7 pontos percentuais em relação ao ano anterior
• Receita do iMoutai no Q226Rmb18,711mn+283% em relação ao ano anterior; 51% da receita trimestral
• Preço-alvo de 12 mesesRmb1,617.00Preço-alvo derivado por DCF pela UBS
• Retorno projetado da ação24.5%20.5% de apreciação projetada do preço mais 4.0% de rendimento projetado de dividendos

Impacto e implicações

A UBS vê o resultado como evidência de que a reforma de canais traz um custo de curto prazo para os lucros e o mix. As vendas diretas podem melhorar o alcance ao consumidor e o controle de preços do Feitian, mas a redução das vendas combinadas pelos distribuidores enfraqueceu as vendas de produtos não padronizados de maior margem e do Moutai 1935. Por isso, a instituição espera uma reação negativa no curto prazo, mantendo sua tese de longo prazo.

Riscos

• Uma desaceleração econômica, incluindo uma desaceleração aguda do setor imobiliário ou queda nos preços de imóveis, poderia prejudicar a demanda por baijiu premium.
• Restrições de capacidade poderiam limitar o crescimento das vendas mesmo com uma demanda saudável.
• A estrutura de SOE poderia limitar o potencial de crescimento da Moutai.
• Regulações ou políticas governamentais poderiam afetar negativamente a rentabilidade.
• Questões de segurança alimentar poderiam prejudicar a imagem da marca.
• Erros estratégicos são um risco declarado.

Pontos a observar

• A reunião online de resultados do H126 da Moutai em 21 de agosto, na qual a UBS espera mais divulgações.
• Se a expansão das vendas diretas continuará a melhorar o controle de preços do Feitian sem enfraquecer ainda mais as vendas, via distribuidores, de produtos de maior margem.
• As condições de demanda macroeconômica que afetam o baijiu premium.