機関リサーチ

JPMorganの専門家セミナーの要点は、港湾混雑、天候、航路の混乱が短期的なコンテナ運賃を支えるというもの。新造船の投入、航路正常化、競争激化により、中期見通しはより慎重になっている。

• 専門家のベースケースでは、ホルムズ海峡の混乱は少なくとも2026年末まで続く。
• 2Q23から2Q26にかけて、世界の海運量は約27%増加し、TEU-mile需要は約41%増加した。
• TEU-mile需要増加のうち約19パーセントポイントは、紅海危機による航行距離の増加を反映している。
• アジアの港湾混雑は主に一時的とみられ、内陸物流の改善がボトルネックの緩和に寄与している。
• 新造船の引き渡しと航路正常化は、中期的に供給過剰を招く可能性がある。

利用可能なQ3指標は、米国の消費・観光の弱さ、中国の消費指標の軟調さ、韓国の百貨店販売の減速を主因として、ラグジュアリー需要がQ2から鈍化することを示している。BarclaysはEuropean Luxury Goods & Specialty Retailに対するNeutral見通しを維持している。

• 米国のBarclaycardによるラグジュアリー消費は8月に前年比約2%へ減速し、7月の約11%から低下した。Q3累計の伸びは約6%で、Q2の約16%を下回った。
• 韓国のラグジュアリー百貨店販売は約29%へ減速し、株式市場の上昇に支えられた強いQ2の後退を示した。
• BarclaysはH1からH2の業界成長が横ばいと予想しており、コンセンサスが見込むH2の約100ベーシスポイントの加速を下回る。
• Gucciは9月まで既存店価格の引き下げを継続し、約3%の前年比価格逆風が見込まれる。

本レポートは欧州金属・鉱業株のカバレッジ予測を更新し、Goldman Sachs予測を現物価格ケースおよびコンセンサスと比較している。Rio Tinto、Glencore、Norsk Hydro、Antofagasta、Lundin MiningのBuy評価を維持する一方、BHPとArcelorMittalはNeutral評価である。

• Goldman Sachsは2026年の銅価格をUS$13,369/tと予測し、現物価格US$14,491/tを下回る一方、2027年にはUS$13,800/tを見込む。
• レポートは基準、現物、+/-10%の商品価格シナリオを用い、売上高、EBITDA、キャッシュフロー、レバレッジ、評価への影響を示す。
• Rio Tinto、Glencore、Norsk Hydro、Antofagasta、Lundin MiningはBuy、BHPとArcelorMittalはNeutralである。
• 現物価格の前提は、Glencore、Rio Tinto、および一部の銅中心鉱山会社で特に大きな予測差を生む。

Bank of Americaは、追加的なFed引き締めがUSDを戦術的に支えるとみるが、均衡化する世界データと他中銀のタカ派姿勢がDXYの持続的な上抜けを抑えるとみる。レポートはJPYと一部アジアFXのファンダメンタルズを選好する一方、混雑したEMキャリーと米利回り上昇が脆弱な通貨の下振れリスクを高めると警告する。

• BofAはFedが10月と12月に各25bpの追加利上げを行うと予想している。
• レポートはUSD/JPYの年末予想を149とし、JPYへの強気バイアスを維持している。
• DXYのテクニカル分析では、99.16付近のサポートが維持される限り、100.67、101.17、101.80を目標とする。
• 混雑したMXN、ZAR、BRLのキャリー・ポジションはEM FXの下方リスクを高める。
• KRWは半導体輸出、企業のドル売り、改善するポートフォリオ・フローに支えられている。
• レポートはSNBが0%で据え置き、2028年まで政策を維持すると予想している。

金利上昇により債務が再び焦点となったが、Barclaysは大半の米国ソフトウェアベンダーの財務状況は良好とみている。CoreWeaveとWhiteFiberはAIデータセンター建設に伴う高レバレッジが際立ち、コンピュート価格と契約採算が実行の鍵となる。

• Oracle、IBM、Microsoft、CoreWeaveが最大の純有利子負債残高を持つ。
• WhiteFiberとCoreWeaveは、カバレッジ内で純有利子負債/調整後EBITDAが3xを超える唯一のベンダーである。
• Barclaysは、AIインフラの高レバレッジはデータセンターCapExと収益認識の間のタイムラグで一時的に歪んでいるとみている。
• CoreWeaveは短期コンピュート契約を約$40mn per MWで締結したと述べた。
• 業界見通しはPositive。

Bank of Americaは、Vera RubinおよびRubin UltraのAIサーバーサイクルがPCBの価値量、層数、技術的複雑性を大きく高めると論じている。DtechとHan's Laserを直接の恩恵を受ける企業と位置付け、両社をBuyとしている。

• RubinのPCB価値量はGB200/GB300の約3xとなり、Rubin Ultraではさらに倍増する可能性がある。
• AI PCBドリルビット市場は2026-28Eに96% CAGRで成長し、2028EにRMB14bnに達すると予想される。
• PCB穴あけ装置市場は2025-29Eに12% CAGRで成長し、2029EにUS$2.7bnに達すると予想される。
• M9材料では、M7の5倍超のドリルビットが必要になる可能性がある。
• 本レポートはDtechのカバレッジを開始してBuyとし、Han's LaserのBuyを継続している。

日銀は予想通り25bpの利上げを実施したが、次回行動の日程は示さなかった。Deutsche Bankは、2027年1月と4月の利上げによりターミナル金利が1.75%に達するとの予想を維持し、市場が大きく織り込んでいた12月利上げとは異なる見方を示した。

• 政策金利は25bp引き上げられ1.25%となり、採決は7-2で、SatoがAsadaとともに反対した。
• 生産者物価の消費者への転嫁に関する新たな文言は、CPIが1%台後半にとどまる中で追加引き締めを続ける根拠となった。
• 金利がGoy-Iwasaki中立金利モデルの1.1%下限を上回っているにもかかわらず、日銀は金融環境を緩和的と表現した。
• 気候変動対応資金供給オペは固定金利から実質的な変動金利貸出へ移行し、JPY50 trillionの上限が設定された。
• 資金供給オペの変更は、政策金利の経路とは独立して短期金利を押し上げる可能性がある。

J.P. Morgan は需要の底堅さを見込むものの、2H26 に業界全体の加速はないとみており、ブランド力、顧客獲得効率、販売費レバレッジが 2027 年に向けた主要な分化要因になるとする。選好順位は Mao Geping、Botanee、Proya が Chicmax、Jahwa、Marubi を上回る。

• Jan-Jul の化粧品小売売上高は前年比約 6% 増で、全体小売売上高を約 5 パーセントポイント上回った。
• Mao Geping の 1H26 売上成長率は 26% で、大半の同業他社の約 -9% から +9% を上回った。
• J.P. Morgan は販売費の正常化を 2027 年の業界利益における主要変数とみる。
• Mao Geping は最有力銘柄であり、Overweight を維持した。
• Botanee には効率主導のマージン回復経路があり、Proya は営業面の可視性が改善する一方で不均一さが残る。
• レポートは Chicmax、Jahwa、Marubi について、回復の可視性低下、コスト圧力、または割高なバリュエーションを理由に慎重である。

Morgan Stanleyは、消費者向けエージェントが商業的に重要になりつつあり、Meta Museが早期の実証例を示していると論じる。Meta、Apple、Amazon、eBay、Shopifyを比較的有利と位置付ける一方、コモディティ化した事業や小口取引の事業はディスラプション・リスクが大きいとみている。

• Morgan Stanleyは、約$30 trillionの消費支出がエージェント型サービスを通じてデジタル化され得ると推計している。
• Museは9日連続でダウンロード数上位5アプリに入り、100 millionの無料週間トークンを提供している。
• ベースケースでは、100 millionのMuseユーザーがMetaに年間$1 billion超の収益と約$0.35の2028年EPS上振れをもたらし得る。
• レポートは、配信力と独自データを背景に、横断型プラットフォームではMeta、Apple、Googleが最も有利とみている。
• エージェント型製品がSearchから商業活動を移転させる場合、Googleは戦略的な移行リスクに直面する。
• Amazon、eBay、Shopifyは比較的良好と評価される一方、Peloton、Chewy、FIGSはより高いリスクにさらされるとされる。

NELIは9月の小幅な低下後、10月に123.3へ上昇し、日本を除くアジアの輸出成長が引き続き力強いことを示した。Nomuraは、テクノロジー需要、AI投資、チップ不足、消費財の海上輸送を主な支援要因に挙げている。

• NELIは10月に123.3へ達し、2010年4月以来の最高値となった。
• この指数は3か月の先行性を持ち、公式データよりも基準効果による歪みを受けにくい形で基調的な輸出モメンタムを捉えることを目的としている。
• テクノロジー関連指標と上海コンテナ運賃指数が直近の改善を牽引した。
• Nomuraはチップの上昇局面が2027年以降も続く可能性を見込む一方、中国の内需軟調と電子機器価格のリスクを指摘している。