Samsung SDI (006400.KS): El proyecto de Indiana pasa de ser un posible activo inactivo a una plataforma de expansión de almacenamiento de energía en EE. UU.

Visión general

Este informe evalúa las implicaciones estratégicas y de valoración del plan de Samsung SDI de asumir la propiedad total del proyecto de baterías para vehículos eléctricos de Indiana, originalmente planificado conjuntamente con GM, y transformarlo en una base de baterías de almacenamiento de energía en EE. UU. JPMorgan considera que, en un contexto de desaceleración de la demanda de vehículos eléctricos y suspensión de la construcción de la planta original de la JV, este plan puede convertir un posible activo inactivo en una plataforma de capacidad local escalable, aliviar las restricciones de suministro de almacenamiento de energía de la empresa en EE. UU. y reforzar las ganancias básicas a medio y largo plazo y los beneficios de créditos fiscales a la producción de manufactura avanzada.

Perspectivas principales

En primer lugar, se espera que la transacción elimine el principal riesgo de que los W275 billion ya invertidos en el proyecto se conviertan en un activo inactivo y generen deterioro. En segundo lugar, los pedidos existentes de almacenamiento de energía de la empresa en EE. UU. se estiman en 60–90GWh, equivalentes a aproximadamente 3–4 años de cobertura de pedidos para la capacidad actual, lo que proporciona respaldo de demanda para la nueva capacidad. En tercer lugar, los 27–36GWh de capacidad añadida pueden llevar la capacidad total en EE. UU. a 56–65GWh; con base en la previsión de JPMorgan de una demanda estadounidense de almacenamiento de energía de 303GWh en 2030, la cuota a plena capacidad sería de aproximadamente el 20%. En cuarto lugar, 2028 seguirá siendo la etapa inicial de aumento de producción, por lo que la mejora de la previsión es limitada, pero después de 2029 el aumento de la producción localizada mejorará tanto las ganancias básicas como los créditos fiscales. En quinto lugar, el rápido crecimiento de BBU/UPS, la sustitución de productos chinos por proveedores coreanos, el apoyo político coreano y la posible venta de parte de la participación de Samsung Display podrían constituir catalizadores adicionales.

Marco de análisis

El informe combina el estado de los activos del proyecto, los pedidos y previsiones de demanda de almacenamiento de energía en EE. UU., el ritmo de aumento de capacidad, las previsiones de ganancias por segmento y los créditos fiscales a la producción de manufactura avanzada para actualizar los escenarios de ganancias de 2026–2029; la valoración utiliza un método de suma de las partes, combinando el valor empresarial del negocio básico, el valor de los créditos fiscales y la deuda neta para derivar la capitalización bursátil objetivo y el precio objetivo por acción, y los compara con las expectativas de consenso del mercado.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónMétodo de valoración por suma de las partes

  Evaluar por separado el valor del negocio básico y los créditos fiscales a la producción de manufactura avanzada, y luego deducir la deuda neta.

  El valor empresarial del negocio básico es de aproximadamente W46.2 trillion, basado en el EBITDA de ciclo medio de 2028 excluyendo créditos fiscales y un múltiplo de valoración de 12x; el valor de los créditos fiscales es de aproximadamente W5.17 trillion, tras lo cual se deduce una deuda neta estimada de aproximadamente W1.26 trillion en 2027, resultando en una capitalización bursátil objetivo de aproximadamente W50.1 trillion y un precio objetivo de W640,000.

• Previsión de gananciasAnálisis de aumento de capacidad y demanda de pedidos

  Ajustar las previsiones a medio plazo basándose en el calendario de producción de nueva capacidad, la cobertura de pedidos y los beneficios de la producción localizada.

  El informe supone que la base de Indiana añadirá 27–36GWh de capacidad de almacenamiento de energía y estará en la etapa inicial de aumento de producción en 2028, por lo que el beneficio operativo de ese año se eleva solo un 5%; se espera que contribuciones más significativas de las ganancias básicas y los créditos fiscales se materialicen a partir de 2029.

• Cálculo de cuota de mercadoMétodo de ratio capacidad-demanda

  Dividir la capacidad potencial de almacenamiento de energía de la empresa en EE. UU. por la demanda total prevista de almacenamiento de energía en EE. UU.

  Se espera que la capacidad de almacenamiento de energía de la empresa en EE. UU. alcance 56–65GWh, frente a una previsión de demanda estadounidense de almacenamiento de energía de 303GWh en 2030, lo que corresponde a una cuota potencial de aproximadamente 18%–21%, resumida en el informe como aproximadamente el 20%.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Samsung SDI (006400.KS)

  La principal empresa cubierta por el informe y beneficiaria directa de la expansión de capacidad de almacenamiento de energía en EE. UU. y de la recuperación de ganancias.

  Fortalezas

  Cuenta con una base de 60–90GWh de pedidos de almacenamiento de energía en EE. UU.; la nueva base puede conformar 56–65GWh de capacidad local; el crecimiento de la demanda de BBU/UPS, la sustitución de proveedores y los créditos fiscales proporcionan múltiples impulsores de ganancias.

  Debilidades

  El negocio de vehículos eléctricos sigue afectado por la desaceleración de la demanda, la nueva base requiere inversión adicional y un período de aumento de producción, y se espera que el margen operativo de 2026 sea de solo 2.3%.

  Comparación

  Las previsiones de beneficio operativo de JPMorgan para 2027 y 2028 son aproximadamente 19% y 31% superiores al consenso del mercado, respectivamente, lo que muestra mayor optimismo sobre la recuperación de ganancias a medio plazo.

  Riesgos

  Ventas de vehículos eléctricos o almacenamiento de energía por debajo de las expectativas, presión sobre los márgenes de baterías pequeñas, retrasos en la conversión de capacidad o producción, y cambios en el apoyo político y los créditos fiscales.

• General Motors (GM)

  Planea vender su participación del 49.9% en el proyecto de JV de baterías de Indiana, mientras continúa la cooperación tecnológica con Samsung SDI en baterías prismáticas de próxima generación.

  Fortalezas

  Salir de la planta de JV originalmente planificada puede reducir los compromisos de nueva capacidad en un contexto de desaceleración de la demanda de vehículos eléctricos, al tiempo que se mantiene la relación de cooperación tecnológica.

  Debilidades

  Ya no mantiene directamente intereses de capacidad en el proyecto, y su capacidad de baterías existente de aproximadamente 80GWh con LGES refleja una menor demanda de capacidad adicional de baterías para vehículos eléctricos.

  Comparación

  En comparación con el acuerdo original de construir conjuntamente una planta de baterías para vehículos eléctricos, el nuevo plan contempla que Samsung SDI posea el proyecto de forma independiente y se centre principalmente en el uso para almacenamiento de energía.

  Riesgos

  Las condiciones para completar la transacción, la ejecución de la cooperación tecnológica y los cambios en la demanda estadounidense de vehículos eléctricos pueden afectar el valor de la cooperación posterior.

Datos clave

• Venta de participación prevista por GM49.9%Samsung SDI planea adquirir esta participación y operar íntegramente la base de Indiana.
• Inversión acumulada en el proyectoW275 billionEste es el importe ya invertido correspondiente a la participación original del 50.1% de Samsung SDI, actualmente registrado como construcción en curso.
• Nueva capacidad prevista de almacenamiento de energía en EE. UU.27–36GWhSe prevé transformar el proyecto original de JV de baterías para vehículos eléctricos en una base escalable de baterías de almacenamiento de energía.
• Capacidad total potencial de almacenamiento de energía en EE. UU.56–65GWhIncluye 29GWh del proyecto de JV con Stellantis a plena capacidad y la nueva capacidad de Indiana.
• Pedidos estimados de almacenamiento de energía en EE. UU.60–90GWhJPMorgan calcula esto basándose en la declaración de la dirección de que la capacidad actual cuenta con aproximadamente 3–4 años de cobertura de pedidos.
• Previsión de demanda de almacenamiento de energía en EE. UU. para 2030303GWhSobre esta base, se estima que la cuota de mercado potencial de Samsung SDI a plena capacidad será de aproximadamente el 20%.
• Previsión de beneficio operativo para 2028W2.934 trillionElevada un 5% desde la previsión anterior de W2.789 trillion, con el margen operativo previsto aumentado de 11.9% a 12.5%.
• Previsiones de beneficio operativo para 2026–2028W358 billion, W1.614 trillion, W2.934 trillionEl informe espera que la empresa vuelva a la rentabilidad en 2026 y acelere el crecimiento en 2027–2028.
• Precio objetivoW640,000A diciembre de 2027, frente al anterior W630,000.
• Precio actual indicado en el informe y potencial alcistaW459,500; aproximadamente 39.3%La fecha del precio actual es el 11 de agosto de 2026, y el potencial alcista se calcula con base en el precio objetivo respecto al precio actual.

Impacto e implicaciones

La importancia a corto plazo de la transacción radica principalmente en reducir el riesgo de deterioro de activos causado por la suspensión del proyecto y encontrar un uso con mayor respaldo de demanda para la construcción en curso existente; la importancia a medio plazo es superar el cuello de botella de Samsung SDI en el suministro local de almacenamiento de energía en EE. UU. y cumplir mejor los pedidos de 60–90GWh; la importancia a largo plazo es expandir la producción localizada en EE. UU., aumentar la escala del negocio básico y obtener más créditos fiscales a la producción de manufactura avanzada. Dado que 2028 sigue siendo la fase inicial de aumento de capacidad, el incremento del precio objetivo es limitado, y la tesis de inversión depende más de la utilización de capacidad, el cumplimiento de pedidos y los beneficios de las políticas después de 2029.

Riesgos

• El crecimiento de las ventas de vehículos eléctricos o sistemas de almacenamiento de energía es más lento de lo esperado.
• La presión sobre los márgenes del negocio de baterías pequeñas es mayor de lo esperado.
• Las ganancias de cuota de mercado de materiales electrónicos entre los negocios de semiconductores y pantallas de clientes afiliados son más lentas de lo esperado.
• Retrasos en la adquisición, conversión, instalación de equipos o aumento de producción en masa del proyecto de Indiana.
• La utilización de la nueva capacidad de almacenamiento de energía o la tasa real de conversión de la cartera de pedidos de 60–90GWh queda por debajo de las expectativas.
• Cambios adversos en la política de manufactura local de EE. UU., los créditos fiscales a la producción de manufactura avanzada o el apoyo político coreano.
• Los nuevos gastos de capital, costes operativos o necesidades de financiación son mayores que las estimaciones actuales.

Aspectos que vigilar

• Términos definitivos, avance de las aprobaciones y calendario de cierre de la adquisición de la participación del 49.9% de GM.
• Gastos de capital de conversión, calendario de instalación de equipos y plan de producción de 27–36GWh para la base de Indiana.
• La velocidad a la que los pedidos de almacenamiento de energía en EE. UU. se convierten de una cartera de pedidos de 60–90GWh en envíos reales.
• El ritmo al que la base de JV con Stellantis alcanza la capacidad total de 29GWh y las sinergias entre las dos bases.
• Si las contribuciones del beneficio operativo básico y de los créditos fiscales a la producción de manufactura avanzada en 2028–2029 cumplen las previsiones.
• La demanda estadounidense de almacenamiento de energía, la tendencia de sustitución de proveedores chinos y los cambios en las políticas industriales relacionadas.
• El crecimiento del negocio BBU/UPS, los márgenes de las baterías pequeñas y la cuota de mercado de materiales electrónicos.
• Si la empresa vende parte de su participación en Samsung Display hacia el final del año y el uso de los ingresos.