China property sector’s transition to a completed-sales model — Interpretación del informe

Visión general

Nomura examina el paquete del 28 de agosto de China para reformar el desarrollo, la financiación y las ventas inmobiliarias. El informe considera que la transición hacia ventas de viviendas terminadas es una solución de largo plazo al riesgo de entrega, pero subraya que desplaza las cargas de financiación y crédito a promotores, bancos y mercados de capitales durante un difícil ajuste del mercado inmobiliario.

Perspectivas principales

Los reguladores chinos de vivienda y finanzas publicaron el 28 de agosto un paquete de ocho documentos para reformar el sector de la vivienda. El cambio central es el abandono decisivo del modelo de preventa en favor de las ventas de viviendas terminadas. Nomura señala que las preventas aún representaban el 68% de las ventas de viviendas nuevas por superficie en 2025. Bajo el sistema anterior, los compradores pagaban el precio completo y empezaban a amortizar sus hipotecas antes de que terminara el proyecto. El modelo impulsó una rápida urbanización, pero también generó riesgos de apalancamiento para promotores y de entrega para compradores. En el nuevo modelo, los compradores solo empiezan a pagar la hipoteca al completarse la vivienda; Nomura considera que ello debería reconstruir a largo plazo la confianza en las entregas y eliminar en gran medida el riesgo de entregas atrasadas. La mecánica de financiación cambia materialmente. Para viviendas en preventa, el desencadenante de los desembolsos hipotecarios a los promotores pasa de la terminación de la estructura a la presentación de finalización. Los fondos vinculados a preventas, incluidos depósitos anticipados, pagos iniciales e hipotecas, aún representan alrededor del 45% de las fuentes de financiación para construcción. Por tanto, retrasar su liberación hasta la terminación elimina la función financiera de la preventa: los promotores ya no podrán usar anticipadamente los fondos hipotecarios para financiar la construcción. La financiación de la fase de obra deberá proceder de recursos propios, préstamos de desarrollo y canales de mercado de capitales, trasladando más riesgo financiero de los compradores a los promotores, los bancos comerciales y los mercados. Nomura espera que los préstamos de desarrollo se conviertan en el principal canal de financiación para la construcción. El marco se centra en el proyecto y en un banco principal: cada proyecto tiene un banco líder que presta directamente o dirige un préstamo sindicado, y los préstamos de desarrollo, el capital del proyecto y los ingresos por ventas fluyen por una cuenta de circuito cerrado. En principio, ni el banco principal ni la cuenta pueden cambiar antes del reembolso total. Los plazos se ajustan al ciclo de construcción y venta, desde el inicio hasta la presentación de finalización. Los préstamos de desarrollo para preventa pueden durar hasta 5 años, en principio no más de 3 años; los de ventas de viviendas terminadas, hasta 7 años, en principio no más de 5 años, una extensión explícita frente al anterior límite de 5 años. El primer pago de principal solo se exige tras la terminación del proyecto, por lo que durante la construcción los bancos podrían recibir solo intereses; Nomura identifica esto como un riesgo bancario relevante. Los mercados de capitales pretenden compartir parte de la carga de financiación. El marco de la CSRC respalda la refinanciación de promotores cotizados mediante colocaciones privadas y bonos convertibles dirigidos a proyectos elegibles, así como M&A de activos inmobiliarios financiada con acciones, convertibles o efectivo y captación de fondos complementaria. También apoya emisiones de bonos de promotores de todo tipo de propiedad, refinanciación renovable de bonos existentes, CMBS y ABS inmobiliarios respaldados por proyectos de rendimiento estable, instrumentos de mejora crediticia, REITs de vivienda de alquiler y renovación urbana, REITs inmobiliarios comerciales y el piloto de fondos inmobiliarios privados. La reforma del sistema de ventas eleva el umbral de preventa hasta la terminación de la estructura principal, exige que los pagos iniciales y los fondos hipotecarios se depositen en cuentas escrow e introduce un régimen de depósito para ventas de viviendas terminadas. Los promotores pueden acordar con compradores un pequeño depósito mediante un contrato que especifica importe, precio, fecha de entrega y responsabilidades por incumplimiento; las autoridades supervisan los depósitos hasta la entrega. Si un promotor no entrega a tiempo, el comprador puede cancelar el contrato y el promotor debe devolver el depósito y asumir sanciones. Nomura cree que el régimen podría ayudar a los bancos a distinguir la calidad de los proyectos, aunque determinar importes y condiciones que reflejen la demanda real sigue siendo difícil. El paquete incorpora medidas de relajación crediticia para compradores y promotores. El plazo máximo de las hipotecas aumenta a 40 años desde 30 años, reduciendo las cuotas mensuales de un mismo préstamo, pero elevando el total de intereses. Los prestatarios con una pérdida temporal de ingresos pueden negociar con el banco aplazamientos, extensiones de plazo o diferimientos de principal; la extensión no puede superar la mitad del plazo original y el plazo total no puede exceder 40 años. Nomura considera que esta medida puede reducir ventas forzadas a precios de dificultad para hogares temporalmente tensionados, pero probablemente tendrá un impacto limitado en fomentar más compras de viviendas. A su juicio, subsidios temporales de intereses podrían hacer más efectiva la política. La política también eleva el límite de deuda total respecto de ingresos a 60% desde 55%, mientras mantiene el límite de pago hipotecario mensual respecto de ingresos en 50%. Nomura afirma que el límite hipotecario sin cambios sigue siendo la restricción vinculante para prestatarios sin otras deudas, de modo que la relajación ayuda principalmente a compradores que también atienden préstamos de automóviles, crédito al consumo o deuda de tarjetas. Lo caracteriza como una calibración de la tolerancia al apalancamiento de los hogares, más que como una relajación inmobiliaria pura. Por último, una categoría específica de préstamo para proyectos de renovación urbana define elegibilidad, uso de fondos, fuentes de reembolso y normas de gestión. Nomura lo interpreta como señal de creciente preocupación de Pekín por el deterioro de las caídas de inversión inmobiliaria, pero señala que la escala y ejecución siguen sin estar claras. En conjunto, Nomura ve más beneficios estructurales de largo plazo que impacto a corto plazo. El modelo de ventas de viviendas terminadas puede reforzar la confianza de los compradores, pero los promotores privados financieramente tensionados podrían tener dificultades para realizar la transición y deteriorarse más. El informe también dice que Pekín quizá aún tenga que abordar la sustancial deuda improductiva causada por la caída inmobiliaria de los últimos cinco años.

Marco de análisis

Nomura compara el antiguo sistema de preventa con el nuevo marco de ventas de viviendas terminadas y analiza cómo el cambio afecta los flujos de financiación, la exposición crediticia bancaria, la financiación en mercados de capitales, la carga de pago de los compradores y la inversión inmobiliaria. Emplea condiciones de política y datos de composición de la financiación para distinguir efectos estructurales de largo plazo y riesgos de transición a corto plazo.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialTransmisión entre tramos de la cadena de valor

  Transmisión de la reforma de ventas inmobiliarias a compradores, promotores, bancos y mercados de capitales

  El informe sigue cómo retrasar los desembolsos hipotecarios elimina la financiación anticipada por preventa, obliga a los promotores a emplear préstamos de desarrollo y financiación de mercado, y desplaza el riesgo hacia prestamistas e inversores.

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Evaluación de la demanda y la asequibilidad de la vivienda

  Nomura explica cómo plazos hipotecarios más largos, extensiones de pago y acuerdos de depósito pueden afectar la asequibilidad mensual, las ventas forzadas y la capacidad de los cambios de política para respaldar la demanda genuina de vivienda.

Datos clave

• Proporción de preventas en ventas de viviendas nuevas68%Participación de las ventas de viviendas nuevas por superficie en 2025.
• Financiación de construcción vinculada a preventasabout 45%Proporción de depósitos anticipados, pagos iniciales e hipotecas dentro de las fuentes de financiación para construcción de los promotores.
• Plazo hipotecario máximo40 years from 30 yearsUna amortización más larga reduce las cuotas mensuales, pero aumenta el total de intereses pagados.
• Límite de deuda total respecto de ingresos60% from 55%El límite de pago hipotecario mensual respecto de ingresos permanece en 50%.
• Plazo de préstamos de desarrollo para ventas terminadasup to 7 years, in principle no more than 5 yearsExplícitamente más largo que el anterior límite de 5 años.

Impacto e implicaciones

El informe afirma que el paquete cambia la asignación de riesgos del sector inmobiliario: los compradores obtienen mayor protección de entrega, mientras que promotores, bancos y mercados de capitales asumen más exposición financiera y crediticia. La eficacia a corto plazo depende de que los promotores privados puedan financiar la construcción, de que los bancos evalúen bien los proyectos y de cómo se ejecute el instrumento de renovación urbana.

Riesgos

• Los promotores privados financieramente tensionados podrían no poder hacer una transición fluida al modelo de ventas de viviendas terminadas y deteriorarse más.
• Los bancos afrontan mayor riesgo de selección de proyectos y reembolso porque los préstamos de construcción podrían generar solo intereses hasta que se complete el proyecto.
• La sustancial deuda improductiva generada por los últimos cinco años de caída inmobiliaria podría seguir requiriendo una solución de política.
• Los plazos hipotecarios más largos mejoran la asequibilidad mensual, pero aumentan el total de intereses de los prestatarios.
• Puede ser difícil establecer importes y condiciones de depósito que revelen la demanda real de vivienda.
• La escala y ejecución de los préstamos específicos de renovación urbana siguen sin estar claras.

Aspectos que vigilar

• La capacidad de los promotores privados para reemplazar la financiación temprana por preventas con préstamos de desarrollo, capital y financiación de mercados de capitales.
• La evaluación de calidad de los proyectos y el desempeño crediticio de los bancos bajo el modelo de banco principal y financiación de circuito cerrado.
• Si se introducen subsidios temporales de intereses para mejorar la eficacia de la relajación hipotecaria.
• La escala, ejecución y uso de los préstamos específicos para proyectos de renovación urbana.
• Si el modelo de ventas de viviendas terminadas restaura la confianza de los compradores y reduce las ventas forzadas a precios de dificultad.