Asia rates 리서치 보고서 해설

개요

이 아시아 금리 업데이트는 Nomura의 신중한 지역 거시 관점과 두 가지 전술적 상대가치 거래를 제시한다. 한국 장기 커브가 지지될 것으로 보는 한편, 단기 홍콩 심리 약화를 감안해 축소된 홍콩 대 싱가포르 포지션을 유지한다.

핵심 견해

Nomura는 직전 한 주 동안 아시아 금리, 미국 금리 및 유가가 변동성을 보였다고 평가한다. 이란 평화 협상 가능성에 대한 기대가 금리와 유가를 처음에는 낮췄지만, 지정학적 낙관론이 약해지면서 일부 되돌림이 나타났다. 기관은 Fed 인상 기대와 유가 변동성이 지속될 것으로 보아 아시아 금리의 대외 여건에는 여전히 신중하다. 다만 재정 전망, 채권 공급 및 밸류에이션이 개선되는 한국과 같은 시장은 아웃퍼폼할 수 있다고 본다. 보고서는 Mar-2s7s Korea NDIRS 플래트너를 확대해 진입하며, 9월 말까지 0bp를 목표로 하고 7년 수취 레그를 1/3 비중으로 오버웨이트한다. 제시된 7년물 수준은 4.075%이다. 최근 2주간의 랠리 이후 Nomura는 경제팀이 8월 금리 인상을 기본 시나리오로 유지하고 있어 한국 단기 금리의 추가 하락 여지가 제한적이라고 본다. 또한 7월 하락에 따른 기저효과로 8월 CPI 인플레이션이 반등할 가능성이 높다고 예상한다. 장기물에 대해서는 더 긍정적으로 전환했다. 예상되는 WGBI 유입과 반도체 호황에 따른 강한 세수 전망을 배경으로 6월부터 이어진 Ministry of Economy and Finance의 KTB 발행 규모 및 만기 축소가 지지 요인이다. 은행 예금 증가도 KTB 수요를 추가로 만들 수 있는데, 은행 예대율은 1월 116.2%에서 5월 112.8%로 하락했다. 다만 이 견해는 초장기물까지 확장되지 않으며, 30년 KTB를 포함한 초장기 커브가 여전히 약하기 때문에 10년 이상 NDIRS를 수취하는 플래트너는 피해야 한다고 본다. Nomura는 5y5y 홍콩 수취 대 싱가포르 포지션을 유지하되 홍콩 레그를 절반으로 줄였다. 4월의 비금융 홍콩 장기 회사채 공급 급증이 둔화됐기 때문에 장기 홍콩-싱가포르 스프레드가 축소될 여지가 있다고 본다. 홍콩의 예대율은 높은 차입 비용과 약한 대출 수요로 약 70%에 머문 반면, 싱가포르의 현지통화 및 미국 달러 예대율은 지난 3개월간 상승했다. 싱가포르 5s10s 커브는 5년 SORA가 SGS 수익률 대비 높고 3분기 말 전 10년 및 15년 SGS 입찰이 두 차례 남아 있어 평탄한 상태라고 설명한다. 홍콩 레그 축소는 최근 가격 흐름이 불리했기 때문이다. Nomura는 중국 세무당국이 해외 보험증권 배당에 20% 부과금을 매길 수 있다는 보도도 지적하며, 적용 범위는 불확실하지만 홍콩 고정수익 상품 전반의 심리를 훼손할 수 있다고 본다. 현물 USD/HKD가 7.84를 웃도는 가운데 홍콩 금리 심리에는 단기 긍정 촉매가 없다고 평가한다. USD/HKD가 7.85까지 상승해 궁극적으로 HKMA 유동성 회수가 필요해질 경우 IRS 커브는 대체로 플래트닝될 가능성이 높다고 덧붙인다.

분석 프레임워크

Nomura는 거시 전망과 상대가치 커브 분석을 결합한다. 정책 기대, 인플레이션, 채권 발행, 자본 유입, 은행권 예대율, 회사채 공급, 기준금리 관계 및 예정된 국채 입찰을 평가해 전술적 커브 및 국가 간 스프레드 거래를 도출한다.

방법론 메모

• 채권 및 신용 분석수익률곡선 분석

  수익률 커브 및 국가 간 스프레드 분석

  보고서는 Korea 2s7s 커브, Hong Kong과 Singapore의 5y5y 스프레드, 5s10s 및 초장기 구간을 포함한 커브 구간의 예상 움직임을 평가해 상대가치 포지션을 제시한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  채권 수급 평가

  Nomura는 KTB 발행 축소, 예상 WGBI 유입 및 예금 증가를 한국 채권 수요와 연결하고, 홍콩 회사채 공급 둔화와 예정된 SGS 입찰을 상대 금리 움직임과 연결한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Korea Mar-2s7s NDIRS flattener

  Nomura는 장기물이 아웃퍼폼할 것으로 예상하며 이 포지션에 진입했고, 9월 말까지 0bp를 목표로 한다.

  강점

  예상되는 WGBI 유입, KTB 발행 축소 및 예금 증가에 따른 추가 KTB 수요 가능성이 장기물을 지지한다.

  약점

  8월 금리 인상이 기본 시나리오인 만큼 최근 랠리 이후 단기 금리의 추가 하락 여지는 제한적이다.

  비교

  이 포지션은 2년물 대비 7년물 수취 레그를 선호한다.

  위험

  보고서는 30년 KTB를 포함한 초장기 구간이 여전히 약하기 때문에 10년 이상 NDIRS 수취를 포함하는 플래트너는 피해야 한다고 본다.

• Receive 5y5y Hong Kong versus Singapore

  Nomura는 홍콩 장기물과 싱가포르 간 스프레드 축소를 예상하며 거래를 유지하되, 홍콩 레그는 절반으로 줄였다.

  강점

  홍콩 비금융 장기 회사채 공급 둔화와 지속적으로 낮은 홍콩 대출 수요가 상대가치 관점을 뒷받침한다.

  약점

  최근 가격 흐름이 불리했고 홍콩에는 단기적으로 긍정적 촉매가 부족하다.

  비교

  싱가포르 예대율은 지난 3개월간 상승한 반면 홍콩은 약 70% 수준에 머물렀고, 싱가포르에는 3분기 말 전 10년 및 15년 SGS 입찰도 남아 있다.

  위험

  해외 보험증권 배당 과세 가능성, 적용 범위의 불확실성 및 USD/HKD가 7.84를 상회하는 상황이 홍콩 금리 심리를 약화시킬 수 있다.

핵심 데이터

• Korea Mar-2s7s NDIRS 목표0bp by end-September확대 진입한 Korea flattener 포지션의 목표치.
• Korea 7년 수취 수준4.075%오버웨이트한 7년 수취 레그에 대해 제시된 현재 수준.
• Korea 은행 예대율112.8% in May versus 116.2% in January하락은 예금 증가가 추가 KTB 수요로 이어질 수 있다는 근거로 제시됐다.
• Hong Kong 예대율Close to 70%보고서는 낮은 비율을 약한 대출 수요 및 높은 차입 비용과 연결한다.
• 해외 보험 배당에 대한 잠재적 부과금20%적용 범위는 불확실하지만 심리를 약화시킬 수 있는 것으로 언급된 중국의 세금 조치.
• 현물 USD/HKDAbove 7.84; 7.85 threshold discussed7.85까지의 움직임은 궁극적으로 HKMA 유동성 회수를 요구하고 IRS 커브를 플래트닝시킬 수 있다.

영향과 시사점

보고서는 아시아 금리 전반에 대한 광범위한 낙관론보다는 선별적인 상대가치 포지셔닝을 선호한다. 한국의 중장기 커브는 상대적으로 지지받는다고 보는 반면, 홍콩의 구조적 자금 여건은 싱가포르 대비 스프레드 축소를 뒷받침하지만 단기 심리를 고려해 홍콩 익스포저는 축소했다.

위험

• 지속되는 Fed 인상 기대와 유가 변동성은 아시아 금리에 어려운 대외 여건을 이어갈 수 있다.
• 30년물을 포함한 Korea KTB 커브의 초장기 구간은 여전히 약하다.
• 해외 보험증권 배당에 대한 20% 과세 가능성은 적용 범위가 불확실하지만 Hong Kong 고정수익 심리를 약화시킬 수 있다.
• 최근의 불리한 가격 흐름과 단기 Hong Kong 촉매 부재는 Hong Kong 대 Singapore 포지션을 저해할 수 있다.