Asian equity market outlook and allocation 리서치 보고서 해설

개요

Goldman Sachs의 아시아태평양 전략 보고서는 3분기 조정과 시장 순환이 아시아 주식의 더 균형 잡힌 진입 시점을 만들었다고 주장한다. 건설적 견해는 우호적인 거시 환경, 이례적으로 강한 기술주 주도 이익, 전반적으로 매력적인 밸류에이션 및 포지셔닝 정상화에 기반하지만, 미국 중간선거 전 단기 변동성은 지속될 수 있다.

핵심 견해

강한 상반기 랠리 이후 아시아태평양 지역 지수는 3분기에 조정받았다. 상반기 선도 시장이었던 한국의 하락폭이 가장 컸고, AI 기술 하드웨어에서 주도권이 이동하면서 중국, 인도 및 인도네시아는 반등했다. Goldman Sachs는 시장을 잠정적 국면으로 본다. 반등이 재차 상승 추세를 확인해 주지는 못했지만, 지역 지수는 추세 채널의 중간으로 돌아왔다. 그럼에도 위험선호가 회복되면 지수가 거래 범위를 상향 돌파할 것으로 예상한다. 첫 번째 축은 거시 환경이다. Goldman Sachs는 글로벌 GDP 성장률이 2026년 2.5%에서 2027년 2.8%로 개선될 것으로 예상한다. 아시아태평양의 통화긴축은 성장에 위협이 되지 않을 정도로 완만하다고 보며, 2027년 연준의 두 차례 금리인하를 예상한다. 이는 지역 중앙은행에 대한 압박을 줄일 수 있다고 판단한다. 또한 향후 12개월 동안 아시아 통화의 미 달러 대비 완만한 절상이 예상되며, 이는 과거 아시아 주식에 우호적이었다. 브렌트유는 배럴당 US$80대 후반에서 2027년 US$75로 완화될 것으로 본다. 이익은 지역 전망의 가장 강력한 근거다. Goldman Sachs는 이익성장 전망을 다시 상향했으며, 한국의 2026년 및 2027년 EPS 성장률을 350%와 35%, 대만을 62%와 30%로 예상한다. MXAPJ 지역 이익성장률은 2026년 72%, 2027년 23%로 전망하며, 일본의 강한 FY2026 1분기 실적 이후 FY2026 전망은 13%에서 19%로 올렸다. 이익추정치 수정 선행지표는 완만한 상향 조정을 계속 시사한다. 장기 비교에서 지역 이익은 2011년부터 2025년까지 연 6% 성장에 그쳤으나, Goldman Sachs는 2028년에 성장률이 13%로 완화되더라도 2026-2028년 CAGR이 34%일 것으로 예상한다. 밸류에이션은 일률적 배분보다 차별화된 배분을 뒷받침한다. MXAPJ 지수는 12개월 선행 P/E 11.1x에서 거래되며, 이는 정상 수준보다 2 표준편차 낮은 것으로 설명된다. 사상 최고인 19.9% ROE에도 P/B는 2.6x이다. 한국은 선행 이익의 5x에 거래되고, 인도네시아와 필리핀은 9-10x, 역외 중국은 12x이다. 인도, 호주, 대만, 일본, 싱가포르는 약 18-20x 선행 이익에서 거래되어 절대적으로나 역사적 범위 대비로 높다. 이에 Goldman Sachs는 시장을 P/E 대비 성장률 기준으로도 평가하며, 절대 PEG와 z-score 기준에서 지역 밸류에이션이 전반적으로 매력적이라고 본다. 조정 이후 포지셔닝은 덜 과도해졌다. 거래소 자료에 따르면 중국을 제외한 8개 신흥 아시아 시장에서 연초 이후 외국인 순매도는 US$170bn을 넘었고, 한국이 주도했으며 대만과 인도에서도 상당한 매도가 있었다. 액티브 EM/Asia ex-Japan 펀드는 대만·인도·한국을 비중축소하고 있으며, 일본·한국·대만·중국에 대한 헤지펀드 배분은 중간 수준으로 낮아졌다. 한국 레버리지 ETF 자산과 딜러의 경기순응적 헤지도 6월 말 고점 대비 50-70% 줄었다. Goldman Sachs는 이 조합을 상반기 말보다 더 정돈되고 균형 잡힌 위험선호 환경으로 평가한다. 지수 경로와 관련해 Goldman Sachs는 높은 이익을 반영하고 목표 P/E를 기존 12.2x에서 11.9x로 낮춰 MXAPJ 12개월 목표를 1,080에서 1,120으로 4% 상향했다. 이 목표는 USD 가격수익률 26%와 USD 총수익률 28%를 의미한다. 한국과 대만을 제외하면 전망상 가격수익률과 총수익률은 각각 8%와 11%다. 3개월 및 6개월 목표는 각각 960과 1,040이며, 3개월 목표는 미국 선거 불확실성과 4분기 후반 랠리 가능성을 반영해 낮췄다. 과거 분석상 아시아 시장은 미국 중간선거 전 두 달 동안 대체로 박스권을 보였고 이후 세 달간 더 강했다. Goldman Sachs는 한국, 대만, 일본, 중국 A주를 비중확대로 유지하며, 호주와 ASEAN 일부 시장을 비중축소 재원으로 삼는다. 기술 하드웨어 및 반도체, 자본재, 호주·중국을 제외한 은행, 헬스케어를 선호하고, 자동차, 소프트웨어 및 방어주를 비중축소한다. 한국은 가속되는 컴퓨팅 수요와 2030년까지 이어질 수 있는 공급부족 속에서 AI 하드웨어와 메모리 사이클이 과거보다 강하고 길어질 것이라는 전망, 개선된 포지셔닝, 비메모리 성장, 그리고 2026-2028년 이익성장 전망 350%/35%/20% 및 5x 선행 P/E를 근거로 선호한다. 대만은 유사한 하드웨어 노출을 가지지만 밸류에이션이 더 높다. 일본은 내수 리플레이션, 방위산업, AI 공급망 및 기업개혁의 뒷받침을 받는다. 중국 A주는 2Q26 이익의 전년 대비 17% 성장, 선호 섹터 비중, 개선되는 주주환원을 기반으로 하며, A주는 비중확대, 역외 중국은 시장비중을 유지하면서 H주 인터넷·소프트테크와 헬스케어를 선별적으로 선호한다. 인도는 거시 활동과 이익이 안정화되는 것으로 보지만, 호주에는 신중하며 인도네시아·필리핀·태국의 전망은 부진하다고 본다. 보고서는 3분기 조정 이후 AI 생성콘텐츠 반도체, 항공우주 및 방위산업, 에너지 안보, HALO 자산 및 높은 주주수익률 테마의 진입 시점이 개선됐다고 강조한다. 또한 낮은 PEG의 AI 하드웨어 주식과 높은 주주환원, 잉여현금흐름 수익률 및 긍정적인 이익추정치 수정을 보인 Goldman Sachs Buy-rated 기업을 위한 스크리닝을 제시한다. 한국·일본·중국에 대해서는 하방 보호 또는 상승 참여를 위한 파생상품 구조를 제시하며, 여기에는 한국의 무비용 풋스프레드 칼라와 풋 펀디드 콜 스프레드, 일본의 낮은 프리미엄 유럽형 옵션, 중국 A주 스왑 구조가 포함된다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 거시 환경, 이익 전망 및 이익추정치 수정 신호, 성장 대비 밸류에이션, 투자자 포지셔닝이라는 네 가지 연결된 축으로 지역 전망을 구축한다. 이어 이 평가를 지수 목표치, 국가 및 섹터 배분, 테마 스크리닝과 파생상품 구조로 전환하고, 과거 중간선거 패턴과 미국 실질금리에 대한 시장 민감도의 5요인 모형을 통해 단기 위험을 검토한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  역사적 z-score를 포함한 선행 P/E, P/B 및 PEG 비교

  보고서는 각 시장의 이익 배수와 P/B를 성장률 및 역사적 범위와 비교하여 상대적으로 매력적인 시장과 고평가된 시장을 구분한다.

• 산업 분석 프레임워크산업 가치사슬 상·중·하류 전이

  AI 기술 하드웨어 공급망 분석

  Goldman Sachs는 가속되는 컴퓨팅 수요와 메모리 부족을 한국 및 대만 반도체·하드웨어 공급망 시장의 이익 성장과 연결한다.

• 퀀트·팩터·포트폴리오 이론다요인 모형

  MXAPJ 시장 민감도에 대한 5요인 모형

  보고서는 중국 및 미국 활동지표, 미국 실질금리, 원자재 및 지정학적 위험의 변화에 대해 3개월 USD 시장수익률을 모형화하여 금리 민감도를 평가한다.

• 이벤트 주도 및 행동재무이벤트 주도 분석

  미국 중간선거 전후의 과거 시장 행태

  보고서는 단기 박스권 움직임과 이후 랠리 가능성을 설명하기 위해 중간선거 전후의 주식시장 성과를 비교한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• MXAPJ Index

  Goldman Sachs의 건설적인 아시아태평양 주식 전망과 목표치 체계의 지역 벤치마크이다.

  강점

  2026년 72%, 2027년 23%의 EPS 성장 전망, 11.1x 선행 P/E, 개선된 포지셔닝.

  약점

  미국 선거를 둘러싼 단기 불확실성과 고르지 못한 시장 주도권.

  비교

  한국과 대만을 제외하면, 전체 MXAPJ의 26% 대비 12개월 내재 가격수익률은 8%로 낮아진다.

  위험

  미국 국채수익률 상승, 지정학적 긴장 고조 및 선거 관련 변동성.

• Korea

  지역 기대수익률의 주요 동력이 되는 비중확대 시장이다.

  강점

  AI 하드웨어 및 메모리 사이클 노출, 개선된 포지셔닝, 2026-2028년 350%/35%/20% 이익성장 전망과 5x 선행 P/E.

  약점

  높은 변동성과 3분기의 큰 조정.

  비교

  기대 지역 수익률은 한국과 대만이 주도하며, 한국은 대만보다 낮은 밸류에이션에서 거래된다.

  위험

  미국 수익률 상승은 부담이 될 수 있으며, 기술 사이클 가정이 실현되지 않을 수 있다.

• Taiwan

  AI 하드웨어 수요에 대한 상장 하드웨어 및 반도체 공급망 노출이 깊은 비중확대 시장이다.

  강점

  2026년 62%, 2027년 30% EPS 성장 전망과 AI 하드웨어 수요 노출.

  약점

  한국보다 높은 밸류에이션.

  비교

  한국과 유사한 기술 사이클 동인을 공유하지만 더 높은 밸류에이션에서 거래된다.

  위험

  미국 수익률 상승과 시장 변동성.

• Japan

  테마적 기회에 의해 뒷받침되는 비중확대 시장이다.

  강점

  FY2026 이익성장 전망을 13%에서 19%로 상향했으며, 내수 리플레이션, 방위산업, AI 공급망 및 기업개혁이 뒷받침한다.

  약점

  선행 이익 밸류에이션이 약 18-20x로 역사적 범위 대비 높다.

  비교

  Goldman Sachs는 호주와 ASEAN 상당수 시장보다 한국, 대만, 중국 A주와 함께 일본을 선호한다.

  위험

  미국 금리 상승과 광범위한 위험회피 환경.

• China A-shares

  북아시아 배분 내 비중확대 시장이다.

  강점

  2Q26 이익이 전년 대비 17% 성장했고, 선호 테마에 대한 섹터 비중과 개선되는 주주환원이 있다.

  비교

  Goldman Sachs는 A주를 비중확대, 역외 중국을 시장비중으로 두면서 H주 노출은 선별적으로 늘린다.

  위험

  지정학적 및 정책 불확실성.

핵심 데이터

• MXAPJ 12개월 목표1,120높은 이익과 11.9x 목표 P/E를 바탕으로 1,080에서 4% 상향됐다.
• MXAPJ 내재 수익률26% USD price return; 28% USD total return12개월 전망이며, 한국과 대만을 제외하면 내재 가격수익률과 총수익률은 8% 및 11%다.
• 지역 EPS 성장72% in 2026; 23% in 2027MXAPJ에 대한 Goldman Sachs 전망이다.
• 한국 EPS 성장350% in 2026; 35% in 2027기술 하드웨어 노출이 견인한다.
• 대만 EPS 성장62% in 2026; 30% in 2027기술 하드웨어 노출이 견인한다.
• MXAPJ 밸류에이션11.1x 12-month forward P/E; 2.6x P/B; 19.9% ROEP/E는 정상 수준보다 2 표준편차 낮은 것으로 설명된다.
• 외국인 투자자 자금흐름More than US$170bn YTD net selling중국을 제외한 8개 신흥 아시아 시장 기준이다.
• 미국 10년물 수익률 위험 수준5%이 수준에 도달하거나 이를 넘으면 특히 장기 듀레이션 섹터에 부담이 될 수 있다.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 기술주 주도의 이익, 상대적으로 매력적인 성장 조정 밸류에이션 및 개선된 포지셔닝이 12개월 동안 아시아 주식 상승을 뒷받침할 것으로 예상하며, 한국과 대만이 이를 주도할 것으로 본다. 다만 미국 중간선거 전 단기 불확실성이 지속될 수 있어 밸류에이션, 이익 및 위험이 시장별로 크게 다른 만큼 국가·섹터·실행 선택은 차별화돼야 한다고 본다.

위험

• 11월 3일 미국 중간선거는 선거 전 정책 불확실성과 시장 변동성을 높일 수 있다.
• 미국 10년물 국채수익률이 5%에 도달하거나 이를 넘으면 특히 장기 듀레이션 섹터를 중심으로 아시아 시장에 부담이 될 수 있다.
• 중동 또는 다른 지역의 지정학적 긴장이 재점화되면 안일한 주식시장이 변동성에 노출될 수 있다.
• 호주는 부진한 이익 성장과 높은 밸류에이션에 직면해 있으며, 인도네시아·필리핀·태국은 낮은 이익 성장, 밸류에이션, 유동성 및 지수 유통주식수 오버행이 복합적으로 나타난다.

주시할 점

• 3분기 실적 발표 기간의 기업 실적.
• FOMC와 일본은행 회의를 포함한 중앙은행 정책 회의.
• 11월 3일 미국 중간선거와 이후의 정책 불확실성.
• 미국 10년물 수익률, 특히 5% 접근 또는 상회 여부.
• 지정학적 전개, 자본시장 활동 및 주요 중국-미국 정책 이벤트.