China housing market and property sector: 중국 주택 활동은 여전히 부진하며 8월 개혁은 어려운 구조 전환을 가속

개요

이 거시경제 리서치는 중국의 부진한 주택 활동을 검토하고 8월 28일 개혁 패키지가 개발업체 자금조달, 시장 조정 및 더 광범위한 경제를 어떻게 바꿀지 평가한다. JPMorgan은 더 안전한 주택 모델의 장기적 이점을 보지만 단기적으로는 부동산 부문 축소에 따른 상당한 비용을 예상한다.

핵심 견해

JPMorgan의 주택 활동 지수는 8월에도 부진했고 주요 지표의 위축 폭은 확대됐다. 주거용 연면적 착공은 전년 대비 31.3% 감소했고, 판매는 16.2%, 개발업체 자금원은 26.8% 감소했다. 국가통계국의 70개 도시 주택가격 하락은 다소 안정된 것으로 보이며, 신축주택 가격은 계절조정 전 기준 전월 대비 0.17% 하락했고 기존주택 가격은 0.31% 하락했다. 상하이와 선전이 주도한 1선 도시의 성과가 상대적으로 좋았던 반면, 베이징은 부진해 신축 및 기존주택 가격이 각각 전월 대비 0.2%, 0.1% 하락했다. 그러나 누적 조정 폭은 여전히 크다. 신축주택 가격은 2021년 고점 대비 14.2% 낮고, 기존주택 가격은 23.3% 하락했다. Centaline의 기존주택 호가 지수는 9월 월초 이후 하락 추세를 보였지만, 최근 주택정책 완화에 힘입어 판매 관리자 신뢰지수는 개선됐다. 보고서는 8월 28일 패키지를 수십 년 만에 중국 주택 모델에 대한 가장 중요한 개편으로 규정한다. 이는 고회전 사전분양 모델에서 완성주택 체계로의 전환을 가속한다. JPMorgan은 이 조치가 구매자 보호를 강화하고 프로젝트 완공 위험을 낮추며 궁극적으로 더 건전한 수급 균형을 뒷받침할 것으로 본다. 그러나 기존 체계에서는 개발업체가 주택 구매자의 계약금과 모기지 대금을 건설 및 토지 매입 자금으로 활용할 수 있었기 때문에, 이는 구조적 축소도 강화한다. 새 체계에서 개발업체는 자기자본, 은행 자금조달 및 자본시장에 더 의존해야 하며, 구매자 자금과 프로젝트 수입은 더 엄격한 에스크로 감독을 받는다. 이에 따라 위험은 가계에서 개발업체, 은행, 투자자로 이전되고, 더 느린 현금 전환과 낮아진 자본 재순환 능력은 토지 매입과 신규 프로젝트 착공을 제한할 것으로 예상된다. 모기지 만기를 30년에서 40년으로 연장하는 것을 포함한 수요 측 완화 조치는 상환 유연성을 높일 수 있지만, 약한 신뢰, 부진한 소득 기대, 가계 디레버리징으로 인해 주택 수요를 실질적으로 되살릴 가능성은 낮다. JPMorgan은 시간 불일치 문제를 지적한다. 즉, 감당 가능성, 금융 안정성, 낮은 레버리지를 개선하는 개혁이 투자, 토지 판매, 재정수입 및 성장도 약화시킨다는 것이다. 보고서는 첨단 제조, AI 및 기타 신경제 부문이 지금까지 부동산 부문의 하방 압력을 완전히 상쇄하지 못했다고 주장한다. JPMorgan의 견해로는 인구통계 역풍, 가구 형성 둔화 및 성숙한 도시화로 인해 주택 수요는 구조적 정점을 지났다. 도시 재생 및 저렴한 주택 계획은 투자를 기존 주택 재고와 도시 인프라 개선으로 일부 전환할 수 있으나, 전통적 부동산 개발을 완전히 대체하지는 못할 것으로 예상된다. 지속적인 토지 매각 수입 감소는 토지재정 시대의 종말을 보여주고 지방정부 재정 압력을 높이며, 더 큰 규모의 채권 발행, 중앙정부 이전 확대 및 더 광범위한 세제 개혁을 통한 대체 재정지원의 필요성을 증가시킨다. 정책당국은 더 빠른 공급 및 가격 조정을 감수해 더 빨리 균형에 도달할지, 아니면 성장 부담을 연장하고 성장을 정부의 허용 범위 안에 유지하기 위해 더 강한 정책 지원이 필요한 점진적 조정을 추구할지의 어려운 선택에 직면해 있다. 특히 가격 하락을 제한하려는 노력은 향후 추가 하락 우려를 고착시켜, 공급 과잉이 큰 저등급 도시를 중심으로 판매, 착공 및 투자의 물량 조정을 장기화할 수 있다.

분석 프레임워크

JPMorgan은 주택 활동 지수, 공식 70개 도시 가격 데이터, 거래 및 호가 지표를 결합하고 기존 및 새로운 개발업체 자금조달 체계를 비교한다. 이어 자금조달과 에스크로 변화가 개발업체의 현금 전환, 토지 매입, 착공, 가계 신뢰 및 지방정부 재정에 미치는 영향을 추적한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  주택 수급 조정

  보고서는 주택 착공, 판매, 재고, 가격, 공급 과잉 및 수요 여건을 평가해 시장 재균형에 시간이 걸릴 수 있는 이유를 설명한다.

• 산업 분석 프레임워크산업 가치사슬 상·중·하류 전이

  개발업체 자금조달 전이

  보고서는 더 엄격한 에스크로 규정과 사전분양 의존도 하락이 자금조달 위험을 어떻게 이전하고 개발업체 자본 재순환, 토지 매입, 착공, 은행 및 투자자에게 어떻게 전이되는지 설명한다.

핵심 데이터

• 주거용 연면적 착공-31.3% YoY8월 위축
• 주거용 판매-16.2%8월 전년 대비 위축
• 개발업체 자금원-26.8%8월 전년 대비 위축
• 신축주택 가격-0.17% m/m NSA국가통계국 70개 도시 지표
• 기존주택 가격-0.31% m/m국가통계국 70개 도시 지표
• 2021년 고점 대비 신축주택 가격-14.2%누적 하락
• 2021년 고점 대비 기존주택 가격-23.3%누적 하락
• 모기지 만기 연장30 to 40 years수요 측 정책 조치

영향과 시사점

JPMorgan은 이 개혁이 장기적으로 더 안전하고 균형 잡힌 주택 제도를 만들 수 있지만, 자금조달 변화가 단기 부문 축소를 심화하고 투자와 토지 수입을 압박하며 지방정부 재정 압력을 지속시킬 것으로 본다.

위험

• 약한 구매자 신뢰, 부진한 소득 기대 및 가계 디레버리징은 모기지 완화가 주택 수요에 미치는 효과를 제한할 수 있다.
• 특히 저등급 도시에서 지속되는 공급 과잉과 추가 가격 하락 기대는 판매, 착공 및 투자 부진을 장기화할 수 있다.
• 토지 매각 수입 감소는 지방정부 재정 압력을 심화할 수 있다.

주시할 점

• 8월 28일 주택 개혁의 지방 차원 이행.
• 가격 안정화가 추가 하락 기대를 낮출지, 아니면 물량 조정을 장기화할지 여부.
• 채권 발행, 중앙정부 이전 및 세제 개혁을 통한 재정지원의 정도.