China property market and developers — Interpretación del informe

Visión general

Goldman Sachs examina el paquete de políticas inmobiliarias de China del 28 de agosto, que establece una vía para pasar de la preventa a la venta de propiedades terminadas. La institución espera un impacto mixto a corto plazo, pero sostiene que el diseño gradual, el apoyo a la financiación y el mecanismo de depósitos deberían mejorar la salud del sector a largo plazo.

Perspectivas principales

El paquete de políticas del 28 de agosto comprende un Notice emitido conjuntamente por MOHURD, el Ministry of Natural Resources y NFRA, además de dos Opinions de apoyo de PBOC/NFRA y CSRC. El Notice indica a las autoridades locales que avancen de forma constante en la transición de las ventas de vivienda comercial, desde el modelo de preventa hacia la venta de propiedades terminadas. Las medidas asociadas amplían el plazo máximo de las hipotecas de 30 años a 40 years y establecen que los pagos hipotecarios comiencen solo una vez que los promotores entreguen las propiedades a los compradores. Para el sector, Goldman Sachs espera un impacto mixto a corto plazo. Anticipa una mayor desaceleración de las ventas de suelo y, en consecuencia, una menor oferta de nuevos proyectos, lo que debería acelerar el reequilibrio entre oferta y demanda de vivienda. El informe señala que el volumen y el valor de las ventas de suelo de 2025 ya estaban 72% y 64% por debajo de sus máximos de 2020, respectivamente, y que en 7M26 el volumen y el valor cayeron 26% y 31% interanual. A más largo plazo, sostiene que la política favorecerá un mercado de vivienda más sano, impulsará la consolidación de promotores y protegerá mejor el sistema bancario. El modelo de venta de propiedades terminadas normalmente sería negativo para los promotores porque retrasa las entradas de caja, aumenta la incertidumbre sobre los márgenes y reduce los IRR de los proyectos. Sin embargo, Goldman Sachs considera que existen varios factores mitigantes. Los controles sobre los depósitos de preventa se han endurecido desde 4Q21, limitando los casos de uso indebido y sus riesgos asociados; además, desde 2022, 30 provincias y ciudades ya han probado la transición sin un impacto material en las ventas o los precios de las propiedades. El Notice tampoco aplica un enfoque único: los proyectos actuales que ya obtuvieron permisos pueden continuar bajo las normas originales, y los proyectos futuros aún podrían utilizar preventas, aunque con requisitos de permisos y supervisión de depósitos más estrictos. Las autoridades locales determinarán el calendario y alcance específicos. La arquitectura de financiación es central en el razonamiento del informe. Bajo el sistema de banco líder, a cada proyecto se le asignaría un único banco líder o sindicato bancario para gestionar todos los fondos y garantizar necesidades razonables de financiación. Goldman Sachs considera que este circuito cerrado hace los riesgos más controlables y resuelve los cuellos de botella de crédito actuales. Los préstamos de desarrollo pueden extenderse hasta 7 years desde los 3 años actuales, y el reembolso del principal puede aplazarse hasta la finalización, ajustando mejor la financiación al ciclo más largo entre construcción y venta. El sistema propuesto de depósitos de venta busca reducir la incertidumbre de precios al permitir a los promotores asegurar a los compradores y fijar los precios de venta medios mediante depósitos cobrados legalmente. Aunque el tamaño de los depósitos sigue sin definirse, el informe sostiene que, dadas las caídas de precios de propiedades más lentas y menores en lo que va de año y su previsión de que los precios se estabilicen en la mayoría de las ciudades para finales de 2027E, un depósito sustancial, como 10% o más del valor del contrato, bastaría para que los posibles compradores mantuvieran sus contratos. La extensión hipotecaria también respalda la asequibilidad, aunque la cifra de reducción en relación con la renta familiar no se indica claramente en la fuente. Goldman Sachs subraya que el mercado laboral y las perspectivas de ingresos siguen siendo los factores clave para reactivar la demanda de vivienda y el consumo. En renta variable, Goldman Sachs sigue considerando que los promotores estatales más sólidos están mejor posicionados en la actual desaceleración inmobiliaria e indica calificaciones Buy sobre CRL, COLI, Jinmao y Greentown. Considera que el efecto podría ser más positivo para promotores POE selectivos como Longfor si pueden recibir más apoyo de financiación a nivel de proyecto del sistema de banco líder. La institución sostiene que acelerar la construcción de bancos de suelo y proyectos de calidad inactivos en ciudades de mayor nivel es necesario en última instancia tanto para apoyar la demanda de vivienda a largo plazo en estas ciudades como para romper el actual círculo de retroalimentación negativa.

Marco de análisis

El informe sigue la transmisión de las condiciones de la política hacia las prácticas de venta, el flujo de caja y los retornos de proyectos de los promotores, la disponibilidad de financiación, la demanda de vivienda y la estructura del sector. Fundamenta la evaluación a corto plazo con comparaciones de ventas de suelo y utiliza ensayos de política existentes, flexibilidad de transición, extensiones de plazos de préstamos y mecanismos de depósitos para explicar por qué el resultado a largo plazo podría ser más constructivo.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Reequilibrio de la oferta y la demanda de vivienda

  El informe vincula las menores ventas de suelo y la reducción de la oferta de nuevos proyectos con un reequilibrio más rápido entre oferta y demanda en el mercado de vivienda.

• Marco de análisis sectorialTransmisión entre tramos de la cadena de valor

  Transmisión de políticas desde las reglas de venta y la financiación de proyectos hacia promotores, compradores y bancos

  El análisis explica cómo la reforma del modelo de ventas afecta al momento de los flujos de caja de los promotores, las estructuras de financiación bancaria, las cuotas hipotecarias de los compradores y la consolidación sectorial a largo plazo.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• CRL

  Promotor estatal sólido que Goldman Sachs indica que tiene calificación Buy y considera mejor posicionado durante la desaceleración inmobiliaria.

  Fortalezas

  Posicionamiento sólido como promotor estatal durante la desaceleración.

  Comparación

  Se prefiere frente a promotores más débiles en la actual desaceleración.

• COLI

  Promotor estatal sólido que Goldman Sachs indica que tiene calificación Buy y considera mejor posicionado durante la desaceleración inmobiliaria.

  Fortalezas

  Posicionamiento sólido como promotor estatal durante la desaceleración.

  Comparación

  Se prefiere frente a promotores más débiles en la actual desaceleración.

• Jinmao

  Promotor estatal sólido que Goldman Sachs indica que tiene calificación Buy y considera mejor posicionado durante la desaceleración inmobiliaria.

  Fortalezas

  Posicionamiento sólido como promotor estatal durante la desaceleración.

  Comparación

  Se prefiere frente a promotores más débiles en la actual desaceleración.

• Greentown

  Promotor estatal sólido que Goldman Sachs indica que tiene calificación Buy y considera mejor posicionado durante la desaceleración inmobiliaria.

  Fortalezas

  Posicionamiento sólido como promotor estatal durante la desaceleración.

  Comparación

  Se prefiere frente a promotores más débiles en la actual desaceleración.

• Longfor

  Promotor POE selectivo que podría beneficiarse si recibe más apoyo de financiación a nivel de proyecto del sistema de banco líder.

  Fortalezas

  Posible acceso a apoyo de financiación a nivel de proyecto.

  Debilidades

  El beneficio está condicionado a recibir dicho apoyo.

  Comparación

  Podría tener un impacto de política más positivo que los promotores POE sin apoyo de financiación a nivel de proyecto.

  Riesgos

  El apoyo de financiación podría no materializarse.

Datos clave

• Plazo máximo de hipoteca40 yearsAmpliado desde 30 años bajo el marco de política; los pagos comienzan tras la entrega de la vivienda.
• Volumen de ventas de suelo de 2025 frente al máximo de 2020-72%Descenso reportado respecto al máximo de 2020.
• Valor de ventas de suelo de 2025 frente al máximo de 2020-64%Descenso reportado respecto al máximo de 2020.
• Volumen de ventas de suelo en 7M26-26% yoyDescenso interanual reportado.
• Valor de ventas de suelo en 7M26-31% yoyDescenso interanual reportado.
• Plazo máximo de préstamos de desarrollo7 yearsAmpliado desde los 3 años actuales bajo el mecanismo de apoyo propuesto.
• Perspectiva de precios de propiedadesStabilization in most cities by late 2027EPrevisión de Goldman Sachs utilizada en su análisis de depósitos de venta.

Impacto e implicaciones

Goldman Sachs espera que la transición gradual de la política reduzca el impacto inmediato sobre los promotores, al tiempo que limite la oferta futura y mejore el control de la financiación. Considera que los promotores estatales más sólidos están relativamente mejor posicionados y que el apoyo bancario a nivel de proyecto podría mejorar las perspectivas de promotores POE selectivos; una recuperación inmobiliaria más amplia sigue dependiendo del empleo, los ingresos y la reanudación de la construcción en ciudades de mayor nivel.

Riesgos

• El modelo de venta de propiedades terminadas podría empeorar el momento del flujo de caja de los promotores, aumentar la incertidumbre sobre los márgenes y reducir los IRR de los proyectos.
• Una mayor desaceleración de las ventas de suelo podría reducir la oferta de nuevos proyectos a corto plazo.
• La recuperación de la demanda de vivienda sigue dependiendo del mercado laboral y de las perspectivas de ingresos familiares.
• El tamaño de los depósitos de venta y el calendario y alcance de la implementación local siguen siendo inciertos.

Aspectos que vigilar

• El calendario y alcance de la implementación por las autoridades locales de la transición a ventas de propiedades terminadas.
• Si los mecanismos de banco líder proporcionan financiación efectiva a nivel de proyecto, en particular para promotores POE selectivos.
• El tamaño y diseño de los depósitos de venta y su eficacia para asegurar compradores y precios de venta.
• Las tendencias de ventas de suelo, la oferta de nuevos proyectos y los avances para reiniciar proyectos de calidad inactivos en ciudades de mayor nivel.
• Los precios de propiedades, el empleo y las condiciones de ingresos familiares, incluida la expectativa del informe de estabilización de precios en la mayoría de las ciudades para finales de 2027E.