중국 메모리 칩 산업: 중국 메모리 제조업체들은 기술 리더십보다 규모를 통해 글로벌 경쟁에 진입하고 있으며, 2028년은 산업 가격 및 수익률의 변곡점이 될 가능성이 있다

개요

이 보고서는 중국 메모리 제조업체들이 정책 지원, 내수 수요, 제조 규모 및 장비 국산화를 통해 글로벌 DRAM 및 NAND 경쟁을 어떻게 재편하고 있는지 검토한다. 핵심 결론은 중국이 아직 기술, 비용, 고객 인증 또는 고사양 제품 역량에서 글로벌 선도업체들과 동등하지 않지만, 포괄적인 기술 리더십이 반드시 필요한 것은 아니라는 것이다. 증분 공급이 한계 가격에 영향을 미치기에 충분하다면 산업 경제성을 바꿀 수 있다. 이러한 영향은 단기적으로 AI 수요가 흡수하겠지만 2028년부터 크게 강화될 수 있다.

핵심 견해

보고서는 먼저 메모리 산업 리더십의 역사적 변화 속에서 중국의 부상을 검토한다. DRAM은 1970년대 미국이 개척하고 지배했으며, 일본은 1980년대 고품질·고수율 제조를 통해 이를 추월했고, 한국은 1990년대 공격적인 투자, 비트당 비용 우위 및 신속한 공정 전환을 통해 주도권을 확보해 1998년 이후 지배력을 유지해 왔다. 중국은 다른 경로를 따르고 있다. CXMT와 YMTC는 광대한 내수 시장, 정책 지원, 자본 및 수입 대체 수요에 의존해 먼저 주류 메모리의 규모를 확대한 뒤 점진적으로 공정과 제품 등급을 고도화하고 있다. 보고서는 중국이 Samsung, SK hynix, Micron을 대체할 필요도 없고, 먼저 미국이나 유럽에서 광범위한 채택을 달성할 필요도 없다고 강조한다. 국내 생산량이 충분히 크기만 하면 수입을 대체하고 해외 공급을 다른 시장으로 밀어내며 주류 메모리의 한계 가격에 영향을 미칠 수 있다. DRAM에서 CXMT는 기술 추격자에서 규모 공급업체로 전환하고 있다. 보고서는 월간 생산능력이 2025년 18만 장에서 2026년 30만 장으로 증가해 글로벌 DRAM 웨이퍼 생산능력의 13%, 비트 출하량의 11%에 해당할 것으로 예상한다. 이후 생산능력은 2028년 월 50만 장, 2031년 80만 장에 도달하고 2030년까지 글로벌 비트 출하량 점유율 약 15%를 차지할 것으로 예상된다. 글로벌 DRAM 웨이퍼 생산능력은 2028년 월 337.4만 장에 이를 것으로 예상되며, 이 중 CXMT는 약 15%를 차지해 현재 3위 제조업체인 Micron을 넘어설 가능성이 있다. 그러나 유사한 웨이퍼 규모가 유사한 비트 생산량, 비용 또는 제품 역량을 의미하지는 않는다. CXMT는 약 16nm급 공정인 Gen 4B로 전환했으며, 보고서는 수율이 90%를 초과한다고 추정한다. 그러나 침지 DUV 및 멀티 패터닝에 대한 의존은 더 많은 마스크와 공정 단계를 요구해 생산 주기가 길어지고 오버레이, 결함 및 비트당 비용에서 구조적 불리함을 초래한다. 가시적인 DDR5 사양이 유사하더라도 선도 제조업체들은 웨이퍼당 비트 생산량, 수율, 고등급 제품 비중 및 고객 인증의 폭에서 우위를 유지한다. 보고서는 가격에 영향을 미치기 위한 전제조건이 기술적 완전 추격은 아니라고 주장한다. 범용 메모리에서 전략적 영향력은 증분 생산량이 한계 가격을 바꾸기에 충분한지에 달려 있다. 기존 Big Three는 더 많은 웨이퍼, R&D 및 패키징 자원을 HBM과 첨단 서버 메모리로 이동시키는 반면, CXMT는 내수 수요 충족, 수율 개선 및 규모 구축을 위해 범용 DRAM을 확대하고 있다. 중국 공급 증가는 이미 해외 제조업체들이 DDR4 및 기존 MLC NAND와 같은 저가 시장에서 점진적으로 철수하도록 유도했다. 따라서 중국은 구세대 제품의 가격 하한을 형성하는 한편 글로벌 제조업체들이 고사양 AI 메모리로 더 신속히 전환하도록 만들 수 있다. AI는 보고서가 말하는 “역설”을 만들어낸다. 즉, 기존 선도업체에는 고마진 HBM 이익 풀을 창출하는 동시에 중국 제조업체에는 주류 메모리 진입점을 제공한다. AI 데이터센터는 GPU 및 ASIC과 결합되는 HBM뿐 아니라 대량의 범용 DRAM도 필요로 한다. HBM은 더 큰 다이를 사용하고 적층, TSV, 첨단 패키징, 테스트 및 고객 인증을 요구한다. 비트 생산량 페널티는 2021–2023년 범용 DRAM 웨이퍼의 약 2.5배에서 2028년 약 3배로 상승할 것으로 예상된다. 첨단 DRAM 웨이퍼 소비에서 HBM의 비중은 2023년 약 6%에서 2028년 34%로 증가할 것으로 예상된다. 이는 기존 제조업체의 자본과 첨단 생산능력을 고사양 AI 메모리로 끌어가 CXMT가 주류 DDR5와 LPDDR5X를 확대할 여지를 만든다. 동시에 AI 수요는 단기적으로 증분 생산량을 흡수해 중국 공급이 글로벌 가격에 미치는 광범위한 영향을 지연시킬 것이다. 중국 자체의 HBM 수요도 긴급해지고 있다. 보고서는 글로벌 제조업체들이 더 많은 생산능력을 HBM4로 전환함에 따라 HBM3E가 2027년 중국 AI GPU의 주요 병목이 될 수 있다고 예상한다. 연구에 따르면 더 낮은 수율에서도 CXMT는 2027년 약 300만~400만 개의 HBM3E 스택을 생산할 수 있으며, 이는 국내 생산 중국 AI GPU 약 80만~100만 개를 지원하기에 충분하다. HBM 비트 출하량 점유율은 2026년 3.8%, 2027년 4.4%에 도달할 것으로 예상된다. CXMT는 또한 12단 HBM3E용 3D 적층 역량을 개발했으며, 보고서는 이것이 2027년 상반기에 양산에 진입한 뒤 2028년 HBM4 개발로 이어질 것으로 예상한다. 그러나 수율, 패키징, 테스트 및 가속기 인증은 여전히 기존 Big Three를 대체하는 글로벌 공급업체가 되는 것을 막고 있다. CXMT의 계획된 HBM 증설을 반영한 이후에도 Morgan Stanley의 DRAM 모델은 2026년과 2027년에 각각 약 17% 및 15%의 시장 부족을 나타낸다. 이에 따라 보고서는 시간축을 두 단계로 나눈다. 2028년 이전에는 AI 수요, HBM의 첨단 생산능력 잠식, 국내 수입 대체 및 고객 인증 주기가 중국의 증분 공급 대부분을 흡수할 것으로 예상된다. CXMT는 부족 상황에서 상대적으로 온건하게 유지되며, 주로 기존 제조업체가 더 이상 우선시하지 않는 주류 DDR, LPDDR 및 중국 특화 애플리케이션을 공급할 것으로 예상된다. 2028년부터는 CXMT, YMTC 및 기존 제조업체들의 전례 없는 생산능력 확대가 동시에 글로벌 가격에 영향을 미치고 침체기에 산업이 대응하는 방식을 바꿀 충분한 규모에 도달할 수 있다. 핵심 문제는 단순히 “저가 중국 DRAM”이 아니라, 대체로 정렬된 이익 목표를 가진 3개 기업 과점체제에서 비대칭적 전략 목표를 가진 4개 공급업체 구조로 시장이 변모하는 것이다. 기존 Big Three는 이익 지향적이며 수요가 약화되면 자본지출, 가동률 및 비트 성장을 줄인다. CXMT는 수입 대체, 기술 학습, 공급망 회복력 및 반도체 자립도 추구한다. 침체기에도 생산능력을 계속 확대한다면 기존 Big Three가 감산의 더 큰 몫을 부담해야 할 수 있다. NAND에서 YMTC의 돌파구는 주로 아키텍처에서 비롯된다. Xtacking 기술은 하이브리드 본딩을 사용하며, 267단 제품은 이미 양산 중이고 300단 이상 제품은 개발 중이다. PCIe 5.0 엔터프라이즈 TLC SSD는 14.0–14.2GB/s의 순차 읽기 대역폭과 310만–330만 IOPS의 랜덤 읽기 성능을 달성한다. QLC 기반 PE501은 최대 122.88TB의 용량, 정격 5,000회의 프로그램/삭제 사이클 및 하루 0.6회 드라이브 쓰기를 제공해 집적도, 내구성 및 시스템 통합의 진전을 보여준다. 그러나 제품 출시가 주요 클라우드 제공업체의 광범위한 인증을 확보했음을 의미하지는 않으며, 엔터프라이즈 제품 포트폴리오가 글로벌 선도업체 수준에 도달했다는 의미도 아니다. YMTC는 2028년 이후 NAND 수급의 최대 변동 요인이다. Fab 4와 Fab 5는 모두 건설 중이며 각각 월 10만 장의 생산능력이 계획되어 있다. 발표된 5개 팹이 모두 NAND에 사용될 경우 궁극적인 글로벌 점유율은 24%에 이를 수 있다. 보고서의 시나리오 분석은 2028년 비AI NAND 수요가 전년 대비 5% 성장하고 AI SSD 수요가 전년 대비 30%–60% 성장하며 YMTC의 월간 생산능력이 현재 기본 시나리오의 31만 장에서 5개 팹 기준 잠재적 상한인 47만 장에 이르는 것으로 가정한다. AI 자본지출이 계속 증가하고 YMTC가 비교적 절제된 생산능력 확대를 유지한다면 NAND 공급은 2028년까지 타이트하게 유지될 수 있다. YMTC 또는 다른 제조업체들이 신규 부지 확장을 가속한다면 과잉 공급이 발생할 수 있다. 장비 및 소재 국산화는 세 번째 핵심 주제다. DUV 장비를 제외하면 CXMT의 Gen 4B는 주로 국산 장비를 사용하며, 국내 공급업체들은 식각, 증착, 세정, CMP, 코팅 및 현상, 검사 분야에서 인증을 진전시키고 있다. YMTC 신규 팹의 국산화 침투율은 60%에 근접했다. 그러나 침지 DUV, 첨단 계측, 제조 소프트웨어, 예비부품 및 유지보수, HBM 패키징 및 인증은 여전히 국산화가 가장 미흡한 분야다. 미국의 반도체 장비 수출 제한은 이미 공정 노드 전환에 영향을 미쳤으며, 중국 제조업체들은 국내 웨이퍼 제조 장비 공급업체와 협력해 이러한 제약을 완화하고 있다. 결과적으로 중국의 메모리 생산능력 확대는 국산 증착, 세정, 검사 및 연마 장비 수요를 계속 증가시키는 한편 이들 장비 부문의 경쟁도 심화시킬 것이다. 산업 구조와 수익률도 이에 따라 변할 것이다. 주요 DRAM 참여업체 수는 1996년 24개에서 2020년 3개로 감소했으며, CXMT의 진입으로 2026년에는 4개로 늘어나지만 산업은 여전히 고도로 집중돼 있다. Samsung, SK hynix, Micron은 여전히 매출 기준 글로벌 DRAM 시장의 80% 이상을 차지하는 반면 CXMT는 약 6%를 차지한다. HBM 및 첨단 서버 DRAM을 포함한 전략 메모리는 기존 Big Three에 집중돼 있는 반면 범용 DRAM과 NAND에서 중국의 영향력은 커지고 있다. 보고서는 AI 수요와 중국의 생산능력 확대로 인해 메모리 산업의 절대 자본지출이 2026–2028년 기록적인 수준으로 증가할 것으로 예상한다. 그러나 큰 폭의 가격 상승으로 인해 산업 매출 대비 자본지출 비율은 2022년 고점에서 2028년 10%대 초반으로 하락할 것이다. 기존 선도업체들은 기술, 비용 및 제품 믹스 우위를 유지하기 위해 EUV DRAM, HBM, 첨단 패키징 및 3D NAND에 계속 투자해야 한다. 장기적 비용은 지속 가능한 수익률의 하락이다. 보고서는 현재 80%를 넘는 DRAM 영업마진이 위험에 처해 있다고 보며, 10년 잔여이익 전망의 후반 연도에서 경기 전반의 DRAM 영업마진이 50%로 정상화될 것으로 가정한다. YMTC의 진전과 더 치열한 경쟁을 고려하면 NAND 마진은 15%–20%까지 더 빠르게 하락할 것으로 예상된다. 더 높은 절대 자본지출과 낮은 지속 가능 마진은 자본수익 능력과 ROE를 낮출 것이다. 산업은 궁극적으로 포괄적 대체가 아닌 세분화를 보게 될 수 있다. 중국은 주류 메모리의 한계 가격에 점점 더 영향을 미치는 반면, 기존 Big Three는 HBM, 첨단 서버 DRAM 및 엔터프라이즈 스토리지를 통해 차별화된 고마진 이익 풀을 보존한다. 고사양 이익 풀에 대한 신뢰할 만한 위협은 CXMT가 첨단 서버 DRAM 및 HBM에서 경쟁력 있는 역량을 확보하거나 YMTC가 광범위한 엔터프라이즈 SSD 인증을 확보해야 가능할 것이다. 밸류에이션 측면에서 보고서는 경기 정점 리레이팅과 장기 정상화 수준을 구분한다. 강한 메모리 가격 상승, AI 수요 및 장기 계약에 따른 개선된 실적 가시성은 한때 DRAM 기업들의 평균 향후 12개월 주가순자산비율을 약 4.0배까지 끌어올렸는데, 이는 약 1.8–2.1배인 일반적인 역사적 고점을 크게 웃도는 수준이었으며 이후 현재 약 2.4배로 하락했다. 현재 밸류에이션은 2026년 약 50%의 ROE에 상응하며, 이는 2010–2025년 평균과 유사한 지속 가능한 ROE 10%–15%와 비교된다. 이는 가격과 실적의 상향 조정이 충분히 강할 경우 중국의 시장 진입이 경기 정점의 밸류에이션을 제약하지 않을 수 있음을 시사한다. 더 중요한 질문은 CXMT와 YMTC가 규모를 확대하고 주류 DRAM 및 NAND 경쟁이 경기 전반 마진, 지속 가능한 ROE 및 자본수익률을 낮춘 후 밸류에이션이 어디에서 정상화될지다. 따라서 보고서는 중국 공급이 경기 정점 리레이팅을 막기보다는 장기 정상화 밸류에이션 범위와 하방 바닥에 영향을 미칠 가능성이 더 높다고 본다.

분석 프레임워크

Morgan Stanley는 먼저 미국, 일본 및 한국 간 메모리 산업 리더십의 역사적 변화를 검토하고 경쟁 구도 형성에서 규모, 수율, 비트당 비용 및 공정 전환의 역할을 파악한다. 이어 CXMT의 DRAM 및 HBM 생산능력, 비트 출하량 점유율 및 수급 영향을 각각 추정하고, 다양한 생산능력 확대 속도와 AI SSD 수요 가정 아래 YMTC의 NAND 시나리오를 분석한다. 보고서는 이후 중국 제조업체와 글로벌 선도업체를 비용, 장비, 공정, 패키징 및 고객 인증 측면에서 비교한 뒤 공급 변화를 산업 자본지출, 마진, ROE 및 정상화 주가순자산비율에 대한 시사점으로 전환한다.

방법론 메모

• 산업/섹터 분석 프레임워크수급 프레임워크

  DRAM 및 NAND 수급 균형 모델

  보고서는 AI 수요, HBM의 생산능력 잠식, 신규 중국 생산능력 및 기존 제조업체의 생산능력 확대를 통합 수급 모델에 반영해 2026–2028년 부족의 심각도를 평가하고 증분 공급이 언제 가격에 영향을 미치기 시작할지 판단한다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크물량-가격 분해

  웨이퍼 생산능력, 비트 출하량 및 한계 가격의 분해

  보고서는 웨이퍼 규모와 실제 비트 생산량을 구분하고, 수율, 다이 면적, 공정 단계 및 HBM 비트 생산량 페널티를 추가로 고려해 유사한 생산능력이 동등한 비용이나 유효 공급을 의미하지 않는 이유를 설명한다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크비용 곡선 분석

  비트당 비용 및 제조 역량 비교

  보고서는 공정 통합, 결함 제어, 수율, 마스크 수, 생산 주기 및 웨이퍼당 비트 생산량을 바탕으로 중국 제조업체와 기존 선도업체의 비용 포지션을 비교한다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크기타

  2028년 NAND 시나리오 스트레스 테스트

  보고서는 비AI NAND 수요 성장, AI SSD 수요 성장 및 YMTC의 월간 생산능력을 복수 시나리오로 결합해 공급 타이트 또는 과잉 공급 조건을 판단한다.

• 밸류에이션 방법RIM 잔여이익 모델

  10년 잔여이익 전망

  보고서는 10년 전망에서 경기 전반의 DRAM 및 NAND 마진이 점진적으로 정상화된다고 가정해 경쟁 심화가 장기 수익률과 밸류에이션에 미치는 영향을 평가한다.

• 밸류에이션 방법PB 밸류에이션

  향후 12개월 주가순자산비율과 지속 가능한 ROE 비교

  보고서는 현재, 최근 고점 및 역사적 고점 주가순자산비율을 비교하고 이를 2026년 ROE 및 장기 지속 가능한 ROE와 결합해 경기 정점 리레이팅과 장기 정상화 밸류에이션을 구분한다.

• 경쟁 및 전략 프레임워크규모의 경제/학습 곡선

  규모 우선 전략 및 제조 학습 곡선

  보고서는 CXMT와 YMTC가 내수 수요 및 지속적인 생산능력 확대를 통해 먼저 수율, 공정 및 공급망 역량을 축적하고 있다고 본다. 포괄적인 기술 리더십이 없어도 규모를 통해 산업 경쟁을 재편할 수 있다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• CXMT

  범용 DRAM을 확대하고 국산 HBM을 고도화함으로써 중국의 수입 대체와 글로벌 DRAM 한계 가격에서 중요한 변수가 되고 있다.

  강점

  내수 수요, 정책 및 자본 지원, 90%를 초과하는 Gen 4B 수율, 빠른 생산능력 확대, DDR5·LPDDR5X·HBM3E 제품 진전.

  약점

  침지 DUV 및 멀티 패터닝 의존으로 비트당 비용, 생산 주기, 고등급 생산량, HBM 패키징 및 고객 인증에서 불리하다.

  비교

  2028년에 Micron을 넘어설 가능성이 예상되지만, HBM 기술 깊이, 글로벌 고객 신뢰 및 커버리지에서는 여전히 기존 Big Three에 미치지 못한다.

  위험

  장비 수출 제한, 공정 복잡성, 수율 및 인증 진전이 노드 전환과 고사양 제품 물량 성장을 제약할 수 있다.

• YMTC

  NAND 아키텍처 진전과 건설 중인 팹은 2028년 이후 글로벌 NAND 수급의 최대 변동 요인으로 만든다.

  강점

  Xtacking 하이브리드 본딩 아키텍처, 267단 제품 양산, 300단 이상 제품 개발 및 엔터프라이즈 SSD 용량·대역폭·내구성 진전.

  약점

  주요 클라우드 제공업체의 광범위한 인증을 확보할 역량을 아직 입증하지 못했으며, 엔터프라이즈 제품 포트폴리오는 글로벌 선도업체 수준에 도달하지 못했다.

  비교

  보고서는 2028년에 세계 2위 NAND 제조업체가 될 수 있다고 예상한다. 5개 팹이 모두 NAND에 사용되면 궁극적인 글로벌 점유율은 24%에 이를 수 있다.

  위험

  AI SSD 수요보다 생산능력이 더 빠르게 확대되면 NAND 과잉 공급을 촉발할 수 있다.

• Samsung, SK hynix, and Micron

  이들은 여전히 전략 메모리와 글로벌 DRAM 매출의 80% 이상을 통제하지만, 중국의 생산능력 확대는 주류 제품 점유율과 경기 전반 수익률을 약화시킬 수 있다.

  강점

  EUV 공정, 비트당 비용, 수율, HBM, 첨단 패키징, 서버 DRAM, 엔터프라이즈 스토리지 및 글로벌 고객 인증에서의 리더십.

  약점

  HBM은 자본 및 생산능력 집약도가 매우 높으며, 기술 및 제품 믹스 우위를 유지하기 위해 지속적 투자가 필요하다.

  비교

  중국 제조업체와 비교해 Big Three는 분명한 기술 및 비용 우위를 보유하지만, 이익 지향적 생산 규율은 CXMT가 생산능력을 계속 확대할 경우 시장 균형을 위한 더 큰 책임을 지게 할 수 있다.

  위험

  주류 DRAM 및 NAND 경쟁 심화는 지속 가능한 마진, ROE, 자본수익률 및 장기 정상화 밸류에이션을 낮출 수 있다.

• 중국 반도체 제조 장비 공급업체

  중국 메모리 팹 확대와 장비 국산화는 증착, 식각, 세정, CMP, 코팅 및 현상, 검사 장비 수요를 계속 증가시킬 것이다.

  강점

  CXMT의 Gen 4B 구축에 참여했으며 여러 핵심 공정 단계의 인증을 진전시키고 있다. YMTC 신규 팹의 국산화 침투율은 60%에 근접한다.

  약점

  침지 DUV, 첨단 계측, 제조 소프트웨어, 예비부품 및 유지보수, HBM 패키징은 취약 분야로 남아 있다.

  비교

  국산 장비의 적용 범위는 확대되고 있지만, 여러 첨단 장비 및 서비스 역량에서는 아직 돌파구가 달성되지 않았다.

  위험

  불충분한 기술 검증, 고객 인증 및 첨단 장비 역량은 국산화 속도를 제약할 수 있다.

핵심 데이터

• CXMT 월간 생산능력2025년 18만 장, 2026년 30만 장, 2028년 50만 장, 2031년 80만 장보고서는 2026년 이후 연간 월 10만 장의 생산능력이 추가될 것으로 예상한다.
• CXMT의 2026년 글로벌 DRAM 점유율웨이퍼 생산능력의 13% 및 비트 출하량의 11%월 약 30만 장의 생산능력에 해당한다.
• CXMT의 2030년 글로벌 비트 출하량 점유율약 15%보고서 전망
• 2028년 글로벌 DRAM 웨이퍼 생산능력월 337.4만 장CXMT는 약 15%를 차지할 수 있다.
• CXMT Gen 4B 공정약 16nm급, 수율 90% 초과100% 생산 전환은 2026년 2분기에 완료됐다.
• HBM 비트 생산량 페널티약 2.5배에서 약 3배로 상승2021–2023년 수준에서 2028년 전망 수준으로 상승
• 첨단 DRAM 웨이퍼 소비에서 HBM 비중2023년 약 6%, 2028년 34%HBM이 첨단 DRAM 웨이퍼 생산능력을 잠식한다.
• CXMT의 2027년 HBM3E 생산량약 300만–400만 스택국내 생산 중국 AI GPU 약 80만–100만 개를 지원할 것으로 예상된다.
• CXMT HBM 비트 출하량 점유율2026년 3.8%, 2027년 4.4%보고서 전망
• DRAM 공급 부족2026년 약 17%, 2027년 약 15%CXMT의 계획된 HBM 생산능력 증설을 포함한다.
• 건설 중인 YMTC 생산능력Fab 4와 Fab 5에서 각각 월 10만 장발표된 5개 팹이 모두 NAND에 사용되면 궁극적인 글로벌 점유율은 24%에 이를 수 있다.
• 2028년 NAND 시나리오 가정비AI 수요 전년 대비 5% 성장, AI SSD 수요 전년 대비 30%–60% 성장, YMTC 생산능력 월 31만–47만 장공급 타이트 및 과잉 공급 위험을 테스트하는 데 사용된다.
• YMTC 엔터프라이즈 TLC SSD 성능순차 읽기 14.0–14.2GB/s 및 랜덤 읽기 310만–330만 IOPSPCIe 5.0 제품
• YMTC PE501 용량 및 내구성122.88TB, 프로그램/삭제 5,000회 및 하루 0.6회 드라이브 쓰기QLC 기반 엔터프라이즈 SSD
• DRAM 산업 참여업체 수1996년 24개, 2020년 3개, 2026년 4개CXMT의 진입으로 2026년에 수가 증가한다.
• 글로벌 DRAM 매출 점유율기존 Big Three 합산 80% 이상 및 CXMT 약 6%2026년 추정치
• 장기 영업마진 가정DRAM 50%, NAND 15%–20%10년 잔여이익 전망의 정상화된 후반 연도 수준이며, 현재 DRAM 영업마진은 80%를 초과한다.
• DRAM 기업의 향후 12개월 주가순자산비율최근 고점 약 4.0배, 현재 약 2.4배, 일반적인 역사적 고점 약 1.8–2.1배경기 정점과 장기 정상화 밸류에이션을 비교하는 데 사용된다.
• DRAM 기업의 ROE2026년 약 50%, 지속 가능한 수준 10%–15%지속 가능한 수준은 2010–2025년 평균과 유사하다.

영향과 시사점

보고서는 중국 메모리 생산능력 확대의 단기 영향이 글로벌 가격의 즉각적 하락보다 자본지출, 수입 대체 및 시장점유율에 주로 반영될 것으로 본다. AI 수요와 HBM의 첨단 생산능력 잠식은 2026–2027년에도 타이트한 공급을 지지할 것이다. 2028년부터 중국 제조업체들이 기존 선도업체와 다른 전략적 목표를 추구하며 생산능력을 계속 확대하면 산업은 규율 있는 3개 기업 과점체제에서 비대칭적 목표를 가진 4개 경쟁업체 체제로 이동해 주류 DRAM과 NAND의 장기 마진, ROE 및 자본수익률을 낮출 수 있다. 기존 선도업체들은 HBM, 첨단 서버 DRAM 및 엔터프라이즈 스토리지를 통해 고사양 이익 풀을 보존할 수 있는 반면, 중국 반도체 장비 제조업체들은 지속적인 팹 건설과 장비 국산화 수요의 혜택을 받을 것이다.

위험

• 2028년부터 중국 및 기존 제조업체들의 동시 생산능력 확대는 공급 규율을 약화시키고 DRAM 및 NAND 가격 하락 또는 과잉 공급 위험을 높일 수 있다.
• CXMT가 수입 대체와 기술 학습을 추구하기 위해 수요 침체기에도 생산능력을 계속 확대하면 기존 Big Three는 더 많은 감산을 수행해야 할 수 있으며, 장기 산업 마진과 자본수익률이 하락할 수 있다.
• AI 자본지출 또는 AI SSD 수요가 시나리오 가정에 못 미치거나 YMTC 및 다른 제조업체들이 신규 부지 확장을 가속하면 NAND는 공급 타이트에서 과잉 공급으로 전환될 수 있다.
• 미국 장비 수출 제한과 침지 DUV, 첨단 계측, 제조 소프트웨어, 예비부품 및 유지보수 역량 부족은 중국 제조업체의 노드 전환과 수율 개선을 늦출 수 있다.
• CXMT의 HBM은 여전히 수율, 첨단 패키징, 테스트 및 가속기 인증의 제약에 직면해 있으며, YMTC의 엔터프라이즈 SSD는 주요 클라우드 제공업체로부터 광범위한 인증을 아직 확보하지 못했다.
• 중국 제조업체들이 첨단 서버 DRAM, HBM 및 엔터프라이즈 SSD로 추가 확장하면 경쟁은 규모 중심의 주류 제품 풀에서 기존 선도업체의 고사양 이익 풀로 확대될 것이다.

주시할 점

• CXMT가 2028년까지 계획된 월 50만 장 생산능력을 달성하고 글로벌 한계 가격에 영향을 미칠 수 있는 변동 공급업체가 될 수 있는지 모니터링한다.
• 수요 약화 시 CXMT가 생산능력을 계속 확대하는지와 기존 Big Three가 자본지출, 가동률 및 비트 성장을 어떻게 조정하는지 모니터링한다.
• CXMT가 2027년 상반기에 12단 HBM3E 양산을 시작하고 2028년 HBM4를 고도화함에 따라 수율, 패키징, 테스트 및 고객 인증 진전을 모니터링한다.
• YMTC Fab 4와 Fab 5의 건설 속도, 5개 팹 전체의 실제 용도 및 월간 생산능력이 31만–47만 장 시나리오 내 어디에 위치하는지 모니터링한다.
• AI SSD 수요가 2028년 전년 대비 30%–60% 성장을 달성할 수 있는지와 비AI NAND 수요가 전년 대비 5% 성장을 달성할 수 있는지 모니터링한다.
• YMTC가 주요 클라우드 제공업체로부터 광범위한 엔터프라이즈 SSD 인증을 확보할 수 있는지 모니터링한다.
• 국산 장비가 침지 DUV, 첨단 계측, 제조 소프트웨어, 예비부품 유지보수 및 HBM 패키징과 같은 취약 분야에서 돌파구를 달성할 수 있는지 모니터링한다.
• 주류 DRAM 및 NAND 경쟁이 경기 전반 마진, 지속 가능한 ROE 및 향후 12개월 주가순자산비율의 정상화 범위로 어떻게 전이되는지 모니터링한다.