Han's Laser Technology（002008.SZ）：Han's Laserは堅調な第2四半期業績を発表し通期ガイダンスを引き上げ、初回3Dプリンティング供給配分が次の重要変数として浮上

概要

本レポートはHan's Laserの2Q26業績および8月20日の決算説明会を検証している。主要な結論は、受注、製品ミックス、事業規模が一体となって2026～2027年の成長とマージン改善を支える一方、Goldman Sachsは現在の株価が利益成長余地の大半をすでに織り込んでいると考えており、目標株価を小幅に引き上げるにとどめ、中立評価を維持しているというものである。

主要見解

Han's Laserの2Q26業績は、7月20日の事前発表およびGoldman Sachsの予想に沿った。四半期売上高、売上総利益、EBIT、純利益はそれぞれRmb8,278mn、Rmb2,940mn、Rmb1,276mn、Rmb934mnで、前年同期比77%、108%、617%、188%増となった。売上総利益率、営業利益率、純利益率はそれぞれ36%、15%、11%に達し、前年同期比では5、12、4ポイント、前四半期比では2、7、4ポイント上昇した。Goldman Sachsは、マージン改善は高マージンのPCBおよびコンシューマーエレクトロニクス装置の構成比上昇と、事業規模拡大による経費率低下によるものとみている。 通期売上高ガイダンス引き上げの主な根拠は受注である。VAT込み新規受注は1—7M26にRmb21.6bn、VAT除きでは約Rmb19bnとなった。比較対象として、2025年末の受注残高合計はRmb9bnだった。事業別では、PCB、コンシューマーエレクトロニクス、新エネルギー、高出力、低出力、半導体装置のVAT込み新規受注はそれぞれRmb8.5bn、Rmb4.0bn、Rmb2.6bn、Rmb1.8bn、Rmb1.7bn、Rmb0.7bnだった。このため同社は2026年売上高目標をRmb26bn超から少なくともRmb27bnへ引き上げた。Goldman Sachs独自の予想はRmb29.7bnである。 コンシューマーエレクトロニクス装置売上高は2Q26にRmb1.5bnへ達し、前年同期比161%増となった。成長はVC熱管理部品と新しいカメラ部品に関するプロジェクトによるもので、VC関連売上高は2025年のRmb300mnから2026Eには約Rmb1.5bnへ増加する見込みである一方、カメラ部品関連装置は2026EにRmb600mn—700mnの寄与が見込まれる。年初来の力強い受注を踏まえると、3Dプリンティング機会を除いても、同事業の2026E売上高は2025年のRmb2.5bnに対し、従来ガイダンスRmb3.5bn—4bnの上限に達する可能性が高い。経営陣は、新部品がより多くの電子機器モデルに採用されることが、2027Eも成長を支え得るとみている。 3Dプリンティングは、コンシューマーエレクトロニクス事業にとって最も重要な追加機会であり、不確実性の源泉でもある。経営陣は、Appleが2027Eに製品で3Dプリンティング技術を採用する確度は高いとみている。同社は複数製品で長期協力に従事しており、現在はサンプル納入と試験が順調に進行している。初回量産受注における各サプライヤー間の供給配分は、2026年9月下旬から10月上旬に発表される見込みである。Goldman Sachsは、コンシューマーエレクトロニクス装置売上高について、2026EにRmb5.0bn、2027EにRmb7.4bnとの予想を維持しており、供給配分の結果が3Dプリンティング機会の実現度合いを左右する。 PCB装置売上高は2Q26に前年同期比113%増のRmb3.0bnとなった。主要因には、大手AI PCB顧客による能力拡張・アップグレード、高マージンソリューションの寄与上昇、高付加価値プロセスでの継続的な進展が含まれる。具体的な需要は、多層HDIサーバー、mSAP基板を用いる800G/1.6T高速光モジュール、ならびに3Dバックドリリング、超短パルスレーザー、機械式スルーホール、高度な自動光学検査、4線式テストシステムに関わるものである。この結果、同事業の売上総利益率は2Q25の30.7%、1Q26の33.1%から36.5%へ上昇した。 FPD/半導体装置売上高は2Q26にRmb0.6bnで前年同期比108%増となり、主に国産代替需要に支えられた。同社は2026Eに約30%の売上高成長、2027Eに約Rmb3bnの売上高を目標としている。主に電池装置からなる新エネルギー装置は、四半期売上高Rmb0.9bnを計上し、前年同期比41%増となった。同社の2026E目標はRmb4bnで、Goldman SachsのRmb3.7bn予想を上回る。経営陣は、同事業が2026Eに黒字転換し、2025年の約Rmb100mnの損失に対し、Rmb100mn—200mnの純利益を生み出す可能性があると見込んでいる。 利益構造の改善は、売上総利益率だけでなく経費率にも表れている。コア純利益は1H26に前年同期比434%増となり、報告純利益の163%増を上回った。この差は主に、1H25のRmb150mnの為替差益に対し約Rmb200mnの為替差損が発生したことを反映している。証券投資の公正価値変動も、1H25のRmb250mnの利益に対しRmb171mnの損失を生んだ。販売管理費率は2Q26に18.1%、1H26に20.2%へ低下し、それぞれ前年同期比6ポイント、7ポイント低下した。経営陣はこれをPCBやコンシューマーエレクトロニクスなど大口顧客向け事業での規模の経済によるものとし、社内コスト管理も寄与したとしている。 光ファイバーは長期的な新規事業である。張家港のプリフォーム工場は2026年8月に用地を取得し、2027年4月に建設を完了、2027年7月に試験生産を開始する予定である。同社はまた、現在3基を保有する南通子会社Linfiberに光ファイバー線引きタワー2基を追加する計画で、東南アジア、カナダ、米国での生産能力拡張も検討している。Goldman Sachsは、この分野はすでに競争が比較的激しく、短期的に大きな財務貢献をもたらさないとみている。したがって、同事業を短期利益成長に織り込むよりも、建設・稼働開始のマイルストーンを追跡することが焦点となる。 予想修正は、短期的な非中核損失と中期的な事業改善の差を反映している。Goldman Sachsは、為替損失および証券投資の公正価値損失により2026E純利益予想を6%引き下げた一方、事業見通しとマージン改善を踏まえ、2027—2030E純利益予想を平均2%引き上げた。最新の売上高予想は、2026EがRmb29,742.1mn、2027EがRmb34,646.7mn、2028EがRmb38,359.0mnで、従来予想のRmb28,642.2mn、Rmb33,170.5mn、Rmb36,426.9mnから引き上げられた。EPS予想はそれぞれRmb2.75、Rmb3.83、Rmb4.33である。 Goldman Sachsは12カ月目標株価をRmb113からRmb115へ引き上げたが、引き続き2027E P/E30倍に基づく。レポートは、AI関連PCB需要、コンシューマーエレクトロニクスのフォームファクター変化、製品ミックス改善が2026～2027年の利益成長を牽引すると予想するものの、現在の株価には成長余地の大半がすでに織り込まれ、中国産業技術カバレッジ内でのリスク・リターンは比較的均衡していると判断している。従って中立評価を維持する。レポートに記載された現在株価はRmb91.56、目標株価までの上昇余地は25.6%である。

分析フレームワーク

Goldman Sachsはまず四半期業績を従来の事前発表および自社予想と比較し、その後、1月—7月の受注、セグメント売上高、経営陣ガイダンスを用いて売上高の可視性を評価する。続いてPCB、コンシューマーエレクトロニクス、半導体、新エネルギー、光ファイバー事業における需要源、製品ミックス、収益性変化を分析するとともに、コア事業利益を為替や公正価値変動などの非中核項目と区別する。その上で利益予想を修正し、2027E P/Eを用いて12カ月目標株価を導出している。

手法メモ

• バリュエーション手法P/EおよびPEGバリュエーション

  2027E P/Eバリュエーション

  レポートは30倍の2027E予想P/Eをバリュエーションの基準とし、更新後の利益予想からRmb115の12カ月目標株価を算出している。

• 競争・戦略フレームワーク規模の経済／学習曲線

  営業レバレッジ

  レポートは、PCBやコンシューマーエレクトロニクスなど大口顧客向け事業の規模拡大に伴い、固定費がより大きな売上高基盤に配分され、販売管理費率が低下し営業利益率が拡大するとみている。

• （語彙外手法）その他

  受注から売上高およびセグメント収益性への予測

  新規受注と受注残から出発し、セグメント売上高ガイダンス、製品ミックス、顧客プロジェクトの進捗、マージン変化を組み合わせて、将来の売上高と純利益を予測している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Han's Laser Technology（002008.SZ）

  AI関連PCBの生産能力拡張、新たなコンシューマーエレクトロニクス案件、国内半導体代替、新エネルギー装置の収益改善が一体となって2026～2027年の成長を支えるが、市場価格には潜在力の大半がすでに反映されている。

  強み

  PCB、コンシューマーエレクトロニクス、リチウム電池、FPD/半導体、一般産業用途にまたがる最終市場へのエクスポージャーを持つ中国最大のレーザー装置サプライヤー。力強い受注、製品ミックス改善、規模の経済がマージン拡大を牽引している。

  弱み

  2026年利益は為替および証券投資の公正価値損失の影響を受け、新しい光ファイバー事業の短期的な財務寄与は限定的であり、3Dプリンティングの供給配分もまだ確定していない。

  比較

  Goldman Sachsは、中国産業技術カバレッジの中でリスク・リターンは比較的均衡しているとみている。

  リスク

  最終市場の設備投資成長鈍化、顧客集中、AI関連新規事業およびコア部品の垂直統合の進展が予想より遅れるリスク。

主要データ

• 2Q26売上高Rmb8,278mn前年同期比77%増で、事前発表およびGoldman Sachsの予想に沿った。
• 2Q26売上総利益Rmb2,940mn前年同期比108%増。
• 2Q26 EBITRmb1,276mn前年同期比617%増。
• 2Q26純利益Rmb934mn前年同期比188%増。
• 2Q26マージン売上総利益率36% / 営業利益率15% / 純利益率11%それぞれ前年同期比5、12、4ポイント、前四半期比2、7、4ポイント上昇。
• 1—7M26新規受注Rmb21.6bn（VAT込み）VAT除きでは約Rmb19bn；2025年末の受注残高合計はRmb9bn。
• 会社の2026年売上高ガイダンス少なくともRmb27bn従来ガイダンスはRmb26bn超で、Goldman SachsはRmb29.7bnを予想。
• 2Q26コンシューマーエレクトロニクス装置売上高Rmb1.5bn前年同期比161%増。
• コンシューマーエレクトロニクス装置売上高予想2026E Rmb5.0bn / 2027E Rmb7.4bnGoldman Sachsの予想には3Dプリンティング機会が含まれる。
• 2Q26 PCB装置売上高Rmb3.0bn前年同期比113%増。
• 2Q26 PCB装置売上総利益率36.5%2Q25は30.7%、1Q26は33.1%。
• 2Q26 FPD/半導体装置売上高Rmb0.6bn前年同期比108%増；同社は2026Eに約30%成長、2027Eに約Rmb3bnの売上高を目標としている。
• 2Q26新エネルギー装置売上高Rmb0.9bn前年同期比41%増；同社の2026E目標はRmb4bn。
• 新エネルギー装置の利益目標2026E純利益Rmb100mn—200mn2025年の純損失は約Rmb100mn。
• 1H26非中核損失約Rmb200mnの為替損失；Rmb171mnの証券投資公正価値損失1H25の対応する数値はRmb150mnの為替差益およびRmb250mnの公正価値利益だった。
• 利益予想修正2026Eを6%引き下げ；2027—2030Eを平均2%引き上げ短期的な引き下げは非中核損失を反映し、中期的な引き上げは事業見通しとマージン改善を反映している。
• 売上高予想2026E Rmb29,742.1mn / 2027E Rmb34,646.7mn / 2028E Rmb38,359.0mn従来予想はそれぞれRmb28,642.2mn、Rmb33,170.5mn、Rmb36,426.9mn。
• EPS予想2026E Rmb2.75 / 2027E Rmb3.83 / 2028E Rmb4.33従来の2026E予想はRmb2.93で、従来の2027Eおよび2028E予想はRmb3.77およびRmb4.27。
• 目標株価Rmb115.00従来はRmb113で、2027E P/E30倍に基づく。

影響と示唆

レポートは、力強い受注が2026年売上高に高い可視性をもたらし、PCBおよびコンシューマーエレクトロニクスの寄与上昇が継続的なマージン改善を支えるとみている。初回3Dプリンティング受注で高い配分を確保すれば、コンシューマーエレクトロニクス装置の中期成長軌道が強化される。国内半導体代替と新エネルギー装置の収益改善も追加的な成長要因である。しかし、2026年の非中核損失は短期利益予想を押し下げ、光ファイバー事業の短期寄与は限定的であり、バリュエーションにはすでに成長期待の大半が反映されている。従ってGoldman Sachsは中立見通しを維持している。

リスク

• 上振れリスクは、AI関連新規事業の発展が予想より速いこと。
• 上振れリスクは、コア部品の垂直統合が予想より速いこと。
• 下振れリスクは、最終市場における設備投資成長の鈍化。
• 下振れリスクは、高い顧客集中。

注目点

• 2026年9月下旬から10月上旬に発表予定の、初回量産3Dプリンティング受注における供給配分を注視する。
• 張家港プリフォーム工場の用地取得・建設、2027年7月の試験生産、Linfiberの追加線引きタワーを含む光ファイバー事業の運営マイルストーンを注視する。