FX losses among non-financial China A-share companies: UBS considera las pérdidas de FX de las acciones A chinas un lastre de corto plazo para el sentimiento, no un problema de valor fundamental

Visión general

UBS examina si las pérdidas de FX inusualmente elevadas de las empresas no financieras de acciones A justifican preocupación. Concluye que el efecto de H126 es significativo para las ganancias reportadas y el sentimiento de mercado, pero que los inversores deben distinguir los efectos de conversión de la competitividad operativa subyacente y evaluar si la presión se vuelve estructuralmente persistente.

Perspectivas principales

UBS concluye que la fortaleza del CNY ha provocado una carga inusualmente grande sobre las ganancias reportadas de las acciones A no financieras. USD/CNY llegó a situarse por debajo de 6.7 el 21 de septiembre de 2026, y el CNY se había apreciado aproximadamente 9.5% frente al USD desde el mínimo cíclico del 9 de abril de 2025. En H126, las pérdidas de FX agregadas alcanzaron Rmb107bn, equivalentes al 5.5% del beneficio neto agregado de las acciones A no financieras. Fue la mayor pérdida absoluta desde 2015, frente a un impacto promedio de solo 0.4% sobre el beneficio neto agregado en 2015-25. UBS considera que la actual carga es suficientemente grande para afectar la percepción de las ganancias, aunque las exportaciones chinas denominadas en USD siguieron siendo resilientes y crecieron 19% interanual en 8M26. El informe identifica dos impulsores. Primero, la exposición a ingresos internacionales ha aumentado mientras el CNY se fortalecía. Los ingresos internacionales representaron el 18.7% de los ingresos de las acciones A no financieras en 2025, casi el doble del 9.5% de 2010, y UBS espera que alcancen cerca de 25% en 2030E. Las operaciones internacionales también han tenido generalmente mayores márgenes brutos: la prima de margen bruto internacional frente al doméstico se amplió a 2.8 puntos porcentuales en 2025 desde 2.2 puntos porcentuales en 2024. Para empresas cuyos costes siguen mayoritariamente denominados en CNY, una moneda más fuerte convierte los ingresos en divisas en menos yuanes y comprime los márgenes y el beneficio neto reportados. UBS señala que 20 de 31 industrias de primer nivel tuvieron mayores márgenes brutos internacionales que domésticos en 2025, con diferenciales superiores a 7 puntos porcentuales en medios, farmacéutica y biotecnología, maquinaria, informática, metales no ferrosos, comunicaciones y electrónica. La evidencia sectorial es coherente con este mecanismo. Los sectores con elevada contribución de ingresos internacionales se solapan ampliamente con los más afectados por pérdidas de FX en H126. Las pérdidas de FX superaron el 14% del beneficio neto en automóviles, materiales de construcción, manufactura ligera, equipos eléctricos, maquinaria, electrodomésticos y conglomerados; los automóviles registraron la mayor carga, de 22.5% del beneficio neto. UBS también observa una apreciación del CNY de 4.4 puntos porcentuales frente al USD y de 6.7 puntos porcentuales frente al euro en lo que va de año, mientras que el índice CFETS RMB aumentó 4.6 puntos porcentuales. El resultado es un efecto de conversión amplio para exportadores y empresas con ingresos en moneda extranjera. Segundo, UBS sostiene que la cobertura corporativa en China sigue siendo insuficiente. SAFE reportó una ratio de cobertura de FX corporativa de 30% en 2025, a pesar de un volumen récord del mercado de FX de US$42.6trn. UBS compara este dato con evidencia citada de que cerca de 80% de los fabricantes japoneses cotizados utilizaban instrumentos de cobertura de FX en una encuesta RIETI de 2021, y con el análisis de ISDA de 2025 según el cual 89% de los componentes del S&P 500 y 90% de los del Nikkei 225 utilizaban derivados. El informe considera que la menor ratio de cobertura local y sistemas de gestión de riesgos menos desarrollados aumentan la exposición de las empresas a la volatilidad cambiaria. UBS distingue los efectos contables del valor intrínseco. Las ganancias y pérdidas de FX surgen cuando transacciones, activos y pasivos en moneda extranjera se liquidan o convierten, y las diferencias de cambio en partidas monetarias generalmente se reconocen en pérdidas y ganancias del período. El informe argumenta que estos movimientos no afectan materialmente por sí mismos al valor intrínseco del negocio principal. Por ello, los analistas deben mirar más allá del beneficio neto del período actual y evaluar si los movimientos cambiarios afectan la competitividad de los productos, los márgenes brutos, la cuota de mercado internacional y los precios de exportación. Esta visión se apoya en el limitado impacto histórico a largo plazo, con ganancias y pérdidas de FX de solo -0.4% del beneficio neto agregado en promedio entre 2015 y 2025. Desde una perspectiva de estrategia de mercado, sin embargo, UBS afirma que la magnitud de H126 puede pesar sobre el sentimiento de corto plazo. El riesgo a más largo plazo aumenta si persiste la apreciación del CNY mientras crece la exposición a ingresos internacionales. La investigación APAC FX de UBS estima que el tipo de cambio efectivo del CNY está infravalorado en cerca de 8%, basándose en la cuota de China en las exportaciones globales, y estima el valor razonable de largo plazo CNY-USD en 6.15. Si el CNY continúa apreciándose en los próximos años mientras las empresas siguen aumentando su mezcla de ingresos internacionales, las pérdidas de FX podrían convertirse en un lastre persistente para las ganancias. UBS destaca por ello una mayor cobertura de FX, mayor uso de instrumentos financieros, mejora tecnológica y de marca, producción internacional localizada y resiliencia de la cadena de suministro como medios para reducir el efecto operativo de los movimientos de divisas.

Marco de análisis

UBS combina datos agregados de ganancias de las acciones A, comparaciones sectoriales de pérdidas de FX en relación con el beneficio neto, datos de ingresos internacionales y márgenes brutos, movimientos cambiarios y comparaciones internacionales de cobertura. Después separa el efecto contable de la conversión de divisas sobre las ganancias reportadas de los posibles efectos sobre los fundamentos operativos, la competitividad y el valor a largo plazo.

Notas metodológicas

• Marco de fundamentales corporativos y finanzasAnálisis de calidad de los beneficios

  Separación de los efectos de conversión de FX sobre el beneficio neto reportado del desempeño operativo subyacente.

  UBS sostiene que los inversores no deben evaluar las empresas solo por cambios de beneficios impulsados por FX, sino valorar si los movimientos cambiarios alteran márgenes, competitividad, cuota de mercado y precios.

• OtroOtro

  Contabilidad de transacciones y conversión en moneda extranjera.

  El informe explica que los cambios cambiarios que afectan transacciones, activos, pasivos y operaciones internacionales pueden pasar por pérdidas y ganancias del período o patrimonio de los accionistas, según el tratamiento contable.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Non-financial A-share companies

  Grupo de mercado principal afectado por pérdidas de conversión de FX impulsadas por el CNY.

  Fortalezas

  Los ingresos y márgenes internacionales han aumentado, mientras las exportaciones se mantuvieron robustas.

  Debilidades

  La cobertura de FX limitada deja las ganancias reportadas más expuestas a la apreciación del CNY.

  Comparación

  La ratio de cobertura de las empresas chinas fue 30% en 2025, frente al uso de derivados de aproximadamente 80% entre los fabricantes japoneses cotizados citado en el informe.

  Riesgos

  Una apreciación persistente del CNY junto con una mayor mezcla de ingresos internacionales podría crear un lastre duradero para las ganancias.

• Automobile sector

  Sector con la mayor carga de pérdidas de FX citada en H126.

  Fortalezas

  Los automóviles y productos relacionados respaldaron el crecimiento de las exportaciones chinas en 8M26.

  Debilidades

  Las pérdidas de FX equivalieron a 22.5% del beneficio neto de H126.

  Comparación

  Su carga de pérdidas de FX superó el umbral de 14% también citado para varios sectores expuestos a exportaciones.

  Riesgos

  La apreciación continuada del CNY podría seguir presionando las ganancias reportadas cuando los ingresos en moneda extranjera se convierten a yuanes.

Datos clave

• Pérdidas de FX de acciones A no financieras en H126Rmb107bnEquivalentes a -5.5% del beneficio neto agregado y al mayor importe absoluto desde 2015.
• Impacto promedio histórico de pérdidas de FX-0.4%Promedio de ganancias y pérdidas de FX como porcentaje del beneficio neto agregado durante 2015-25.
• Apreciación del CNY frente al USDc9.5%Desde el mínimo cíclico del 9 de abril de 2025.
• Crecimiento de las exportaciones chinas denominadas en USD19% YoYCrecimiento en 8M26 pese a la apreciación del CNY.
• Participación de ingresos internacionales de acciones A no financieras18.7%Nivel de 2025, frente a 9.5% en 2010; UBS espera cerca de 25% en 2030E.
• Prima de margen bruto internacional frente al doméstico2.8pptPrima de 2025, ampliada desde 2.2ppt en 2024.
• Ratio de cobertura de FX corporativa en China30%Ratio de 2025 reportada por SAFE.
• Pérdidas de FX del sector automotor-22.5% of net profitEn H126, la mayor carga sectorial citada por UBS.

Impacto e implicaciones

UBS considera que la carga actual de pérdidas de FX es relevante para las ganancias reportadas y el sentimiento de corto plazo del mercado de renta variable, especialmente en sectores con alta exposición a ingresos extranjeros. No considera que las pérdidas de FX por sí mismas evidencien un menor valor intrínseco; la cuestión clave es si una apreciación sostenida del CNY empieza a afectar la competitividad, los márgenes, la cuota de mercado o los precios de exportación. El informe espera que las empresas en expansión internacional concedan mayor importancia a la cobertura y a las operaciones localizadas.

Riesgos

• UBS identifica un aterrizaje brusco del mercado inmobiliario chino como riesgo para la renta variable china.
• Una salida de capital asociada con la depreciación de la moneda podría perjudicar la renta variable china.
• El lento avance de las reformas estructurales podría generar riesgo de mercado.
• Un exceso de estímulo podría dificultar la transición de una economía impulsada por inversión a otra impulsada por consumo e incrementar la deuda del gobierno y de las empresas estatales.

Aspectos que vigilar

• Si persiste la apreciación del CNY frente a las monedas de los principales socios comerciales.
• Si la creciente exposición a ingresos internacionales hace que las pérdidas de FX se conviertan en un lastre persistente para las ganancias corporativas.
• Si los movimientos cambiarios afectan la competitividad de los productos, los márgenes brutos, la cuota de mercado internacional o los precios de exportación.
• Si las empresas de acciones A, especialmente las que se expanden internacionalmente, aumentan el uso de cobertura de FX.