Indústria de Chips de Memória da China: Os fabricantes chineses de memória estão entrando na competição global por meio da escala, e não da liderança tecnológica, com 2028 podendo se tornar um ponto de inflexão para os preços e retornos do setor

Visão geral

O relatório examina como os fabricantes chineses de memória estão remodelando a competição global em DRAM e NAND por meio de apoio político, demanda doméstica, escala de fabricação e localização de equipamentos. Sua conclusão central é que a China ainda não igualou os líderes globais em tecnologia, custo, qualificação de clientes ou capacidades de produtos de ponta, mas não precisa de liderança tecnológica abrangente. Desde que a oferta incremental seja suficiente para afetar os preços marginais, ela pode mudar a economia do setor. Esse impacto será absorvido pela demanda de IA no curto prazo, mas poderá se fortalecer significativamente a partir de 2028.

Visões principais

O relatório primeiro considera a ascensão da China dentro das mudanças históricas na liderança da indústria de memória: a DRAM foi pioneira e dominada pelos Estados Unidos na década de 1970; o Japão a superou na década de 1980 por meio de fabricação de alta qualidade e alto rendimento; e a Coreia do Sul assumiu a liderança na década de 1990 por meio de investimentos agressivos, vantagens em custo por bit e rápida migração de processo, mantendo sua dominância desde 1998. A China segue um caminho diferente — CXMT e YMTC primeiro ampliam a memória convencional apoiando-se no vasto mercado doméstico, no suporte político, no capital e na demanda de substituição de importações, e então avançam gradualmente seus processos e níveis de produto. O relatório enfatiza que a China não precisa deslocar Samsung, SK hynix e Micron, nem precisa primeiro alcançar ampla adoção nos Estados Unidos ou na Europa. Desde que a produção doméstica seja suficientemente grande, ela pode substituir importações, forçar a oferta estrangeira para outros mercados e influenciar os preços marginais da memória convencional. Em DRAM, a CXMT está transitando de seguidora tecnológica para fornecedora de escala. O relatório espera que sua capacidade mensal aumente de 180.000 wafers em 2025 para 300.000 em 2026, equivalente a 13% da capacidade global de wafers de DRAM e 11% das remessas de bits. Espera-se então que a capacidade alcance 500.000 wafers por mês em 2028 e 800.000 em 2031, com aproximadamente 15% da participação global em remessas de bits até 2030. Espera-se que a capacidade global de wafers de DRAM alcance 3,374 milhões de wafers por mês em 2028, dos quais a CXMT poderia responder por aproximadamente 15%, potencialmente superando a Micron, atualmente a terceira maior fabricante. No entanto, escala de wafers comparável não implica produção de bits, custo ou capacidades de produto comparáveis. A CXMT migrou para a Gen 4B, um processo de aproximadamente classe 16nm, e o relatório estima que os rendimentos excedam 90%. Contudo, sua dependência de DUV por imersão e múltipla padronização requer mais máscaras e etapas de processo, resultando em ciclos de produção mais longos e desvantagens estruturais em sobreposição, defeitos e custo por bit. Mesmo que as especificações visíveis de DDR5 sejam semelhantes, os fabricantes líderes mantêm vantagens em produção de bits por wafer, rendimentos, proporção de produtos de alta qualidade e amplitude das qualificações de clientes. O relatório argumenta que alcançar plenamente a tecnologia não é um pré-requisito para influenciar os preços. A influência estratégica na memória commodity depende de a produção incremental ser suficiente para alterar os preços marginais. Os Três Grandes tradicionais estão direcionando mais wafers, P&D e recursos de encapsulamento para HBM e memória avançada para servidores, enquanto a CXMT expande a DRAM convencional para atender à demanda doméstica, melhorar os rendimentos e construir escala. O aumento da oferta chinesa já levou fabricantes estrangeiros a sair gradualmente de mercados de menor valor, como DDR4 e NAND MLC tradicional. A China poderia, portanto, estabelecer um piso de preços para produtos de gerações mais antigas, enquanto pressiona os fabricantes globais a fazer uma transição mais rápida para memória de IA de ponta. A IA cria o que o relatório chama de “paradoxo”: ela tanto gera um pool de lucros de HBM com alta margem para os líderes tradicionais quanto abre um ponto de entrada na memória convencional para os fabricantes chineses. Os data centers de IA exigem não apenas HBM emparelhada com GPUs e ASICs, mas também grandes volumes de DRAM commodity. A HBM usa dies maiores e requer empilhamento, TSV, encapsulamento avançado, testes e qualificação de clientes. Espera-se que sua penalidade de produção de bits aumente de aproximadamente 2,5 vezes a das wafers de DRAM convencional durante 2021–2023 para aproximadamente 3 vezes até 2028. Espera-se que a participação da HBM no consumo de wafers de DRAM avançada aumente de aproximadamente 6% em 2023 para 34% em 2028. Isso direcionará o capital e a capacidade avançada dos fabricantes tradicionais para memória de IA de ponta, criando espaço para a CXMT expandir DDR5 e LPDDR5X convencionais. Ao mesmo tempo, a demanda de IA absorverá a produção incremental no curto prazo, adiando o amplo impacto da oferta chinesa nos preços globais. A própria demanda chinesa por HBM também está se tornando urgente. O relatório espera que a HBM3E possa se tornar o principal gargalo para as GPUs chinesas de IA em 2027, à medida que os fabricantes globais deslocam mais capacidade para HBM4. Pesquisas sugerem que, mesmo com rendimentos menores, a CXMT poderia produzir aproximadamente 3 milhões a 4 milhões de stacks de HBM3E em 2027, suficientes para suportar aproximadamente 800.000 a 1 milhão de GPUs chinesas de IA produzidas domesticamente. Espera-se que sua participação nas remessas de bits de HBM alcance 3,8% em 2026 e 4,4% em 2027. A CXMT também desenvolveu capacidades de empilhamento 3D para HBM3E de 12 camadas, que o relatório espera que entre em produção em massa no primeiro semestre de 2027, seguida pelo desenvolvimento de HBM4 em 2028. No entanto, rendimentos, encapsulamento, testes e qualificação de aceleradores ainda a impedem de se tornar um substituto global para os Três Grandes tradicionais. Mesmo após incorporar a expansão planejada de HBM da CXMT, o modelo de DRAM do Morgan Stanley ainda indica déficits de mercado de aproximadamente 17% e 15% em 2026 e 2027, respectivamente. Consequentemente, o relatório divide a linha do tempo em duas fases. Antes de 2028, espera-se que a demanda de IA, o deslocamento de capacidade avançada pela HBM, a substituição doméstica de importações e os ciclos de qualificação de clientes absorvam a maior parte da oferta incremental da China. Espera-se que a CXMT permaneça relativamente moderada em meio à escassez, atendendo principalmente a DDR convencional, LPDDR e aplicações específicas da China que os fabricantes tradicionais não priorizam mais. A partir de 2028, a expansão de capacidade sem precedentes da CXMT, YMTC e fabricantes tradicionais poderia atingir simultaneamente escala suficiente para influenciar os preços globais e mudar a forma como o setor responde durante desacelerações. A questão-chave não é simplesmente “DRAM chinesa barata”, mas a transformação do mercado de um oligopólio de três empresas com objetivos de lucro amplamente alinhados em uma estrutura de quatro fornecedores com objetivos estratégicos assimétricos. Os Três Grandes tradicionais são orientados ao lucro e reduzem investimentos de capital, utilização e crescimento de bits quando a demanda enfraquece. A CXMT também busca substituição de importações, aprendizado tecnológico, resiliência da cadeia de suprimentos e autossuficiência em semicondutores. Se continuar expandindo a capacidade durante uma desaceleração, os Três Grandes tradicionais poderão ter de assumir uma parcela maior dos cortes de produção. Em NAND, o avanço da YMTC decorre mais da arquitetura. Sua tecnologia Xtacking utiliza ligação híbrida; seu produto de 267 camadas já está em produção em massa, enquanto produtos com mais de 300 camadas estão em desenvolvimento. Seu SSD empresarial TLC PCIe 5.0 alcança largura de banda de leitura sequencial de 14,0–14,2GB/s e desempenho de leitura aleatória de 3,1 milhões–3,3 milhões de IOPS. Seu PE501 baseado em QLC oferece capacidade de até 122,88TB, 5.000 ciclos nominais de programação/apagamento e 0,6 gravações de unidade por dia, demonstrando progresso em densidade, durabilidade e integração de sistemas. No entanto, os lançamentos de produtos não significam que ela tenha assegurado ampla qualificação dos principais provedores de nuvem, nem indicam que seu portfólio de produtos empresariais tenha alcançado o nível dos líderes globais. A YMTC é o maior fator de oscilação na oferta e demanda de NAND após 2028. A Fab 4 e a Fab 5 estão ambas em construção, com capacidade planejada de 100.000 wafers por mês cada. Se todas as cinco fabs anunciadas forem usadas para NAND, sua participação global final poderá alcançar 24%. A análise de cenários do relatório pressupõe que a demanda de NAND não relacionada à IA cresça 5% ano a ano em 2028, a demanda de SSDs para IA cresça 30%–60% ano a ano, e a capacidade mensal da YMTC varie de 310.000 wafers no caso-base atual a um limite superior potencial de 470.000 wafers em cinco fabs. Se os investimentos de capital em IA continuarem crescendo e a YMTC mantiver uma expansão de capacidade relativamente disciplinada, a oferta de NAND poderá permanecer restrita até 2028. Se a YMTC ou outros fabricantes acelerarem a expansão greenfield, poderá surgir excesso de oferta. A localização de equipamentos e materiais é o terceiro tema-chave. Exceto pelos equipamentos DUV, a Gen 4B da CXMT utiliza principalmente equipamentos produzidos domesticamente, e os fornecedores domésticos estão avançando em qualificações em gravação, deposição, limpeza, CMP, revestimento e revelação, e inspeção. A penetração de localização nas novas fabs da YMTC aproximou-se de 60%. No entanto, DUV por imersão, metrologia avançada, software de fabricação, peças de reposição e manutenção, assim como encapsulamento e qualificação de HBM, continuam sendo as áreas menos localizadas. As restrições dos EUA à exportação de equipamentos de semicondutores já afetaram a migração de nós de processo, enquanto os fabricantes chineses mitigam essas restrições colaborando com fornecedores domésticos de equipamentos de fabricação de wafers. Consequentemente, a expansão da capacidade de memória da China continuará a aumentar a demanda por equipamentos de deposição, limpeza, inspeção e polimento produzidos domesticamente, ao mesmo tempo em que intensifica a competição nesses segmentos de equipamentos. A estrutura do setor e os retornos mudarão em conformidade. O número de participantes importantes de DRAM caiu de 24 em 1996 para 3 em 2020 e aumentará para 4 em 2026 com a entrada da CXMT, embora o setor continue altamente concentrado. Samsung, SK hynix e Micron ainda respondem por mais de 80% do mercado global de DRAM em receita, enquanto a CXMT responde por aproximadamente 6%. A memória estratégica — incluindo HBM e DRAM avançada para servidores — continua concentrada entre os Três Grandes tradicionais, enquanto a influência da China em DRAM e NAND convencionais está aumentando. O relatório espera que o investimento absoluto de capital da indústria de memória suba para níveis recordes durante 2026–2028 devido à demanda de IA e à expansão de capacidade da China. No entanto, o investimento de capital como porcentagem da receita do setor cairá de seu pico de 2022 para níveis de pouco mais de 10% em 2028 devido a aumentos significativos de preços. Os líderes tradicionais devem continuar investindo em DRAM EUV, HBM, encapsulamento avançado e NAND 3D para manter suas vantagens em tecnologia, custo e mix de produtos. O custo de mais longo prazo é uma queda nos retornos sustentáveis. O relatório acredita que a margem operacional atual de DRAM superior a 80% está em risco e pressupõe que as margens operacionais de DRAM ao longo do ciclo se normalizem em 50% nos anos finais de sua previsão de renda residual de dez anos. Dado o progresso da YMTC e a competição mais intensa, espera-se que as margens de NAND caiam mais rapidamente para 15%–20%. Maior investimento absoluto de capital e menores margens sustentáveis reduzirão a capacidade de retorno sobre o capital e o ROE. O setor poderá, por fim, observar segmentação em vez de substituição abrangente: a China influenciará cada vez mais os preços marginais da memória convencional, enquanto os Três Grandes tradicionais preservarão pools de lucro diferenciados e de alta margem por meio de HBM, DRAM avançada para servidores e armazenamento empresarial. Uma ameaça crível aos pools de lucro de ponta exigiria que a CXMT alcançasse capacidades competitivas em DRAM avançada para servidores e HBM, ou que a YMTC assegurasse ampla qualificação de SSD empresarial. Do ponto de vista de valuation, o relatório distingue a reprecificação no pico cíclico dos níveis normalizados de longo prazo. Fortes aumentos nos preços de memória, demanda de IA e maior visibilidade de lucros decorrente de acordos de longo prazo elevaram uma vez a média do índice preço/valor patrimonial dos próximos 12 meses das empresas de DRAM para aproximadamente 4,0 vezes, significativamente acima do pico histórico típico de aproximadamente 1,8–2,1 vezes, antes de cair para o nível atual de aproximadamente 2,4 vezes. Os valuations atuais correspondem a um ROE de aproximadamente 50% em 2026, comparado a um ROE sustentável de 10%–15%, semelhante à média de 2010–2025. Isso indica que a entrada da China no mercado pode não limitar os valuations de pico do ciclo quando as revisões para cima de preços e lucros forem suficientemente fortes. A questão mais importante é onde os valuations se normalizarão quando CXMT e YMTC ganharem escala e a competição em DRAM e NAND convencionais reduzir margens ao longo do ciclo, ROE sustentável e retornos sobre o capital. Portanto, o relatório acredita que a oferta chinesa tem maior probabilidade de afetar a faixa de valuation normalizada de longo prazo e o piso de queda do que impedir a reprecificação nos picos cíclicos.

Estrutura de análise

O Morgan Stanley primeiro revisa as mudanças históricas na liderança da indústria de memória entre Estados Unidos, Japão e Coreia do Sul, identificando os papéis de escala, rendimentos, custo por bit e migração de processo na configuração do cenário competitivo. Em seguida, estima separadamente a capacidade de DRAM e HBM da CXMT, sua participação em remessas de bits e impacto na oferta e demanda, bem como cenários de NAND para a YMTC sob diferentes taxas de expansão de capacidade e premissas de demanda por SSDs para IA. O relatório então compara os fabricantes chineses com os líderes globais em custo, equipamentos, processos, encapsulamento e qualificação de clientes, antes de traduzir as mudanças de oferta em implicações para investimentos de capital do setor, margens, ROE e níveis normalizados de preço/valor patrimonial.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorEstrutura de Oferta e Demanda

  Modelo de Equilíbrio de Oferta e Demanda de DRAM e NAND

  O relatório incorpora demanda de IA, deslocamento de capacidade pela HBM, nova capacidade chinesa e expansão de capacidade pelos fabricantes tradicionais em um modelo unificado de oferta e demanda para avaliar a severidade das restrições durante 2026–2028 e determinar quando a oferta incremental começará a afetar os preços.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição Volume-Preço

  Decomposição de Capacidade de Wafers, Remessas de Bits e Preços Marginais

  O relatório distingue a escala de wafers da produção real de bits e considera adicionalmente rendimentos, área do die, etapas de processo e a penalidade de produção de bits da HBM, explicando por que capacidade semelhante não implica custos ou oferta efetiva equivalentes.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorAnálise de Curva de Custo

  Comparação de Custo por Bit e Capacidades de Fabricação

  O relatório compara as posições de custo dos fabricantes chineses e dos líderes tradicionais com base em integração de processo, controle de defeitos, rendimentos, número de máscaras, tempos de ciclo de produção e produção de bits por wafer.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorOutro

  Teste de Estresse de Cenários de NAND em 2028

  O relatório combina crescimento da demanda de NAND não relacionada à IA, crescimento da demanda de SSDs para IA e a capacidade mensal da YMTC em múltiplos cenários para determinar as condições para oferta restrita ou excesso de oferta.

• Método de ValuationModelo de Renda Residual RIM

  Previsão de Renda Residual de Dez Anos

  O relatório pressupõe normalização gradual das margens de DRAM e NAND ao longo do ciclo em sua previsão de dez anos para avaliar o impacto da competição intensificada sobre retornos e valuations de longo prazo.

• Método de ValuationValuation por PB

  Comparação entre Índice Preço/Valor Patrimonial dos Próximos 12 Meses e ROE Sustentável

  O relatório compara os índices preço/valor patrimonial atuais, de pico recente e de pico histórico, combinando-os com o ROE de 2026 e o ROE sustentável de longo prazo para distinguir a reprecificação de pico cíclico do valuation normalizado de longo prazo.

• Estrutura de Competição e EstratégiaEconomias de Escala/Curva de Aprendizado

  Estratégia de Escala Primeiro e Curva de Aprendizado de Fabricação

  O relatório acredita que CXMT e YMTC estão primeiro acumulando capacidades de rendimento, processo e cadeia de suprimentos por meio da demanda doméstica e da expansão contínua de capacidade. Mesmo sem liderança tecnológica abrangente, elas podem remodelar a competição do setor por meio da escala.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• CXMT

  Ao expandir a DRAM convencional e avançar a HBM produzida domesticamente, está se tornando uma variável importante na substituição de importações da China e nos preços marginais globais de DRAM.

  Pontos fortes

  Demanda doméstica, apoio político e de capital, rendimentos da Gen 4B superiores a 90%, rápida expansão de capacidade e progresso em produtos DDR5, LPDDR5X e HBM3E.

  Pontos fracos

  Dependência de DUV por imersão e múltipla padronização, com desvantagens em custo por bit, tempo de ciclo, produção de alta qualidade, encapsulamento de HBM e qualificação de clientes.

  Comparação

  Espera-se que possa potencialmente superar a Micron em 2028, mas ainda fica atrás dos Três Grandes tradicionais em profundidade tecnológica de HBM, confiança de clientes globais e cobertura.

  Riscos

  Restrições à exportação de equipamentos, complexidade de processo, rendimentos e progresso de qualificação podem limitar a migração de nós e o crescimento de volume de produtos de ponta.

• YMTC

  Seu progresso arquitetônico em NAND e suas fabs em construção a tornam o maior fator de oscilação na oferta e demanda globais de NAND após 2028.

  Pontos fortes

  Arquitetura de ligação híbrida Xtacking, produção em massa de produtos de 267 camadas, desenvolvimento de produtos com mais de 300 camadas e progresso em capacidade, largura de banda e durabilidade de SSDs empresariais.

  Pontos fracos

  Ainda não demonstrou capacidade de assegurar ampla qualificação dos principais provedores de nuvem, e seu portfólio de produtos empresariais não alcançou o nível dos líderes globais.

  Comparação

  O relatório espera que ela possa se tornar a segunda maior fabricante de NAND do mundo em 2028. Se todas as cinco fabs forem usadas para NAND, sua participação global final poderá alcançar 24%.

  Riscos

  Se a capacidade se expandir mais rapidamente do que a demanda de SSDs para IA, poderá desencadear excesso de oferta de NAND.

• Samsung, SK hynix, and Micron

  Elas ainda controlam a memória estratégica e mais de 80% da receita global de DRAM, mas a expansão da capacidade da China pode enfraquecer sua participação em produtos convencionais e seus retornos ao longo do ciclo.

  Pontos fortes

  Liderança em processos EUV, custo por bit, rendimentos, HBM, encapsulamento avançado, DRAM para servidores, armazenamento empresarial e qualificação de clientes globais.

  Pontos fracos

  A HBM é altamente intensiva em capital e capacidade, enquanto investimentos contínuos são necessários para manter vantagens tecnológicas e de mix de produtos.

  Comparação

  Em comparação com os fabricantes chineses, os Três Grandes têm claras vantagens tecnológicas e de custo, mas sua disciplina de produção orientada ao lucro pode deixá-los com maior responsabilidade de equilibrar o mercado caso a CXMT continue expandindo a capacidade.

  Riscos

  A competição intensificada em DRAM e NAND convencionais poderia reduzir margens sustentáveis, ROE, retornos sobre o capital e valuations normalizados de longo prazo.

• Fornecedores Chineses de Equipamentos de Fabricação de Semicondutores

  A expansão das fabs chinesas de memória e a localização de equipamentos continuarão a aumentar a demanda por equipamentos de deposição, gravação, limpeza, CMP, revestimento e revelação, e inspeção.

  Pontos fortes

  Participaram da expansão da Gen 4B da CXMT e estão avançando em qualificações em múltiplas etapas críticas de processo; a penetração de localização nas novas fabs da YMTC está se aproximando de 60%.

  Pontos fracos

  DUV por imersão, metrologia avançada, software de fabricação, peças de reposição e manutenção, e encapsulamento de HBM continuam sendo áreas fracas.

  Comparação

  A cobertura de equipamentos domésticos está se expandindo, mas avanços ainda não foram alcançados em várias ferramentas avançadas e capacidades de serviço.

  Riscos

  Validação técnica, qualificação de clientes e capacidades insuficientes em equipamentos avançados podem limitar o ritmo de localização.

Dados principais

• Capacidade Mensal da CXMT180.000 wafers em 2025, 300.000 em 2026, 500.000 em 2028 e 800.000 em 2031O relatório espera adições anuais de capacidade de aproximadamente 100.000 wafers por mês após 2026
• Participação Global da CXMT em DRAM em 202613% da capacidade de wafers e 11% das remessas de bitsCorrespondente a aproximadamente 300.000 wafers por mês de capacidade
• Participação Global da CXMT em Remessas de Bits em 2030Aproximadamente 15%Previsão do relatório
• Capacidade Global de Wafers de DRAM em 20283,374 milhões de wafers por mêsA CXMT poderia responder por aproximadamente 15%
• Processo CXMT Gen 4BAproximadamente classe 16nm, com rendimentos superiores a 90%A transição para 100% da produção foi concluída no segundo trimestre de 2026
• Penalidade de Produção de Bits da HBMAumentando de aproximadamente 2,5 vezes para aproximadamente 3 vezesDo nível de 2021–2023 para o nível projetado de 2028
• Participação da HBM no Consumo de Wafers de DRAM AvançadaAproximadamente 6% em 2023 e 34% em 2028A HBM desloca a capacidade de wafers de DRAM avançada
• Produção de HBM3E da CXMT em 2027Aproximadamente 3 milhões–4 milhões de stacksEspera-se que suporte aproximadamente 800.000–1 milhão de GPUs chinesas de IA produzidas domesticamente
• Participação da CXMT em Remessas de Bits de HBM3,8% em 2026 e 4,4% em 2027Previsão do relatório
• Déficit de Oferta de DRAMAproximadamente 17% em 2026 e aproximadamente 15% em 2027Inclui a expansão planejada de capacidade de HBM da CXMT
• Capacidade da YMTC em Construção100.000 wafers por mês cada na Fab 4 e Fab 5Se todas as cinco fabs anunciadas forem usadas para NAND, sua participação global final poderá alcançar 24%
• Premissas de Cenários de NAND para 2028Crescimento da demanda não relacionada à IA de 5% ano a ano, crescimento da demanda de SSDs para IA de 30%–60% ano a ano e capacidade da YMTC de 310.000–470.000 wafers por mêsUsado para testar os riscos de oferta restrita e excesso de oferta
• Desempenho do SSD Empresarial TLC da YMTCLeituras sequenciais de 14,0–14,2GB/s e leituras aleatórias de 3,1 milhões–3,3 milhões de IOPSProduto PCIe 5.0
• Capacidade e Durabilidade do PE501 da YMTC122,88TB, 5.000 ciclos de programação/apagamento e 0,6 gravações de unidade por diaSSD empresarial baseado em QLC
• Número de Participantes da Indústria de DRAM24 em 1996, 3 em 2020 e 4 em 2026O número aumenta em 2026 devido à entrada da CXMT
• Participação na Receita Global de DRAMMais de 80% combinados para os Três Grandes tradicionais e aproximadamente 6% para a CXMTEstimativa para 2026
• Premissas de Margem Operacional de Longo Prazo50% para DRAM e 15%–20% para NANDNíveis normalizados dos anos finais na previsão de renda residual de dez anos; a margem operacional atual de DRAM excede 80%
• Índice Preço/Valor Patrimonial dos Próximos 12 Meses das Empresas de DRAMPico recente de aproximadamente 4,0 vezes, nível atual de aproximadamente 2,4 vezes e pico histórico típico de aproximadamente 1,8–2,1 vezesUsado para comparar o pico cíclico e os valuations normalizados de longo prazo
• ROE das Empresas de DRAMAproximadamente 50% em 2026 e nível sustentável de 10%–15%O nível sustentável é comparável à média de 2010–2025

Impacto e implicações

O relatório acredita que o impacto de curto prazo da expansão da capacidade de memória da China será refletido principalmente em investimentos de capital, substituição de importações e participação de mercado, e não em uma redução imediata dos preços globais. A demanda de IA e o deslocamento da capacidade avançada pela HBM continuarão a sustentar uma oferta restrita em 2026–2027. A partir de 2028, se os fabricantes chineses continuarem expandindo a capacidade em busca de objetivos estratégicos diferentes dos líderes tradicionais, o setor poderá mudar de um oligopólio disciplinado de três empresas para quatro concorrentes com objetivos assimétricos, reduzindo as margens de longo prazo, o ROE e os retornos sobre o capital de DRAM e NAND convencionais. Os líderes tradicionais ainda podem preservar pools de lucro de ponta por meio de HBM, DRAM avançada para servidores e armazenamento empresarial, enquanto os fabricantes chineses de equipamentos de semicondutores se beneficiarão da contínua construção de fabs e da demanda por localização de equipamentos.

Riscos

• A partir de 2028, a expansão simultânea de capacidade por fabricantes chineses e tradicionais poderá enfraquecer a disciplina de oferta e aumentar o risco de queda nos preços de DRAM e NAND ou de excesso de oferta.
• Se a CXMT continuar expandindo a capacidade durante uma desaceleração da demanda para buscar substituição de importações e aprendizado tecnológico, os Três Grandes tradicionais poderão ser forçados a realizar mais cortes de produção, reduzindo as margens e os retornos sobre o capital de longo prazo do setor.
• Se os investimentos de capital em IA ou a demanda de SSDs para IA ficarem abaixo das premissas dos cenários, ou se a YMTC e outros fabricantes acelerarem a expansão greenfield, o NAND poderá passar de oferta restrita para excesso de oferta.
• Restrições dos EUA à exportação de equipamentos e capacidades insuficientes em DUV por imersão, metrologia avançada, software de fabricação, peças de reposição e manutenção podem desacelerar a migração de nós e as melhorias de rendimento nos fabricantes chineses.
• A HBM da CXMT ainda enfrenta limitações em rendimentos, encapsulamento avançado, testes e qualificação de aceleradores, enquanto os SSDs empresariais da YMTC ainda não asseguraram ampla qualificação dos principais provedores de nuvem.
• Se os fabricantes chineses avançarem ainda mais para DRAM avançada para servidores, HBM e SSDs empresariais, a competição se estenderá do pool de produtos convencionais impulsionado pela escala para os pools de lucro de ponta dos líderes tradicionais.

Pontos a observar

• Monitorar se a CXMT pode elevar a capacidade para os planejados 500.000 wafers por mês até 2028 e se tornar um fornecedor de oscilação capaz de influenciar os preços marginais globais.
• Monitorar se a CXMT continua expandindo a capacidade quando a demanda enfraquece e como os Três Grandes tradicionais ajustam investimentos de capital, utilização e crescimento de bits.
• Monitorar os rendimentos, o encapsulamento, os testes e o progresso na qualificação de clientes da CXMT ao iniciar a produção em massa de HBM3E de 12 camadas no primeiro semestre de 2027 e avançar a HBM4 em 2028.
• Monitorar o ritmo de construção da Fab 4 e Fab 5 da YMTC, os usos reais de todas as cinco fabs e onde sua capacidade mensal ficará dentro dos cenários de 310.000–470.000 wafers.
• Monitorar se a demanda de SSDs para IA pode alcançar crescimento de 30%–60% ano a ano em 2028 e se a demanda de NAND não relacionada à IA pode alcançar crescimento de 5% ano a ano.
• Monitorar se a YMTC consegue assegurar ampla qualificação de SSD empresarial dos principais provedores de nuvem.
• Monitorar se os equipamentos produzidos domesticamente podem alcançar avanços em áreas fracas, como DUV por imersão, metrologia avançada, software de fabricação, manutenção de peças de reposição e encapsulamento de HBM.
• Monitorar como a competição em DRAM e NAND convencionais se traduz em margens ao longo do ciclo, ROE sustentável e faixa normalizada para os índices preço/valor patrimonial dos próximos 12 meses.