Alibaba Group: La aceleración del crecimiento de la nube y la reducción de las pérdidas del comercio rápido respaldan un punto de inflexión del EPS; Goldman Sachs reitera su calificación de Compra sobre Alibaba

Visión general

Este informe revisa los resultados del 1TFY27 de Alibaba, centrándose en los retornos del capex de IA, el crecimiento y los márgenes de la nube, la eficiencia de inversión en aplicaciones de IA y las tendencias de rentabilidad en el comercio electrónico tradicional y el comercio rápido. Goldman Sachs considera que los resultados estuvieron, en términos generales, en línea con las expectativas, pero observa avances positivos en el crecimiento de la nube, la visibilidad de los retornos de la inversión en IA y el punto de inflexión de las ganancias del grupo. Por ello, eleva sus previsiones de beneficios mientras mantiene su calificación de Compra y sus precios objetivo.

Perspectivas principales

En primer lugar, el aumento del capex de IA de Alibaba no es meramente una búsqueda de escala, sino que se basa en los retornos de inversión observados por la dirección. El capex del trimestre de junio fue de RMB68.0bn, con un fuerte aumento desde RMB26.9bn en el trimestre de marzo y por encima de los RMB53.0bn de Tencent durante el mismo período. La dirección atribuyó el aumento a los ciclos de adquisición y pago, a una mayor inversión en CPU impulsada por la demanda de IA agéntica y al aumento de los costos de componentes, al tiempo que señaló que la adquisición anticipada de infraestructura significa que el gasto trimestral no debe anualizarse simplemente de forma lineal. Con base en la economía actual de los productos de IA, la dirección estima un período de recuperación de aproximadamente tres años. Si los márgenes brutos de IA, la utilización de equipos y la adopción de chips propietarios T-Head mejoran aún más, el período de recuperación podría mejorar a 2-2.5 años. Sobre la base de una sólida demanda de IA y un ROIC atractivo, Goldman Sachs elevó sus previsiones de capex FY27E/FY28E de RMB178.0bn/RMB194.0bn a RMB210.0bn/RMB240.0bn. El flujo de caja libre enfrentará presión a corto plazo, pero la financiación puede estar parcialmente respaldada por la mejora del flujo de caja del negocio principal, las ganancias de la nube y el efectivo neto existente. La dirección considera que los ingresos de la nube pueden mantener un crecimiento superior al 40% para alcanzar el objetivo a cinco años de US$100bn en ingresos de IA y nube. En segundo lugar, la nube fue el principal aspecto destacado de crecimiento este trimestre, mientras que los cambios en la combinación de ingresos están mejorando los márgenes. Los ingresos de la nube del trimestre de junio crecieron 45%, en línea con las expectativas de Goldman Sachs, mientras que los ingresos relacionados con IA lograron crecimiento de tres dígitos por el 12.º trimestre consecutivo. Goldman Sachs elevó sus previsiones de crecimiento de ingresos de la nube para los trimestres de septiembre y diciembre de 46%/46% a 50%/52%, mientras que la dirección espera que el crecimiento del trimestre de septiembre supere 50%. Los ingresos de IA representaron 35% de los ingresos externos de la nube en el trimestre de junio, y la compañía apunta a 50% en FY27E. La comercialización de MaaS también se está acelerando, con un ARR superior a RMB16.0bn, o aproximadamente US$2.4bn, a agosto de 2026, y se espera que supere RMB30.0bn al cierre del año. Las mejoras de precios derivadas de una oferta ajustada de capacidad de cómputo, junto con el impulso del ecosistema de modelos de código abierto y pesos abiertos a la plataforma Bailian MaaS, deberían respaldar el crecimiento. La dirección indicó que los márgenes brutos son similares para los modelos de código abierto y los modelos Qwen alojados en la plataforma. Goldman Sachs espera que el margen EBITA de la nube aumente a 12.2% en el trimestre de septiembre y a 12.6% en FY27E. El objetivo de largo plazo de la dirección es 20% o más y podría alcanzarse antes del calendario original. T-Head se considera un importante impulsor de crecimiento y margen: su chip de IA de primera generación se ha comercializado mediante el supernodo M890, mientras que se espera que su producto de segunda generación respalde el entrenamiento a gran escala de modelos fundacionales. Por ello, Goldman Sachs considera que la plataforma de nube de IA integral de Alibaba, que abarca cómputo, infraestructura, modelos y aplicaciones, está bien posicionada para capturar valor. En tercer lugar, el segmento recientemente divulgado de Laboratorios y Aplicaciones de IA indica que la eficiencia de inversión puede estar comenzando a mejorar. Los ingresos actuales del segmento crecieron 16% interanual, más lentamente que los laboratorios de IA independientes, y el crecimiento sigue estando impulsado principalmente por productos tradicionales como Quark y DingTalk. La compañía continuará invirtiendo en los modelos Qwen y QwenWork. Este último se diferencia por su infraestructura de nube, canales de distribución de DingTalk y base de clientes empresariales, mientras que se espera que las contribuciones de ingresos de productos nativos de IA aumenten gradualmente. La dirección espera que las pérdidas del segmento hayan tocado techo en el trimestre de junio, con una mejora posterior respaldada por una mayor eficiencia de entrenamiento, una disciplina de gasto más estricta para las aplicaciones Qwen y la comercialización de aplicaciones de productividad personal y empresarial. Goldman Sachs espera que los ingresos crezcan 22% en el trimestre de septiembre y 24% en FY27E, con pérdidas EBITA ajustadas de RMB12.3bn y RMB51.0bn, respectivamente. Esto indica que las pérdidas trimestrales están comenzando a reducirse, aunque continuará la inversión en modelos y aplicaciones. En cuarto lugar, el flujo de caja estable del comercio electrónico tradicional y la mejora de la economía unitaria del comercio rápido representan otro pilar que respalda la recuperación de las ganancias del grupo y la inversión en IA. Los ingresos comparables por gestión de clientes crecieron 1% en el trimestre de junio, mientras que el EBITA del comercio electrónico tradicional se mantuvo estable. Aunque el entorno macroeconómico sigue siendo desafiante, la dirección espera que tanto el crecimiento de CMR como el EBITA del comercio electrónico mejoren secuencialmente en el trimestre de septiembre. Considerando el entorno de consumo y las políticas de reembolsos a comerciantes, Goldman Sachs aún prevé que el CMR disminuya 5% tanto en 2TFY27E como en FY27E. El comercio rápido está mejorando la economía unitaria mediante valores promedio de pedido más altos y eficiencia de cumplimiento, al tiempo que mantiene el crecimiento de pedidos. Incluso con la presión sobre el cumplimiento relacionada con el clima, se espera que las pérdidas del trimestre de septiembre se mantengan estables o se reduzcan secuencialmente. Goldman Sachs espera que las pérdidas del comercio rápido del trimestre de septiembre se reduzcan aún más a RMB9.7bn, que las pérdidas aproximadamente se reduzcan a la mitad en FY27E/FY28E y que se alcance la rentabilidad en FY29E. La integración más profunda de Freshippo y Taobao Instant Commerce, la expansión a categorías no alimentarias y el crecimiento de la red de almacenes de proximidad se consideran impulsores adicionales de crecimiento. En conjunto, estos desarrollos sustentan el punto de inflexión del EPS identificado por Goldman Sachs. Goldman Sachs elevó el EPS ajustado FY27E-FY29E en 1%-8%, reflejando principalmente mayores ganancias de la nube y una mejor disciplina de inversión para las aplicaciones Qwen. Específicamente, las previsiones se elevaron de RMB41.73/RMB55.98/RMB80.76 a RMB44.99/RMB59.86/RMB81.48. El informe espera un crecimiento interanual del EPS FY27E/FY28E de 64%/33%, con una clara aceleración a partir del trimestre de septiembre. El EPS no GAAP para los trimestres de septiembre, diciembre y el siguiente marzo se prevé en RMB10.65, RMB14.96 y RMB10.85, respectivamente, lo que representa un crecimiento interanual de 144%, 111% y 1,640%. Goldman Sachs considera que las nuevas divulgaciones por segmento también ayudarán al mercado a evaluar con mayor claridad el valor independiente de la nube, T-Head y los modelos y aplicaciones de IA. A pesar de las mayores previsiones de beneficios, la metodología de valoración se mantiene sin cambios. BABA/9988.HK continúan valorándose bajo un marco SOTP basado en FY27E, con precios objetivo a 12 meses mantenidos en US$186 por ADS y HK$180 por acción, lo que implica el potencial alcista indicado en el informe de 44.3% y 42.6%, respectivamente.

Marco de análisis

Goldman Sachs primero compara los resultados reales del 1TFY27 con sus expectativas previas, y luego analiza la transmisión de crecimiento y ganancias a través de cuatro temas: capex de IA, nube, aplicaciones de IA, y comercio electrónico y comercio rápido. El informe evalúa la justificación de la inversión en IA utilizando períodos de recuperación de capital y ROIC; evalúa la trayectoria de crecimiento y márgenes de la nube usando la combinación de ingresos, ARR, precios y comercialización de chips; y evalúa la reducción de pérdidas en nuevos negocios utilizando economía unitaria y pérdidas por segmento. Posteriormente ajusta las previsiones de capex, beneficios por segmento y EPS antes de determinar los precios objetivo a 12 meses mediante un marco SOTP.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónValoración por segmentos SOTP

  Valoración por suma de las partes basada en FY27E

  El informe considera por separado el valor de la nube, T-Head, los modelos y aplicaciones de IA, el comercio electrónico y otros negocios, y luego los agrega para derivar la valoración global de Alibaba. Con base en este enfoque, mantiene precios objetivo a 12 meses de US$186 por ADS para BABA y HK$180 por acción para 9988.HK.

• Marco de fundamentos empresariales y financieros

  Evaluación del período de recuperación del capex de IA y del ROIC

  El informe evalúa la justificación económica del capex de IA utilizando el período de recuperación actual de aproximadamente tres años y un escenario en el que mejora a 2-2.5 años, al tiempo que evalúa la capacidad de financiación sobre la base del flujo de caja del negocio principal, las ganancias de la nube y el efectivo neto.

• Marco de análisis sectorialDescomposición volumen-precio

  Análisis de la economía unitaria del comercio rápido

  El informe desglosa los cambios en las operaciones de comercio rápido por crecimiento de pedidos, valor promedio de pedido y eficiencia de cumplimiento, concluyendo que valores promedio de pedido más altos y un mejor cumplimiento pueden mejorar la economía por pedido y reducir las pérdidas.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ADR de Alibaba Group (BABA)

  El ADR cotizado en Estados Unidos representa directamente los negocios de nube, IA, comercio electrónico y comercio rápido de Alibaba analizados en el informe, que mantiene una calificación de Compra.

  Fortalezas

  Aceleración de los ingresos de la nube, mayor visibilidad de los retornos de inversión en IA, flujo de caja estable del comercio electrónico y reducción de pérdidas del comercio rápido.

  Debilidades

  El alto capex de IA está provocando salidas de caja libre a corto plazo, mientras que el CMR sigue afectado por las condiciones macroeconómicas de consumo y las políticas de reembolsos a comerciantes.

  Comparación

  El informe indica un precio objetivo a 12 meses de US$186 frente a un precio actual de US$128.90, lo que implica un potencial alcista de 44.3%.

  Riesgos

  El crecimiento del GMV, la monetización minorista nacional, la ejecución de inversiones estratégicas o el crecimiento de los ingresos de la nube podrían situarse por debajo de las expectativas.

• Acciones H de Alibaba Group (9988.HK)

  Las acciones cotizadas en Hong Kong, junto con BABA, representan el desempeño operativo de Alibaba Group analizado en el informe, que mantiene una calificación de Compra.

  Fortalezas

  Los ingresos relacionados con la nube y la IA continúan creciendo rápidamente, mientras que se espera que las pérdidas en aplicaciones de IA y comercio rápido se reduzcan.

  Debilidades

  Un mayor capex presiona el flujo de caja a corto plazo, mientras que el comercio electrónico tradicional continúa operando en un entorno macroeconómico desafiante.

  Comparación

  El informe indica un precio objetivo a 12 meses de HK$180 frente a un precio actual de HK$126.20, lo que implica un potencial alcista de 42.6%.

  Riesgos

  El crecimiento del GMV, la monetización minorista nacional, la ejecución de inversiones estratégicas o el crecimiento de los ingresos de la nube podrían situarse por debajo de las expectativas.

Datos clave

• Evaluación de resultados 1TFY27En términos generales, en línea con las expectativasEvaluación inicial de Goldman Sachs de los resultados
• Capex del trimestre de junioRMB68.0bnRMB26.9bn en el trimestre de marzo; Tencent registró RMB53.0bn durante el mismo período
• Previsiones de capex FY27E/FY28ERMB210.0bn/RMB240.0bnAnteriormente RMB178.0bn/RMB194.0bn
• Período de recuperación de capital de IAActualmente aproximadamente 3 años, con potencial de mejorar a 2-2.5 añosLas condiciones de mejora incluyen mayores márgenes brutos y utilización de IA, así como una mayor adopción de chips propietarios T-Head
• Crecimiento de ingresos de la nube en el trimestre de junio45%Los ingresos relacionados con IA lograron crecimiento de tres dígitos por el 12.º trimestre consecutivo
• Previsiones de crecimiento de ingresos de la nube para los trimestres de septiembre/diciembre50%/52%Goldman Sachs previamente pronosticó 46%/46%
• Ingresos de IA como proporción de los ingresos externos de la nube35%Nivel del trimestre de junio; la compañía apunta a 50% en FY27E
• ARR de MaaSSuperó RMB16.0bn a agosto de 2026, equivalente a aproximadamente US$2.4bnSe espera que supere RMB30.0bn al cierre del año
• Previsión del margen EBITA de la nubeTrimestre de septiembre 12.2%; FY27E 12.6%El objetivo de medio a largo plazo de la dirección es 20% o más
• Previsión de crecimiento de Laboratorios y Aplicaciones de IATrimestre de septiembre 22%; FY27E 24%Los ingresos actuales crecieron 16% interanual
• Pérdida EBITA ajustada de Laboratorios y Aplicaciones de IATrimestre de septiembre RMB-12.3bn; FY27E RMB-51.0bnLa dirección espera que las pérdidas hayan tocado techo en el trimestre de junio
• Previsión de crecimiento de CMR2TFY27E -5%; FY27E -5%Afectada por el entorno macroeconómico de consumo y las políticas de reembolsos a comerciantes
• Previsión de pérdida del comercio rápido para el trimestre de septiembreRMB-9.7bnValores promedio de pedido más altos y mayor eficiencia operativa impulsan una mayor reducción de pérdidas
• EPS ajustado FY27E/FY28E/FY29ERMB44.99/RMB59.86/RMB81.48Anteriormente RMB41.73/RMB55.98/RMB80.76, lo que representa aumentos de 1%-8%
• Crecimiento del EPS FY27E/FY28E64%/33%Goldman Sachs espera un claro punto de inflexión del crecimiento a partir del trimestre de septiembre
• Precios objetivo a 12 meses y potencial alcistaBABA US$186, 44.3%; 9988.HK HK$180, 42.6%Tanto los precios objetivo como la metodología de valoración SOTP permanecen sin cambios

Impacto e implicaciones

Goldman Sachs considera que el período más corto de recuperación del capital de IA hace que el alto capex sea más justificable económicamente, mientras que la aceleración de los ingresos de la nube y el aumento de los márgenes pueden incrementar gradualmente la capacidad de autofinanciación de la inversión. Mientras tanto, el flujo de caja estable del comercio electrónico tradicional y la reducción de pérdidas en el comercio rápido y las aplicaciones de IA deberían impulsar una clara recuperación de la rentabilidad del grupo a partir del trimestre de septiembre e incrementar la probabilidad de que el mercado reconozca el valor de la nube, los chips, los modelos y las aplicaciones bajo un marco SOTP. Sin embargo, el alto capex continuará presionando el flujo de caja libre a corto plazo.

Riesgos

• Un entorno macroeconómico más débil o una competencia más intensa podrían hacer que el crecimiento del GMV se sitúe por debajo de las expectativas.
• La monetización del negocio minorista de China podría progresar más lentamente de lo esperado.
• La ejecución de inversiones estratégicas clave podría ser más débil de lo esperado.
• El crecimiento de los ingresos de la nube podría desacelerarse.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si el capex de IA se alinea con la evaluación de la dirección de un período de recuperación de aproximadamente tres años una vez que se normalice el calendario de adquisiciones.
• Supervisar si el crecimiento de los ingresos de la nube alcanza las previsiones de Goldman Sachs de 50% y 52% en los trimestres de septiembre y diciembre.
• Supervisar si los ingresos de IA alcanzan 50% de los ingresos externos de la nube en FY27E y si el ARR de MaaS supera RMB30.0bn al cierre del año.
• Supervisar el ritmo al que el margen EBITA de la nube se acerca al objetivo de largo plazo de 20% o más, así como el progreso en la comercialización de chips T-Head.
• Supervisar si las pérdidas de Laboratorios y Aplicaciones de IA tocaron techo en el trimestre de junio y continúan reduciéndose.
• Supervisar si el CMR y el EBITA del comercio electrónico tradicional mejoran secuencialmente en el trimestre de septiembre.
• Supervisar los cambios en los valores promedio de pedido, la eficiencia de cumplimiento y las pérdidas del comercio rápido, y seguir el objetivo de rentabilidad FY29.