レポート解説

概要

このアジア太平洋（除く日本）の週間ストラテジー・レポートは、市場パフォーマンス、利益、資金フロー、バリュエーション、マクロのモニタリングを組み合わせている。Goldman Sachsは、建設的なCY2Q26利益サプライズ、ガイダンス改善、MXAPJの1,080という12か月目標を強調する一方、季節的な9月の弱さと政策不確実性を指摘している。

主要見解

MXAPJはJackson Holeを前におおむね横ばいで引けた。台湾は2%上昇し、シンガポールとオーストラリアも各0.5%上昇した一方、フィリピンは6%下落、韓国は4%下落、タイは2%下落した。セクターでは素材、保険・その他金融サービス、資本財が上昇を主導し、消費者小売、自動車、運輸は劣後した。レポートは韓国と台湾の乖離を海外資金フローに結び付け、EMアジア除く中国ではUS$2.5bnの純流出となり、韓国のUS$6.3bnの売りを台湾へのUS$3.7bnの流入が一部相殺したとしている。 8月の反発は重要だったが、短期的な季節性への懸念を解消するものではない。MXAPJは8月に3%上昇し、韓国、台湾、シンガポールが主導したが、7-8月のパフォーマンスは過去の第3四半期平均を下回った。Goldman Sachsの季節性分析は、8-9月のリターンが弱く、その後10-1月に強くなることを示している。米中間選挙を巡る不確実性が9月の弱さを増幅し得る一方、その後の安心感による反発は歴史的により強かったとしている。 利益は、レポートにおける中心的な建設的ファンダメンタルズ材料だった。MXAPJ時価総額の95%を占める985社のCY2Q26利益は、前年比103%、前四半期比43%増加した。実績の上期利益は通年予想の50%に達し、過去の季節性と整合的だった。利益サプライズは総じてポジティブで、コンセンサス上振れは44%、下振れは27%、中央値のサプライズは+3%だった。市場別ではシンガポールと台湾の上振れ企業比率が最も高く、セクター別ではエネルギー、素材、情報技術が最も強い上振れ率を示した。利益上振れ銘柄は過去のパターンを上回り、下振れ銘柄は大きくアンダーパフォームした。上振れに伴うアウトパフォームは中国/香港、台湾、インドで特に強く、下振れ銘柄への売りは韓国、オーストラリア、台湾でより顕著だった。 ガイダンスも建設的な解釈を補強した。地域のガイダンススコアは決算シーズン中にさらに改善し、Goldman Sachsはこれをより良い成長見通しの支えとみている。韓国と中国は最も強いガイダンスセンチメントを記録し、インドネシアは最も弱かった。レポートはERLI指標を通じて持続的な利益上方修正にも言及するが、そのペースは鈍化している。 資金フローと指数メカニズムは、重要な短期的市場効果を生む可能性がある。FTSE GEISの半期レビューは9月4日まで修正対象で、9月18日引け後の実施が予定されている。Goldman Sachsは、APACでUS$15bn超のグロス双方向フローと約US$4.1bnの純パッシブ流入を見込み、中国、台湾、韓国が主導すると推計している。加えて、韓国のレバレッジETF運用資産は、US$53bnのピーク後にUS$16bnまで縮小したのちUS$24bnへ反発し、レバレッジ・エクスポージャーは市場浮動株の1.8%となった。この反発は新規需要より資産リターンが主因で、ETFは7月下旬以降に中程度の流出を経験した。台湾のレバレッジETF運用資産はUS$13bn近辺の過去最高水準にとどまり、市場浮動株の0.7%に相当したが、足元の利益確定流出は8月初以降でUS$1bnに達した。 Goldman Sachsが公表した市場配分と目標は、地域について中期的にポジティブな見方を示している。MXAPJは891で、12か月目標は1,080、21%の価格上昇と24%のトータルリターンを示唆する。韓国はオーバーウェイトで、KOSPI目標は6,789から12,000、77%の価格変化と79%のトータルリターンを示唆する。台湾もオーバーウェイトで、46,331から51,000の目標は10%の価格変化と13%のトータルリターンを示唆する。中国Aはオーバーウェイトで、中国、香港、インド、マレーシア、シンガポールはマーケットウェイト、フィリピン、タイ、オーストラリア、インドネシアおよび複数の地域セクターはアンダーウェイトである。セクターでは、資本財、豪州/中国を除く銀行、ヘルスケア、テクノロジー・ハードウェアおよび半導体をオーバーウェイトとし、自動車、生活必需品、ソフトウェア・サービス、運輸、インターネット、不動産、公益をアンダーウェイトとしている。 バリュエーションの文脈もこの配分フレームワークの一部である。MXAPJのforward-12-month P/Eは10.9x、forward-24-month P/Eは9.4xで、対応する10年zスコアはそれぞれ-2.1、-2.4だった。テクノロジー・ハードウェアおよび半導体は同じforward P/E指標で8.6x、7.2xで、フォワード・バリュエーションzスコアは-1.9、-2.4だった。Goldman Sachsはこれらのバリュエーション指標を、単一の指標に依存せず、ボトムアップ・コンセンサスの成長、修正、株主資本利益率、海外資金フローと組み合わせている。 マクロ環境は市場間でまちまちである。米国では、7月の貿易赤字が予想以上に拡大した一方、個人消費と耐久財受注の強さが第3四半期GDP予想を押し上げた。レポートは新たな半導体関税の可能性にも言及している。中国の工業利益と売上高は前年比で増加したが、前期比では減少した。台湾の鉱工業生産はテクノロジー生産の強さで予想を上回った一方、小売売上高は軟化し、インドの投資活動は改善した。金融政策では、韓国銀行は予防的なハト派的利上げを行いGDP予想を引き上げ、Bangko Sentral ng Pilipinasはインフレ上振れの持続を背景に3会合連続で利上げし、タイ銀行は金利を据え置いた。東京CPIが予想通りとなった後、Goldman Sachsエコノミストは9月の日本銀行利上げを予想している。

分析フレームワーク

Goldman Sachsは、地域の株式パフォーマンスと市場の広がりを確認したうえで、季節的リターン比較、コンセンサス比の企業決算、ガイダンスセンチメント、利益修正、バリュエーション、海外・個人資金フロー、レバレッジETFのポジショニング、指数リバランス推計、マクロ・政策指標を組み合わせている。スコアカードはFactSetのボトムアップ・コンセンサスのファンダメンタルズと市場データを用い、これらの入力を市場・セクターのポジショニングおよび12か月指数目標に結び付けている。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  市場・セクター別に、利益、売上高成長、純利益率の変化を株価パフォーマンスとともに検証する。

  地域の価格変動が報告されたファンダメンタルズに裏付けられているかを評価するため、営業面の成長と収益性を市場リターンから分けている。

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  市場・セクター横断で、フォワードP/E、P/B、PEG、10年レンジに対するバリュエーションzスコアを用いる。

  これらの指標は、現在の株価をコンセンサス利益予想および過去のバリュエーション・レンジとの比較で位置付ける。

• イベントドリブン・行動ファイナンス資金フロー・ポジショニング分析

  海外資金フロー、パッシブのリバランス・フロー、個人資金フロー、レバレッジETF運用資産を追跡する。

  短期的な市場間格差を説明し、指数リバランス前後における潜在的な取引効果を把握するため、ポジショニングとファンドフローのデータを用いる。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• MXAPJ (MSCI AC Asia Pacific ex Japan)

  主要な地域株式ベンチマークであり、Goldman Sachsの戦略見通しの対象。

  強み

  建設的な利益・ガイダンス環境。目標1,080は21%の価格変化と24%のトータルリターンを示唆。

  弱み

  7-8月のパフォーマンスは過去の第3四半期平均を下回った。

  比較

  台湾とテクノロジー・ハードウェアが上昇を主導する一方、韓国は海外投資家の売りで下落した。

  リスク

  季節的な9月の弱さ、米中間選挙を巡る不確実性、政策イベント、海外資金フローの変動。

• Korea / KOSPI

  公表された配分フレームワークにおけるオーバーウェイト市場。

  強み

  中国と並び最も強いガイダンスセンチメント。KOSPIの目標は6,789に対して12,000。

  弱み

  週間で4%下落し、US$6.3bnの海外資金流出があった。

  比較

  海外投資家の売りは、台湾へのUS$3.7bnの流入と対照的だった。

  リスク

  レバレッジETFのエクスポージャーは市場浮動株の1.8%に相当し、利益未達銘柄は顕著なアンダーパフォームを示した。

• Taiwan / TWSE

  オーバーウェイト市場であり、テクノロジー・ハードウェアの主要な恩恵先。

  強み

  2%上昇。テクノロジー生産の強さを背景に鉱工業生産は予想を上回り、利益上振れ銘柄のパフォーマンスも強かった。

  弱み

  小売売上高は軟化し、レバレッジETF投資家は利益確定の流出を記録した。

  比較

  海外資金フローが逆方向となる中、韓国をアウトパフォームした。

  リスク

  8月初以降のレバレッジETF流出はUS$1bn、半導体関税を巡る不確実性。

• Technology Hardware & Semiconductors

  MXAPJのオーバーウェイト・セクター。

  強み

  高い報告利益成長と強いセクター上振れ率。forward-12-monthおよびforward-24-month P/Eはそれぞれ8.6x、7.2x。

  弱み

  関税動向とテクノロジーサイクルへの期待に敏感。

  比較

  地域の上昇を主導し、台湾とともに上昇。Goldman Sachsのセクター・スタンスでは自動車およびソフトウェア・サービスを上回った。

  リスク

  新たな半導体関税の可能性と資金フロー主導のボラティリティ。

主要データ

• MXAPJの8月パフォーマンス+3%8月に反発したが、7-8月のリターンは過去の第3四半期平均を下回った。
• CY2Q26のMXAPJ利益成長+103% year-on-year; +43% quarter-on-quarterMXAPJ時価総額の95%を占める985社に基づく。
• CY2Q26の利益サプライズ44% beats; 27% misses; +3% median surpriseコンセンサス比。
• 上期利益の進捗50% of full-year estimates過去の季節性と整合的。
• FTSE GEISのAPACリバランス・フロー>US$15bn gross two-way; ~US$4.1bn net passive inflows9月18日引け後に実施。中国、台湾、韓国が流入を主導する見込み。
• EMアジア除く中国の週間海外資金フロー-US$2.5bn韓国は-US$6.3bn、台湾は+US$3.7bnで一部相殺。
• MXAPJのバリュエーション10.9x forward-12-month P/E; 9.4x forward-24-month P/E10年zスコアはそれぞれ-2.1、-2.4。
• MXAPJ目標1,080 vs. 891 current level目標に対する21%の価格変化と24%のトータルリターン。

影響と示唆

Goldman Sachsは、ポジティブな利益サプライズ、ガイダンス改善、過去比較で低いフォワード・バリュエーションの組み合わせを、建設的な地域株式見通しの支えと解釈している。ただし、季節的な弱さ、米国の政策不確実性、指数リバランスのメカニズム、著しく分岐した海外資金フローが、特に韓国と台湾で個別市場の結果を左右し得るため、市場別の展開は不均一にとどまるとみている。

リスク

• 季節性の証拠は、10-1月の上昇に先立ち、8-9月のリターンが弱いことを示している。
• 米中間選挙を巡る不確実性が、短期的な9月の弱さを増幅する可能性がある。
• 新たな米国の半導体関税の可能性は、テクノロジー・ハードウェアおよび半導体の環境に影響し得る。
• 韓国と台湾のレバレッジETFのポジショニングと足元の流出は、市場ボラティリティを高める可能性がある。
• FTSE GEISレビューは、9月18日の実施に先立ち9月4日まで修正対象である。

注目点

• Jackson Holeと、その後の世界的な政策シグナル。
• 9月4日までのFTSE GEISレビュー改訂と、9月18日引け後の実施。
• 9月15-16日のFOMC会合と9月18日の日本銀行会合。
• 中国PMI、韓国の貿易・CPI、インドGDP、米国雇用統計を含む、今後のアジアの活動、インフレ、貿易、PMIの発表。
• 韓国と中国でガイダンスが最も強い状態が続くか、またインドネシアの弱いガイダンスが持続するか。
• 韓国と台湾への海外資金フロー、およびレバレッジETFの流入または利益確定流出。