보고서 해설

개요

이 아시아태평양(일본 제외) 주간 전략 보고서는 시장 성과, 실적, 자금 흐름, 밸류에이션, 거시 모니터링을 결합한다. Goldman Sachs는 건설적인 CY2Q26 실적 및 중기 MXAPJ 목표치를 강조하지만, 계절적 약세, 외국인 자금 흐름의 차이, 주요 정책 이벤트가 단기 변동성을 유발할 수 있다고 지적한다.

핵심 견해

MXAPJ는 Jackson Hole을 앞두고 대체로 보합으로 마감했다. 대만은 2% 상승했고 싱가포르와 호주는 각각 0.5% 올랐으며, 필리핀은 6% 하락하고 한국은 4%, 태국은 2% 내렸다. 소재, 보험 및 기타 금융서비스, 자본재가 섹터 성과를 주도한 반면 소비자 소매, 자동차, 운송은 부진했다. 보고서는 한국과 대만의 엇갈린 흐름을 외국인 자금으로 연결한다. 중국을 제외한 EM 아시아에서는 US$2.5bn의 순유출이 발생했는데, 한국의 -US$6.3bn 유출이 주도했고 대만의 +US$3.7bn 유입이 일부 상쇄했다. 8월 반등은 의미 있었지만 단기 계절성 우려를 없애지는 못했다. MXAPJ는 한국, 대만, 싱가포르 주도로 8월에 3% 상승했지만 7~8월 성과는 과거 3분기 평균을 밑돌았다. Goldman Sachs의 계절성 분석은 8~9월 수익률이 약한 뒤 10월~1월에 더 강한 성과가 나타나는 경향을 가리킨다. 또한 미국 중간선거 불확실성이 9월 약세를 증폭시킬 수 있으나, 이후 안도 랠리는 역사적으로 더 강했다는 점을 덧붙였다. 실적은 보고서의 핵심적인 건설적 펀더멘털 신호였다. MXAPJ 시가총액의 95%를 차지하는 985개 보고 기업의 CY2Q26 이익은 전년 대비 103%, 전분기 대비 43% 증가했다. 실제 상반기 이익은 연간 추정치의 50%에 도달해 과거 계절성과 부합했다. 실적 서프라이즈도 전반적으로 긍정적이었다. 기업의 44%가 컨센서스를 상회했고 27%가 하회했으며, 중앙값 서프라이즈는 +3%였다. 시장별로는 싱가포르와 대만의 상회 비중이 가장 높았고, 섹터별로는 에너지, 소재, 정보기술의 상회 비율이 가장 강했다. 실적 상회 종목은 과거 패턴보다 더 크게 상승했고 미스 종목은 크게 부진했다. 상회 종목의 초과성과는 특히 중국/홍콩, 대만, 인도에서 강했으며, 미스 종목은 한국, 호주, 대만에서 더 크게 처벌받았다. 가이던스는 건설적인 해석을 뒷받침했다. 지역 가이던스 점수는 이번 실적 시즌에 추가로 개선됐고, Goldman Sachs는 이를 성장 전망 개선을 뒷받침하는 요인으로 본다. 한국과 중국이 가장 강한 가이던스 심리를 기록했고 인도네시아가 가장 약했다. 보고서는 ERLI 지표를 통해 이익 상향 조정이 지속되고 있으나 그 속도는 완화됐다고도 언급한다. 자금 흐름과 지수 메커니즘은 단기적으로 중요한 시장 효과를 낼 수 있다. FTSE GEIS 반기 리뷰는 9월 4일까지 수정 가능하며 9월 18일 종가 후 시행될 예정이다. Goldman Sachs는 APAC 전체 양방향 거래 규모가 US$15bn을 넘고, 순 패시브 유입은 약 US$4.1bn에 달하며 중국, 대만, 한국이 이를 주도할 것으로 추정한다. 별도로 한국 레버리지 ETF 운용자산은 한때 US$53bn에서 최근 저점 US$16bn까지 급감한 뒤 US$24bn으로 반등해 레버리지 익스포저가 시가총액 유동주식의 1.8%에 이르렀다. 이 반등은 ETF가 7월 말 이후 완만한 유출을 기록한 가운데 신규 수요보다 자산 수익률에 주로 기인했다. 대만 레버리지 ETF 운용자산은 시가총액 유동주식의 0.7%에 해당하는 약 US$13bn의 사상 최고 수준 부근을 유지했고, 최근 차익실현 유출은 8월 초 이후 US$1bn에 달했다. Goldman Sachs의 공개 시장 배분 및 목표치는 긍정적인 중기 지역 전망을 보여준다. MXAPJ는 891이며 12개월 목표치는 1,080으로, 21%의 가격 상승과 24%의 총수익률을 시사한다. 한국은 비중확대이며 KOSPI 목표치 12,000은 6,789 대비 77%의 가격 변동과 79%의 총수익률을 시사한다. 대만도 비중확대이며 46,331 대비 51,000 목표치는 10%의 가격 변동과 13%의 총수익률을 시사한다. 중국 A는 비중확대이고 중국, 홍콩, 인도, 말레이시아, 싱가포르는 시장비중이며 필리핀, 태국, 호주, 인도네시아와 여러 지역 섹터는 비중축소다. 섹터별로 보고서는 자본재, 호주/중국 제외 은행, 헬스케어, 기술 하드웨어 및 반도체를 비중확대하며 자동차, 필수소비재, 소프트웨어 및 서비스, 운송, 인터넷, 부동산, 유틸리티를 비중축소한다. 밸류에이션 맥락은 이 배분 프레임워크의 일부다. MXAPJ는 forward-12-month P/E 10.9x, forward-24-month P/E 9.4x에서 거래됐고 해당 10년 z-score는 각각 -2.1과 -2.4였다. 기술 하드웨어 및 반도체는 같은 선행 P/E 기준으로 8.6x와 7.2x에서 거래됐으며 forward 밸류에이션 z-score는 -1.9와 -2.4였다. Goldman Sachs는 단일 지표에 의존하지 않고 이러한 밸류에이션 지표를 상향식 컨센서스 성장, 이익 조정, 자기자본이익률 및 외국인 자금 흐름과 함께 활용한다. 거시 환경은 시장별로 혼재돼 있다. 미국에서는 예상보다 큰 7월 무역적자가 더 강한 개인소비와 내구재 주문과 대비됐고, 이는 3분기 GDP 추정치를 끌어올렸다. 보고서는 신규 반도체 관세 가능성도 언급한다. 중국의 산업이익과 매출은 전년 대비 증가했지만 순차적으로는 감소했다. 대만의 산업생산은 강한 기술 생산에 힘입어 예상을 상회한 반면 소매판매는 둔화됐고, 인도의 투자활동은 개선됐다. 정책 측면에서 한국은행은 선제적인 비둘기파적 인상을 단행하고 GDP 전망을 상향했으며, 필리핀 중앙은행은 지속적인 인플레이션 상회 속 세 번째 연속 금리 인상을 단행했고 태국 중앙은행은 금리를 동결했다. Goldman Sachs 이코노미스트들은 도쿄 CPI가 예상에 부합한 뒤 9월 일본은행 금리 인상을 예상한다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 지역 주식 성과와 시장 폭을 검토한 뒤, 계절적 수익률 비교, 컨센서스 대비 기업 실적, 가이던스 심리, 이익 추정치 변화, 밸류에이션, 외국인 및 개인 자금 흐름, 레버리지 ETF 포지셔닝, 지수 리밸런싱 추정치, 거시·정책 지표를 결합한다. 스코어카드는 FactSet의 상향식 컨센서스 펀더멘털과 시장 데이터를 사용하며, 공개된 배분 표는 이러한 입력값을 시장·섹터 포지셔닝 및 12개월 지수 목표치와 연결한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  시장 및 섹터별로 주가 성과와 함께 이익, 매출 성장, 순이익률 변화를 검토한다.

  보고서는 영업 성장과 수익성을 시장 수익률에서 분리해 지역 주가 움직임이 보고된 펀더멘털로 뒷받침되는지 평가한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  시장과 섹터 전반에서 forward P/E, P/B, PEG 및 10년 범위 대비 밸류에이션 z-score를 사용한다.

  이 지표들은 현재 주가를 컨센서스 이익 전망 및 과거 밸류에이션 범위와 비교해 위치시킨다.

• 이벤트 주도 및 행동재무자금흐름·포지셔닝 분석

  외국인 자금 흐름, 패시브 리밸런싱 흐름, 개인 자금 흐름, 레버리지 ETF 운용자산을 추적한다.

  보고서는 포지셔닝 및 펀드 플로우 데이터를 사용해 시장 간 단기 차이를 설명하고 지수 리밸런싱 전후의 잠재적 거래 효과를 파악한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• MXAPJ (MSCI AC Asia Pacific ex Japan)

  주요 지역 주식 벤치마크이자 Goldman Sachs 전략 전망의 대상이다.

  강점

  건설적인 실적 및 가이던스 배경; 목표치 1,080은 21% 주가 변동과 24% 총수익률을 시사한다.

  약점

  7~8월 성과는 과거 3분기 평균을 밑돌았다.

  비교

  대만과 기술 하드웨어가 상승을 주도한 반면, 한국은 외국인 매도 속에 약세를 보였다.

  위험

  계절적 9월 약세, 미국 중간선거 불확실성, 정책 이벤트 및 외국인 자금 흐름 변동성.

• Korea / KOSPI

  공개된 배분 프레임워크에서 비중확대 시장이다.

  강점

  중국과 함께 가장 강한 가이던스 심리를 기록했으며, KOSPI 목표치는 6,789 대비 12,000이다.

  약점

  주간 4% 하락했고 US$6.3bn의 외국인 순유출을 경험했다.

  비교

  외국인 매도는 대만으로의 US$3.7bn 유입과 대조적이었다.

  위험

  레버리지 ETF 익스포저는 시가총액 유동주식의 1.8%에 해당하며, 실적 미스 종목은 뚜렷한 부진을 보였다.

• Taiwan / TWSE

  비중확대 시장이자 주요 기술 하드웨어 수혜 시장이다.

  강점

  2% 상승했으며, 강한 기술 생산에 힘입어 산업생산이 예상을 상회했고 실적 서프라이즈 종목의 성과도 강했다.

  약점

  소매판매가 둔화됐고 레버리지 ETF 투자자들의 차익실현 유출이 나타났다.

  비교

  상반된 외국인 자금 흐름 속에서 한국을 웃돌았다.

  위험

  8월 초 이후 레버리지 ETF에서 US$1bn의 유출이 있었고, 반도체 관세 불확실성이 존재한다.

• Technology Hardware & Semiconductors

  MXAPJ 내 비중확대 섹터다.

  강점

  높은 보고 이익 성장과 강한 섹터 실적 상회 비율; forward-12-month 및 forward-24-month P/E는 각각 8.6x와 7.2x이다.

  약점

  관세 전개와 기술 사이클 기대에 민감하다.

  비교

  지역 상승을 대만과 함께 주도했으며, Goldman Sachs의 섹터 스탠스에서 자동차 및 소프트웨어·서비스보다 상위에 위치한다.

  위험

  신규 반도체 관세 가능성과 자금 흐름에 따른 변동성.

핵심 데이터

• MXAPJ 8월 성과+3%8월 반등했지만 7~8월 수익률은 과거 3분기 평균을 밑돌았다.
• CY2Q26 MXAPJ 이익 성장+103% year-on-year; +43% quarter-on-quarterMXAPJ 시가총액의 95%를 차지하는 985개 보고 기업 기준.
• CY2Q26 실적 서프라이즈44% beats; 27% misses; +3% median surprise컨센서스 대비.
• 상반기 이익 진행률50% of full-year estimates과거 계절성과 부합.
• FTSE GEIS APAC 리밸런싱 자금 흐름>US$15bn gross two-way; ~US$4.1bn net passive inflows9월 18일 종가 후 시행; 중국, 대만, 한국이 유입을 주도할 것으로 예상.
• 중국 제외 EM 아시아 주간 외국인 자금 흐름-US$2.5bn한국은 -US$6.3bn, 대만은 +US$3.7bn으로 일부 상쇄.
• MXAPJ 밸류에이션10.9x forward-12-month P/E; 9.4x forward-24-month P/E10년 z-score는 각각 -2.1 및 -2.4.
• MXAPJ 목표치1,080 vs. 891 current level목표치 대비 21%의 가격 변동 및 24%의 총수익률.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 긍정적인 실적 서프라이즈, 개선된 가이던스, 과거 대비 낮은 forward 밸류에이션이 지역 주식 전망을 건설적으로 뒷받침한다고 해석한다. 다만 계절적 약세, 미국 정책 불확실성, 지수 리밸런싱 메커니즘, 크게 엇갈린 외국인 자금 흐름이 특히 한국과 대만을 중심으로 개별 시장 성과에 영향을 줄 수 있어 결과는 불균일할 것으로 본다.

위험

• 계절성 분석은 10월~1월 강세 이전에 8~9월 수익률이 약할 수 있음을 시사한다.
• 미국 중간선거 불확실성이 단기 9월 약세를 증폭시킬 수 있다.
• 신규 미국 반도체 관세 가능성이 기술 하드웨어 및 반도체 환경에 영향을 줄 수 있다.
• 한국과 대만의 레버리지 ETF 포지셔닝 및 최근 유출은 시장 변동성을 높일 수 있다.
• FTSE GEIS 리뷰는 9월 18일 시행 전에 9월 4일까지 수정될 수 있다.

주시할 점

• Jackson Hole 및 이후 글로벌 정책 신호.
• 9월 4일까지의 FTSE GEIS 리뷰 수정과 9월 18일 종가 후 시행.
• 9월 15~16일 FOMC 회의 및 9월 18일 일본은행 회의.
• 중국 PMI, 한국 무역 및 CPI, 인도 GDP, 미국 고용지표를 포함한 아시아 활동·인플레이션·무역·PMI 발표.
• 한국과 중국에서 가이던스가 계속 가장 강한지, 인도네시아의 약한 가이던스가 지속되는지 여부.
• 한국과 대만으로의 외국인 자금 흐름 및 레버리지 ETF 유입 또는 차익실현 유출.