Range Intelligent (300442) 리서치 보고서 해설

개요

이 First Take 보고서는 Range Intelligent의 혼조 2Q26 실적과 경영진 콜을 검토한다. Goldman Sachs는 EBITDA 상회, 절제된 AIDC 투자 접근, 확약된 IDC 용량 공급 및 해외 계획이 Buy 등급과 Rmb117 목표주가를 뒷받침한다고 본다.

핵심 견해

Range Intelligent의 2Q26 실적은 Goldman Sachs 추정치 대비 혼조였다. 조정 EBITDA는 전년 대비 84% 증가한 Rmb1.43bn으로, 감가상각 조정 후 현금 GPM이 예상보다 좋고 영업비용이 낮았던 데 힘입어 추정치를 3% 상회했다. 매출은 전년 대비 47% 증가한 Rmb1.91bn이었지만 추정치를 5% 하회했다. 순이익은 전년 대비 37% 증가한 Rmb621mn이었으나 감가상각비가 예상보다 높아 추정치를 3% 밑돌았다. 분기 EBITDA 마진은 75%로 전분기 대비 5.8퍼센트포인트, 전년 대비 15.3퍼센트포인트 상승했고 매출총이익률은 46.4%였다. 1H26 총매출은 전년 대비 50% 증가한 Rmb3.75bn, EBITDA는 전년 대비 77% 증가한 Rmb2.71bn으로 Goldman Sachs 추정치를 1% 상회했다. IDC 매출은 전년 대비 8%, 반기 대비 13% 증가한 Rmb1.75bn으로 추정치를 8% 상회했고, GPM은 45.7%로 추정치를 4.3퍼센트포인트 웃돌았다. AIDC 매출은 전년 대비 126%, 반기 대비 23% 증가한 Rmb2.0bn으로 총매출의 53%를 차지했지만 추정치를 11% 밑돌았다. GPM은 47.3%로 추정치보다 2.5퍼센트포인트, 전년보다 6.6퍼센트포인트 낮았다. 경영진은 순액 회계 기준 컴퓨팅 판매 사업의 2Q25 높은 기저를 원인으로 들었다. 경영진은 AIDC를 핵심 성장 엔진으로 본다. 이 사업은 약 5,000대의 자체 보유 고성능 서버, 통합 공급망 및 고객 관계를 기반으로 한다. 1H26 GPU 비용이 높은 상황에서 회사는 메모리, 광모듈, 냉각, 케이블, 네트워킹, IT 운영 및 지원 역량을 강화하는 한편 GPU 가격이 정상화될 때까지 추가 서버 투자를 미루고 있다. 공급 부족으로 GPUaaS 가격이 올랐지만, 경영진은 잠재적으로 마진은 높지만 품질이 낮은 주문보다 장기 계약 주문을 우선한다. AIDC 계약은 통상 엄격한 고객 해지 위약 조항을 포함한 고정가격 5년 계약이다. 경영진은 AIDC와 IDC 모두 약 45% GPM을 목표로 한다. 기존 IDC 사업에서 경영진은 용량 공급이 연말에 집중될 것으로 보며, 3Q26에 300MW를 공급할 예정이다. 해당 용량은 이미 100% 확약됐고 65%는 액체 냉각을 사용한다. 2025년에 공급된 220MW의 활용률은 80%에 이르렀으며, 경영진은 이를 고객 입주 속도가 빠르다는 증거로 본다. IDC 가격은 회복되거나 소폭 상승하는 것으로 보이며, 2개월 내 공급 가능한 액체 냉각 캐비닛 가격은 이미 2020년의 높은 수준에 도달했다. AIDC가 핵심 성장 동력인 만큼 IDC에서는 주문량보다 GPM을 우선한다. 해외 확장은 또 다른 장기 성장 경로다. 회사는 Batam에서 4Q26에 전량 액체 냉각 방식의 60MW 용량을 공급할 것으로 예상하며, 2027년 공급은 2026년보다 많을 것으로 본다. 홍콩과 Batam에서 중기적으로 약 600MW 용량을 목표로 한다. Range는 약 300명의 운영팀과 국내 공급망 자원 및 조립식 모듈을 투입하는 인력·자산 투자 수출 모델을 활용한다. 경영진은 해외 IDC를 판매자 시장으로 보고 더 높은 마진을 확신하며, 홍콩 데이터센터 운영사의 57% GPM과 동남아의 50% 초과 GPM을 언급했다. 다만 해외 용량 공급은 토지 확보 후 약 8개월이 걸려, 건물이 사전 구축된 국내 데이터센터의 약 3개월보다 오래 걸린다. Goldman Sachs는 자금조달 및 주주환원 여력도 강조한다. 영업현금흐름은 1H26에 전년 대비 31% 증가한 Rmb3.0bn에 달했고, 회사는 연간 Rmb6bn에 도달해 향후 4년간 은행 대출 상환부채를 충당할 수 있다고 본다. 자금원에는 누적 Rmb70bn 초과의 종합 은행간 신용한도, CSRC와 Shenzhen Stock Exchange 승인을 받을 경우 C-REIT 자산 주입으로 인한 Rmb10bn에 가까운 잠재 자금, Shenzhen Stock Exchange 승인을 기다리는 Rmb2.5bn 전환사채 발행이 포함된다. 경영진은 연간 Rmb0.9bn-Rmb1bn 배당을 약속했다. Goldman Sachs는 Buy 등급을 유지한다. 장기 논리는 2025년 기준 750MW의 가동 용량, 대부분 전력 할당 승인을 확보한 6GW의 예약 용량, 풀스택 AIDC 역량, 낮아진 고객 집중도 및 다양한 저비용 자금조달에 기반한다. 동사는 2025-30E 활용 IT 용량 및 매출 CAGR을 각각 27%, 33%로 예상하며, 우호적인 수요 및 가격 환경에서 GPUaaS 투자가 추가 수익성을 창출할 것으로 본다. Rmb117의 12개월 목표주가는 2030E 18x EV/EBITDA를 10% CoE로 2026E 말까지 할인해 산출했다. 18x 목표 EV/EBITDA는 데이터센터 운영 EBITDA의 25x와 GPUaaS의 10x 목표 EV/EBITDA를 가중평균한 것이다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 먼저 분기 및 상반기 매출, EBITDA, 이익 및 마진을 자체 추정치와 비교한다. 이어 AIDC 투자, IDC 용량 활용률과 가격, 해외 공급 계획, 자금조달 및 배당에 대한 경영진 발언을 평가하고, 이를 장기 용량·매출 성장 논리와 할인 EV/EBITDA 가치평가에 연결한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론EV/EBITDA 가치평가

  할인 EV/EBITDA 가치평가

  Goldman Sachs는 2030E EV/EBITDA 배수를 사용해 회사를 평가하고 이를 10% CoE로 2026E 말까지 할인한다. 데이터센터 운영과 GPUaaS에 서로 다른 배수를 적용한 후 가중평균을 산출한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  데이터센터 용량, 활용률 및 GPU 수급 평가

  보고서는 이용 가능 및 확약된 용량, 입주와 활용률, GPU 비용과 공급 여건, 가격, 국내외 용량 공급 시점을 통해 성장을 평가한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Range Intelligent (300442.SZ)

  주요 커버 대상 기업으로, IDC, AIDC 및 GPUaaS 익스포저를 보유한 중국 데이터센터 운영사이다.

  강점

  대규모 용량 확보, 자체 보유 고성능 서버, 통합 공급망, 고객 관계, 확약된 3Q26 용량 공급 및 다양한 자금조달 수단.

  약점

  2Q26 매출과 1H26 AIDC 매출은 Goldman Sachs 추정치를 하회했고, AIDC 매출총이익률도 추정치를 밑돌았다.

  비교

  경영진은 해외 데이터센터 마진이 더 높다고 보며, 홍콩 운영사의 57% GPM과 동남아의 50% 초과 GPM을 예로 들었다.

  위험

  수주, 활용률 상승, 가격, 해외 확장 실행, 칩 가용성, 국내 용량 공급 및 자금조달이 기대에 못 미칠 수 있다.

핵심 데이터

• 2Q26 매출Rmb1.91bn전년 대비 47%, 전분기 대비 4% 증가했으며 Goldman Sachs 추정치를 5% 하회했다.
• 2Q26 EBITDARmb1.43bn전년 대비 84%, 전분기 대비 12% 증가했으며 Goldman Sachs 추정치를 3% 상회했다.
• 2Q26 순이익Rmb621mn전년 대비 37% 증가했으며, 감가상각비가 예상보다 높아 추정치를 3% 하회했다.
• 1H26 AIDC 매출Rmb2.0bn전년 대비 126%, 반기 대비 23% 증가했으며 총매출의 53%를 차지했고 추정치를 11% 하회했다.
• 1H26 IDC 매출Rmb1.75bn전년 대비 8%, 반기 대비 13% 증가했으며 추정치를 8% 상회했다.
• 3Q26 IDC 용량 공급300MW이미 100% 확약됐으며, 65%가 액체 냉각을 사용할 예정이다.
• 12개월 목표주가Rmb117.002030E 18x EV/EBITDA를 10% CoE로 2026E 말까지 할인해 산출했다.

영향과 시사점

보고서는 매출 미달에도 EBITDA 상회와 운영 실행 개선이 장기 AIDC 주도 성장 논리를 뒷받침한다고 본다. GPU 비용이 높은 동안 절제된 서버 투자는 투자 품질을 보호할 수 있으며, 확약된 IDC 용량, 해외 확장 및 다양한 자금조달은 향후 용량 성장을 지원하도록 설계됐다.

위험

• 경쟁 환경에서 수주가 예상보다 적을 위험.
• 활용률 상승이 예상보다 느릴 위험.
• 가격 압력이 예상보다 클 위험.
• 해외 확장 실행이 예상보다 부진할 위험.
• 규제 변경 또는 국내 용량 확대 지연에 따른 칩 가용성 변화.
• 자금조달의 어려움.

주시할 점

• 3Q26 300MW IDC 용량 공급과 고객 입주, 그리고 액체 냉각 채택.
• GPU 가격 정상화와 추가 AIDC 서버 투자 시점.
• AIDC 주문 품질, 성장 및 약 45% 매출총이익률 목표 달성 진척.
• Batam의 계획된 4Q26 60MW 공급과 홍콩·Batam 용량 구축.
• 잠재적 C-REIT 자산 주입 및 Rmb2.5bn 전환사채 발행 진행 상황.