BHP Group Ltd. (BHP) 리서치 보고서 해설

개요

이 실적 리뷰는 BHP의 FY26 실적, 업데이트된 운영 가이던스 및 구리 성장 프로젝트를 평가한다. Goldman Sachs는 실적을 견조하게 보고 Buy를 유지하며, 낮아진 비용 가정과 소폭 높아진 NAV를 반영해 목표주가를 A$65.20로 상향한다.

핵심 견해

BHP는 FY26 underlying EBITDA 약 US$33bn을 보고했으며, 이는 Goldman Sachs와 회사 집계 컨센서스 추정치 약 US$32.3bn을 웃돌았다. 주요 동인은 구리였으며, 부문 EBITDA 약 US$18.2bn은 Goldman Sachs의 US$17.5bn 추정치를 상회했고 US$220mn의 구리 비용 상회가 이를 뒷받침했다. 철광석과 석탄은 대체로 예상에 부합했고, Pilbara 단위 비용은 6월 반기에 약 US$20/t로 소폭 더 양호했다. Underlying earnings US$13.2bn과 EPS 260 US cents는 각각 Goldman Sachs와 컨센서스를 4% 상회했으며, US$0.99의 최종 배당은 Goldman Sachs의 US$0.83 추정치를 웃돌아 72%의 payout을 의미했다. 현금 창출과 재무상태표 결과는 보고서의 단기 투자 논지를 뒷받침한다. 순부채는 US$8.7bn으로 약 US$9bn의 가이던스보다 소폭 낮았고 BHP의 US$10-20bn 목표 범위 하단 절반보다도 낮았다. 회사는 Antamina silver-streaming 거래에서 US$4.3bn, 추가 자산 매각에서 약 US$0.7bn을 수취했으며, Global Infrastructure Partners에 대한 US$2bn Pilbara power 매각도 완료됐다. Goldman Sachs는 BHP가 FY27 생산 감소 국면에서도 60%를 넘는 배당 payout을 유지하고, 현금흐름과 인프라 자본 재순환으로 성장 파이프라인을 조달할 수 있다고 본다. 중기 FCF yield 추정치는 약 US$11bn의 계획 capex 기준 약 3%이며, spot 상품 가격 및 FX 기준으로는 5%까지 상승한다. 가이던스는 Goldman Sachs의 추정치와 비교해 대체로 긍정적이었다. FY27 Pilbara 단위 비용 가이던스 US$20-22/t는 해당 기관의 US$21/t 가정에 부합하고, Escondida의 US$1.2-1.5/lb 가이던스는 US$1.6/lb 추정치보다 우수하다. 중기 Escondida 단위 비용 가이던스는 약 US$0.20/lb 낮아진 US$1.3-1.6/lb로 제시됐고, 이에 따라 Goldman Sachs는 이전 US$1.7/lb 모델 가정을 US$1.5/lb로 낮췄다. BHP는 약 US$26bn의 비용 기반에 대해 FY20 이후 누적 약 US$5bn의 생산성 절감을 달성했다고 밝혔으며, Goldman Sachs는 이를 업계 선도적 절대 비용 및 단위 비용 성과와 연결한다. 중기 capex 가이던스는 US$1bn 증가한 약 US$11bn으로 Goldman Sachs의 US$11-11.5bn 추정치에 부합했다. 증가는 누적 US$1.5bn의 인플레이션 및 FX 영향과 Jansen Stage 2 포함을 반영한다. Escondida New Concentrator 예산은 10-15% 상승했고 용량은 약 10% 증가했다. BHP는 약 140ktpd 규모의 설비와 US$5.4-6.3bn의 비용을 확인했다. 약 1년의 인허가, 2027년 상반기의 가능한 FID 및 3년의 건설을 가정할 경우, Goldman Sachs는 2030년 중반부터 ramp-up이 시작돼 약 50-100ktpa의 구리 생산이 약 2년 앞당겨질 수 있다고 본다. 보고서의 장기 상승 시나리오는 BHP의 약 US$50bn 구리 파이프라인이다. BHP는 FY27-FY35에 3-4%의 copper-equivalent 생산 CAGR을 목표로 하며, 이는 Goldman Sachs의 약 2% 추정치와 비교된다. 차이는 주로 Olympic Dam 확장의 규모와 시기, 그리고 상품 가정에서 비롯된다. South Australia에서 BHP는 약 US$15bn 규모의 2단계 구리 프로그램을 제시했다. Phase 1은 2035년까지 생산량을 330ktpa에서 500ktpa로, Phase 2는 2040년까지 약 650ktpa로 늘리는 것을 목표로 한다. Phase 1 지하 개발 예산은 약 US$5.4-6.9bn에서 US$5.8-7.5bn으로 증가했다. Goldman Sachs는 2033년까지 약 400ktpa와 약 US$12bn의 real-dollar capex를 모델링하지만, 추가 근거가 나올 때까지 Olympic Dam block cave를 base case에 반영하지 않는다. 또한 Vicuna Phase 1은 2026년 하반기 FID와 2031년 첫 생산 궤도에 있으며, 해당 기관은 Phase 1 capex 추정치를 약 US$8.5bn으로 올렸다. Goldman Sachs는 Escondida, Spence, Olympic Dam 및 Pilbara의 낮아진 단위 비용 가정과 소폭 낮은 구리 제련 treatment 및 refining 비용을 주로 반영해 FY27/FY28/FY29 EBITDA 전망을 4%/3%/3% 상향했다. NAV는 약 A$67.3 per share로 2% 상승했고, 12개월 목표주가는 A$63.50에서 A$65.20로 3% 상승했다. 목표주가는 NAV와 EV/EBITDA를 50:50으로 결합하고 변동 없는 7.5x 목표 멀티플을 적용한다. 보고서는 BHP가 약 0.95x NAV와 7.6x next-twelve-month EBITDA에서 공정하게 평가된다고 보지만, 우수한 마진과 운영 성과가 글로벌 광산 동종업체 대비 프리미엄을 뒷받침한다고 주장한다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 먼저 FY26 실적, 현금흐름 및 부문별 성과를 자체 추정치와 컨센서스에 비교한다. 이어 생산량, 비용, capex 및 개별 성장 프로젝트를 평가하고, 이익 및 NAV 가정을 업데이트한 뒤 SOTP NAV와 EV/EBITDA 멀티플을 동일 비중으로 적용해 BHP를 평가한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론SOTP(사업부문 합산) 가치평가

  부문별 net asset value 평가

  보고서는 BHP의 구리, 철광석, 석탄, 칼륨 및 니켈 사업을 각각 평가하고 corporate items와 순부채를 조정해 약 A$67.3 per share의 NAV를 산출한다.

• 가치평가 방법론EV/EBITDA 가치평가

  Forward EV/EBITDA 평가

  Goldman Sachs는 next-twelve-month EBITDA에 7.5x 목표 멀티플을 적용하고 이 결과를 NAV와 동일 비중으로 결합해 목표주가를 산출한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• BHP Group Ltd. (BHP.AX)

  주요 커버리지 기업이며, 구리 실적 상회, 비용 가이던스 및 프로젝트 선택권이 Goldman Sachs의 Buy 등급을 뒷받침한다.

  강점

  구리 EBITDA 상회, 낮은 순부채, 생산성 절감, 우수한 운영 마진 및 자체 자금 조달 성장 파이프라인.

  약점

  Escondida의 낮은 품위로 FY27 생산 감소가 예상되며, 밸류에이션은 공정한 수준으로 평가된다.

  비교

  약 0.95x NAV와 7.6x NTM EBITDA에 거래되고 있으며, 25년 평균 6.5-7x EV/EBITDA보다 높지만 순수 base-metals 기업 및 글로벌 구리 동종업체보다는 낮다.

  위험

  상품 가격 및 FX, 비용과 capex, 프로젝트 실행, 재정 리스크, M&A 및 Samarco 복구 비용.

핵심 데이터

• FY26 underlying EBITDAUS$32.947bnGoldman Sachs 및 회사 집계 컨센서스 추정치를 약 2% 상회했다.
• FY26 구리 EBITDAUS$18.187bnGoldman Sachs의 US$17.510bn 추정치를 약 4% 상회했다.
• 순부채US$8.7bn약 US$9bn의 가이던스보다 소폭 양호했다.
• 최종 배당US$0.99 per shareGoldman Sachs의 US$0.83 추정치를 상회했고, 72% payout이다.
• FY27/FY28/FY29 EBITDA 조정+4% / +3% / +3%주로 낮아진 모델상 운영 비용이 반영됐다.
• NAVA$67.3 per share수정된 가정에 따라 2% 상승했다.
• 12개월 목표주가A$65.20 per shareA$63.50에서 3% 상승했다.
• Copper-equivalent 생산 성장 목표3-4% CAGR in FY27-FY35Goldman Sachs의 약 2% 추정치와 비교되는 BHP 목표다.

영향과 시사점

보고서는 구리 주도의 실적 상회, 낮아진 비용 전망 및 재무상태표 유연성이 성장 투자와 병행한 주주환원 유지 능력을 강화한다고 주장한다. 최대 장기 가치 기회는 구리 프로젝트 파이프라인이지만, Goldman Sachs의 base case는 특히 Olympic Dam에 대해 BHP의 성장 목표보다 더 보수적이다.

위험

• AUD, CLP 및 CAD 환율과 향후 12개월 상품 가격을 포함한 거시 리스크.
• 운영 비용 및 capital expenditure 변동성.
• 프로젝트 실행 일정 리스크.
• 재정 리스크와 external M&A 리스크.
• 브라질 Samarco 복구 비용의 지속 또는 증가.
• Jansen Stage 2는 지하 운영 리스크와 칼륨 시장에 대한 불확실한 영향을 안고 있다.

주시할 점

• Escondida New Concentrator 인허가, 2027년 상반기의 가능한 FID, 건설 진행 및 2030년 중반 ramp-up 가능성.
• Olympic Dam block-cave 개념에 대한 추가 정보와 2026년 11월 말 예정된 BHP의 South Australia 구리 투자자 방문.
• 2026년 하반기 예상되는 Vicuna Phase 1 FID와 2031년 첫 생산을 향한 진행 상황.
• 토지 교환 이후 Resolution Copper의 시추 진척.
• Jansen Stage 2 실행, 예산 준수 및 Stage 1 성과.