China macroeconomic activity 리서치 보고서 해설

개요

이 보고서는 공식 통계 발표 전에 중국 경제활동을 평가하기 위해 고빈도 지표를 활용한다. JPMorgan은 8월과 9월 초 상황을 혼조로 보며, 수출과 재정 집행의 개선이 하반기 회복 전망을 뒷받침하지만 소매 수요, 주택시장 및 일부 산업생산은 여전히 약하다고 판단한다.

핵심 견해

JPMorgan은 8월 경제활동을 혼조로 평가한다. 수출 강세로 산업생산은 반등했지만 소매판매는 부진했고 고정자산투자 위축도 여전히 컸다. 핵심적인 긍정 요인은 재정 집행의 추격이다. 정부채 발행 가속과 RMB80bn 정책은행 도구의 도입이 JPMorgan이 예상하는 하반기 회복을 지원할 것으로 보인다. 무역 추적 지표는 수출 물량의 개선을 가리킨다. 비유조선 출항 선박의 재화중량톤수는 8월 전년 대비 5.8%, 9월 월초 이후 16.1% 증가했다. 미국행 해운은 9월 월초 이후 전년 대비 14.8% 증가했지만 계절조정 전 전월 대비로는 5.7% 감소했으며, 8월에는 전년 대비 13.5%, 전월 대비 18.7% 증가했다. 벌크선 출항 및 입항 톤수는 각각 전년 대비 19.6%, 15.9% 증가했다. 9월 월초 이후 유조선 입항 톤수는 전년 대비 1.0%, 계절조정 전 전월 대비 16.9% 증가해, 세관 데이터상 8월 전년 대비 23.4% 감소했던 원유 수입의 회복 가능성을 시사한다. 미국 동부·서부 해안과 페르시아만·홍해 노선 운임은 상승한 반면 지중해와 유럽 노선은 하락했다. 보고서는 농산물 무역도 정책에 민감한 신호로 본다. 8월 중국의 전 세계 대두 수입은 전년 수준이었고, 미국산 수입은 7월 기준 최고 수준을 기록했다. Trump-Xi 정상회담 이후 White House 성명은 중국이 2026년부터 2028년까지 매년 최소 US$17bn의 미국 농산물을 구매할 것이라고 밝혔다. JPMorgan은 시진핑 주석의 예정된 미국 방문을 앞두고 농산물 구매 진전이 지속적인 미중 경제 관여를 보여줄 수 있는 가시적이고 달성 가능성이 있는 지표라고 판단한다. 생산 신호는 고르지 않다. 정제마진 개선으로 정유사의 수익성이 높아지면서 정유 가동률은 9월 원유 처리량 감소폭이 축소될 수 있음을 시사한다. 타이어 공장 가동률은 자동차 생산 증가세가 8월보다 약해질 가능성을 보여주며, 8월 자동차 생산은 전년 대비 2.7% 감소했다. 철근 가동률은 철강 산업생산의 감소가 8월 전년 대비 5.5% 감소보다 심화될 가능성을 가리킨다. 동시에 9월 1~6일 승용차 소매판매는 전년 대비 19% 감소했는데, 차량당 보상판매 보조금과 구매세 면제 축소가 일부 영향을 미쳤다. NEV 판매는 전년 대비 3% 감소했다. 석유아스팔트와 코크스오븐 가동률은 회복됐고, 철근과 타이어 가동률은 안정적이었다. 재정 발행은 보고서의 주요 정책 지원 경로다. 9월 정부채 발행은 다음 주 예정 발행을 포함해 월초 이후 RMB1.56tn에 달했으며, JPMorgan은 9월 전체가 RMB2tn에 근접할 것으로 예상한다. 이는 연초 이후 발행 진도를 80% 수준으로 끌어올리고 8월까지 누적된 11%pt 부족분의 약 절반을 해소할 전망이다. 중앙정부채 발행은 월초 이후 RMB1,066bn으로 급증했으며 8월의 RMB451bn과 비교된다. 일반 CGB 발행은 RMB861bn으로 8월의 RMB241bn에서 증가했고, 특별 CGB 발행은 RMB205bn이었다. 연초 이후 CGB 발행은 연간 목표의 72.5%에 달했지만 지난해의 81.1% 진도에는 못 미친다. 지방정부 특별채의 월초 이후 발행은 RMB395bn이며, 연초 이후 진도는 연간 목표의 75.5%로 지난해 79.9%보다 낮다. RMB80bn 정책은행 도구는 9월 초 집행을 시작했으며, 프로젝트 자기자본을 보완하고 인프라, AI, 첨단 제조, 신에너지 등 전략 부문의 자금조달을 촉진한다. 통화 운용은 추가 완화 동력으로 제시되지 않았다. PBOC는 담보부 공개시장 조작을 통해 RMB325bn을 순회수하는 한편, 직접 공개시장 조작을 통해 유동성을 유지했다. PBOC는 9월 14~17일 RMB2.3tn의 익일물 역레포를 실시했으며, JPMorgan은 이를 익일물 역레포로의 지속적인 전환과 부합한다고 본다. 기존 주택 거래의 상대적 개선에도 주택은 주요 거시 부담으로 남아 있다. 9월 월초 이후 주요 30개 도시의 신규 주택 판매는 전년 대비 5.4% 감소해 8월의 6.9% 감소보다 소폭 개선되는 데 그쳤다. 기존 주택 판매는 8월 전년 대비 4.2% 증가에서 18.2% 증가로 가속했다. 8월 말 정책 완화로 판매관리자 신뢰지수는 개선됐지만 호가 지수는 낮은 수준을 유지했다. JPMorgan은 사전분양 모델을 단계적으로 폐지하고 개발업체 금융을 재편하는 8월 28일 개혁 패키지가 단기 조정을 수반한다고 본다. 가격 하락 우려가 물량 조정을 장기화할 수 있고, 기술 부문의 상승이 주택 부담을 완전히 상쇄하지 못하며, 장기 균형은 단기 재정 역풍을 수반하는 더 작은 부동산 부문을 의미할 가능성이 높다. 9월 토지 판매액도 감소해 정부기금 계정 수입에 부담을 줬다. 인플레이션 지표는 산업 가격 압력의 강화와 식품 가격 약세를 보여준다. 호르무즈 해협과 홍해 긴장 재고조로 Brent는 9월 중순 약 US$100 per barrel까지 올라 4개월 만의 최고치를 기록했다. 국내 휘발유, 경유, LNG, LPG 가격은 3~4월 고점에 근접했고, 석탄 가격도 엄격한 안전점검 이후 생산 억제의 영향으로 크게 상승했다. 석유화학 제품 가격은 상승했으며 메탄올과 석유벤젠은 2년 만의 최고 수준에 도달했다. 반대로 9월 월초 이후 농산물 식품 가격은 전년 대비 1.1% 하락해 8월의 보합보다 CPI 하방 압력을 확대할 수 있다. 돼지고기 가격 디플레이션은 20.9%에서 17.9%로 축소됐고, 구리와 알루미늄은 주간 기준 소폭 하락에도 높은 수준을 유지했다. 시멘트와 철근 가격은 건설활동 회복과 높은 석탄 비용을 일부 반영해 상승했다.

분석 프레임워크

JPMorgan은 고빈도 데이터를 공식 월간 활동 지표에 연결한다. 항만 및 선박 톤수, 운임, 정유·공장 가동률, 자동차 소매판매, 채권 발행, PBOC 운용, 주택 거래, 토지 판매 및 원자재 가격 추적 지표를 결합해, 완전한 공식 월간 통계 발표 전에 무역, 생산, 재정 충격, 부동산 활동 및 인플레이션 변화를 판단한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  고빈도 활동 및 가격 추적

  보고서는 공식 월간 통계가 발표되기 전에 해운 물량, 가동률, 판매 데이터 및 원자재 가격을 수요, 생산 및 가격 상황의 적시 지표로 활용한다.

• 거시경제 프레임워크기타

  재정 및 통화정책 전달 추적

  정부채 발행, 정책은행 자금 및 PBOC 운용을 추적해 공공 자금조달과 유동성 운용이 투자 및 더 광범위한 경제활동으로 전달되는 속도를 평가한다.

핵심 데이터

• 비유조선 출항 선박 톤수5.8% yoy in August; 16.1% mtd in September수출 물량 모멘텀 강화를 보여주는 항만 추적 지표.
• 정부채 발행RMB1.56tn in September mtd; expected to approach RMB2tn for September연초 이후 발행 진도를 80% 수준으로 높일 전망.
• 중앙정부채 발행RMB1,066bn in September mtd versus RMB451bn in August연초 이후 발행은 연간 목표의 72.5%에 달했으며, 지난해 같은 진도는 81.1%였다.
• 승용차 소매판매-19% yoy during September 1–6NEV 판매는 전년 대비 3% 감소.
• 주택 판매New-home sales -5.4% yoy; secondary-home sales +18.2% yoy in September mtd각각 8월의 -6.9%와 +4.2%와 비교된다.
• 농산물 식품 가격-1.1% yoy in September mtd8월에는 보합이었으며 CPI 하방 압력을 확대할 가능성이 있다.

영향과 시사점

보고서는 강한 수출과 더욱 강력한 재정 집행이 하반기 회복의 주된 지지 요인이라고 본다. 그러나 소비 부진, 구조적인 부동산 조정, 생산 여건의 불균형 및 토지 판매 수입 감소가 개선의 폭을 제한한다.

위험

• 주택 가격 하락 우려가 거래 물량 조정을 장기화할 수 있다.
• 부동산 부문의 단기 조정과 토지 판매 부진이 재정 역풍을 초래할 수 있다.
• 수출과 정책 지원에도 불구하고 소매 부진과 신규 주택 판매의 지속적인 감소가 더 광범위한 경제활동을 제약할 수 있다.

주시할 점

• 9월 정부채 발행이 RMB2tn에 근접하고 연초 이후 발행 부족을 축소하는지 여부.
• RMB80bn 정책은행 도구의 집행과 전략 부문 프로젝트 자금조달을 촉진하는 능력.
• 시진핑 주석의 예정된 미국 방문에 앞선 중국의 미국산 농산물 구매 진전.
• 수출 해운 지표의 9월 개선이 지속되는지 여부.
• 신규 주택 판매, 호가 및 8월 28일 주택 개혁 패키지의 단기 영향.