Global government bond and rates markets — Interpretación del informe

Visión general

Este informe semanal de tipos globales examina la venta generalizada de bonos y presenta las perspectivas de BofA sobre política, duración, curvas, inflación, spreads y volatilidad en EE. UU., la Eurozona, Reino Unido, Australia, Japón y Canadá. Su conclusión es selectiva: la duración larga sigue siendo vulnerable, pero el apoyo de política, la composición de la oferta y datos más débiles crean oportunidades concretas.

Perspectivas principales

BofA considera que la venta global de bonos se intensificó por el aumento de las primas por plazo tras la reunión de julio del FOMC y por la presión de los precios de la energía en el frente de la curva. Las rentabilidades soberanas a 10-30 años estaban cerca de máximos de varias décadas en la mayoría de los mercados desarrollados. La institución considera que las acciones de política son especialmente favorables para los JGBs a 30 años y los asset swaps de Treasuries: un BoJ más hawkish, posibles compras adicionales de GPIF y una oferta adicional limitada de JGBs largos podrían aplanar la curva japonesa y contener la volatilidad larga; la ampliación de recompras de Treasuries y una comunicación más clara del FOMC podrían seguir infravaloradas. En EE. UU., BofA atribuye la subida de rentabilidades a expectativas de política más altas, escepticismo sobre la eficacia duradera de la retórica hawkish y las recompras, y una demanda estructuralmente débil de duración larga. Destaca recortes de duración por gestores, fondos activos infraponderados en duración, ventas oficiales extranjeras, menor demanda de desriesgo de pensiones y competencia de emisión investment-grade de largo plazo. Mantiene cautela en duración larga y favorece 5s30s steepeners, aunque conserva un largo en Treasuries a 5 años porque datos débiles podrían reducir el precio de subidas y apoyar el tramo medio. Sus economistas prevén 40k nóminas y 35k privadas frente a consensos de 55k y 50k, con desempleo sin cambios en 4.1%. Una sorpresa débil tendría mayor impacto que una fuerte. Datos débiles, una corrección bursátil superior al 10-15% y una caída sostenida del petróleo serían catalizadores de reversión; los cambios de política del Tesoro por sí solos no bastarían. Para la Eurozona, BofA espera una subida del ECB de 25bp en septiembre y sesgo de alzas por riesgos energéticos, pero cree que el banco central podría no poder o querer validar toda la senda hawkish del mercado. El mercado descontaba dos alzas adicionales y el OAT francés a 30 años se acercaba al 5%, máximo desde 2004. Menor inflación subyacente, condiciones financieras más restrictivas, presión sobre el poder adquisitivo y sensibilidad política a tipos largos elevados limitarían más alzas. BofA cierra el corto del frente EUR frente al Reino Unido e inicia recibir 1y2y €STR OIS frente a pagar AUD OIS a 175bp, con objetivo 200bp y stop 160bp; el riesgo indicado es que los datos de la Eurozona sean más fuertes que los de Australia. En Reino Unido, BofA espera que la DMO reduzca el vencimiento medio ponderado de emisión Gilt a 8.9 años en 4Q26 desde 9.9 años en 3Q26, reduciendo el riesgo de oferta a cerca de £37mn/bp desde aproximadamente £45mn/bp, aunque con riesgos sesgados al alza. Los bancos nacionales aumentaron sus Gilts en £10bn en julio, llevando el aumento anual a julio a £49bn, mientras crecieron las compras minoristas. Mantiene sesgo de steepening 2s10s mediante UKT 4.375% 2028 frente a 4.875% 2036, con entrada 64bp, objetivo 85bp, stop 55bp y nivel actual 75bp; el riesgo es un BoE más hawkish. Reitera la operación de linkers frente a swaps y añade recibir el rendimiento real forward 2035-2038 a 3.32%, con objetivo 2.75% y stop 3.60%; el riesgo es un deterioro fiscal material. En Australia, BofA espera que el RBA suba 25bp hasta 4.60% en septiembre tras el fuerte CPI de julio y el PIB del segundo trimestre. La débil productividad, mayores costes laborales unitarios reales, inflación de servicios persistente, petróleo elevado y posibles choques meteorológicos hacen que el mercado subestime los riesgos inflacionarios. Recomienda pagar RBA OIS de septiembre, con nivel actual 16bp, entrada 8bp, objetivo 25bp y stop 1bp, y estar corto de tipos AUD 1y2y frente a EUR, con entrada 175bp, objetivo 200bp y stop 165bp. El principal riesgo bajista para esta visión hawkish es que la caída de los precios de la vivienda debilite más el consumo; más del 90% de las hipotecas pendientes son a tipo variable, aunque el gasto de los hogares y el PIB recientes fueron sólidos. BofA cierra su largo en ACGB a 10 años y varias operaciones de asset swaps semis. En Japón, las solicitudes presupuestarias FY2027 podrían alcanzar ¥143tn. BofA estima que cerca de ¥5tn de emisión adicional para inversores institucionales se concentraría en vencimientos de cinco años o menos, con necesidades de financiación adicionales de ¥9.3tn parcialmente absorbidas por ventas a hogares de cerca de ¥4.0tn y ajustes entre ejercicios de ¥0.5tn. La baja probabilidad de más oferta larga y posibles cambios de asignación de pensiones públicas apoyan su recomendación larga en asset swaps de JGB a 30 años. Sus economistas revisaron la senda del BoJ a cuatro subidas trimestrales desde septiembre de 2026 hasta julio de 2027, alcanzando 2%, aún más hawkish que el mercado. Esto apoya un bear flattening 2s10s y mayor volatilidad sensible a la política, especialmente en el lado izquierdo. En Canadá, el BoC mantuvo 2.25% por séptima reunión consecutiva y adoptó un sesgo moderadamente hawkish por los riesgos inflacionarios del petróleo. BofA aún espera una pausa prolongada por la incertidumbre comercial EE. UU.-Canadá. La inflación es 3%, la subyacente 2%, y BofA proyecta 3.2% de inflación en 2H 2026 con core cerca de 2%. El mercado elevó la prima de endurecimiento del BoC en 2026 de 61bp a 95bp antes de volver a 85bp. BofA cree que se sobreestima el riesgo de una subida próxima, aunque ve riesgo alcista a corto plazo para los tipos CAD, especialmente si la Fed sube. En volatilidad y técnica, BofA señala que la estacionalidad veraniega y el apoyo de política han mantenido la volatilidad implícita cerca del extremo inferior de valor razonable, pero las reuniones de la Fed, las elecciones de mitad de mandato de EE. UU., las negociaciones fiscales en Reino Unido y Francia y los riesgos geopolíticos deberían respaldarla. Favorece receiver calendars, volatilidad corta del lado izquierdo frente al derecho en EE. UU. y bear steepeners del tramo trasero. En Australia prevé apoyo de volatilidad izquierda hasta fin de año, antes de la normalización en 2027. En Japón, la revisión hawkish del BoJ debería apoyar la volatilidad izquierda y el aplanamiento. El análisis técnico estadounidense identifica una continuación de hombro-cabeza-hombro en el rendimiento a 2 años: pagar cerca de 4.26% apunta a 4.42% y 4.53%, idealmente por encima de 4.20% o 4.16%; datos débiles de empleo, PPI y CPI podrían llevarlo a 4.00% o 3.88%.

Marco de análisis

BofA combina previsiones de bancos centrales, datos de inflación y crecimiento, análisis de financiación pública y oferta-demanda, comparaciones de valor relativo entre mercados, curvas y asset swaps, estructura de volatilidad de opciones y análisis técnico de rendimientos estadounidenses. Convierte estas opiniones en ideas de operación condicionales con niveles de entrada, objetivos, stops y riesgos indicados.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de oferta y demanda de bonos soberanos

  El informe evalúa vencimientos de emisión, demanda de pensiones y bancos, flujos extranjeros, recompras y oferta competidora de crédito para explicar la presión sobre tipos largos y el valor relativo.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de la curva de rendimientos

  Análisis de curva de rendimientos y diferenciales de tipos entre mercados

  BofA utiliza steepeners, flatteners, diferenciales OIS forward y rendimiento relativo de bonos soberanos para expresar expectativas de política y macroeconomía.

• Análisis de renta fija y créditoAnálisis de diferenciales

  Análisis de valor relativo mediante asset swaps y z-spreads

  El informe evalúa asset-swap spreads de Treasuries, JGBs y Gilts, y z-spreads de linkers frente a swaps para identificar operaciones de valor relativo.

• OtroOtro

  Análisis técnico con patrón hombro-cabeza-hombro, RSI, MACD y medias móviles

  La sección técnica usa patrones de precio e indicadores de momentum para establecer niveles condicionales para el rendimiento estadounidense a 2 años.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• US 5-year Treasury

  BofA mantiene el largo, condicionado a que datos estadounidenses más débiles apoyen el tramo medio.

  Fortalezas

  Se beneficiaría de datos más débiles y del posicionamiento corto.

  Debilidades

  La duración larga sigue vulnerable a la demanda débil y al escepticismo sobre la política.

  Comparación

  BofA espera que el tramo largo se retrase frente al tramo medio en un rally por datos débiles.

  Riesgos

  Aceleración de los datos estadounidenses y subidas de la Fed.

• 30-year JGB asset swap

  Recomendado largo por la baja probabilidad de emisión adicional larga y la posible demanda estructural.

  Fortalezas

  El aumento de oferta se concentraría en vencimientos cortos; posibles cambios de asignación de pensiones públicas.

  Debilidades

  Los riesgos de emisión total de JGBs aumentan con la expansión fiscal.

  Comparación

  Bajo un BoJ hawkish, la presión alcista del tramo largo debería estar más contenida que la del frente.

  Riesgos

  Mayor deshacer de posiciones por inversores no japoneses.

• 1y2y €STR OIS versus AUD OIS

  BofA recibe EUR OIS frente a AUD OIS porque espera que el endurecimiento del ECB quede limitado frente a Australia.

  Fortalezas

  El diferencial de política implícito es más extremo en este tramo forward; aporta cerca de 15bp de roll-down a un año.

  Debilidades

  Los riesgos de precios energéticos siguen siendo alcistas para los tipos EUR de corto plazo.

  Comparación

  BofA se ha vuelto más hawkish sobre el RBA que sobre la capacidad del ECB de validar los precios de mercado.

  Riesgos

  Datos de la Eurozona más fuertes que los de Australia.

• UKTi 2035s versus UKTi 2038s forward real yield

  BofA recomienda recibir el rendimiento real forward.

  Fortalezas

  El informe considera atractiva la relación 2035s-2038s tras el enriquecimiento relativo de 2035s.

  Debilidades

  Aún quedan eventos de oferta de bonos indexados a inflación.

  Comparación

  El rendimiento forward es 3.32% frente a 3.00% del emparejamiento original 2031s-2038s.

  Riesgos

  Deterioro fiscal material.

Datos clave

• Previsión de nóminas estadounidenses40k headline; 35k privatePrevisión de BofA frente a consenso de 55k general y 50k privado; desempleo esperado en 4.1%.
• Subida del ECB en septiembre25bpBofA espera una subida, pero considera alto el umbral para más de 75bp de alzas totales.
• Endurecimiento EUR descontado por el mercadoc.47bp by YE26El informe afirma que la Eurozona sigue descontando el mayor número de alzas hasta fin de año.
• Riesgo de oferta de Gilt británicoc.£37mn/bp in 4Q26Se estima una caída desde aproximadamente £45mn/bp al bajar el WAM de emisión de 9.9 años a 8.9 años.
• Previsión de tipo de efectivo del RBA4.60%BofA espera una subida de 25bp en septiembre tras el CPI de julio y el PIB del segundo trimestre.
• Solicitudes presupuestarias japonesas FY2027c.¥143tnBofA estima cerca de ¥5tn de emisión adicional de JGBs, concentrada en vencimientos de cinco años o menos.
• Tipo de política del BoC2.25%Se mantuvo por séptima reunión consecutiva; BofA espera una pausa prolongada.
• Objetivos técnicos del tipo estadounidense a 2 años4.42% / 4.53%La continuación de hombro-cabeza-hombro sigue a una ruptura sobre 4.26%; 4.20% y 4.16% son soportes clave.

Impacto e implicaciones

El informe sostiene que la venta global no implica una única recomendación de duración. Favorece exposición selectiva donde el apoyo de política, la oferta relativa o la valoración sean favorables, como Treasuries a 5 años con datos débiles y asset swaps de JGB a 30 años, mientras mantiene cautela donde la demanda larga siga débil. El posicionamiento regional refleja trayectorias divergentes: RBA y BoJ hawkish a corto plazo, ECB próximo al límite de validar la senda del mercado y BoC limitado por la incertidumbre de crecimiento ligada al comercio.

Riesgos

• Si los datos estadounidenses no se debilitan, o justifican una subida de la Fed, podría prolongarse la presión sobre los tipos estadounidenses y cuestionar el largo en Treasuries a 5 años.
• Una venta global de bonos es el riesgo indicado para la operación de frente AUD frente a EUR.
• Datos más fuertes de la Eurozona o efectos inflacionarios de segunda vuelta podrían cuestionar la visión de que el endurecimiento del ECB está cerca de su límite.
• Un BoE más hawkish es el riesgo indicado para el steepener de Gilts británicos.
• Un deterioro fiscal material es el riesgo indicado para las operaciones de rendimiento real forward de linkers británicos.
• La caída de precios de vivienda en Australia podría generar un efecto riqueza negativo y debilitar el consumo más rápido de lo esperado.
• Un bear steepening por repricing global del tramo largo es el riesgo indicado para el bear flattener japonés 2s10s.

Aspectos que vigilar

• Datos de empleo estadounidenses del 4 de septiembre y datos de inflación de EE. UU. del 10 y 11 de septiembre.
• La primera operación de recompra estadounidense de mayor tamaño del 9 de septiembre.
• La reunión del ECB y si su orientación valida o limita más subidas implícitas por el mercado.
• Datos de finanzas públicas británicas de agosto del 22 de septiembre y las hipótesis posteriores del Gilt Remit antes de la declaración de otoño.
• La reunión del RBA de septiembre, publicaciones de inflación y datos de vivienda y consumo.
• El resumen de solicitudes presupuestarias del Ministerio de Finanzas japonés a principios de septiembre y el plan de emisión de JGBs FY2027 previsto tras el borrador presupuestario de finales de diciembre.
• Precios del petróleo, demanda global de duración, debilidad bursátil y evolución de la política fiscal.